我国国际收支动态关系的实证研究

我国国际收支动态关系的实证研究

国际收入和支出是经济发展的主要外部目标之一，中国也不例外。20世纪70年代末以来,随着我国对外开放政策的逐步推进,我国与世界经济的联系日益加深。同时,由于我国外贸体制的不断改革和完善以及政府积极采取的引进外资的政策,国际收支状况一直表现出良好态势,绝大多数年份经常项目和资本项目都保持顺差,外汇储备十分充裕。但是我们也应该思考以下问题:①从经济学角度看,我国经常项目和资本项目双顺差是非均衡的,与两个项目相互弥补的教科书常识不符,为什么会发生这种状况?它的可持续性如何?②持续双顺差积累的巨额外汇储备通过中央银行的外汇占款渠道增加国内基础货币,使得中央银行国内货币控制部分失效,此时政府应该重点调节经常项目还是资本项目来应对这种货币失控?基于以上问题的存在,本文将着重检验我国经常项目和资本项目之间的动态关系,以确定政策实施重点。一、资本项目在中国投资关于经常项目与资本项目之间的关系,理论上一般教科书认为在一个项目中出现赤字或盈余,必然伴随着另一个项目的盈余或赤字,这可以用宏观经济中的投资储蓄等式来解释。在封闭经济中,国内投资必然等于国内储蓄,但在开放经济中,由于国际资本可以跨国流动,这种关系发生了变化,国内投资可以来自于国外储蓄,而国内储蓄也可用于国外投资(曼昆,2001)。首先考虑如果一个国家存在经常项目赤字,这实际上反映了国内投资大于储蓄,即资金的需求大于供给,此时利率水平上升,国外资本流入本国,资本项目出现盈余;反之,当一个国家存在经常项目盈余,则资本项目出现赤字。其次考虑一个国家经常项目处于平衡状态,基于某种原因发生了大规模资本内流,则可能引致经常项目赤字,因为大量资本内流后,国内的投资和消费有可能上升,从而导致进口增加,或者是外国在本国投资收益增加,或者是由本国实际汇率上升而导致出口减少,这些都会引起经常项目赤字;当资本外流时,情况则又可能会相反。这说明了资本项目的变化也会反过来影响经常项目。上述分析只是揭示了两个项目之间的简单联系,如果考虑到国际资本流动程度、一国经济状况、汇率制度以及应对政策等等因素时,这种关系将会变得非常复杂。由于资本流动程度高低是讨论任何一个国家外部均衡问题的基本前提,我们按国际资本流动程度的高低来分别讨论一国两个项目之间可能存在的关系。1.从浮动汇率制度角度分析,主要有以下(1)在固定汇率制度下,一国经常项目赤字会导致国际储备的下降,如果中央银行不实施冲销干预(冲销干预即央行以国内资产的扩张抵消外汇资产的下降以保持基础货币基本不变),则货币供给紧缩,利率上升,吸引外资流入,资本项目盈余增加;如果中央银行实施冲销干预,人们基于中央银行外汇储备的减少产生一个贬值预期,会加速资本外逃,经常项目赤字会使得资本项目赤字增加。(2)在浮动汇率制度下,经常项目赤字从而外汇储备下降,会导致货币贬值,出口增加而进口减少,经常项目与资本项目之间的关系弱化。但不管采取何种汇率制度,如果一国实行资本控制或国家风险很高时,资本流入会很少,国内消费和投资的紧缩会使得经常项目赤字下降,这时资本项目和经常项目之间关系也不大。2.经常项目与资本项目的关系(1)在固定汇率制度下,资本大量内流时,冲销干预会提高国内利率,资本进一步内流,这时两个项目之间的关系不是非常明显。如果不采取冲销干预或冲销不完全,则基础货币增加,国内利率下降、消费和投资上升,同时国内价格水平上涨导致实际汇率升值,本国产品国际竞争力下降,还有外国投资收益汇出增加等等,经常项目会恶化。