2023年生活用纸行业分析报告

2023年生活用纸行业分析报告目录一、生活用纸需求旺盛，增长确定性强 PAGEREFToc374806841\h31、增速稳定，中国已成为全球重要市场 PAGEREFToc374806842\h32、产品渗透率提高余地大，消费潜力看得到 PAGEREFToc374806843\h53、“一次使用、终生消费”，人口规模利好长期需求 PAGEREFToc374806844\h64、全纸浆产品替代升级趋势明显 PAGEREFToc374806845\h7二、中顺洁柔处于第一梯队，着眼全国布局 PAGEREFToc374806846\h81、行业集中度趋于提高 PAGEREFToc374806847\h82、洁柔已建立区域品牌优势 PAGEREFToc374806848\h93、进入产能释放期，市占率有望回升 PAGEREFToc374806849\h104、非卷纸业务上升推高毛利率 PAGEREFToc374806850\h11三、比照先行者足迹，公司改善空间大 PAGEREFToc374806851\h13四、渠道模式决定费率水平，浆价稳定是利好 PAGEREFToc374806852\h171、倚重传统渠道是公司现实选择 PAGEREFToc374806853\h172、纸浆价格预计维持稳定 PAGEREFToc374806854\h18五、盈利预测 PAGEREFToc374806855\h19一、生活用纸需求旺盛，增长确定性强1、增速稳定，中国已成为全球重要市场经济持续增长推动居民生活水平得以不断提高，健康观念日渐深入人心，纸制品以良好的柔韧性、吸水性、卫生性和便携性成为现代生活的必须消费品。为满足家居、办公、商务等各种场合需求，生活用纸产品也从单一的卫生卷纸产品逐渐扩大至面巾纸、手帕纸、厨房用纸和餐巾纸等诸多品类。2023－2023年中国生活用纸消费量保持年均8%的增速，2023年国内生活用纸消费量达到525万吨。生活用纸行业是造纸行业中少有的保持稳定增长和具备活力的子行业，经济危机冲击之后的反弹也比预期的要快，2023年即恢复至危机前增长水平。在中国、拉美、东欧、中东等新兴市场的强力拉动下，预计全球生活用纸消费增速将维持在4%的水平。中国在全球市场份额中占比则攀至15.4%，超越日本成为全球第三大生活用纸消费市场，仅次于北美和西欧市场。从全球各市场的人均消费量来看，北美、西欧和日本等发达经济体人均年消费在15－24公斤之间，亚洲地区的韩国、台湾、香港的人均年消费量在12－15公斤之间，中国的人均消费量2023年达到3.9公斤，已经接近世界平均水平4.1公斤。国内各地区人均消费量差异明显，2023年数据显示经济发达地区的人均消费已经达到或超过世界平均水平，而中西部地区提升余地还很大。近年生活用纸市场规模呈现健康增长态势，市场规模增速高于销量增速，反映产品价格不断提高以及中高端产品的市场份额扩大。2023－2023生活用纸市场保持快速增长，年均增速达到18%，从趋势上看与社会消费品零售增长基本一致。2023年国内生活用纸市场规模达到662亿元，增速达21.87%超过社会消费品零售增速。2、产品渗透率提高余地大，消费潜力看得到生活用纸行业经过20年增长，已经形成庞大的消费市场和消费人群，但作为快速消费品来说，其渗透率仍然有巨大提升空间。以人均消费量为指标，将港澳台地区的啤酒、方便面、乳制品、加工肉制品和卫生巾等产品作为参照系，我们看到纸巾产品的渗透率仅为27%，远低于啤酒、方便面等产品高达60%的渗透率，我们认为随着富裕程度提高和生活习惯的变迁，生活用纸的渗透率提高将是大概率事件。