宏观政策需加力提效-2023Q2中国宏观金融

目录TOC\o"1-2"\h\z\u一、 宏观经分析 1二、 宏观金分析 6（一）业部主动扩信心足 7（二）民部修复资负债表 9（三）府部地方收承压债乏力 10（四）投部部分发省份偿债风凸显 12三、 下阶段断 14一、宏观经济分析2023GDP0.151.5从三P（1GDPGDP（2GDP增长4.9%，而名义GDP仅增长0.16%GDPGDP增速在较低水平回落。-300.00最终消费支出 资本形成总额 货物和服务净出口图1 三大需求对GDP当季同比的贡献率数据来源：Wind。25.0020.0025.0020.0015.0010.005.000.00-5.002023Q2 2023Q2-2023Q1图2 第二季度行业当季GDP同比及变化（%，百分点数据来源：Wind。2023-062023-032022-1220.015.010.05.00.0-5.0-0-52.48.3%6.8%1.97.5速来看（33.62023-062023-032022-1220.015.010.05.00.0-5.0-0-5图3 消费的两年平均复合增速数据来源：Wind。35.030.025.020.015.010.05.00.0-5.0-10.0-15.0-20.02023年Q2 2023年Q2-2023年Q11.33.8%2021年以来最低（412021年以来5%。不过，仍有少数制造行业投1.6个百分点6.7%1524.3%6.6%200935.030.025.020.015.010.05.00.0-5.0-10.0-15.0-20.02023年Q2 2023年Q2-2023年Q1图4 第二季度各行业固定资产投资增速及变化（百分点数据来源：Wind。0.3个百分点至0.1（51260.050.040.030.020.010.00.0-10.0-20.0-30.02023-04 2023-05 2023-064.73.7%68.3%15.420211倍5、660.050.040.030.020.010.00.0-10.0-20.0-30.02023-04 2023-05 2023-06图5 外贸指标增速（%）数据来源：Wind。PPIPPI降（6PPI95PPICPI（72024月份CPI15CPICPI0.6%、0.5%。不过，疫CPICPI6.4%CPI正CPI可能还将面对一定下行压力。2.02.01.00.0-1.0-2.0-3.0-4.0-5.0-6.0-7.0-8.02023年6月 2023年6月-2023年3月图6 第二季度PPI同比及变化（百分点数据来源：Wind。2023年6月同比增速较3月份下滑幅度（百分点）2023年6月同比增速较3月份下滑幅度（百分点）2023年6月(20.0)(15.0)(10.0)(5.0)0.05.010.0图7 第二季度CPI同比及变化（百分点数据来源：Wind。二、宏观金融分析2023年第二季度起，我们将信用总量统计中实体经济部门重新划分，令1202262%。各主体的杠杆率变化也更为清晰直观——2015年起，非城投企业就一直在降2007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022住户 非城投企业 城投 地方政府 中央政府29 3220 212820251723162216585349191616112007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022住户 非城投企业 城投 地方政府 中央政府29 3220 212820251723162216585349191616115433615531152613141621 22181900 1050737070629381841211161109995100123181988949811710928272315091953430365340200625646 506262300250图8 中国宏观杠杆率（%）数据来源：国家金融与发展实验室宏观金融研究中心。从信用总量增速趋势来看（9，20152020202020221城投负债数据来自年度财务报表，通过匀速增长模型估算季度负债。速持续下行。