(2)在浮动汇率下,资本内流会引起名义汇率升值从而实际汇率升值,国际竞争力下降,经常项目恶化。由此可见,在考虑到以上所述因素后,两个项目之间的关系很难直接判断,这就增加了一国维持外部平衡的难度,因而实证检验就变得非常重要,有不少学者对此进行了验证。Fry等(1995)运用格兰杰因果关系检验的方法,对46个国家资本项目和经常项目之间的关系进行了实证分析,发现四种可能的情况都存在。即资本项目是经常项目的原因、经常项目是资本项目的原因、双向因果关系和无因果关系,验证了两者之间关系复杂性的分析。另外,Fry还发现,直接投资占资本流入总量比例较高时,会减少资本项目是经常项目原因的可能性;一国高的经济增长率和高的私人部门信用对GNP的比率增加了经常项目引起资本项目的可能性,说明一国的经济增长和国内金融发展较快会吸引外资的流入;实施资本控制会减少经常项目是资本项目原因的可能性,资本控制使得国际资本尤其是短期资本对本国影响有限。Chorng-Huey等(1998)用格兰杰因果检验方法和脉冲反应函数方法,对阿根廷、墨西哥、菲律宾和泰国四个新兴市场国家进行了实证分析,他们所选国家的共同特征是80年代末90年代初都出现了大规模资本内流、经常项目波动较大,而且在资本大量内流后都出现经常项目赤字增加的情形。因果检验结果表明,资本大量内流前经常项目是资本项目的原因,而资本大量内流后倾向于资本项目是经常项目的原因,实际汇率升值导致经常项目恶化。他们用脉冲反应函数刻画了资本项目冲击对经常项目的动态影响,发现阿根廷和墨西哥经受冲击后经常项目赤字时间更长,原因是这两个国家实际汇率升值更剧烈,他们建议在资本全球化背景下的外部政策重点应放在资本项目上。Calvo等(1996)也认为资本内流会恶化经常项目,如巴西和智利在大量资本内流前经常项目还是盈余的,随后却变成了赤字,主要原因是资本内流后投资和消费增加。鉴于实际汇率在经常项目与资本项目关系中扮演的角色,许多学者都就资本内流与实际汇率之间的关系进行实证检验。虽然大多支持资本内流是实际汇率升值的原因,但不意味着明显升值。Edwards(1998)对拉美七国资本内流和实际汇率之间的关系进行了检验,虽然发现七国中有六国前者是后者的原因,但实际影响并不大,他们认为除了数据原因外,各国政府的冲销操作政策和资本控制措施缓解了实际汇率升值压力。综上所述,经常项目和资本项目之间的关系虽然比较复杂,但在资本全球化背景下,尤其是大量资本流入发展中国家,更倾向于资本项目引起经常项目的变化,但也不排除一些国家为经常项目赤字融资。国内就我国资本项目与经常项目关系的实际研究较少,且一般是先验地认定两者的因果关系。因此本文的研究价值有两点:一是根据Chorng-Huey等的观点一国外部政策必须在理解两个项目动态关系的基础上实施,否则抓不住政策重点;二是虽然我国存在大量资本流入,但不同于前面所述资本流入引起经常项目赤字,而是表现为“双盈余”,这种非均衡状态是不是特定经济环境的产物?二、变量统计学分析我国经常项目和资本项目的数据从1982年才有正式的统计数据,1978～1981年为加总数据,而且两者的数额都相对较小,因此我们采用1982～2002年的经常项目和资本项目数据。本文其他涉及的数据来源于有关年份的《中国统计年鉴》和《中国对外经济统计年鉴》,以及IMF的《国际金融统计》(某些变量1982年的数据暂缺)。本文在计量检验时,对所有数据取水平值,因为原始数据可正可负。本文主要采用格兰杰因果检验方法和脉冲反应函数方法。分析步骤如下:(1)时间序列变量的平稳性检验。考虑到格兰杰因果检验要求所使用的时间序列变量是平稳的。