经济发达地区和人口大省是重点消费市场，以广东、江苏、上海、浙江为代表的华南、华东市场份额合计达到40%，四川、陕西、湖南、湖北、安徽、河南等华中、华西的人口大省的市场份额占比达27%，华东、东北地区的需求空间还没有打开，对于各厂商来说，在巩固成熟市场的同时，这部分市场值得重点培育和开发。3、“一次使用、终生消费”，人口规模利好长期需求卷纸、面巾纸、手帕纸和厨房用纸等产品具备典型的“一次使用，终生消费”的产品特性，给人们在生活、工作中带来健康、便利的体验感觉。不仅在中国这样的新兴国家生活用纸消费增速迅猛，近五年在北美、西欧等成熟市场的销售额平均增幅也能保持在3%－4.2%，考虑到发达国家人口低增速，说明一旦需求空间打开，生活用纸消费的稳定增长更显可贵。中国有庞大的人口基数，假设人口维持自然增长率在4.6‰，预计至2023年人口达到13.78亿，按照人均消费5.8公斤计算，则生活用纸的消费量将达到799万吨，年复合增速在8.76%。4、全纸浆产品替代升级趋势明显随着消费者需求日益提高，纸浆使用占比已经从2023年的21%提高至59%，更多的厂家使用纯纸浆取代草浆、甘蔗浆、竹浆等非纸浆纤维作为原料。未来环保要求日趋严格，非纸浆纤维的替代趋势更为明显，领先厂家的市场份额会相应提高。生活用纸产品中卫生纸约占64.9%，其他品类依次是面巾纸（20.3%）、手帕纸（6.9%）、餐巾纸（2.4%）、厨房用纸（0.8%）、擦手纸（2.5%）、衬纸（1.4%）等。在欧美发达国家，卫生纸的占比约在55%，中国目前数据远高于此，说明其它产品的渗透率还有很大提高空间。二、中顺洁柔处于第一梯队，着眼全国布局1、行业集中度趋于提高恒安、金红叶、维达和中顺洁柔是行业第一集团领军企业，在全球分别排在第11、第5、第17和第20，在亚洲分别排在第3、第1（包括在印尼的产能）第6和第9位。2023年这4家企业卫生纸原纸的生产能力合计达到约190.6万吨，约占行业27.8%，产量合计约140.48万吨，增长22.1%，约占行业总产量的24.1%，销售额合计约174.5亿元，增长26.3%，约占行业总销售额的30%。恒安、维达分别于2023和2023年在香港联合交易所上市，中顺洁柔于2023年登陆A股，作为资本密集型企业，资本市场为其高速发展注入了新动力，上市后无论是从产能规模、技术水平还是渠道拓展等方面均获得显著加强，逐步拉开与竞争对手差距。我们认为第一梯队厂商将保持高于行业增长速度，领先优势有不断巩固和强化的趋势。近年来生活用纸行业规模增速较快，较高的盈利水平吸引了越来越多的新进入者，虽然行业参与竞争者日益增多，但市场份额集中度却有明显提高的趋势。2023年前四厂商市场份额为25%，到2023年提高至29.3%。我们认为行业集中度提高的原因：一是资本密集型行业的资金门槛较高；二是作为快消品，一般厂商并不具备品牌运作和渠道开拓能力。因此虽不断有竞争者加入，但优势企业凭借良好的品牌价值和丰富的渠道资源，市场地位并没有受到明显影响，随着小企业不断淘汰，优势企业的市场地位将不断巩固和加强，和成熟市场相比中国的行业集中度提高空间还很大。2、洁柔已建立区域品牌优势和饮料、糖果、日化用品其他快消品的竞争格局不同，在生活用纸领域，本土公司占据绝对优势，前15家公司仅有金红叶、金佰利、永丰余和王子四家是外商投资的企业，国内公司已经牢牢占据了大部分市场份额。前四大公司渠道优势明显，卫生纸和面巾纸两大品类分别占据现代渠道销售的51%和74%，充分证明优势企业拥有强大的铺货能力和广阔的渠道资源。经过多年产能投放和渠道建设，各品牌在全国市场逐渐形成了局部优势，行业龙头企业在局部市场份额领先优势明显，但3－5位的差距并没有完全拉开。