重庆啤酒 -争做高端化示范标杆发力全国化目标市场

财务数据和估值2021A2022A2023E2024E2025E食品饮料财务数据和估值2021A2022A2023E2024E2025E食品饮料证券研究报告而持续增长的人均收入和更高边际消费倾向的95后人群出现，为啤酒行业高端餐饮的重新开店通常需要更长的筹划期，进而拉低了公司Q1的业绩度领先于国内其他厂商，同时嘉士伯具备较丰富的多品牌运作经验，在国内已成功培育了众多大单品。我们认为，在公司较强的单品和品牌培育能实现产品接力下的持续增长。另外，在前期大单品的突破下，公司已实现公司产品和品牌矩阵的全面爆发。14.49/17.63/20.95亿元，对应PE为29合理给予公司2024年30倍PE，对应目标价109.3元/股，首次覆盖给予买营业收入（百万元）增长率净利润（百万元）增长率市盈率（P/E）市净率（P/B）20%1,1668%2.4136.324.114,0397%1,2648%2.6133.520.615,2128%1,4492.9929.218.716,9931,76322%3.6424.015.918,8632,0954.3320.213.8总股本/流通股本（百万股）总市值/流通市值（百万元）每股净资产（元）资产负债率（%）一年内最高/最低（元）484/48442338/423383.4169.07133.95/83.38重庆啤酒沪深300重庆啤酒沪深300执业证书编号：S0210523050001邮箱：lc30103@执业证书编号：S0210523060001邮箱：zdx30145@研究助理林若尧邮箱：lry30204@数据来源：公司公告、华福证券研究所1诚信专业1诚信专业发现价值诚信专业2诚信专业2定的压制，我们认为今年的二季度各厂商销量将会呈现较高的增速，除了旺季高温对销量的正向刺激以外，相对较弱。从吨酒价格来看，在2022年外部环境复杂多变的情况下比4.2%的增幅，我们认为公司高端化逻辑的持续兑现更多为供给端推动，需求端或因较低的价格敏感度而具备高接受度。从销量角度来看，公司作为行业高端化标杆，尽管20伴随未来高端消费场景的逐步复苏而实现较佳表现，享受行业高端化发展。兑现，合理给予公司2024年30倍PE，对应目标价109.3元/股，首次覆盖给予买入评级。诚信专业3诚信专业3正文目录1重啤经营拐点显现，逐季改 42需求侧转型促进行业高端升级，高毛利打开酒企盈利空间 5 64乌苏&乐堡&1664初试锋芒，品类创新与时俱进，矩阵潜力亟待释放 75盈利预测与投资建议 9 11 4 4 4 4 5 5 5 5 6 6 6 6 7 7 7 8 8 10 10 12诚信专业4诚信专业470%60%50%40%30%20%10%0%净利率（%）毛利率（%）净资产收益率（%）吨酒价格（元/吨）重庆啤酒青岛啤酒珠江啤酒燕京啤酒华润啤酒6000500040003000200010000数据来源：Choice，公司公告，华福证券研究所2022年销量同比（%）2022年吨价同比（%）6%5%4%3%2%1%0%青岛啤酒珠江啤酒燕京啤酒华润啤酒行业平均重庆啤酒数据来源：公司公告，华福证券研究所吨价增长（%）销量增长（%）青岛啤酒燕京啤酒华润啤酒重庆啤酒珠江啤酒行业平均数据来源：公司公告，华福证券研究所23Q123Q27%6%5%4%3%2%1%0%销量增长（%）吨价增长（%）数据来源：公司公告，华福证券研究所诚信专业5诚信专业52需求侧转型促进行业高端升级，高毛利打开酒企盈利空间促进了行业由量转向价的发展。6000500040003000200010000啤酒产量（万千升）同比（%）：右轴20%15%10%5%0%-5%-10%-15%数据来源：Wind，华福证券研究所9000080000700006000050000400003000020000100000199019921994199619982000200220042006200820102012201420161990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020202240%35%30%25%20%15%10%5%0%数据来源：Wind，华福证券研究所20岁以下人口数量占比（%）20-55岁人口数量占比（%）55岁以上人口数量占比（%）100%80%60%40%20%0%数据来源：国家统计局，华福证券研究所数据来源：《95后人群消费行为调研》，创业邦，华福证券研究所诚信专业6诚信专业6数据来源：重庆啤酒公司年报，华福证券研究所高端档次（%）中端档次（%）低端档次（%）30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%数据来源：Euromonitor，华福证券研究所3“先知先觉”成就高数据来源：公司公告，华福证券研究所140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000100%80%60%40%20%0%数据来源：Wind，华福证券研究所诚信专业7诚信专业7数据来源：公司公告，华福证券研究所为具备较多国际品牌的厂商，本身具备较强的多品牌数据来源：百威亚太招股说明书，华福证券研究所数据来源：公司公告，华福证券研究所售受到一定压制，预计在疫后场景复苏的背景下，乌苏诚信专业8诚信专业82023年五一假期新疆游客人数2023年五一假期新疆旅游收入250%200%150%100%50%0%同比22年（%）同比19年（%）数据来源：新疆维吾尔自治区人民政府，华福证券研究所数据来源：乐堡品牌广告，华福证券研究所量，如乌苏捆绑烧烤、乐堡捆绑音乐节、1664捆绑夜场、重啤渝越捆绑火锅店等。