余额宝促进存款利率市场化的博弈分析

余额宝促进存款利率市场化的博弈分析

一、余宝的鱼效应2013年6月，该基金在八个月内达到4000亿，用户超过8100万。他成功地成为世界前十大基金。作为一支基于互联网创新的T+0货基,余额宝在安全性和流动性上的表现与活期存款接近,在收益性上的表现相对优异,造成了大量的“存款搬家”。央行数据显示,2014年1月商业银行存款骤降9402亿元,其中大量的短期存款被各类“宝宝们”分流稀释。目前,余额宝管理的资金总量占银行存款达0.5%。这样的野蛮生长给金融改革注入了新的活力,学者和业内人士尤其对余额宝推进利率市场化寄予厚望。一方面,利率市场化改革已从皆大欢喜的增量改革进入痛苦博弈的存量改革阶段,自上而下的推动十分迟缓;另一方面,余额宝作为“外来物种”,集结了“民间智慧”,可以由外而内、自下而上地释放鲇鱼效应,倒逼利率市场化。马云曾经豪言:“如果银行不改变,我们就改变银行”,正是这种鲇鱼效应的生动说明。2012年公布的《金融业发展和改革“十二五”规划》认为,可通过开发替代性金融产品来探索利率市场化的路径,余额宝生逢其时。学者们主要研究了余额宝的发展模式及其对金融经济系统尤其是商业银行的影响。王莹(2013)通过流动性、收益性及风险性三个维度对余额宝进行综合分析,认为4%左右平稳的收益率是今后余额宝平稳发展的前提。律娇(2014)运用SWOT分析工具,对余额宝的优势、劣势、机会和威胁进行分析,认为互联网金融模式带来的交易成本骤降是余额宝成功的起点,但对用户的风险告知不足和监管政策的不确定性为其发展埋下了隐患。学术界关于余额宝的主要争议来自其对经济金融系统的影响和冲击。盛松成和张璇(2014)认为,不受存款准备金管理是余额宝获取高收益的重要原因,对余额宝实施存款准备金管理有利于缩小监管套利空间,让货币政策的传导更加有效。吴晓求(2014)则指出,余额宝突破了商业银行资金储蓄化的格律,实现了余额资金的财富化,推动了商业银行传统业务的创新与转型。可以看出,学者们看待余额宝的视角不同,得出的结论也大相径庭,但鲜有从推动存款利率市场化视角进行的研究,而这正是本文研究的重点。我国利率市场化改革遵循着“先贷款后存款,先大额后小额”的顺序渐近推进。易纲(2009)认为,改革开放以来的利率市场化改革基本实现了“贷款利率管下限,存款利率管上限”的阶段性目标。放开存款利率上限是最后的“惊险一跃”。回顾美国银行业Q条款被废除的过程,货币市场基金的金融创新厥功至伟,余额宝作为现阶段不断激活我国金融改革的鲇鱼,正在创造历史。本文的剩余部分安排如下:第二部分介绍余额宝鲇鱼效应的现状与理论机制;第三部分利用博弈分析刻画鲇鱼效应中的“倒逼机制”与“引致机制”;第四部分为总结和应对策略。二、残余宝与银行的关系余额宝规模的爆炸式增长让包括银行在内的交易对手措手不及,互联网金融模式也由观念上的冲击骤变为实际上的竞争,让金融市场不觉惊呼“鲇鱼来了”。余额宝通过不断减少交易费用,吸引小额储蓄,实现了表1中陈列的里程碑式增长。余额宝高速增长的背后是互联网金融的不断创新,更重要的是存款利率市场化带来的巨大套利空间。我国长期被压低的存款利率以及金融市场的分割,让中小投资者难以寻觅财产增值保值的渠道。余额宝的发展打通了不同市场间的资金通道,在不同资金市场套利的同时,缩小了利率水平差异,间接推动了国内的利率市场化改革,有助于金融体系形成均衡的市场化利率水平,更好地发挥金融体系的价格发现功能。