消费建材板块2023年中期策略：千帆竞发创变者兴

建筑材料/行业深度分析报告/2023.07.25投资评级投资评级:看好(维持) %分析师毕春晖bich@1.《建材行业策略周报》2023-07-232.《2023年建材行业周期板块中期策策略周报》2023-07-16核心核心观点场以二手房交易为主，存量房主导下渠道驱动因素增强，能够顺应时代变迁的企业得以巩固地位，并形成“一超”或“多强并存”的稳定格局。对于我国而言，建材行业发展正处在历史的关键转折点，随着我国由新房向存量房时代迈进，需求端单一品类销售增速放缓、修缮等零星的需求崛起，倒逼供给端企业重新调整或深化原有战略。当前的看点在于地产周期波动下消费建材公司如何创新商业模式，紧跟时代潮流的企业有望脱颖而出。❖消费商业模式核心是品牌化，譬如伟星渠道+服务打造品牌制胜法宝：消费属性的建材企业良好的商业发展模式是品牌化，其核心是强功能属性或强社交属性。强功能属性表现为产品功能属性强且具有可见性，产品的质量好坏将直接影响使用体验，亦或产生较大的影响，且消费者对于产品价格的敏感度不高，价格波动所带来的影响相对于质量所带来的影响较低，因此产品的溢价空间大且易做品牌，比如PPR管材具备强功能属性。伟星模式的成功在于渠道扁平化和服务差异化，公司打破传统渠道，采用直营分公司和代理模式，建立更为直接的经销形式，完善渠道布局；公司引入星管家服务，为消费者提供验收服务，增加产品附加价值，维持价格体系稳定，提升公司品牌力。制造商业模式核心是规模化，譬如雨虹渠道+品类扩张打造规模制胜法宝：制造属性的建材企业良好的商业发展模式是规模化下的降本，产品标准化程度与运输半径决定企业规模化效果。首先，大规模生产后一方面便于对上游材料商进行议价带来单位成本下行，另一方面单位费用得到摊销下滑。其情况下产生的规模效应更为明显。同时，产品的低单价使其对运费较为敏感，企业产品运输半径将有利地增强成本优势。东方雨虹以渠道为抓手，优先拓展规模，通过规模化提升企业竞争优势。具体看，合伙人以及一体化公司模式革新渠道，增加成长新动力；民建、工程及产品结构层面齐发力，多维拓展产品品类，支撑客单价持续提升。❖投资建议：本轮地产波动或带动建材行业加速出清，当前政策宽松下，各建材企业拥抱行业变革，并以商业模式的变化顺应时代发展，从而提升市占率。建议关注：1)家装需求稳定提升的C端主导企业：管材零售龙头伟星新材，国内建筑涂料龙头三棵树，木门龙头江山欧派，板材龙头兔宝宝，国内卫浴龙头箭牌家居；2)地产风险降低后弹性较大的大B主导企业：防水龙头东方雨❖风险提示：宏观经济下行风险，地产市场超预期下滑，原材料价格上涨风险。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2 1.3看国内：单一品类需求下降，消费建材商业模式改变进行时 9 2 5年深圳二手房成交面积超过新房(万方) 52019年起上海市二手房成交面积超过新房(万方) 52015年以来北京市二手房销售面积超过新房(万方) 6 多样化特征，同时竣工链偏后端行业的渠道更加多元 8 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准3 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准4 表2.消费建材核心公司利润率及费用率情况研究(%) 10谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准51新房二手切换档口，消费建材迎来变局1.1新房销售波动，一线城市存量需求主导1816141210864201999200020012002200320042005200620072008200920102199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022新房销售面积上海为代表的一线城市二手房销售面积增加幅度远远高于新房销售面积的增加幅120010008006004002000新房销售面积二手房销售面积图3.2019年起上海市二手房成交面积超过新房(万方)350030002500200015001000500020082009201020112012220082009201020112012201320142015201620172018201920202021新房销售面积二手房销售面积谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准6图4.2015年以来北京市二手房销售面积超过新房(万方)30002500200015001000500020152016 20172018新房销售面积20192020二手房销售面积20212022长期看，参考国外房地产市场，二手房有望加速贡献地产市场需求：建造期间土地资源丰富，占地面积较大；二是新房需要将装修价值合并至房屋价多为发达经济体，房地产市场成熟，二手房存量大。