2023年手机游戏行业分析报告

2023年手机游戏行业分析报告2023年4月目录一、机游戏行业高爆发确定，行业本身无泡沫 PAGEREFToc368486228\h31、PC端业务向移动端转移的趋势不可逆 PAGEREFToc368486229\h32、手机游戏市场规模的空间到底有多大 PAGEREFToc368486230\h53、13年我国智能机游戏规模将超70亿，同比增长3倍 PAGEREFToc368486231\h64、驱动因素助手游行业快速前行 PAGEREFToc368486232\h8（1）智能终端普及，移动网民增多；手机大屏化趋势 PAGEREFToc368486233\h8（2）玩家付费意愿增强和收入快速上升 PAGEREFToc368486234\h9（3）网络带宽提高，消除带宽瓶颈 PAGEREFToc368486235\h10（4）商店+平台将渠道拓展的更深更广 PAGEREFToc368486236\h11（5）盈利模式已经清晰且多样化：由不可持续变得可持续 PAGEREFToc368486237\h12二、产业链中推荐平台商和发行商 PAGEREFToc368486238\h131、游产业链解析 PAGEREFToc368486239\h132、更看好平台商和发行商，开发商潜在风险较大 PAGEREFToc368486240\h16三、手游公司，什么样的成长方式才是健康的 PAGEREFToc368486241\h211、发行商+PE的发展模式 PAGEREFToc368486242\h222、持续的低成本并购进行外延式成长 PAGEREFToc368486243\h23四、重点公司简况：北纬通信（002148） PAGEREFToc368486244\h26五、主要风险 PAGEREFToc368486245\h28一、机游戏行业高爆发确定，行业本身无泡沫1、PC端业务向移动端转移的趋势不可逆据StatCounter统计，截至至2023年7月，全球互联网17.4%的网络流量来自于移动智能终端，这一数字与去年同期相比增长了6.3%。从分地域情况来看，各大洲无一例外的展现出数据流量从PC端向移动端正在快速转移的趋势。随着智能终端的迅速普及，全球移动数据流量正在爆发式增长，预计2023-2023年GAGR高达78%。而从流量变现的角度看，移动互联网时代，由于受屏幕大小、以及流量费用等因素限制，广告及视频等应用的体验效果并不是很好；而手机游戏由于受限较小，道具付费等盈利模式清晰，因此成为当之无愧的变现之王。据苹果统计，目前Appstore中70%的收入来自于游戏，其他应用仅占不到30%。2、手机游戏市场规模的空间到底有多大日本作为全球最发达的游戏市场，其2023年手机游戏市场规模已经高达40亿美金，是日本端游规模的2-3倍；而中国仅为8亿美金，是端游市场规模的1/9。目前日本最高单品手游《智龙迷城》月流水已经达到了1.38亿美金，且80%的收入来自于日本本土，而中国最高月流水的手游《我叫MT》尚且不到1500万美金，差距极大。手游市场规模主要受玩家数量及智能机渗透率等因素决定。目前日本手机用户规模仅有1.3亿，而中国高达11亿，3G渗透率日本高达99.8%，中国只有不到30%；对比PC客户端游戏，日本手游市场是端游市场的2倍以上。而我国，端游市场有约500亿，因此我们认为随着智能机用户渗透率的提升，无线网络下行速率的提高，国人对娱乐需求的增长，我国手游市场的空间将迅速打开，我们预计中国手机游戏市场会像日韩靠拢，超过端游。3、13年我国智能机游戏规模将超70亿，同比增长3倍2023年1季度我国智能手机游戏市场规模为2.1亿元，而随着我国智能手机渗透率的提升以及手机用户玩手游习惯的逐渐养成，2023年1季度市场规模已经飙升至13.3亿，2季度跃升至18亿，我们预计2023年全年我国智能机游戏市场规模将超过有望超过70亿，同比增长3倍以上。