就纸巾品类来说话中顺洁柔全国排名第四，在华中/华南、西南、西北地区的份额紧跟第一梯队，而在华北、华东、东北地区则还无法与第一梯队形成正面竞争，这也是公司今后将重点突破的区域。3、进入产能释放期，市占率有望回升公司为上市做准备没有进行大规模产能投入，因此2023年之前产能没有明显增长，影响了收入增长，并落后于其它公司的产能投放节奏，我们看到2023－2023年，产能不足直接导致了公司的市场占有率从3.3%下降至2.8%。公司募投项目的17万吨产能于2023年开始陆续达产，产能不足的问题将得到缓解，市场占有率有望止跌回升。公司原有产能分布于广东中山/江门、湖北孝感、四川成都和浙江嘉兴。上市募投项目主要还是围绕成熟市场展开，新增项目经过调整，分布于广东（12万吨）、四川（2.5万吨）、唐山（2.5万吨），2023年总计新增产能10万吨，可实现产量22万吨，项目预计2023年可贡献全部产能。公司今年公布了中期扩张计划，包括在广东罗定的48万吨项目，四川彭州6万吨项目，预计公司在考虑市场需求的基础上，每年新增10万吨产能是可以实现。4、非卷纸业务上升推高毛利率为适应市场消费升级需求，公司产品结构逐渐优化，加大了高毛利产品包括软抽、手帕纸、盒巾纸等非卷纸产品的比例，2023-2023上半年，卷纸产品的占比从高峰时60%降至54%，非卷纸产品占比则从39.08%提高到46%，跟行业卷纸产品占比70%相比，公司产品结构更为合理，短期内不会出现大的变化，有利于化解成本波动影响盈利水平。公司产品具有较强的成本转嫁能力，2023年原料成本处于历史高位，提价幅度明显，在2023年成本下滑后，产品价格保持稳定，从而享受到较高的毛利率。在2023年纸浆价格上涨后，再度进行小幅提价。随着欧美需求下降和纸浆产能释放，2023年纸浆价格下降2023年水平，但产品价格却没有下降，因此今年盈利能力明显提高。综合来看，公司的价格策略和竞争对手基本保持一致，而且近年来价格中枢不断提高。三、比照先行者足迹，公司改善空间大公司作为生活用纸行业在A股的首家上市公司，与主营业务相同的维达国际(3331.hk)具有很强的可参照性，因此在这里我们有必要将两家公司做一对比，从而找到中顺洁柔的成长路径。我们看到维达2023年在香港上市时与洁柔登陆A股时产能、收入规模都处于同一起点，中顺洁柔基本面甚至略优于维达国际。维达上市后增速明显加快，收入规模从17亿增至48亿，年复合增速28%，净利润从0.778亿增至4.06亿，复合增速达51.05%，可以说维达通过上市扩张一举奠定行业龙头地位。维达抓住资本市场平台积极扩大规模，在2023年和2023年完成两次配股，分别募集资金2.64亿和2.7亿港币，产能从2023年的24万吨，增长至2023年的62万吨。形成全国的米字形布局，2023年目标产能100万吨。上市后重点加大了四川、湖北、浙江的产能投放，大大降低了在以上市场的运输及相关费用，维达在华南、华中及西南市场优势明显，市场占有率紧跟排名第一的恒安“心相印”。维达在大举扩张生活用纸业务的同时，努力开拓个人护理产品业务，进军婴儿纸尿裤领域，2023年推出针对中高低档各层次市场的自有婴儿纸尿裤品牌“贝爱多”。个人护理产品可充分利用维达现有经销网络，产品线的丰富为维达获得长期发展机会打下了基础，同时也可以降低纸浆单一原材料价格波动对盈利的影响。营销、品牌形象和产品创新是维达的竞争利器，公司打造了两大经典系列产品——“蓝色经典系列”及“花之韵系列”，在业内率先将产品与流行卡通相结合，推出“喜羊羊”卡通包装产品，将“功夫熊猫系列”和“冰河世纪”好莱坞卡通形象应用于产品。