因此我们首先对变量进行平稳性检验,所采用的方法是ADF检验和PP检验。(2)协整关系检验。如果变量是非平稳的,但为同阶单整,我们对两个变量进行协整关系检验,以确定它们之间的长期关系。(3)格兰杰因果关系检验。如果两个变量之间无长期协整关系,则对变量的差分进行格兰杰因果检验以确定短期因果关系,如果两者存在协整关系,我们建立一个误差纠正模型,在误差纠正模型框架下进行格兰杰因果检验。(4)脉冲反应函数分析。因果关系只能说明两个变量之间的影响方向,并不能说明一个变量在遭受特定冲击后的动态行为,为此我们运用脉冲反应函数来描述这种动态行为。三、盈余规模与对外投资收益1982～2002年的21年间,我国国际收支绝大多数年份为顺差,具体到两个一级账户看(见图1),经常项目有17年保持顺差,只有4年为赤字,基本上保持了经常项目盈余,但从近年的变化趋势看,自1997年快速增长后增速放慢,甚至呈500下降趋势,只有2002年出现一个明显的增长。从资本项目看,同样也是17年保持盈余,只有4年赤字。从变化趋势看,1993年后我国资本项目盈余大幅增加,但1998～2000年盈余较小,到2001年又恢复到较高水平。综合两个项目看,1990年之前波动性较小,而1990年之后波动性都加大,但两者的变化不具有同步性,这意味着两者之间可能存在着某种联系,但这种联系又是以时序上的先后为条件的。在二级账户上我们主要考虑外资流入的构成和外资投资收益两个内容。先看我国外资流入构成(见图2),由于我国一直实行严格的资本控制政策,因此外资流入以对外借款(主要是政府和政府担保借款)和直接投资为主,在1992年之前对外借款所占比例较大,而1992年之后外国直接投资大幅增长,成为外资流入的主要方式,与之相对照的是1992年之后大多数年份出现了相当大的经常项目盈余。再看外资投资收益,在1992年之前投资收益的贷方总体上大于借方,即外国投资收益小于我国对外投资收益。1992年之后随着外资流入规模的增加,外资投资收益急剧上升,使得我国经常项目的投资收益余额为负,而且数额越来越大,反映了外资流入后所取得收益情况,当然有一定的滞后(见图3)。四、测量试验和结果分析1.经济变量时间序列及adf检验由于经济变量时间序列往往是非平稳的,检验结果容易出现“伪回归”,因此首先对经济变量时间序列进行单位根检验,对CA、KA及其一阶差分dCA和dKA进行ADF检验的结果见表1。检验结果表明,CA和KA都是非平稳的,而dCA和dKA都是平稳的,即CA和KA都是一阶单整的。2.计量偏差检验检验一阶单整变量之间是否存在协整关系的常用方法是恩格尔一格兰杰两步法和约翰逊等提出的JJ检验法,但前者在处理有限样本时的估计具有偏差,本文采用JJ检验法,对CA和KA进行协整检验,变量滞后期数根据AIC准则确定,滞后期数为3,检验结果见表2。检验结果表明,在5%的显著水平上变量CA和KA存在长期协整关系。3.误差修正模型由于CA和KA之间存在协整关系,我们可以建立一个误差纠正模型,在误差纠正模型框架下进行格兰杰因果检验,误差纠正模型构建如下:其中,X0为常数项;n为滞后期数,根据AIC确定;ECt-1为上一期变量偏离均衡水平的误差项,等于协整回归所得残差,称为误差修正项;ut为随机扰动项。误差纠正模型建立以后,我们用F—统计量检验H0:α2i=0,用t—统计量检验H0:α3=0。如果KA的系数α2i在统计上具有显著性,则代表KA是CA的短期恩格尔原因;如果ECt-1的系数在统计上具有显著性,则代表KA是CA的长期恩格尔原因。