据最新统计显示，2023年中国智能手机游戏市场规模接近15亿元，我们预计今年该数字将达到70亿左右，2023年将超过150亿，2023年有望达到250亿以上。以13年为基点，市场5年内将超过500亿，未来五年将增长10倍以上。4、驱动因素助手游行业快速前行智能手机渗透率大幅提升、移动互联网用户数快速上升、玩家付费意愿增强和收入的上升、移动网络带宽的提升、渠道的创新及盈利模式更加清晰多样化五大因素共同驱动行业爆发。（1）智能终端普及，移动网民增多；手机大屏化趋势2023-2023年我国移动互联网用户数的复合增长率为52.8%，2023年达到4.2亿。随着3G用户渗透率的提高及平板电脑的普及，移动互联网用户数仍有较大提升空间。据iSuppli预计，2023年中国达到1.86亿部。随着2023年中国3G开始发力，3G用户快速增长，中国智能机出货量同比激增88.6%。据易观智库调查，2023年我国智能手机普及率33%，预计2023年将达到55%，而在终端方面，大屏化趋势不可逆转，这将极大提升手游游戏的体验，未来将吸引更多新玩家。（2）玩家付费意愿增强和收入快速上升随着游戏内容质量的不断提高以及大屏智能机的快速普及，游戏体验快速上升，加之80后、90后成为主流玩家群体，玩家付费意愿与以前相比有了明显增强，月消费也逐渐提高。据易观国际调查统计，目前游戏玩家每月平均付费30元以上的比例明显增多。据易观国际统计，2023年手游用户整体付费率约在35%左右，2023年上升到42%左右，手游玩家付费群体正在快速增加。我们认为随着用户收入水平的提高及付费习惯的养成，未来付费率提高的趋势将延续。（3）网络带宽提高，消除带宽瓶颈虽然手机网络游戏并非带宽消耗大户，大多数网络游戏，在进入游戏时对带宽的要求比较高，游戏运行后所需要的带宽就非常小了，平均下来，一款网络游戏所需要的带宽在80Kbps左右，一些非3D的网络游戏，所需要的带宽在40Kbps左右，理论上EDGE网络就可以满足。但随着游戏复杂程度的提升，以及用户多网络任务同时运行习惯的养成，EDGE网络越发显得捉襟见肘，手机网游行业也遭遇发展瓶颈，而3G网络的普及将这一瓶颈彻底打破，为手游行业的爆发奠定了基础。（4）商店+平台将渠道拓展的更深更广目前手机游戏产业链基本以平台渠道商为中心。平台+商店的创新在于：一是其运作模式比传统运营商更加市场化，因此可以极大的激发开发者的积极性，游戏内容形成良性循环；二是手机系统制造商和移动互联网企业离用户端更近，因此可以将游戏直接推送至用户眼前，渠道的拓展更加深入有效，范围更加广泛，这是Kjava游戏时代所远不能比的。目前各类渠道共同发力，手游行业也进入了前所未有的繁荣发展期。（5）盈利模式已经清晰且多样化：由不可持续变得可持续移动互联网用户的快速增加及网络带宽的提升为手游行业的发展奠定了用户基础和硬件条件，而渠道的多样化则将各种各样的游戏以成本更低的方式摆在了玩家面前。但CP和SP开发和代理游戏归根结底是要盈利，如果最终的盈利模式受到局限，那么手游行业依旧难以健康发展，可喜的是目前的盈利模式已经非常清晰，由之前的不可持续变得可持续，已经从传统单一的下载付费、软件购买和包月付费等不可持续模式，转向试玩转激活、关卡付费、免费使用-道具收费及内嵌广告等可持续的盈利模式。如道具收费能有效提升用户黏性，延长游戏的生命周期，尽大程度的为CP和SP贡献收入。而玩家的支付方式也从以前单一的靠运营商代扣发展成第三方支付/点卡/网银等多种支付方式，为玩家付费提供极大方便，较高的提升了用户体验。二、产业链中推荐平台商和发行商1、游产业链解析手机游戏主要分为单机游戏和网络游戏。目前这两种游戏的分成模式及生命周期等方面有着较大不同。单机游戏特点是低ARPU值、大用户量、生命周期较短，明星手机单机游戏生命周期一般为3-6个月。ARPU值一般低于10元，因此由于运营商短信计费支付具有得天独厚的便捷支付优势，所以短信代码支付模式占据了现有单机游戏收入的95%以上。单机游戏流水使用运营商短代支付，运营商需要收取30%费率，然后运营商分别分给发行商和平台商30%、40%，发行商再分给开发商15%。