维达在差异化产品创新方面的大获成功为“维达”品牌增添了国际特色，提升了产品附加值，凸显品牌的时尚感和潮流感，帮助产品打进更多市场和赢得不同消费群体。维达引入快速消费品行业具有丰富经验的营销人才，组织了全新的营销高层团队，公司积极扩大销售网络，2023年维达国际销售办事处总数达155个，经销商达1,174家，售点数量260,000个，并积极调整产品结构，非卷纸产品占比上升趋势。维达上市后完成了扩张需要的资金问题，同时更值得我们关注的是其对营销能力提升和品牌价值的塑造。公司围绕“健康生活从维达开始”的理念，打造了鲜明的品牌形象及独特的品牌个性，每年根据市场需求变化推出2－3个明星产品，将普通的生活用纸产品注入年轻、活力与时尚元素，在产品本身同质化竞争无法避免的情况下，维达的品牌战略取得了良好的市场反响，尤其在一、二线城市的效果最为显著。对比维达上市后的成长路径，资本市场平台将为中顺洁柔解决产能瓶颈，而快速消费品需要着力培育市场认知度和品牌核心价值，公司开始启动明星代言，并为子品牌“太阳”引入时尚卡通形象，我们认为通过丰富手段将洁柔品牌和品质传递给消费者，以渠道推动、品牌拉升的合力来带动销售增长，从而获得可持续发展动力，新的举措也将帮助公司在塑造品牌和营销上积累更多的经验。四、渠道模式决定费率水平，浆价稳定是利好1、倚重传统渠道是公司现实选择以经销商为代表的传统渠道和直供超市、卖场的现代渠道是生活用纸销售主要渠道模式，中国市场地域分布辽阔，不同层级市场共存，因此同时采用两种渠道模式符合实际情况。从生活用纸产品本身来说，使用密集的分销渠道可以最广泛、快速的让消费者体验到产品的高品质，尤其是向低层次市场拓展时，能够快速提高覆盖率，也有利于降低企业销售成本，但这种模式的缺点是，公司的渠道掌控力相对较弱，在开展营销活动和塑造终端形象的时难以充分贯彻公司意图。和对手相比，中顺更为依赖经销商渠道的力量，这也与公司的传统有关，大约有50%的核心经销商来自原有员工，公司在增长与盈利的权衡中，预计这一模式短期内不会改变。公司上市后通过严格控制，管理费用虽有上升但稳定保持5.5%的水平左右，考虑到新市场的推广，销售费用的波动比较大可以理解，目前占比维持在15—16%左右，综合费用率在21%-23%之间。公司接下来对空白市场的品牌推广和铺货将加大投入，费用占比短期内很难下降，基于这一判断，我们认为公司费用占比将保持当前水平。2、纸浆价格预计维持稳定由于纸浆占成本55%－60%，因此纸浆价格波动对公司盈利能力的影响十分关键，从可比公司的2023－2023H1的纸制品毛利率水平可以看到盈利能力变化的趋势基本一致。公司有专人负责跟踪原料市场变化，综合判断纸浆供给以及贸易商的存货情况，并且会适时在低位补充存货，具备成熟的采购策略和较强的成本控制能力。因全球经济增速下降，欧美经济低迷，国外浆厂的销售压力必将转嫁至中国与其它亚洲国家。FOEX数据显示浆价从2023年6月高点至今一直处于盘整过程中，无论从宏观经济恢复速度还是制浆企业盈利水平看，浆价处于底部区域徘徊，这也无疑对公司维持盈利水平是个利好。近三个月纸浆市场基本稳定，9月5日－11月28日FOEX美国方面BHKP价格从880.00美元跌到846.83美元，跌幅为3.77%，中国市场NBSK价格从628.11美元上涨到647.98美元，涨幅为3.16%，BHKP价格从640.18美元上涨到645.523美元，涨幅为0.83%。针叶浆供应商报价坚挺但成单价格下滑，观望情绪浓厚，下游纸厂交投平淡，开工率不高,市场供求保持微紧状态,预计后市持续稳定为主。阔叶浆价格报价较少，实际成单价格涨跌幅较小，纸厂方面采购意向低迷，交投并不活跃。