资产评估学 课件 第8章 企业价值评估

第八章企业价值评估目录企业与企业价值企业价值评估概念、范围与评估程序收益法的应用形式和收益额的估算收益期、折现率及收益法的适用性、局限性资产基础法企业价值评估的市场法

企业与企业价值

一、企业及企业价值（一）企业及其特点从资产评估角度看，企业是以盈利为目的，由各种要素资产组成并具有持续经营能力的相对完整的系统整体。企业的特点：盈利性、整体性、持续经营性。

企业与企业价值（二）企业价值的含义传统意义上，企业价值是指构成企业的各项资产的现值之和，反映企业的整体实力和竞争力。目前，定义企业价值为反映企业未来盈利能力的未来现金流量的现值。

企业与企业价值二、企业价值的形态1.账面价值账面价值（账面净值）是指按照会计核算的原理和方法反映计量的企业价值。《国际评估准则》指出，企业的账面价值，是企业资产负债表上体现的企业全部资产（扣除折旧、损耗和摊销）与企业全部负债之间的差额，与账面净值和股东权益是同义的。

企业与企业价值2.内在价值公司的内在价值是指公司自身所具有的价值，它是一种客观存在，是由企业内在的品质所决定的。

企业与企业价值3.市场价值广义的市场价值指的是市场条件下价值的统称。财务学领域中的市场价值一般描述为股权权益的市场价值加上企业的债务价值。

企业价值评估概念、范围与评估程序一、企业价值评估2018年《资产评估执业准则-企业价值》:第二条本准则所称企业价值评估，是指资产评估机构及其资产评估专业人员遵守相关法律、行政法规和资产评估准则，根据委托对在评估基准日特定目的下的企业整体价值、股东全部权益价值或者股东部分权益价值等进行评定和估算，并出具资产评估报告的专业服务行为。

企业价值评估概念、范围与评估程序

三种企业价值评估对象：（1）企业整体价值（2）股东全部权益价值（3）股东部分权益价值

企业价值评估的概念、范围与评估程序

二、企业价值评估的范围（一）企业价值评估的一般范围—企业的全部资产企业产权主体自身占用及经营的部分，企业产权权利所能控制的部分，如全资子公司、控股子公司以及非控股子公司中的投资部分。

企业价值评估的概念、范围与评估程序

（二）企业价值评估的具体范围-有效资产企业价值及其高低取决于企业的获利能力，而企业的获利能力是有效资产共同作用的结果。

企业价值评估的概念、范围与评估程序在界定企业价值评估范围时应注意的问题：1.难以界定产权或产权纠纷的资产作为“待定资产”，暂不作为评估范围；2.若存在生产能力闲置或浪费，以及某些局部资产的功能与整体企业的总体功能不一致，并且可以分离，按照效用原则提醒委托方进行资产重组，重新界定评估范围；3.资产重组是形成和界定企业价值评估具体范围的重要路径。

第二节

企业价值评估的概念、范围与评估程序三、企业价值评估的程序（一）明确评估目的和评估基准日（二）明确评估对象（三）制定详尽的评估工作计划（四）资料的归纳、分析和整理（五）选择合适的评估方法，评估企业价值（六）讨论和纠正评估值（七）产生结论，完成资产评估报告

收益法的应用形式和收益额的估算

一、收益法应用形式收益法最基本的形式：式中：V为企业价值评估值

Rt为未来第t期的预期收益额

r为折现率

t为收益预测年期

n为收益期限

收益法的应用形式和收益额的估算

年金资本化法分段法

收益法的应用形式和收益额的估算

二、收益额及其估算（一）收益额含义会计收益与经济收益受制于现行会计原则的会计计量是“观念收益”，在一定程度上偏离了“真实收益”。经济收益力图计量实际收益而非名义收益，是以现行价值或公允价值为基础的。