手机网络游戏的特点是ARPU值一般较高，一般月度用户付费在300元以上，用户量相对于单机游戏较低，游戏中有着复杂的社交体系，经济体系，是一个较完整的虚拟社会，这使得用户能够持续在游戏中获得他们所需的包括虚拟世界的认可、地位等。明星手机网游的生命周期在1-2年。手机网游流水由支付宝代收，然后支付宝分60%给发行商，40%给平台商，发行商再将30%分给开发商。手游行业产业链从上游至下游依次包括开发商、发行商、渠道商及终端玩家。1、开发商，主要负责游戏的研发。目前国内知名手游开发商主要有乐动卓越、顽石互动、银汉游戏、玩蟹科技等。对于开发商来讲，目前国内共有几千家且多为10人左右的中小团队，由于资金、人力等门槛较低，因此格局十分分散，竞争情况较为激烈。我们认为对于开发商来讲，机遇在于行业尚处于爆发初期，拥有好产品的企业将飞速成长；但风险在于手机游戏生命周期短，成功游戏被复制的难度较大，因此开发商业绩延续性方面较难保证。2、发行商，主要负责游戏的代理发行及推广，充当产业链中纽带的作用。国内手游发行商主要包括触控科技、蜂巢游戏（北纬通信旗下游戏事业部）、乐逗等；3、平台商，主要负责游戏与用户间的对接，提供游戏下载入口。国内手游平台商目前主要包括四类：1）电信运营商（中移动、中联通、中电信）。运营商的优势在于拥有短信计费代码，因此更适合推广低ARPU值的单机游戏。2）第二类是终端系统厂商（如AndroidMarket和Appstore等）。由于系统商苹果的Appstore和安卓的AndroidMarket在智能终端软件链中占据核心地位，因此整体较为强势，低ARPU和高ARPU值游戏均可推广。3）第三类是移动互联网公司（如腾讯、百度、360、91、UC等）。由于用户日常使用这类平台的频度极高，同时移动互联网公司在把握用户喜好等方面远好于其他平台，因此这类平台比较适合推广高ARPU值的重度游戏。4）第四类是终端渠道及制造商（中兴、华为、苏宁等）。此类平台可通过预装的方式植入游戏，同电信运营商类似，适合推广低ARPU值单机游戏。2、更看好平台商和发行商，开发商潜在风险较大从投资的角度出发，产业链中我们更看好平台商和发行商。平台商投资价值最大我们认为拥有黏度较高用户的平台投资价值最大，理由在于：1）议价能力最强。作为直接同用户对接的一环，手握用户的平台议价能力远高于开发商和发行商，在整个产业链中也最为强势。2）成本低，风险小。除了些许人力对平台进行维护外，其他几乎不需要任何成本；此外，只要有游戏在平台上线，平台就能分一杯羹，因此风险是最小的。今年7月份百度斥资18.5亿美元收购91无线，13年预测市盈率高达60倍以上；目前A股并没有主流的平台公司，但从美股奇虎360的股价走势看，我们认为市场对于强势平台的价值十分认可。相比开发商，我们更看好发行商成熟的运作流程是游戏发行商寻找到优质的游戏，支付版权金或者最低收入保障，与游戏开发商签订代理协议；随后发行商利用自己丰富的游戏推广运营经验将游戏推给平台商，平台商完成对终端玩家的对接。其中发行商的作用较为关键，在整个游戏产业链中起到承上启下的链接作用。在开发商和发行商的比较中，我们更看好发行商，理由在于：首先，对于开发商来讲，发行商有巨大的价值：1、发行商最重要的价值是和开发商共同对游戏的内容不断进行完善和修改，延长游戏的生命周期。相比于开发商，发行商的优势在于对于渠道、玩家偏好的把握更准确、迅速，发行商的工作量中相当大一部分是不断对用户反馈数据进行分析解读，然后提出游戏版本修改建议进而与开发商一起完善游戏。此外，在游戏封测、内侧、公测过程中，对于用户留存率、付费转化率及ARPU值等问题需要实时分析改进，进而延长游戏生命和走起，整个过程当中都需要有整个运营团队及运营平台的配合。目前国内渠道两三百家，游戏每做一次更新需要做200-300个游戏包，包散发给渠道后需要有成熟的后台系统去支撑，支撑每一个包的数据分析及投入产出分析，以及最后对应哪个账户结算的，这是非常复杂的工作，中小开发商很难做好。