根据西班牙房产土地注册局手房市场相对较小。日本每年投入市场的新建住宅数量较大，二手房销售量仅占谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准7100%80%60%40%20%0%20092010201120122013201420152016201720182019202020212022二手房占比新房占比究所二手房占比新房占比成屋占比新房占比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%d美国建材的百年历史长河中，各头部品牌引领行业发展，集中度呈现持续提升的趋势。目前21年)、床垫行业头部企业丝涟/泰普尔/席梦思/舒达市占率分别为13%/12%/8.4%/7.5% 表1.美国防水、涂料、床垫、卫浴行业头部品牌集中度较高ePG思勒市占率(%)%%7.5%0%CR3集中度(%)-CR5集中度(%)--谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准8部品牌的发展路径基本经过了“技术突破-产品创新-营销渗透-渠道布局”这几的问题并发明了更便捷的预拌混合涂料、席梦思则将钢丝网弹簧技术应用于床垫垫时代。等不同形式提升品牌知名度。同时，竣工链后端的行业消工愈发清晰，渠道的重要性愈发显著。防水、涂料的渠道分布较为简单，防水和涂料也只需要通过直销或分销对接承包商。卫浴、床垫等受到消费行为影响较大，品牌需要在任何消费者驻足停留的地点进行产品布局来扩大市场份额，因此衍生出直营展厅进行品牌曝光，同时布局第三方专卖店、家具店、家居建材中心、百货attressFirm线上线下渠道。链偏后端行业的渠道更加多元处于初创期，谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准9打造创新产品，解决行业痛点，初创阶段各大品牌通过技术突破及产品创新基本已经奠定了行业头部品牌地位。存量房主导时期各行业进入成熟期，市场规模增产品经过多轮更迭基本已经能够满足当前大部分消费者需求，因此行业竞争转向对于我国而言，建材行业刚刚走出快速发展阶段，随着我国进一步由新房向存量消费建材公司的商业模式变化，顺应时代变化的企业能够脱颖而出。求端单一品类销售增速放缓，修缮等零星的需求崛起。城市化进程放缓，地产新房需求波动，新房对应建材需求增量下降，具体来看即单一项目中单一材料的的要求，更多偏向于C端零售。供给端企业重新调整或深化原有战略。下游需求的改变也推动建材原有的商业模需求推动渠道的深化和多模式的发展。战略深化的方向主要可以根据产品属性分建材龙头。典型案例为东方雨虹，随着规模逐渐扩大，期间费用率(不含运输费谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准10究(%)究(%)图9.2015-2021年东方雨虹毛利率、费用率均呈现下降%2015201620172018201920202021毛利率费用率净利率%2015201620172018201920202021毛利率费用率净利率研发)费用率1634517.736518.599019.7583620.0421.53份1610117.039418.409719.537420.9421511629417.5938318.769119.08212009621.34616487.9817251.5818.9753.2819.83370520.83092105134716.491117.13谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准111849645319.128320.472102042.54167137017.5609.2618.0101.6319.826520.253821.244016.617317.921845192120.84214516.816517.036818.771819.513020.290221112817.5618.2119.730420.690421.4216.79175991918251041972543203161121042业16.8317.1818.230919.3220.8634321.682商业模式：消费重品牌，制造拼成本2.1消费商业模式：强功能与强社交，支撑品牌高溢价谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准12商业发展模式是品牌化，在财务报表体现为高毛利、高费用、利润率稳定。消费品类可，并愿意为此支付溢价。够带来产品溢价。