收益法的应用形式和收益额的估算

现金流量与净利润的差异

1.质的不同(权责发生制VS收付实现制）2.量的不同（影响两者差异的因素：净资本性支出、存货的周转、应收应付款的存在、其他额外资金流动）3.两者的相互关联

（1）净利润是预计未来现金流量的基础

（2）现金流与净利润的差异，可揭示净利润品质的好坏，净利润易操纵，现金流量不易操纵

收益法的应用形式和收益额的估算

企业现金流量最一般的形式为企业自由现金流量。自由现金流量的所谓自由即体现为管理当局可以在不影响企业持续增长的前提下，将这部分现金流量自由地分派给企业的所有的索偿权持有人，包括短期、长期债权以及股权持有人等。

收益法的应用形式和收益额的估算

企业自由现金流量＝息税前利润×（1－税率）＋折旧－资本性支出－追加营运资本股权自由现金流量＝净利润＋折旧－资本性支出－营运资本追加额－债务本金偿还＋新发行债务

收益法的应用形式和收益额的估算

（二）收益额的预测折现现金流模型存在的问题之一是预测现金流的困难。实际上，除非相关的行业具有相当稳定的、可预测的现金流，否则必须承认这是估价过程中最困难、最易出错的部分。

虽然贴现现金流方法是一个较好的方法，但是必须记住：一个好的估价取决于所作的现金流预测或者利润预测的质量。

——[英]艾伦·格雷戈里

《公司战略性估价》

收益法的应用形式和收益额的估算

收益额预测由谁进行存在三种观点：收益额的预测应由资产评估专业人员完成；收益额的预测应由企业管理层完成；收益额的预测由企业管理层进行，资产评估专业人员人员通过相关分析、判断和验证，以确保预测的合理性

收益法的应用形式和收益额的估算

收益预测需要研究的问题1．收益额预测与历史数据的使用

收益法中，收益额不是历史数据，也不是现实数据，而是未来数据，需要通过预测来获得。预测往往是建立在对过去数据、资料分析的基础上完成的，这就需要研究历史数据的使用问题。

收益法的应用形式和收益额的估算

2.收益预测的假设

收益预测中科学地利用假设，是评估专业人员的一项重要技能。假设是指依据有限事实对某一事物做出的合乎逻辑的判断。预测假设越科学合理，预测的可靠性就越高，反之，预测的可靠性就越低。但假设不是简单地，随意地进行的，不能够无限制地假设。

收益法的应用形式和收益额的估算

3.注意把握收益额预测中各指标的匹配关系要坚持现实和未来相结合、客观性和预测性相结合的原则，公司收益的内容是包括多方面的，无论是营业收益还是投资收益或其他收益等，一定要把握收入与成本、规模与收益相匹配的原则。

收益法的应用形式和收益额的估算

收益预测的方法综合调整法以企业收益现状为基础，考虑影响企业未来收益的各种因素的预期影响，对收益进行调整以确定近期收益的方法。预期年收益=当前正常年收益+∑预期有利因素增加收益额-∑预期不利因素减少收益额产品周期法根据企业主导产品寿命周期的特点来评估企业收益的增减变化趋势。统计法:时间序列法和回归分析法

收益期、折现率及收益法的适用性、局限性

一、收益期《资产评估执业准则—企业价值》第二十四条：资产评估专业人员应当按照法律、行政法规规定、以及被评估单位企业性质、企业类型、所在行业现状与发展前景、协议与章程约定、经营状况、资产特点和资源条件等，恰当确定收益期。

收益期、折现率及收益法的适用性、局限性

二、折现率的估算常用的方法有资本资产定价模型、加权平均资本成本模型和风险累加法。

收益期、折现率及收益法的适用性、局限性

1．资本资产定价模型(CAPM)Re=Rf+β[E(Rm)-Rf]其中：Re

：权益资本成本

Rf

：无风险报酬率

β：权益的系统风险系数

E（Rm)-Rf：风险溢价

收益期、折现率及收益法的适用性、局限性

无风险报酬率无风险报酬率一般以国债收益率进行衡量；国债收益率存在短期、中期和长期期限的区别，评估师应当结合预测期限，合理选择国债收益期限；不同国家的国债收益率可能不同，无风险收益率应根据现金流的货币种类选择相应政府发行的国债；