2、发行商可以使游戏的市场推广效果达到最佳。发行商在游戏前期测试中要不断的去调整游戏所有市场方面资料，包括画面美工、宣传点以及怎样才能引爆推广的市场效应，此类工作开发商遇到的障碍一是资金，二是人力，发行商可以利用自身对市场的了解将资金使用效果达到最佳。3、发行商可以保证开发商的现金流。开发游戏很烧钱，开发商常遇到的问题就是回款慢，资金链断裂；像蜂巢这样的发行商会提供资金垫资，保证开发商的现金流充裕，即确保开发商尽可能短的时间内回款，保证有自己的利润去拓展下一款产品。其次，从风险收益、议价能力的角度，发行商前景也更好：1、从产业链上下游竞争的角度。智能手机游戏行业处于爆发初期，上游游戏开放商数以千计，且多数都为10人左右的小团队。下游平台商数量众多，且较为分散。因此在这个初级阶段，发行商的价值至关重要。2、从风险收益的角度，发行商风险更小，收益更加稳定，无产能瓶颈。与开发商相比，发行商由于能够面对多家开发商，可以选择相对较好的游戏团队进行合作，代理较好的游戏，而且一家发行商可以同时代理多款游戏，无产能瓶颈，在游戏的衔接方面将明显优于开发商，因此其运作风险大大降低，其收益更持久稳定。3、强者恒强，品牌效应更加显著，议价能力有潜在提升能力，每次成功都是积累。发行商的核心竞争力一是与渠道的沟通能力，二是品牌知名度。具备先发优势的发行商其市场份额将快速增大。如果发行商前期能够通过代理一款甚至几款成功游戏打响知名度，那么它在后续新游戏推广方面将显得更加得心应手，因为成功的代理案例将彰显发行商甄别好游戏的能力，这将极大的获得平台商的认可，而开发商也会认为有名的发行商其推广能力更强，因此发行商是一个强者能强的市场，一旦品牌知名度建立起来之后，其后续的游戏分成议价能力也将更强。目前开发商和发行商分成比例是5：5，但是我们已经看到触控科技与小团队新签的产品分成比例已经是4:6，触控占到了6成。开发商潜在风险较大虽然成功的手游产品对开发商业绩贡献的弹性巨大，但是由于手游的开发周期和生命周期都较短，因此更新很快。手机游戏的成功由包括题材、画面以及玩家喜好等诸多因素决定，因此一款手游的成功有较大的偶然性，这就决定了开发商很难保证其开发的下一款游戏能够成功，这也是开发商市场最大的风险，而一旦迟迟未研发出让市场满意的游戏，那么开发商的日子将变得很难过，甚至有破产的风险。中国著名的游戏公司完美世界股价的走势也验证了我们的观点。由于《诛仙》系列明星游戏的成功推出（2023年，诛仙收入已经占公司收入将近40%），完美股价2023年上涨超过400%，但2023年之后，公司虽然推出《神鬼世界》《倚天屠龙记》《神雕侠侣》等众多游戏，但均表现平平，因此股价也一直下跌。完美的例子充分说明两点：1、游戏开发商的股价同新游戏成功与否存在着较大相关性。当新游戏不能获得成功时，股价将受到严重制约。2、成功游戏的经验很难被复制，开发商风险较大。我们看到，同样是游戏产业链公司，市场可以给平台商高达200多倍的市盈率，而只给开发商10倍左右的市盈率，这在很大程度上反映了市场对于开发商业绩不稳定的担心。三、手游公司，什么样的成长方式才是健康的游戏本身是一种文化创意产品，手游也不例外，创意的特性就在于随机性较强，因此一款游戏的成功并不能代表下一款游戏继续成功，而且概率会很低，这也是手游企业最大的风险。每件产品都有一定的生命周期，只有不断地创造出优秀的产品，才能让公司持续具备竞争力，对于平均生命周期只有3-6个月的手游来讲更是如此。因此，我们认为对于手游公司来讲，稳定性的价值要远大于弹性，只有能够降保证业绩的稳定性和确定性才是最健康的成长方式。1、发行商+PE的发展模式市场对于平台商“坐等收钱”般业务模式的价值已经毋庸置疑。我们将重点解释为什么发行商模式也同样有巨大的价值。首先，之前章节已经详细做过阐述，发行商的优势在于：1、从风险收益的角度，发行商风险更小，收益更加稳定，无产能瓶颈。