总体判断国内纸浆市场报价基本稳定，外来货源充裕，价格走弱的可能性较大。五、盈利预测我们看好生活用纸行业中长期成长机会，理由是中国城镇化进程，居民消费全面升级，日用消费品受益明显；生活用纸和其他快销品相比，渗透率还有很大提升余地；金融危机影响尚未消退，纸浆价格波动幅度有限；造纸行业环保门槛提高，落后产能淘汰将是逐渐加快，中小企业的退出将给优势企业腾出市场空间。2023-2023年公司募投项目产能将陆续释放，有效缓解在华南、华西产能不足的压力，随着唐山生产基地的达产，公司开拓华北市场的步伐将进一步加快。上市后公司解决了发展所需的资金问题，拓宽融资渠道之后公司也有信心加快发展节奏，今年公司制定了罗定24万吨和成都6万吨的新产能规划。根据国外行业发展规律，生活用纸行业必然将由几家大公司占据50%以上市场份额，公司上市后将巩固第一集团位臵，市场布局也将随着新增产能释放而更趋全面、合理。通过分析恒安、维达的发展轨迹，持续扩张是必然选择，同时也要着力提高品牌价值和产品创新能力才能在日趋竞争激烈的行业走出差异化道路。我们认为公司目前处于成长关键阶段，按照恒安、维达的估值走势，一旦打开成长空间，消费品标的估值水平上移是大概率事件，市场也将给予一定估值溢价。我们认为公司产能扩张、品牌升级、市场营销等方面都存在改善空间，预计2023－2023年EPS为0.71、0.95和1.28元，PE分别为27、21和15倍。

2023年环保行业分析报告2023年5月目录一、总体净利增速达30%，水处理板块表现最突出 PAGEREFToc356759998\h31、2022年总体净利润增长达30%，2023年一季度相对平稳 PAGEREFToc356759999\h32、水处理板块表现最突出，节能板块增长依然落后 PAGEREFToc356760000\h4二、水和固废龙头企业增势良好，大气治理等待政策推动 PAGEREFToc356760001\h101、水和固废龙头保持持续增长，一季度情况相对平稳 PAGEREFToc356760002\h102、水及固废处理企业业绩较好，大气和监测企业等待政策推动 PAGEREFToc356760003\h123、主要环保公司年报及一季报情况汇总 PAGEREFToc356760004\h15三、盈利能力变化情况 PAGEREFToc356760005\h191、2023年毛利率稳中略降，净利率各季度波动较大 PAGEREFToc356760006\h192、2023年费用控制较好，2023年一季度费用率提升较多 PAGEREFToc356760007\h203、碧水源资产收益率继续提升，期待后续资金使用带来效益 PAGEREFToc356760008\h22四、关注资产负债表中应收、预收、存货等各项变化 PAGEREFToc356760009\h23五、投资建议——关注政策及订单催化剂 PAGEREFToc356760010\h25一、总体净利增速达30%，水处理板块表现最突出1、2022年总体净利润增长达30%，2023年一季度相对平稳2022年，环保公司整体实现营业收入219亿元，同比增长26%，营业成本157亿元，同比增长27%；实现归属净利润合计30亿元，同比增长30%。2023年一季度单季，环保公司整体实现营业收入36亿元，同比下降0.54%，环比减少57%；主营业务成本25亿元，同比下降4.3%，环比减少59%；归属净利润合计4亿元，同比增长10%，环比减少71%。环保公司2023年总体净利润增长速度达到30%，总体增长情况好于其他行业，也符合市场预期。