收益期、折现率及收益法的适用性、局限性

贝塔系数贝塔β系数是是一种风险指数，用来衡量个别股票或投资组合相对于整个股市的价格波动情况。

第三节

企业价值评估的收益法

在确定贴现率的过程中，评估师也需要考虑非系统风险（公司特有的风险）；在采用资本资产定价模型（CAPM）计算预期回报率的溢价时，还要加入额外要求的回报率（来自非系统风险）。

收益期、折现率及收益法的适用性、局限性

2.加权平均资本成本其中：Ki为各类融资资本成本；Wi为各类融资占总融资的比重WACC=E/(D+E)×Ke+D/(D+E)×(1－T)×Kd其中：Ke：权益资本成本；

Kd

：债务资本成本；

D、E：被估企业的债务总额、权益总额；

T

：所得税率。WACC=∑ki*Wi

收益期、折现率及收益法的适用性、局限性

3.风险累加法R=Rf+Rr式中：R：折现率；

Rf：无风险报酬率；

Rr：风险报酬率。风险报酬率=行业风险报酬率+经营风险报酬率+财务风险报酬率+其他风险报酬率

收益期、折现率及收益法的适用性、局限性

折现率选择的原则折现率的选择应遵循“配比原则”。

现金流量应按与之相适应的折现率来贴现。股权现金流量应按股权成本来折现，总资本现金流量应按加权平均资本成本来折现，名义现金流量应按名义折现率折现。真实现金流量应按真实折现率折现，税后现金流量应按税后折现率折现，税前现金流量应按税前折现率折现。现金流量与折现率的不配比会导致严重的低估或高估。

收益期、折现率及收益法的适用性、局限性

三、企业价值评估中收益法的适用性和局限性折现现金流量法是收益法中最典型的形式。我们以折现现金流量法为例说明收益法的适用性和局限性。折现现金流量法是以预期的现金流量和折现率为基础的。考虑到获取这些信息的难易程度，最适合用这个方法来评估的资产（公司）是：公司目前的现金流量是正的，而将来一段时间的现金流量和现金流量风险也能可靠的估计，并且可以根据风险得出现金流量的折现率。

收益期、折现率及收益法的适用性、局限性

几种常见的不太适用收益法或者要适当修正的情形：1.处于困境中的公司2.周期性公司3.拥有闲置资产的公司4.拥有专利或者产品期权的公司5.资产重组过程中的公司6.被收购中的公司7.非上市公司

企业价值评估的资产基础法一、资产基础法（一）资产基础法及其适用性资产基础法（AssetBasedApproach）在我国也称为成本法、重置成本法和成本加和法，是指采用一种或一种以上的基于企业的资产价值的评估方法，确定企业、企业所有者权益或企业证券价值的一种评估方法。资产基础法是以资产负债表为导向的评估方法。企业资产负债表本来就是体现其（一定定义下的）现行价值，而资产基础法将涉及未入账的有形资产、无形资产和负债的确定和评估，同时也对已计入资产负债表中的资产和负债进行重估。

企业价值评估的资产基础法

从资产基础法本身分析，其优点表现在以下几个方面：资产基础法的评估结果是以惯用的资产负债表的形式表示的。这种形式对于熟悉财务报表的人来说是非常适合和容易把握的。资产基础法在评估过程中，分别每一种资产估算其价值，将每一种资产对企业价值的贡献全面地反映出来。资产基础法对于企业购买者和出售者双方在谈判中是有用的。

企业价值评估的资产基础法

这种方法对于作为诉讼依据和争议解决是有用的。由于分别确定了企业中各单项资产的单独价值，因此很容易衡量某一项资产价值对企业价值的影响程度。这种方法能够应用于企业解体时股东或合伙人争议中的资产的分配或某一重大资产分割纠纷中的资产分割。这种方法获得的评估结果便于进行账务处理。

企业价值评估的资产基础法

资产基础法的局限性：资产基础法是从投入角度评估企业价值；企业作为资产有机体，其资产构成是复杂的，现代会计理论并没有真正地反映企业资产的全部。

企业价值评估的资产基础法（二）资产基础法的应用采用资产基础法评估整体企业价值，首先应明确企业资产评估的范围，此外，还应明确企业价值的内涵，即是企业总资产价值还是净资产价值或其他。如要评估净资产价值，还需对负债进行审核评估。