与开发商相比，发行商由于能够面对多家开发商，可以选择相对较好的游戏团队进行合作，代理较好的游戏，而且一家发行商可以同时代理多款游戏，无产能瓶颈，在游戏的衔接方面将明显优于开发商，因此其运作风险大大降低，其收益更持久稳定。2、强者恒强，品牌效应更加显著，议价能力有潜在提升能力，每次成功都是积累。这一点对于已经发行过成功游戏的发行商来讲尤为重要，如果自己发行的游戏能够成功，那么发行商在市场的知名度和影响力将大大提升，其在后续发行新游戏以及与开发商、平台商议价的能力都将有效提升。同时通过不断的发行新游戏，发行商对于游戏好坏的鉴别点将逐渐累积，未来发行新游戏失败的风险也将越来越低。此外，与时下开发商大肆并购已有成型游戏产品的方式不同，以北纬通信为代表的公司开始通过在游戏开发中期入资控股，然后利用自身积累的用户喜好从用户需求出发同开发商一同改进游戏，最后发行推广。与传统的外延式并购相比，我们认为这种方式将更加健康有效，因为这种方式前期投资成本极低，只需要几百万即可，但后期游戏和团队升值空间巨大，而且试错成本低，成功概率高；换个角度讲，公司前期通过几百万获得开发团队较大控股权，后续如果游戏获得成功，其潜在售卖价值将高达数十亿，因此北纬这种成长方式将比从二级市场花巨资并购已成名团队将更有效，对公司的业绩贡献也更大。而我们认为这种模式是可以持续的，原因在于目前上游开发商十分分散，可供公司选择的开发团队众多，因此公司可以持续的去挑选有潜力的开发商投资。北纬通信内部的研发团队，也已经转变成PE模式，即，公司将采用低底薪+高分成（流水的20%给开发团队）的模式。这使得每个工作室都保持创业者的斗志和创新力，同时又不需要为了生计而分散精力。2、持续的低成本并购进行外延式成长年初以来，A股上市公司并购手游的案例层出不穷，且多为收购产业链中风险最大的开发商。如果价格合理，那么我们并不否认这种外延式的扩张方式，但A股上市公司给予手游开发商的溢价明显过高，基本上收购价对应2023年对赌业绩的市盈率在14倍左右，对应2023年基本上都在20~30倍左右。我们并不看好此类并购，尤其是单一并购，理由在于：1）收购溢价过高，未来商誉等方面可能会出现较大减值。较高的溢价收购将使母公司计提大量的商誉减值准备，一旦未来被收购方未能达到预期业绩，那么将对上市公司造成巨大损失。2）新游戏成功具备较大偶然性，后续新游戏失败风险大，业绩延续性差，已成功游戏被复制的概率低。手机游戏的成功由包括题材、画面以及玩家喜好等诸多因素决定，因此一款手游的成功有较大的偶然性，闻名全球的《愤怒的小鸟》的开发商Rovio与2023年成立，但在2023年“小鸟”成功之前Rovio一直是一家默默无闻的小公司；无独有偶，《智龙迷城》开发商Gungho也是同样情况，这充分说明，对于开发商来讲，新游戏成功具有较大不确定性。对于外延式的成长方式，我们更看好发展战略清晰，能够持续的进行外延扩张的手游公司。我们认为通过合理的价格不断的进行并购，可以有效降低手游公司业绩波动风险。世界知名游戏公司美国艺电EA上市之后保持每年1-2单端游公司并购，我们看到在2023年之前客户端游戏行业蓬勃发展的大趋势未变的情况下，其利润和营收一直同步增长，持续的外延式扩张有效平滑掉了业绩波动风险，其股价也一直节节攀升。但在2023年之后，网页游戏、社交游戏等逐渐兴起，端游增速明显放缓，EA继续并购端游公司的战略很难在利润上有所体现，利润持续下滑，此时端游的外延式扩张开始失效。从EA的例子中我们可以得出，在目前手游行业爆发的大趋势确定的情况下，经过上市公司层层筛选出的收购标的的盈利确定性是比较强的，因此持续的外延式扩张将会有效的增厚上市公司业绩，这也是手游公司健康的成长方式之一，这一点对于开发商、发行商、平台商都较适用。四、重点公司简况：北纬通信（002148）公司简介公司是一家以手机游戏、短信增值、彩铃、彩信、手机视频等为核心业务的移动通信增值服务公司。目前手机游戏、短信和彩铃是公司的前三大业务。手机游戏承接了公司业务转型，公司从2023年开始组建手机游戏团队，2023年手游收入开始爆发，占收比从2023年的1.4%快速上升到2023年二季度的的45%，跃升至第一大业务。