余额宝的发展搅动了我国金融市场,其鲇鱼效应可以从被关注的程度上得到体现。百度搜索指数可以较好地反映公众关注度的变化趋势,本文搜集了余额宝从成立至今的百度搜索指数数据并整理成图1,可以发现对余额宝的搜索经历了明显的增长,并在今年2月间达到顶峰。公众关注余额宝的焦点也在发生着变化,表2总结了不同时期被高度关注的新闻主题,焦点从余额宝自身发展逐步过渡到其对银行与经济系统的影响。传统银行对于余额宝兴起的反弹最为明显,一方面,余额宝鲇鱼效应激活了货币基金,银行纷纷推出自己的“类余额宝”产品(见表3);另一方面,银行纷纷开始对余额宝进行围剿。可以看出,在经历了一段酝酿期后,余额宝的鲇鱼效应开始不断发酵。余额宝通过“倒逼机制”和“引致机制”发挥鲇鱼效应。余额宝推动存款利率市场化改革的动力,来自存款利率双轨制下巨大的无风险套利空间。由于我国金融市场的严重分割导致中小储户跨市场套利的交易成本较高,大多数存款被粘在银行账户,只能得到很低的管制利率。余额宝则成为对接不同金融市场的通道,为中小储户提供了资金的“出海口”。随着套利资金规模的剧增,存款利率维持管制的难度也不断增大,这就形成了对存款利率市场化的倒逼机制。值得注意的是,倒逼机制强调商业银行对存款利率市场化的被动接受,而实际上,一些商业银行已经主动推出了自己的“类余额宝”产品,可以看出余额宝对商业银行转型的引致效果。“倒逼”与“引致”是余额宝鲶鱼效应的关键。本文主要关注余额宝对银行冲击带来存款利率市场化的加剧,后文的博弈分析部分也分为酝酿期与发酵期两个阶段进行,探讨余额宝促进利率市场化的理论机理。余额宝的成长离不开与银行的对手交易,银行业的进一步发展又依赖于利率市场化改革,而监管机构通过规范余额宝发展来加强金融创新、防范金融风险,以期达到倒逼利率市场化改革的效果。因此,虽然余额宝、银行、监管机构目标不同,却相互博弈、相互影响。基于此,本文将建立余额宝、银行、监管机构的三方完全信息动态博弈模型,对博弈各方的行为进行分析,研究余额宝的鲇鱼效应对提高利率市场化效率发挥的作用。三、刑事法上的模型为了便于研究,本文将余额宝鲇鱼效应的三方博弈问题以如下一般假设为前提:(1)博弈三方即余额宝、银行、监管机构都是理性的,分别按照自身目标,在给定的条件下追求自身利益最大化;(2)本文研究的是动态博弈,即博弈三方的行动有先后顺序,后行动的一方根据上一个行动者传递的信息进行决策;(3)本文研究的是非合作博弈,即博弈三方或者其中任何两方不存在任何形式的共谋。(一)监管机构的立场假设:余额宝进入阶段,使用自身沉淀资金进行博弈,并不分流银行存款。监管部门的行动空间为(监管,不监管)。其中,监管部门进行监管的概率是P1,可能的监管措施包括让余额宝缴纳存款准备金、取消提前支取不需要罚息等政策,这将会给余额宝带来额外的成本a。监管部门不监管是指监管部门对余额宝采取既不鼓励也不反对的中立态度,概率为1-P1。余额宝的行动空间为(进入,不进入),余额宝进入的概率是P2,不进入的概率是1-P2,余额宝通过与银行进行协议存款交易获利。银行的行动空间为(限制,不限制)。在监管部门监管的情况下,银行不限制余额宝的概率是P3;在监管部门不监管的情况下,银行不限制余额宝的概率是P3′,显然P3>P3′。余额宝的预期收益为:余额宝进入的期望收益为0,当U1>0时,余额宝会选择进入,可得:由式(2)可以看出,余额宝是否进入与监管部门监管情况下增加的成本a、监管部门监管的概率P1、余额宝与银行协议存款利率R2有关;式(2)的右侧越大,不等式越容易成立,余额宝进入的意愿也越强烈;在监管部门监管的情况下,余额宝进入的额外成本越大,不等式越不容易成立,那么余额宝进入的意愿也就越小。