企业价值评估的资产基础法

1．明确评估对象，界定资产范围。企业价值评估时，应当考虑被评估企业所拥有的全部有形资产、无形资产以及应当承担的负债。

企业价值评估的资产基础法

2．应在分别就企业资产进行分类、清查的基础上，采取相应方法进行评估。资产基础法应用中，企业价值是由组成企业的资产价值决定的。因此，必须研究每一项资产的评估方法。

企业价值评估的资产基础法

3.对外投资是企业资产的构成内容，如对外投资占被投资企业股权比例很高时，应对被投资企业进行评估，然后确定对外投资价值。

4.根据资产重组方案，有些资产，如土地使用权、商标权等作为租赁或许可使用的资产，评估人员仍要对土地使用权和商标权进行评估，并评估出其租金或许可使用费标准。

企业价值评估的资产基础法

5．需要确定企业净资产评估值时，还应对负债进行评估处理。负债的评估以是否存在实际债权人为评估基础。评估过程中，基本上是按审计准则和方法对账面值核实后确定评估值。

企业价值评估的资产基础法

资产基础法应用中注意的问题：正确处理账面资产与评估资产的关系处理好价值类型和评估方法使用问题单项资产价值应置于企业价值整体中予以考虑

企业价值评估的市场法一、企业价值评估市场法概述《资产评估执业准则—企业价值》的定义：企业价值评估的市场法，是指将评估对象与可比上市公司或者可比交易案例进行比较，确定评估对象价值的评估方法。

企业价值评估的市场法企业相同或相似的概念：功效相同：经营产品或提供服务相同或相似；能力相当：经营业绩和规模相当；发展趋势相似：未来成长性相同或相似。

企业价值评估的市场法二、上市公司比较法1.可比公司的选择标准：有一定时间的上市交易历史（一般认为不少于24个月）并且近期股票价格没有异动；相同或相似行业、主营业务相同或相似，并且从事该业务的时间不少于24个月；

企业价值评估的市场法企业生产规模相当；财务经营业绩相似；预期增长率相当；其他方面的要求：地域方面的要求；产品结构、品种方面的要求；供应渠道/销售渠道方面的要求；

企业价值评估的市场法2.财务报表数据分析、调整协调目标公司与对比对象之间由于财务会计政策的不同所可能产生的财务数据差异，由于目前国内企业都采用同一会计准则,因此一般仅存在会计政策的差异：目标企业与可比公司与会计政策的不同所可能产生的差异：折旧/摊销政策存货记账政策计提坏账准备政策收入实现标准

企业价值评估的市场法特殊事项的调整。非重复性收入、成本费用和非经营性（非核心、溢余）资产、负债识别与调整等。

企业价值评估的其他方法3.对比基础—“价值比率（Multiples)”的选择、分析和计算价值比率的概念：企业整体价值或股权价值与自身一个与整体价值或股权价值密切相关的体现企业经营特点参数的比值；常见的价值比率：市盈率、市净率、收入乘数

企业价值评估的市场法市盈率评估模型目标企业每股价值=可比企业平均市盈率*目标企业的每股盈利市盈率=市价/盈利=每股市价/每股盈利优点是：（1）市盈率计算简单，所需数据容易获得；（2）市盈率将价格与收益联系起来，反映了投入与产出的直接关系；（3）市盈率综合反映了投资者对公司的盈利时机、增长率、未来现金流和分红政策的风险期望值；（4）市盈率可以被视为是对公司未来前景的概括反映。

企业价值评估的市场法市盈率评估模型的缺点是：（1）该方法假定投资收益是恒定的，但实际的市盈率会随着时间的变化，伴随其驱动因素的变化而变化；（2）如果每股盈利是负数时，市盈率就失去了意义；（3）市盈率除了受本身基本面的影响外，还受整个经济景气状况的影响。

企业价值评估的市场法市净率评估模型股权价值=可比企业的平均市净率*目标企业净资产市净率=市价/净资产优点是：（1）相对于市场价格而言，净