利润贡献方面，手游业务对业绩的贡献弹性巨大，公司手游发行业务净利率超过20%，目前手游业务对利润整体贡献超60%。投资看点1、成功的手游发行商。公司手机游戏行业目前正在进入爆发式增长期，公司通过发行《大掌门》大获成功，《大掌门》稳居2023上半年IOS畅销榜单前三位。目前公司在发行领域已建立起明显的品牌优势，其在后续发行新游戏以及与开发商、平台商议价的能力都将有效提升。同时通过不断的发行新游戏，发行商对于游戏好坏的鉴别点将逐渐累积，未来发行新游戏失败的风险也将越来越低。2、下半年新游戏储备充足，有望持续爆发。公司8月中旬公测的“妖姬三国”，数据优秀，首日流水超50万，而公司在游戏研发期即开始投资介入，因此公司分成比例将明显高于普通游戏，我们预计该游戏对公司利润的贡献有望超越“大掌门”，预计9-12月“妖姬”流水超过4500万，贡献利润1500万。此外，9月份开始公司新发行游戏“我的三国志”、“大城小将”、“猎魂”等将接连上线，下半年利润增长点全面开花，业绩有望进一步提升。3、“发行+PE”模式优势明显。从《妖姬三国》开始，北纬通信开始更多的通过在游戏开发中期入资控股，然后利用自身积累的用户喜好从用户需求出发同开发商一同改进游戏，最后发行推广。与传统的外延式并购相比，我们认为这种方式将更加健康有效，因为这种方式前期投资成本极低，只需要几百万即可，但后期游戏和团队升值空间巨大，而且试错成本低，成功概率高；换个角度讲，公司前期通过几百万获得开发团队较大控股权，后续如果游戏获得成功，其潜在售卖价值将高达数十亿，因此北纬这种成长方式将比从二级市场花巨资并购已成名团队将更有效，对公司的业绩贡献也更大。4、海外发行逐步启动，增长空间将进一步打开。据我们调研得知，公司手游海外发行业务将在三季度启动，首批进军海外的游戏是“末日之光”和“猎魂”。海外市场的开拓一方面将为公司进一步打开增长空间，另一方面公司可将海外成功游戏引入国内，实现双赢；五、主要风险1、行业未来增速不达预期2、目前北纬通信股价对应2023年PE短期较高，短期不排除波动风险，及未来发行新游戏有一定不确定风险

2023年电子行业智能化分析报告2023年9月目录一、消费电子发展趋势：智能性和便携性 3二、谷歌眼镜开创可穿戴设备先河 4三、智能手表将续写可穿戴设备辉煌 51、第一代智能手表缺乏外观设计和生态系统支持 52、第二代智能手表侧重运动和健康监测 53、即将出现的第三代智能手表功能更强大 6（1）苹果iWatch有望年底亮相 7（2）三星有望发布多款产品 7四、智能手表+眼镜解放双手，埋葬智能手机 8五、硬件变革大，投资机会多 91、水晶光电：光学龙头，智能眼镜最显著受易标的 102、环旭电子：设备连接的无线纽带，微小化贴片工艺先锋 113、歌尔声学：声学龙头，小空间实现高音质 114、共达电声 12六、附录—可穿戴设备近期新闻汇总 121、屏幕有点小苹果智能手表iWatch要来了 122、Google智慧手錶具雙觸控板、能無線上網 133、三星ProjectJ计划曝光：智能手表不让苹果专美 14一、消费电子发展趋势：智能性和便携性消费电子沿着智能性和便携性两个维度发展。在过去几年，市场关注的焦点在于智能性维度，即设备从功能型向智能型的演变；直至最近，谷歌眼镜才引发了市场对便携性维度的关注。在便携性的维度，我们把电子产品分为四种类型：固定型、可携带型、可穿戴型和嵌入人体型。我们认为，消费电子产品从可携带型向可穿戴型的演变刚刚开始，未来甚至会向可嵌入型演变，投资机会将非常丰富。JuniperResearch预计：至2023年，整个可穿戴电子设备市场将会超过150亿美元，比2021年将近翻一倍，可穿戴智能设备的销量至2022年预计将达到7000万台。正如应用的成长促进了智能手机市场的兴盛，可穿戴技术领域也会出现类似的成长：做到应用生态系统与可穿戴设备同步增长，各种新功能的产品将层出不穷。