这说明,监管机构的中立或支持可以充分提高余额宝进入的意愿,让“鲇鱼”入局。监管机构的期望收益为:当U2≥0时,监管机构会采取支持政策,可得:由于P3-P3′>0,只有当E-e>0时,不等式才成立。因此,要让监管部门对余额宝采取中立或支持的态度,必须使利率市场化带来的潜在收益大于余额宝成长中或有的金融风险。银行的期望收益为:当U3≥0时,银行不会选择限制余额宝,此时需要R3≥R2>R1,而在进入阶段,银行利率管制形成的较大存贷差可以保证上述不等式成立。综上所述,在余额宝进入阶段,博弈三方在权衡利弊之后达到了′R2C2-a,R3-R2RC2+C1R3-R1R,E-e′和′R2C2,R3-R2RC2+C1R3-R1R,E-e′两种纳什均衡,而形成不同均衡的差异在于监管部门的态度。余额宝在与银行协议存款交易中获利成长,银行依靠协议存款与贷款的价差获利,监管部门得到利率市场化的潜在收益,形成了“共赢”的局面,有助于余额宝鲇鱼效应的发酵。(二)从宏观角度把握银行风险假设:余额宝分流银行存款阶段,监管部门的行动空间为(监管,不监管)。监管部门的监管定义与上文相同,监管部门采取监管行动的概率是P4,不监管的概率是1-P4。余额宝的行动空间是(发展,不发展),不发展的涵义是仅仅利用自身的沉淀资金与银行交易;发展的涵义是分流银行的存款,利用银行自身存款与银行进行交易。在监管部门不监管的情况下,余额宝发展的概率是P5,在监管部门监管的情况下,余额宝发展的概率是P5′。银行的行动空间是(主动应对并转嫁成本,主动应对不转嫁成本,被动应对并转嫁成本,被动应对不转嫁成本)。在监管机构监管的情况下,银行主动应对利率市场化的概率是P6,在监管机构不监管的情况下,银行主动应对利率市场化的概率是P6′。显然P5≥P5′,P6≥P6′。1.高风险型银行的结果分析在监管机构不监管、余额宝发展并开始分流银行存款的情况下,如果银行采取被动策略,让鲶鱼效应倒逼存款利率市场化,则博弈三方的收益分别是:(kC1+C2)R2、(1-k)C1(R3-R1)+(kC1+C2)(R3-R2)、E-e。其中,C1为银行存款,k为余额宝分流银行存款的比例。假定R1<R2≤R3始终成立,则银行采取被动策略不提高R1,有以下两种可能的情况:(1)R1、R2、R3均不变化,作为基准模型。存款被分流的趋势会一直持续到k=1,此时银行的收益为(C1+C2)(R3-R2),考虑到C2垲C1,银行收益可以进一步化简为C1(R3-R2)。余额宝进入阶段,银行的收益为C2(R3-R2)+C1(R3-R1),同理考虑到C2垲C1,银行收益可进一步化简为C1(R3-R1),可以看出,银行的融资成本被迫提高,余额宝变相提高了银行的存款利率。社会福利得到提升E′>E,最终的三方收益为(C1+C2)R2、(C1+C2)(R3-R2)、E′-e。(2)R1、R2不变化,R3提高。此时,银行可以把融资成本转嫁到贷款中去。为了获得与余额宝进入之前一样的收益,银行把贷款利率提高到R3′,根据等式有:因为,化简为R3′=R3+kR2-R1R,当k=1时,R3′=R3+R2-R1R,可以看出社会的融资成本提高,监管机构的损失变为e′>e。最终三方收益为(C1+C2)R2、(C1+C2)(R3-R1)、E′-e′。综上所述,在银行被动接受余额宝鲇鱼效应的情况下,银行的融资成本会上升。