金融工程研究系列之期权专题报告：基于深交所ETF股票期权的期权对冲策略

金融工程研究证券研究报告专题报告S金融工程研究证券研究报告专题报告S8010002杰S18110001冲策略绩效权专题报告原理与分类利用股指期货对冲现货下跌风险，可以实现稳定、准确的完全对冲，风险来自基差偏离，而用股票期权对冲则更加灵活、但不确定性提高，风险更加复杂。原因在于期权所特有的非线性凸性效应简单来说，凸性效应指标的价格上涨时，看跌期权的杠杆会不断降低，买入看跌期权端的损失会比期货空头小；反之标的价格下跌时，看跌期权的杠杆会不断增大，买入看跌期权端的盈利比期货空头大。希腊字母三维特性是指期权的价格变化主要由标的价格，隐含波动率，时间价值三大要素共同决定，而期货是一维特性，其仅跟标的指数现货的价格相关。通常期权对冲策略包括等量对冲、静态delta中性对冲、动态delta中性对冲三种。本报告主要介绍最常用的等量对冲策略。而由于动态delta中性对冲需要实时盯盘、不定期操作，难度较大，不建投资者学习使用。对冲策略的简介与历史绩效回测该对冲策略每个月月初按照等量对冲规定的比例，买入或换仓实值3档(delta等于0.8左右)的次月到期的看跌期权。回测时间区159919)和深圳证券交易所的沪深300ETF期权。回测绩效为(1)平均年化收益率3.6%，而300ETF则为-9.72%；(2)收益率标准差(风险)4.16%，比300ETF的14.47%低71.25%；(3)最大回撤5.8%，比300ETF的小73%；(4)夏普比率1.45，而300ETF为-使用看跌期权的对冲策略，优点包括(1)期权凸性效应可以使对冲收益超过期货对冲策略；(2)期权权利方不需保证金，可提高难点在于期权的风险和收益的分析更加复杂，时间价值损失或削减对冲收益。期权属于高杠杆高风险投资品种，涨跌波动远高于股票。且由于时告2 回测绩效介绍 3于三维特性。，腊字母三维特性是指期权的价格变化主要由标的价格，隐含波动率，时间价值deltadelta中性对冲这三种。本报告主要介绍前两种基于买入看跌期权的对冲策略。而由于动态delta中性期货)期权的凸性效应也叫动态非线性。如图1看跌期权的价格与标的价格的关系所对值(斜率)减小，期权价格相对缓慢地减少，即相比股指期货空头对冲，亏损得更少；当标的价格下跌，看跌期权实值程度增加，delta绝对值(斜率)增大，期权价与期货、现货不同(价格变化仅仅跟对应标的价格变化有关)，期权的价格跟三个要素有关，标的价格变化、期权隐含波动率变化和时间流逝的天数。而这三要素对来策略TFta一个更为简单的，基于某单一事件进行对冲的案例，旨在说明对冲的作示使用期权和股指期货两种衍生品进行风险对冲的效果。5(一)事件驱动下的期权对冲案例月份限制min[(2×合约标的前收盘价－行权价格)，合约标的前金最低标准购期权义务仓开仓保证金＝[合约前结算价+Max(12%低标准权义务仓维持保证金＝[合约结算价+Max(12%×的收盘价-认购期权虚值，7%×合约标的收盘约单位为不对冲时亏损的5.1%。9价格值 期合约(元)值 (元)(元)冲后亏(元)-7711082022-3-171004461034(二)事件驱动下的期货对冲案例具体的情景假设：某投资者一直持有30万份沪深300ETF现货(代码159919)，为了防范现货端下跌的风险，于3月7日开盘建立IF股指期货(对应标表3显示了该笔期货对冲交易的明细。该期货合约为2月份到期的IH股指期货，合约名称为IH2002，按照期货等市值对冲公式(1)计算得到，期货空头建仓手了现货端的亏损，本案例中对冲组合最终亏损仅15000元，仅为不对冲时亏损的价格值(万期(元)(万 冲后亏(万-7711002022-3-171009.83.5(三)事件驱动下的期权期货对冲优劣对比第二，采用股指期货对冲时，要求现货端持仓市值的规模最好在100万元以7历史回测数设置绩效介绍组合与纯50ETF现货在收益率、风险(收益率标准差)、夏普比率，Calmar收益风情况。该对冲策略回测绩效如下，(1)平均年化收益率3.6%，而300ETF则为-72%；(2)收益率标准差(风险)4.16%，比300ETF的14.47%低71.25%；(3)最大F0.20.150.20.15 0.10.05 0-0.05 -0.1-0.15-0.2-0.25期权对冲策略累积收益率300ETF基准收益率相对收益率年化收差(风险)率策略8货72%1.6%对冲策略优劣总结(一)期权对冲策略优点使用看跌期权的对冲策略，优点包括(1)期权凸性效应可以使对冲收益超过期货对冲策略；(2)期权权利方不需保证金，可提高资金使用率；(3)适合小规模资(二)期权对冲策略难点和缺点点在于期权的风险和收益的分析更加复杂，时间价值损失或波动率下降会削减。(三)期权对冲策略的收益风险复杂性分析的价格变化幅度，成交滑点成本等。期权的复杂之处在于每个风险点之间也是互相。值的流逝，但波动率的变化和成交滑点成本又会影响对冲盈利情况。同时，标的价格的变化幅度又会横向影响波动率变化和成交滑点成本，对风险、收益的分析因而变得远比期货或现货复杂。本报告主要介绍等量对冲的基础知识，故在此暂不深入g险提示(1)期权属于高杠杆高风险投资品种，涨跌波动远高于股票。(2)期权合约有到期日，需要时刻注意到期平仓等事宜，否则有归零或被行权风.................................................................告因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，评级；股票不在常规研究覆盖范围之内证券研究报告风险等级及适当性匹配关系、财经资讯、国债等方面的研究报告究报告可转债等方面的研究报告，市场策略研究报告创业板、科创板、北京证券交易所、新三板(含退市整理期)等板块的股票、基金、可转债告，港股股票、基金研究报告以及非上市公司的研究报告方面的研究报告投资者与证券研究报告的适当性匹配关系：“保守型”投资者仅适合使用“低风险”级别的研报，“谨慎型”使用风险级别不高于“中低风险”的研报，“稳健型”投资者仅适合使用风险级别不高于“中风险”客观地在所知、证券发行人、上市公司、基金管理公司、资产管理公司等利益相关者的干涉和影响。本人保证与本报告所指的证券或投资标的无任何利害关系，没有利用发报告前泄露证券研究报告的内容和观点。本报告仅供东莞证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本性及完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可随时更改。本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可跌可升。本公司可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与本公司其他业务部门或单位所给出的意见不同或者相反。在任何情况下，本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并不构成对任何人的投资建议。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，据此报告做出的任何投资决策与本公司和作者无关。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任