强功能属性表现为产品功能属性强且具有可见性，产品的质量好坏将直接影响使用体验，亦或产生较大的影响，且消费者对于产品价格的敏感度不高，价格波动和服务端产生溢价。2.1.1以伟星模式为例：渠道变革，差异化服务，成就零售第一品牌谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准13新构建零售渠道，打破传统层司，通过渠道下沉的产品来建立市场规模。渠道扁平化与其他品牌的多级代理商形成区分，扁平化模式更适合零售渠道的铺设，管理更为直接、激励更为简便。)：星管家是连接消费者与品牌的桥加产品附加价值。星管家在提供验收服务的同时，还能够把控终端零售价格，掌握并稳定所有销售环节，维持价格体系稳定，是传统建材企业管理体系的破局者第五阶段-同心圆确立，发展多品类(2017-至今)：几轮渠道改革后，公司渠道布局已完成，为面向未来发展，公司推出同心圆计划，大力发展与管材具有协同效谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准142.1.2模式总结：渠道+服务，品牌的制胜法宝管道本身价值，权益的前提下，消费者可为此付出高溢价。数据来源：公司官网、财通证券研究所数据来源：公司官网、财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准15产品价格，带来足够的利润空间。地区。公司各区域开拓也存在一套可复制的打法，地区开拓和业务本身形成一个品牌输出，价格，维持价格体系稳定。星管家深入一线市场，掌握并稳定所有销售环节，是传统建材企业管理体系的破局者和创新者。社扁平化渠道、星管家服务与同心圆计划，共同打造品牌竞争力从而脱颖而出。综C。2.2制造商业模式：成本优先，渠道辅助，综合能力构筑护城河而下降的费用用于补贴终端从而提规模，毛利率向下的同时净利润率相对保持稳成本下行，对较少，原材料主要以沥青为主，产品生产过程中没有太多差异化，因此规模化产后成本费用下降明显。成本优势。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准16研究所2.2.1以雨虹模式为例：扩规模为优先，渠道拓展为抓手发展，政府加大基建投资力度，城市基础设施、住房建设和城市公共设施等得到极大的改善和提升。公司以无偿承接毛主席纪念堂的防水修缮工作为起点，其产品及技术逐渐获得市场的认可，由此扎根基建工程领域，并通过产能扩张进一步策，带来房地产行业的快速发展。同时经济发展和城市化进一步推动下，地产投信息化时代来临，渠道裂变更为多元化、细分化。公司不断更新战略，紧跟时代潮流，推出合伙人制谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准17第四阶段-精装房兴起，架构调整渠道整合(2018-2021)：在政府政策的推动下，精装修渗透率大幅提升，加之地产行业集中度的提升，地产集采市场规模快速提升。公司发挥渠道整合能力，以较快速度拓展房地产渠道，并对下游采取较为宽新成效显著。第五阶段-存量房时代来临，发力零售业务(2022年-至今)：地产行业在“三道红公司发力零售端，将民建集团作为增长点，一方面加大零售渠道的支持，另一方面公司逐步开拓零速增长，成功扩大潜在市场空间。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准182.2.2模式总结：渠道+品类扩张，规模的制胜法宝占有各个细分领域。具体来看，企业渠道数量的提升，一是通过对于原有渠道的下游运用场景。另一方面企业规模扩张是以多元化产品推动单位客单值提升，具体而言工程端更多依靠施工配套率的提升，零售端则依靠产品多元化的输出。增加成长新动力。公司通过提高授信、优惠政策、分红激励等模式绑定工程渠道合伙人模式有效的绑定经销商，提升经销商粘性和排他性，并且利用合伙人属地谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准19公司将原本以产品划分的(民用建材、节能保温、特种砂浆、建筑涂料、非织造布、建筑修缮)调整为工程建材集团、民用建材集团、天鼎丰(非织造布)、投资华东、华南三大营销中心。该模式下一体化经营公司直接对接及赋能地区经销商，实现点对点的盖防水涂料、防水卷材及维修类产品、瓷砖铺贴系列产品、美缝剂、加固剂及墙面辅材、胶类、管材等七大产品线。从战略来看，民建集团聚焦防水防潮系统和铺贴美缝系统的双主业发展战略，蓄力装修辅材、防水维修两大未来核心。多品类发展战略支撑客单价持续提升。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准20径决定了规模化的效果，譬如东方雨虹自创立起即以扩规模为主要发展战略，业务端随宏观环境变化从基建到地产，渠道端从大型房地产商到家装，再在地产波动的环境下大力发展零售渠道，并通过合伙人模式、虹哥汇模式赋能渠道商，在每相关品类从而提升客单价的企业有望成为领头羊。