若银行不向企业转嫁融资成本,则由企业创造的收益(C1+C2)R3在余额宝用户(即存款者)和银行之间分配,存款者获得(C1+C2)R2,银行获得(C1+C2)(R3-R2),此时银行的利率空间被压缩,存款利率R1已不能发挥任何吸引存款的效力,实际的存款利率上升至R2,倒逼银行实现变相的存款利率市场化,显著增进了社会福利。若银行将融资成本的上升完全转嫁至企业,在倒逼银行实现变相的存款利率市场化同时,也推高了社会的融资成本,由利率市场化带来的社会福利增加被高企的社会融资成本所削弱,净效应难以衡量。类似地,在监管机构进行监管、余额宝发展并开始分流银行存款的情况下,如果银行采取被动策略,让鲶鱼效应倒逼存款利率市场化,则博弈三方的收益分别是:(kC1+C2)R2-a、(1-k)C1(R3-R1)+(kC1+C2)(R3-R2)、E-e。其中,C1为银行存款,k为余额宝分流银行存款的比例。假定R1<R2≤R3始终成立,则银行采取被动策略不提高R1,有以下两种可能的情况:2.利率市场化进程对银行风险分配的影响在监管机构不监管,余额宝发展并开始分流银行存款的情况下,如果银行采取主动策略,让鲶鱼效应引致存款利率市场化,则博弈三方的收益分别是:(kC1+C2)R2、(1-k)C1(R3-R1′)+(kC1+C2)(R3-R2)、E″-e。其中,C1为银行存款,k为余额宝分流银行存款的比例,E″为银行主动利率市场化下的社会福利,且有R1<R1′。假定R1<R2≤R3始终成立,银行采取主动策略提高R1,有以下两种可能的情况:(1)R1提高、R2和R3均不变化,作为基准模型。当R1=R2时,存款被分流的趋势会终止,此时0<k<1。银行的收益为(C1+C2)(R3-R2),考虑到C2垲C1,银行收益可以进一步化简为C1(R3-R2),可以得出与被动利率市场化相同的收益。所不同的是,银行存款被分流趋势的终止,保证了金融系统的稳定,社会福利进一步提高为E″>E′,最终的三方收益为(C1+C2)R2、(C1+C2)(R3-R2)、E″-e。(2)R1、R3提高,R2不变。此时,银行可以把融资成本转嫁到贷款中去。为了获得与余额宝进入之前一样的收益,银行把贷款利率提高到R3′,当银行存款被分流的比例达到k时,有R1=R2,根据等式有:因为C2垲C1,可化简为R3′=R3+(R2-R1),可以看出社会的融资成本提高,监管机构的损失变为e′>e。最终三方的收益为(C1+C2)R2、(C1+C2)(R3-R1)、E″-e′。综上所述,在银行主动接受余额宝鲇鱼效应的情况下,银行的融资成本会上升。若银行不向企业转嫁融资成本,则由企业创造的收益(C1+C2)R3在余额宝用户(即存款者)和银行之间分配,存款者获得(C1+C2)R2,银行获得(C1+C2)(R3-R2),与倒逼机制下的收益相同。所不同的是,银行存款被分流的减少有助于加速利率市场化进程,进一步推进利率市场化效率,并降低利率市场化进程中的金融风险。若银行将融资成本的上升完全转嫁到企业,实现存款利率市场化的同时,也推高了社会的融资成本,由利率市场化带来的社会福利增加被高企的社会融资成本所削弱,但同时,主动的利率市场化效率更高,有利于减轻可能的负面作用。类似地,在监管机构进行监管、余额宝发展并开始分流银行存款的情况下,若银行采取主动策略,让鲶鱼效应引致存款利率市场化,则博弈三方的收益分别是:(kC1+C2)R2-a、(C1+C2)(R3-R2)、E″-e。