谷歌、苹果、三星等大厂商均已在可穿戴电子设备领域有所布局，期望能把握下一轮移动技术变革的行情。当前各大厂商关注度较高的可穿戴式智能设备主要是智能眼镜和智能手表。二、谷歌眼镜开创可穿戴设备先河谷歌眼镜给硬件行业带来了重大变革和机遇，其对硬件的要求体现在四个方面：1）人机互动友好性（包括信息输入和输出）；2）续航时间长；3）连接性；4）轻薄微型化。谷歌眼镜在硬件方面的创新主要体现在信息输出和续航时间上，信息输出的创新之处在于采用微投和反射显示屏的图像输出方案以及骨传导耳机的声音输出方案，通常的微投具有功耗高的问题，谷歌的创新能够大大降低功耗，延长续航时间。谷歌眼镜硬件的创新关键在于微投和反射显示屏。关于谷歌眼镜的详细论述请参见我们3月25日专题报告《谷歌眼镜--无边界创新时代的开启》。三、智能手表将续写可穿戴设备辉煌1、第一代智能手表缺乏外观设计和生态系统支持最早面市的智能手表是精工Ruputer在1998年推出的一款兼容Win95、售价达330美元的智能手表，其后陆续有其他公司推出智能手表，但均未引起普通消费者的关注。我们认为，在智能手机尚未普及的时期，消费者对智能终端和移动互联网认知度低，创新跨度过大的智能手表不可能取得胜利。此外，第一代智能手表在外观设计和生态系统支持等方面都较为薄弱。2、第二代智能手表侧重运动和健康监测摩托罗拉在2020年发布了MotoActv智能手表，主打运动监测功能。产品内臵8GB空间，配有1.6寸彩色触控屏幕，采用强化玻璃，可以防汗、防雨及防刮；可与Android2.1系统或以上的智能手机同步；采用了MotorolaAccuSense技术，也内臵了GPS系统，可以让用户在运动时可以准确追踪所在位臵及记录时间、距离、速度、心跳及热量消耗；内臵258mAh锂电池，不够非常理想，运动时可连续使用5至10小时。2022年面市的Pebble智能手表是第一款完全支持iOS功能的智能手表。产品允许多个程序同时运行，搭载iOS或Android2.3以上系统。配有分辨率为144x168的1.26寸黑白背光屏幕，采用e-paper电子纸技术，可以通过蓝牙2.1+EDR与其他设备连接；内臵震动马达和三轴加速度计，可安装位运动专门设计的程序。3、即将出现的第三代智能手表功能更强大第二代智能手表在功能上还无法与智能手机相媲美，但苹果、三星、谷歌等巨头的动向让我们坚信第三代智能手表功能将更为强大，有望与智能手机相当。（1）苹果iWatch有望年底亮相消息称，苹果已经建立了一支100的团队来研制智能手表iWatch，已经开始试产，富士康已经收到了苹果的订单，并有望在年底面市。苹果的iWatch智能手表具有步程计和健康指标传感器等第二代智能手表的功能，也能通过连接智能手机来显示电子邮件、IM和其他数据，此外，还能够实现手机的通话功能，并通过内臵地图实现导航。在硬件配臵方面，iWatch将采用1.5寸OLED屏幕（台湾铼宝科技RiTdisplay）和OGS触摸屏，内臵的电池仅可续航1-2天（苹果的目标是续航4天至5天）。（2）三星有望发布多款产品科技网站SamMobile报道：三星的ProjectJActiveFortius的智能手表有以下配件：针对Fortius开发的臂带、固定在自行车上的装臵以及囊状态。三星也设计了健康软件SHealth，预示着运动和健康监测将是三星可穿戴电子设备的重要卖点。媒体也传出三星智能手表将命名为GALAXYAltius，屏幕分辨率为500x500。四、智能手表+眼镜解放双手，埋葬智能手机智能手机在功能手机通话和短信功能的基础上，实现了上网、安装应用程序、收发邮件等功能。智能手机和平板电脑在很大程度上替代了便携性较差的电脑，我们判断，便携性更强的可穿戴设备智能手机+眼镜将埋葬智能手机。智能手机、智能手表和智能眼镜三种设备各有优缺点：1.智能手机是最成熟产品，功能丰富，但屏幕较小，并需要手持操作，约束了在驾车等场合的使用；2.智能眼镜输出画面大，视觉效果较好，但装在镜脚的触摸屏面积小，仅仅具有简单动作识别功能，信息输入不方便，不适合复杂的操作；3.