3建议关注标的以及销售端承压，竣工在保交政策带动下有所回暖，但总体而言地产仍然处于较提升销量。房地产市场供求关系已经发生深刻变化，过去在市场长期过热阶段陆续出台的政行、国家金融监督管理总局发布，综合考虑当前房地产市场形势，为引导金融机当前谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准21政策有望提振市场对于地产的信心，同时后续相关政策的陆续出台也有望促进房安防，五金龙头坚朗五金。1)伟星新材：渠道优势显著，同心圆业务带动业绩提升CPPR集中度存较大提升空间，强品牌强渠道企业发展可期。拓宽业务至防水、净水两大领域，与主营管材业务形成协同效应，同心圆业务有增量。0030252050营业总收入(亿元)YOY(%，右轴)864200归母净利润(亿元)YOY(%，右轴)谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准222)三棵树：扎根渠道，养育品牌，民族涂料新成长模的良机。速全渠道市场渗透，不断布局品牌和渠道的本土龙头企业将进一步提谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准23营业收入(亿元)YOY(右轴)00%00-10%归母净利润(亿元)YOY(右轴)64206420因此机械化程度高、规模大、工厂化生产的大型品牌木门企业有望在众多企业中精。公司层面，紧跟渠道发展，侧重家装业务，开启二次成长。公司持续优化经销、工程渠道发展策略，如经销线上线下相结合推爆款，工程逐步转变为直销和代理对需求。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准24营业收入(亿元)YOY(右轴)50归母净利润(亿元)YOY(右轴)543210-1543210-1%行业层面，人造板城镇占主导、农村待开拓，行业集中度有望提升。人造板行业绿色板材推出易装业务提升客单价。随着消费者结构变化及消费观念改变，全屋谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准25加码，定制家居将成为公司主要增长点。营业收入(亿元)YOY(右轴)归母净利润(亿元)YOY(右轴)%-10%8765432105)箭牌家居：智能化突破+全渠道布局，卫浴国牌崛起续拓宽市场空间。近来国内企业依靠多年积累的技术工艺与经验，迅速抢占高端恒洁等品牌市场份额也有所提升。在节能减排政策驱动与高端化、智能化发展趋智能马谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2660收入(亿元)60收入(亿元)YOY(右轴)-10%-15%2019202020212022归母净利润(亿元)YOY(右轴)776150%5434321201820192020202120226)东方雨虹：掌握渠道变革趋势，防水龙头长坡厚雪行业层面，新规出台助推行业扩容与市场出清。2022年10月《建筑与市政工程防水通用规范》正式版本出台，新规对行业影响主要包括两个部分：(1)行业扩水市场规模分别为2346/299/125亿元； 改善，尾部企业或逐步出清，市场份额有望进一步向头部集中。若考虑中小规模谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准27B单提升。要开展非房业务并进行属地专营，提升管理效率。公司通他性。辅材、同时通过“虹哥汇”平台提000营业总收入(亿元)YOY(%，右轴)505000归母净利润(亿元)YOY(%，右轴)谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准28、江苏昆山、江苏南通、辽宁鞍山、山东德州、重庆长寿、陕西渭南、湖北荆门、福建三明等遍布全国的生产及研发基地网络，并通过运输半径合理降本其带来的基建渠道拓宽公司下游市场，技术积累与产品背书加成，开启二次成长曲线。数字化方面，公司搭建集成共享的“五纵四横三中台两支撑”数字化平台，为业务发展提有望进一步释放利润。营业收入(亿元)YOY(右轴)归母净利润(亿元)YOY(右轴)%-10%9876543210100%8)蒙娜丽莎：调结构、优产品、扩产能，底部深耕迎复苏下滑，行业小产能加速出清。从规模以上企业数量来看，近五年规模以上企业数谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准29和经销渠道为核心的基础上加强渠道建设，通过发展电商、抖音推广、设计师加薄。营业收入(亿元)YOY(右轴)0000归母净利润(亿元)YOY(右轴)86420