诚信专业9诚信专业9战略的持续推进以及原材料价格后续的回落下，公司23-25年毛利率预计为诚信专业诚信专业营业总收入YoY营业总成本YoY19.10%8.02%8.56%9.26%8.38%毛利率50.94%50.48%50.39%51.47%52.62%其中：啤酒（百万元）12835.3313696.2214851.5016612.9818463.15YoY20.80%6.71%8.44%11.86%11.14%销量（万吨）278.94285.66301.25321.82341.57YoY15.10%2.41%5.46%6.83%6.14%吨酒价格（元/吨）4601.434794.564929.945162.165405.33YoY4.95%4.20%2.82%4.71%4.71%营业成本（百万元）6243.956702.997294.037975.138654.03吨酒成本（元/吨）2238.442346.482421.252478.122533.58YoY4.83%毛利率51.35%51.06%50.89%51.99%53.13%占总营收比例97.84%97.56%97.63%97.76%97.88%其中：高档品牌收入（百万元）4681.564947.005145.745780.606463.58YoY43.47%5.67%4.02%12.34%11.82%销量（万吨）66.1567.3667.7072.7777.87yoy40.48%1.82%0.50%7.50%7.00%吨酒价格（元/吨）7076.697344.087601.127943.178300.61yoy2.13%3.78%3.50%4.50%4.50%成本（百万元）1790.991918.001995.052194.012399.24吨酒成本（元/吨）2707.282847.372947.023014.813081.13YoY毛利率61.74%61.23%61.23%62.05%62.88%业务收入比例35.68%35.24%33.83%34.02%34.27%主流品牌收入（百万元）6549.127044.217874.028845.479844.35YoY10.78%7.56%11.78%12.34%11.29%销量（万吨）161.45165.64178.89192.31204.81yoy10.60%2.60%8.00%7.50%6.50%吨酒价格（元/吨）4056.484252.694401.534599.604806.59yoy0.16%4.84%3.50%4.50%4.50%成本（百万元）3523.563783.754225.394642.225047.79吨酒成本（元/吨）2182.472284.302361.972413.932464.63YoY4.67%毛利率46.20%46.29%46.34%47.52%48.72%业务收入比例49.92%50.18%51.76%52.05%52.19%经济品牌收入（百万元）1604.651705.011831.741986.912155.22YoY10.64%6.25%7.43%8.47%8.47%销量（万吨）51.3452.6654.6656.7458.89yoy4.14%2.57%3.80%3.80%3.80%吨酒价格（元/吨）3125.573237.763351.083501.883659.47yoy6.23%3.59%3.50%4.50%4.50%成本（百万元）929.401001.241073.591138.901207.01吨酒成本（元/吨）YoY-0.87%毛利率42.08%41.28%41.39%42.68%44.00%业务收入比例12.23%12.14%12.04%11.69%11.43%其他业务（百万元）283.98342.82360.89379.91399.93YoY-10.18%20.72%5.27%5.27%5.27%成本192.41249.44253.55271.67283.48毛利率业务收入比例2.16%2.44%2.37%2.24%2.12%数据来源：公司公告，华福证券研究所数据来源：Wind，华福证券研究所；注：以上估值数据截至2023年9月15日诚信专业诚信专业诚信专业诚信专业单位:百万元2022A2023E2024E2025E单位:百万元2022A2023E2024E2025E单位:百万元2022A2023E2024E2025E货币资金应收票据及账款预付账款存货合同资产其他流动资产流动资产合计长期股权投资固定资产在建工程无形资产商誉其他非流动资产非流动资产合计资产合计短期借款应付票据及账款预收款项合同负债其他应付款其他流动负债流动负债合计长期借款应付债券其他非流动负债非流动负债合计负债合计归属母公司所有者权益少数股东权益所有者权益合计负债和股东权益3,39866432,16605,8042973,6813956856999376,69412,49802,49801,6143,4907098,311005635638,8752,0561,5673,62312,4985,36399502,28207,9202973,3793258116991,1026,61314,53202,65301,8793,2318828,646005435439,1882,2603,0845,34414,5328,25995532,53102973,1598616991,0196,23017,31702,93102,0263,3618489,165005535539,7182,6684,9317,59917,317582,72314,4102972,8279266991,0606,00520,4143,1592,2903,2969299,67354854810,2213,0697,12410,19320,414现金流量表单位:百万元2022A2023E2024E2025E经营活动现金流现金收益存货影响经营性应收影响经营性应付影响其他影响投资活动现金流资本支出股权投资其他长期资产变化融资活动现金流借款增加股利及利息支付股东融资其他影响3,7533388-752-56420-2,1332-2,1000-353,3003,34041-104-156-235079-1,179-1-2,77401,5964,1523,902-25082407-83-159076-1,1730-3,46802,2944,6954,534-19157-93-17380-1,507-3,7652,258营业收入营业成本税金及附加销售费用管理费用研发费用财务费用信用减值损失资产减值损失公允价值变动收益投资收益其他收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益归属母公司净利润14,0396,9529212,326535-562-81068583,299773,2997122,5871,3231,2642.6115,2127,5481,0162,43457291-1072-81068583,708773,7077412,9661,5171,4492.9916,9938,2471,1352,600613-1682-8106