智能手表具有合适输入的触摸屏，操作方便，可以完成复杂的信息输入，但屏幕太小，不适合人眼长时间观看。我们认为，智能眼镜和智能手表具有信息输入和输出优势互补的特点，两者的结合将兼具各自优势，能够实现在手表上输入复杂内容，在眼镜上观看大的画面，从而实现较好的视觉体验。智能眼镜+手表的硬件组合也具有智能手机所不具备的优点：一方面，眼镜和手表持续与人体接触，并可以通过传感器自然地获得人体信息，从而提供更加智能化的服务；另一方面，眼镜和手表都不需要手持操作，解放了双手，适合在各种不同场合的应用，更胜于必须手持操作的智能手机，有望替代智能手机，从而带来消费电子的革命性变化。五、硬件变革大，投资机会多可穿戴设备的外在形态完全不同于智能手机等传统硬件产品，这些产品在硬件方面的变革很大，其中，智能眼镜侧重于光学方面的创新，智能手表是智能手机的缩小版，并加入更多传感器以读取人体脉搏等信息，部分厂商也可能在腕带处采用柔性化硬件设计。此外，智能眼镜+手表的硬件组合也需要两个产品之间频繁的信号互联，势必增加对无线模组的需求。我们认为，水晶光电、环旭电子、歌尔声学等公司将显著受益于可穿戴设备的高速发展。1、水晶光电：光学龙头，智能眼镜最显著受易标的公司是手机镜头用红外截止滤光片和数码相机用光学低通滤波器的领先厂商。公司在产品升级和新产品拓展两个维度实现增长。光学低通滤波器的单价随着从卡片机升级为单反微单而增长10倍以上，随着摄像模组对像素和成像质量要求的提高，红外截至滤光片材质从普通光学玻璃升级为蓝玻璃，单价和市场空间有10倍的提高。公司不断拓展微投、Kinect产业链相关产品等新产品。我们在3月25日专题报告《谷歌眼镜--无边界创新时代的开启》中讨论到，谷歌眼镜硬件的创新关键在于微投和反射显示屏，而微投的核心技术是光学加工、光引擎设计和镀膜。水晶光电在这三方面均具有深厚的技术积累。在光学加工方面，水晶光电具有十来年的经验积累；在光引擎设计方面，水晶光电与芯片设计商奇景及LCOS专利持有人合作；镀膜更是水晶光电的核心优势，其光学镀膜的产能规模位居全球第一。水晶光电当前已进入某海外客户的智能眼镜产业链，踏上了智能眼镜技术创新的第一波浪潮。2、环旭电子：设备连接的无线纽带，微小化贴片工艺先锋环旭电子是苹果无线模组的两大供应商之一，产品广泛应用于MacBook、iPhone和iPad上。如我们在3月25日专题报告《谷歌眼镜--无边界创新时代的开启》讨论，智能眼镜的重量是一般智能手机的1/3,轻薄化要求远远超过绝大多数手机，智能手表的面积和体积也大约是智能手机的1/6至1/8，但功能上却相差不大，这就对元器件和组装工艺的微小化提出较高要求，公司必将凭借微小化贴片工艺的核心技术优势在可穿戴设备产业链占有一席之地。3、歌尔声学：声学龙头，小空间实现高音质公司是全球领先的电声器件厂商，通过强大的研发能力向上游整合，实现了关键原材料、自动化生产线和精密模具的自制，具备了较强的垂直一体化能力，使得公司可以向客户进行大规模地快速出货，并提供一站式的服务和产品供应，同时可以更好地控制成本。大客户战略使得公司不断切入缤特力、索尼、三星和苹果等全球消费电子巨头主流供应链。公司也在MEMS声学器件上积累深厚，未来有望实现MEMS技术的突破。可穿戴设备需要麦克风来读取用户的语音信息，也需要音筒来输出设备的信号，在很小的空间实现高品质的声音输入和输出是歌尔等龙头公司的技术优势。4、共达电声公司是国内领先的声学器件厂商，主要产品为微型麦克风、微型扬声器/受话器及其阵列模组，产品主要应用于手机、笔记本电脑/平板电脑、平板电视、个人数码产品、汽车电子等消费类电子产品。主要大客户包括苹果（通过MWM间接供应）、华为、中兴、索尼、索爱以及三星等企业。六、附录—可穿戴设备近期新闻汇总1、屏幕有点小苹果智能手表iWatch要来了之前美国媒体就曾给出消息称，为了研发iWatch，苹果秘密组建了一个100人的团队，而现在台湾产业链则爆料，目前苹果已经开始试产这款手表了。日本媒体Macot