同样我们可以建立另一个误差修正模型来检验CA是否为KA的恩格尔原因,模型为:格兰杰因果检验结果见表3。检验结果表明,在短期和长期中CA和KA都互为因果关系,说明在我国经常项目和资本项目之间关系比较复杂。4.般脉冲反应脉冲反应函数刻画了在扰动项上加一个标准差冲击,对于内生变量当前值和未来值所带来的影响及扰动项对某一变量的冲击影响,通过VaR模型的动态结构传导给其他所有变量。脉冲反应函数的结果对内生变量的排序十分敏感,由于CA和KA互为因果关系,我们采取一般脉冲反应(GeneralizedImpulseResponse)作为回避正交化反应对变量顺序依赖性的方法,一般脉冲反应不随变量顺序变化,它是惟一的,而且全面考虑了在不同冲击间观察到的相关性的历史模式(米尔斯,2002)。由于协整检验已证明CA和KA之间存在协整关系,我们利用前面的VaR模型进行脉冲反应函数分析(见图4)。分析结果表明,正向资本项目冲击在短期会使经常项目恶化,但稍长一段时间会使得经常项目改善,而在长期这种积极效应逐渐减少;正向的经常项目冲击在短期会使净资本流入减少,稍长时间则会使资本净内流增加,在长期这种效应也会逐渐减少。5.外国直接投资的同时,也会对我国实际汇率的影响(1)经常项目变动对资本项目的影响。根据前面的分析,经常项目发生变动时,一般会造成资本项目的反向变化,如很多国家都曾通过外债借入和促进资本内流政策来弥补经常项目赤字,经常项目改善时这种需求就会减弱。而我国经常项目对资本项目的影响机制有了明显变化,从实证分析结果可以看出:最初,正向的经常项目变化会引起净资本内流的减少,因为经常项目盈余时,我国向外国的借款减少,由图2中对外借款占外资流入的比例下降可看出这种趋势;从稍长一段时间看,由于经常项目盈余实际上是该国产品国际竞争力较强的表现,我国劳动密集型产品在国际市场上的竞争优势吸引了大量外国直接投资,使得净资本流入增加;从长期来看,经常项目持续盈余以及外国投资不断增加会使得实际汇率升值、国际贸易摩擦增加,外资流入随之下降。(2)资本项目变化对经常项目的影响。一般说来,资本流入增加会引起实际汇率上升和外资投资收益增加,从而恶化经常项目,而在我国影响机制也发生了变化。短期内,由于我国外资流入中外国直接投资比例较高,而外国直接投资中很大一部分是以机器设备等实物投资实现的,而且外资企业原材料、中间产品等进口数量较大,这都表现为经常项目的恶化。而从较长时间看,外国直接投资会对我国出口贸易有很大促进作用:一是直接效应,外商结合我国的资源、劳动力优势与其自身的先进管理经验和国际销售网络,在出口中占据相当大的份额。二是间接效应,外国企业对我国企业的“溢出效应”增强了我国企业的出口竞争力(ZhangandSong,2000)。另外从资本流入对实际汇率的影响来看,我国实际汇率并未因大规模资本流入而大幅升值,主要原因有两个:一是严格的资本管制政策,流入资本中外国直接投资比例较大,对我国生产率水平的提高有促进作用,部分缓解了实际汇率升值的压力;二是采取固定汇率制度,早期的持续贬值使得实际汇率也随之贬值,而1994年以后的管理浮动汇率制度(实际上基本固定)期间,中央银行又采取冲销操作政策使得基础货币的增长被抵消,实际汇率基本稳定(见图5、图6)。从长期来看,资本流入以及经常项目盈余所带来巨额外汇储备会转化为人民币升值的压力和国内通货膨胀的压力从而导致实际汇率上升,丧失产品国际竞争力,同时,外国投资收益不断增加也会恶化经常项目。五、研究结果给我国外部政策的启示本文针对我国国际收支双盈余的现象,对两个项目之间的动态关系进行了实证检验,并进行了解释,主