其中,C1为银行存款,k为余额宝分流银行存款的比例,E″为银行主动利率市场化下的社会福利。假定R1<R2≤R3始终成立,银行采取主动策略提高R1,有以下两种可能的情况:显然,在利益最大化的驱动下,银行会选择转嫁融资成本,提高贷款利率。因此,本轮博弈存在四个纳什均衡,即C、E、G、I(见图3)。值得注意的是,由于本文假设银行可以无成本地通过提高贷款利率的方式向企业转嫁融资成本,同时余额宝分流银行的存款也以协议存款的形式回流到银行系统,因此上述四种纳什均衡下的银行收益是相同的。余额宝收益的变动来自监管部门带来的监管税收a,监管部门收益的变化来自社会福利的变动。银行主动应对余额宝的崛起可以增加社会福利,而监管机构对于余额宝的监管可以减少金融创新带来的风险,C处的纳什均衡即社会福利的提高是最为显著的。监管机构对余额宝适度监管的同时,银行主动推进存款利率市场化是最优状态的纳什均衡。四、完成结论和反应(一)推动存款利率市场化改革本文根据余额宝、银行、监管部门的不同目标,利用博弈的方法,分析了余额宝在存款利率市场化中的鲇鱼效应。存款利率市场化实质上就是“存款搬家”的过程,是金融改革中必要的存量调整。余额宝为储户提供了与银行博弈的手段,持续提供了存量改革的动力。通过三方博弈研究可以看出,余额宝可以通过引致机制和倒逼机制推进存款利率市场化,其中的关键在于银行对于利率市场化的态度。当银行拒绝向存款利率市场化方向改进时,会不断造成存款流失,在提高自身的融资成本的同时推高社会的融资成本。这一过程虽然必须,但完全可以通过主动的利率市场化改革来减少阵痛。当银行提供类似余额宝的金融服务,变相提高存款利率,主动适应余额宝带来的鲇鱼效应时,可以减少分流的存款,缩短利率市场化所需要的时间,大大提高存款利率市场化的效率。显然,余额宝的鲇鱼效应让银行或主动或被动地作出了改变。(二)反应1.启示三:要突出现金管理功能,加强对流动性风险的防范应对余额宝的健康规范发展是存款利率市场化的重要推动力,其鲇鱼效应的持续性取决于其对于风险的经营能力。现阶段是余额宝发展的黄金时期,特殊的市场环境和准确的市场定位让余额宝可以兼顾收益性和流动性。随着利率市场化进程加速,余额宝的套利空间越来越小,监管部门对于余额宝的监管越来越规范,余额宝难以维持现有的高收益水平,收益性与流动性矛盾凸显。因此,余额宝在后续的运作过程中,要突出现金管理功能,加强对流动性风险的防范应对。在流动性趋紧时,除了借鉴传统金融部门的流动性管理工具之外,要进一步发挥互联网大数据的优势,对可能的流动性风险提前预判,提高风险管理的效率。2.小额宝方式下的客户结构调整存款利率市场化对于银行而言既是机遇也是挑战,过去20年,利率市场化改革基本遵循先贷款后存款、先大额存款后小额存款的顺序进行。余额宝对小额存款管理的优势在一定程度上打乱了既定格局,缩短了大额存款利率市场化到小额存款利率市场化的时间跨度,提前倒逼银行进行客户结构调整,让中小企业成为商业银行未来主动支持的对象。这需要银行进行有效转型,从提供标准化产品转变为提供定制化服务,从坐商转变为行商,从存款归集者转变为金融服务的提供者,从被动负债管理逐步过渡到主动负债管理。3.互联网金融表现为以群众为中心的层次博弈目前,对于互联网金融的监管,我国央行已形成“鼓励创新、防范风险、趋利避害、健康发展”的总体原则,对于余额宝的监管应注意下列事宜。第一,余额宝的金融创新必须坚持金融服务于实体经济的本质要求,在提高资源配置效率、维护金融稳定的基础上推进存款利率市场化改革;第二