而2023年一季度，环保公司总体增速表现相对比较平稳，总营业收入和去年基本持平，成本和费用的下降促进了净利润的增长。从历史来看，一季度历来是环保工程公司收入确认的低点，因此，平稳的表现也属于预期之中。对于板块后续的增长，我们认为，2023年各项政策将逐步落实，治污力度加大，对与环保企业2023年的盈利增长仍是可以充满信心的。2、水处理板块表现最突出，节能板块增长依然落后根据各公司主营业务的类型，我们将目前主要的环保上市公司分为环境监测、节能、大气污染治理、水污染治理、及固废污染治理五大板块，对各个板块盈利增长情况进行。为了更好地说明各板块增长情况，我们在板块分析中对以下几处进行了调整：（1）由于九龙电力2023年电力资产仍在收入和利润统计中，因此大气污染治理板块中我们此次仍暂时将其剔除，2023年二季度开始将其并入分析；（2）盛运股份目前收购中科通用的重组进程尚在推进，目前盈利中并不是环保资产盈利状况的体现，因此等待重组完成后，我们再将其纳入固废板块中统一讨论。2023年，大气污染治理板块在所有环保公司中收入占比仍然最大，主要是由于目前上市公司中，大气污染治理的企业最多，其中还包括了成立时间较长、发展比较成熟的龙净环保。但从净利润占比来看，水污染治理、固废处理板块均开始超越大气治理板块，水和固废处理领域相关企业盈利能力还是较强的。而从2023年一季度各板块收入和利润的占比情况来看，水处理板块收入和利润的季节性波动相对明显，一季度是全年业绩低点。而固废、和大气治理板块的季节性波动相对较小。从收入和净利润增速来看，固废处理板块和水处理板块仍然是净利润增长相对最高的，而其中水处理板块表现尤为突出，2023年、2023年一季度净利润增速都大幅领先于其他板块。水处理一直是环保行业中最重要的一部分，2023年，经济形势相对低迷，但对以市政投入为主的污水处理工程建设影响较小，水处理板块中的碧水源、津膜科技收入和利润增长形势都较好。而其中的工业水处理企业万邦达、中电环保等，由于之前基数较低，也在2023-2023年有了良好的业绩增速。在所有板块中，节能板块增长依然落后，受宏观经济不景气影响较大。大气治理板块2023年、及2023年一季度净利润增速依然偏慢，需要等待后续的政策落实推动业绩提升。而环境监测板块发展则逐步平稳。大气污染治理：2023年，板块实现营业收入71.3亿元，同比增长24%；营业成本53亿元，同比增长28%；归属净利润7.4亿元，同比增长12%。2023年一季度，板块实现营业收入12.6亿元，同比增长24%；营业成本8.9亿元，同比增长23%；归属净利润0.94亿元，同比增长5.5%。固废处理：2023年，板块实现营业收入39.9亿元，同比增长18%；营业成本24.7亿元，同比增长15%；归属净利润7.6亿元，同比增长38%。2023年一季度，板块实现营业收入8.5亿元，同比增长9%；营业成本5.5亿元，同比增长16%；归属净利润1.5亿元，同比增长3.5%。水污染治理：2023年，板块实现营业收入30亿元，同比增长64%；营业成本19亿元，同比增长75%；归属净利润7.8亿元，同比增长53%。2023年一季度，板块实现营业收入4.4亿元，同比增长40%；营业成本3.3亿元，同比增长54%；归属净利润0.46亿元，同比增长28%。其中，工业水处理板块2023年实现营业收入9.5亿元，同比增长60%；营业成本7亿元，同比增长70%；归属净利润1.6亿元，同比增长28%。2023年一季度实现营业收入1.7亿元，同比增长65%；营业成本1.3亿元，同比增长67%；归属净利润0.24亿元，同比增长30%。