非城投企业增速自2013年起便趋势性下滑，直到2019年开始实施中央政府全部信用总量住户部门城投企业非城投企业部门地方政府40.035.030.0中央政府全部信用总量住户部门城投企业非城投企业部门地方政府40.035.030.025.020.015.010.05.00.0-5.0图9 各部门信用总量同比增速（%）数据来源：国家金融与发展实验室宏观金融研究中心M1、M265.6万亿元、287.3万亿元、356.653.1%、、8.73%，增速较第一季度分别下滑2个、1.5个、0.9M2与M10.6个百分点至8.2M20.5个百2.57个百分点，仍处于历史较高水平，私人部门信心不足制约信用扩张（部分为置换房贷需求（一）企业部门：主动扩表信心不足第二季度非城投企业部门信用总量为118.94万亿元，增速较上季度放缓0.88.5（10。由于数据源限制，下述企业分析指标未扣除城投。40.030.020.010.00.0-10.0-20.0-30.040.030.020.010.00.0-10.0-20.0-30.02023Q1 2023Q2图10 企业部门各项指标同比增速（%）数据来源：国家金融与发展实验室宏观金融研究中心，Wind。0.7812.91%0.39、个9.120.36（100.44保持历史高位。第二个是债券融资，余额延续下降趋势。企业债券同比多发行1.2%偿的原因主要有三个，一是兑付高峰来临;二是在趋于宽松的金融条件下;企业为降低融资成本，促使回售行权或提前赎回未到期债券;三是市场信心不足，融资0.23.5个百分点至-10.5%，房地产类集合信托、通道类信托仍是监管重点。3.43.7分点至2.1（103.29.72022需求不足导致资金从居民回流企业的过程仍然阻滞。后者因素可能更多。PPI（10200.8PMIPMIPMI50.3%。PMI8.7（1052022年以来较高水平。不过，5、6PMI转而跌入荣枯线之下，与第一58.5%的高点相比差距较大。（二）居民部门：修复资产负债表78.570.1个百分点（1100.60.416.1%22.8%，分别较上季度提升0.31.1贷、经营贷置换高成本存量房贷。714贷置换业务，但是暂未落地。25.020.015.010.05.00.02023Q1 2023Q225.020.015.010.05.00.02023Q1 2023Q2图11 居民部门各项指标（%）数据来源：国家金融与发展实验室宏观金融研究中心，Wind。从存款来看，居民活期存款大幅放缓。住户存款同比增速较上季度下滑0.92.27.6（10.321.541万亿元。7银行理财规模再增1.07万亿元。通过降低房贷负担、优化资产结构，居民进一步修复资产负债表。1.46.5（125.8%20191-25.2%，25-594.1%，两指标0.1个、0.216-241.721.3%。据教育部统计，2023782万人，年内毕业生失业率可能还将攀升。（三）政府部门：地方收入承压，增债乏力第二季度中央及地方政府信用扩张双双放缓，地方政府信用增速降至历史67.426.411.21.4（1240.995.120.015.010.05.00.0-5.0-10.0-15.0-20.0-25.0-30.02023Q1 2023Q2200820.015.010.05.00.0-5.0-10.0-15.0-20.0-25.0-30.02023Q1 2023Q2图12 政府部门各项指标同比增速（%）数据来源：国家金融与发展实验室宏观金融研究中心，Wind。12.813.3（图1210.2%0.89%3.617.2%2.919.5%。（四）城投部门：部分发达省份城投偿债风险凸显由于城投数据披露频率为年度，故以上年末增速9.8%作为今年前三季度增速进行估算，预计第二季度城投部门信用总量约为91.74万亿元。P，202250（1320%（地方政府债务和城投公司负债之和/P150%。这说明，四川、浙江等发——四川城投企业负债50.00.0地方政府债务/GDP 城投负债/GDP重庆广西壮族自治区全国新疆维吾尔自…西藏自治区北京上海内蒙古自治区/P为171/P仅为3150.00.0地方政府债务/GDP 城投负债/GDP重庆广西壮族自治区全国新疆维吾尔自…西藏自治区北京上海内蒙古自治区图13 2022年各地区广义政府杠杆率（%）数据来源：国家金融与发展实验室宏观金融研究中心，Wind。2015-2019 2019-2022广西壮族自治区西藏自治区全国天津重庆北京新疆维吾尔自治区广东省河北省云南省山西省上海数据来源：国家金融与发展实验室宏观金融研究中心，Wind。18.016.014.012.010.08.06.04.02.00.0EBITDA/带息债务（即税息折旧及摊销前利润对带息债务的覆盖度）202