节能：2023年，板块实现营业收入15.9亿元，同比增长36%；营业成本10.6亿元，同比增长45%；归属净利润2.4亿元，同比减少4.6%。2023年一季度，板块实现营业收入2.6亿元，同比下降3%；营业成本1.7亿元，同比下降2%；归属净利润0.39亿元，同比下降1.8%。环境监测：2023年，板块实现营业收入14.2亿元，同比增长15%；营业成本6.9亿元，同比增长18%；归属净利润3.2亿元，同比增长9%。2023年一季度，板块实现营业收入2.5亿元，同比增长17%；营业成本1.2亿元，同比增长21%；归属净利润0.24亿元，同比增长10%。二、水和固废龙头企业增势良好，大气治理等待政策推动1、水和固废龙头保持持续增长，一季度情况相对平稳从各家环保公司2023年度业绩情况来看，水、固废领域的两家龙头公司桑德环境、碧水源增长势头依然良好。在我国环保产业发展的现阶段，龙头公司具备品牌、规模优势，发展思路清晰、市场拓展顺畅，经营状况也相对稳定，可保持持续增长的势头。此外，天壕节能、永清环保2023年业绩增速也较为亮眼。而从2023年一季报情况来看，环保公司利润增速大多不高，一季度历来是工程公司收入和业绩确认的低点，其中桑德环境业绩季节性波动相对较小，凯美特气和国电清新则由于去年同期基数较低，2023年一季度利润增速达到较高水平。此外，目前收入增速高于成本增速的公司仍然较少，大部分公司由于新业务拓展、异地扩张、或原材料上涨等因素影响，都面临成本上涨的压力。从长期趋势来看，各环保公司还将抓住产业发展的机会大力拓展新市场，而且随着环保市场参与主体的增加、竞争加剧，毛利率还存在下降的可能性。2023年收入增速高于成本增速的公司：雪迪龙、桑德环境、九龙电力、东江环保。2023年一季度收入增速高于成本增速的公司：九龙电力、龙源技术、国电清新。2023年及2023年一季度收入增速均显著低于成本增速的公司：先河环保、凯美特气、燃控科技。2023年收入和净利增速均较高的公司：天壕节能、永清环保、桑德环境、碧水源。2023年收入和净利增速较低的公司：易世达、三维丝。2023年一季度收入和净利增速均较高的公司：桑德环境、凯美特气、国电清新。2023年一季度净利润增速较低的公司：先河环保、易世达、永清环保、三维丝。2、水及固废处理企业业绩较好，大气和监测企业等待政策推动从2023年年报情况来看，水处理、固废处理企业业绩基本都符合或略超预期。监测、节能、大气治理板块企业业绩大多低于预期。我们认为，2023年，整体宏观经济环境较为低迷，与工业企业相关的投入、污染治理都可能受到一定影响。而水处理、固废处理作为环保板块中占比最大的两个细分领域，多以市政投入为主，污染治理监管也相对更加到位，因此受到经济周期的影响波动小。相比之下，节能板块受经济不景气的影响最大。而大气治理和监测企业则受政府换届、治污政策推动的影响较大。2023年，随着政策的落实和推动，大气治理和监测企业的业绩应有望得到改善。从2023年一季报的情况来看，一季度历来是环保工程类公司收入确认低点，因此对其业绩预期普遍也较低，2023年一季度的收入结算也没有太多亮点。部分企业由于去年同期基数较低，2023年增速表现相对较好。部分企业的利润增长来自于募集资金带来财务费用的减少、或管理销售费用的控制。还有部分企业去年留下的在手订单结算保障了一季度的增长。环保公司全年业绩的兑现情况还需等待后面的季度表现再判断。2023年年报业绩略超预期的公司：桑德环境（固废业务进展良好，配股顺利完成）、天壕节能（2023年新投产项目多，2023年贡献全年收益，还有资产处置收益）。2023年年报业绩符合预期的公司：碧水源（北京地区项目结算多，各地小碧水源持续拓展）、九龙电力（煤价下跌、脱硫脱硝等环保业务发展快）、中电环保（延期的核电、火电项目恢复建设）、雪迪龙（脱硝烟分监测系统增长）、津膜科技（水处理市场环境相对较好）、万邦达（神华宁煤烯烃二期、及中煤榆林两大项目结算）、维尔利（2023年新签订单较多，主要在2023年结算）、东江环保（资源化产品收入受经济周期影响下跌较多，但环境工程增加，费用控制）。2023年年报业绩低于预期的公司：国电清新（大唐资产注入滞后、托克托运营电量减少）、龙源技术（低氮燃烧结算进度慢、余热项目少）、龙净环保（增速较以前快，但低于业绩快报发布后的市场预期）、聚光科技（环境监测市场需求滞后）、凯美特气（项目延期、工程机械制造业开工率不足）、天立环保（毛利率大幅下滑）、易世达（合同能源管理业务拓展慢）、三维丝（收入下滑、费用大幅增加）、永清环保（重金属治理项目增加带动利润增长，但低于年初100%增长的预期）、先河环保（利润率下滑较大）。2023年一季报业绩符合预期的公司：碧水源（一季度平稳）、桑德环境（固废业务进展良好、财务和管理费用下降）、国电清新（大唐部分脱硫特许经营资产并入）、聚光科技（费用控制加强）、雪迪龙（2023年留下在手订单增多，财务费用下降）、天壕节能（电量稳定、财务费用下降）、九龙电力（电力资产剥离、环保业务增长）、万邦达（烯烃二期及中煤榆林两大项目继续结算）、中电环保（规模扩大、但费用上升也较快）、凯美特气（2023年基数低）、津膜科技（一季度平稳）。2023年一季报业绩低于预期的公司：龙源技术（一季度是结算低点）、龙净环保（一季度是工程结算低点，但订单增速良好）、东江环保（资源化产品收入受经济周期影响下跌较多）、永清环保（重金属业务同比去年减少）、天立环保（一季度新疆等地工程无法施工，利润率下滑也较大）、维尔利（2023年受政府换届影响，新签订单少，影响2023年结算）、先河环保（竞争加剧，利润率下滑）、易世达（受上游水泥行业景气下滑影响大，合同能源管理业务拓展慢）。3、主要环保公司年报及一季报情况汇总三、盈利能力变化情况1、2023年毛利率稳中略降，净利率各季度波动较大2023年及2023年一季度，从环保公司总体来看，毛利率基本稳定，2023年全年略有下降，而2023年一季度提升较多，我们分析主要是由于一季度九龙电力和国电清新两家公司的业务结构变化促进了整体的毛利率上升，其他公司毛利率基本是稳定的、或略有下降。而净利率在各季度间的波动相对较大，在环保产业快速发展的过程中，环保企业市场拓展和产业链延伸的积极性很高、人员扩张也相对迅速、资金支出较多，因此管理费用、销售费用、财务费用等都会存在一定波动。毛利率上升较多的公司：九龙电力、国电清新。毛利率下降较多的公司：碧水源、天立环保、龙源技术、富春环保、易世达、燃控科技、先河环保、中电环保。净利率上升较多的公司：九龙电力、国电清新、东江环保。净利率下降较多的公司：碧水源、龙源技术、先河环保、中电环保、聚光科技。2、2023年费用控制较好，2023年一季度费用率提升较多从销售费用、管理费用、财务费用三项期间费用来看，随着募集资金的使用，部分公司的财务费用率已开始上升；销售费用率相对较为稳定，仅有少部分公司由于加大市场开拓促使销售费用率上升；而在企业不断人员扩张、发展壮大的过程中，较多公司管理费用都呈现上升趋势；但也有部分公司由于股权激励摊销成本逐年减少，管理费用也开始呈现下降趋势。期间费用率总体上升较多的公司：龙净环保、三维丝、龙源技术、先河环保、聚光科技。期间费用率总体下降较多的公司：无。销售费用率上升较多的公司：龙源技术、先河环保、国电清新、雪迪龙、聚光科技。管理费用率下降的公司：桑德环境。管理费用率上升较多的