固收信用专题：2024年银行二永债怎么看

内容目录2023年二永债走势回顾 4资本新规落地对二永债投资需求有何影响？ 62024年二永债供给规模有多少？ 8四大行：发行规模预计为8100亿，净融资规模约为2700亿元 8四大行二永债供给规模有多少？ 8考虑部分资产风险权重下调，TLAC监管下的四大行资本缺口有多大？ 10其它国股行：发行规模为6120亿元，净融资规模合计1870亿元 13信用风险怎么看？ 15如何看待二永债投资价值？ 176.小结 19图表目录图1：不同等级1Y期商业银行二级资本债到期收益率 4图2：不同等级3Y期商业银行二级资本债到期收益率 4图3：不同等级1Y期商业银行永续债到期收益率 4图4：不同等级3Y期商业银行永续债到期收益率 4图5：3Y期二级资本债信用利差走势 5图6：二级资本债等级利差走势 5图7：商业银行债信用利差及历史分位（bp） 5图8：二级资本债期限利差走势 5图9：银行永续债期限利差走势 5图10：大型银行二永债增减持规模 6图11：股份制银行二永债增减持规模 6图12：若风险权重提高后，商业银行资本充足率及影响 7图13：公募基金参与二永债的比重逐步上升 8图14：2018年以来商业银行次级债券发行结构-分银行类型 8图15：历年国股行净融资情况 8图16：二永债到期及赎回压力 9图17：商业银行债券投资结构 10图18：四大行政府债券持有比例 10图19：商业银行二级资本债投资者结构（亿元） 12图20：二永债风险权重上调对四大行资本充足率的影响 12图21：历年中小银行专项债发行情况 16图22：中小银行专项债发行情况-分省份 16图23：各类型银行获得的专项债规模（亿元） 16图24：获得中小银行专项债支持的银行类型（个） 16图25：未赎回二级资本债金额及数量分布 17图26：未赎回二级资本债债券数量分布（只） 17图27：不同银行二级资本债换手率 18图28：不同银行永续债换手率 18图29：5YAAA-二永债信用利差（bp） 18图30：3YAA二永债信用利差（bp） 18图31：当前各品种信用债收益率及信用利差分位数 18图32：11月以来公募和券商等其他资管产品为二永债买入主力 19图33：二永债与城投债品种利差（bp） 19表1：相关品种风险权重变化 6表2：银行账簿资产管理产品的风险加权资产计量规则 7表3：2023年国家金融监管总局针对“工农中建”的最新批复 9表4：TLAC监管体系下资本缺口测算（亿元） 10表5：TLAC监管体系下对资本缺口影响测算-地方政府一般债调整后（亿元） 11表6：针对居住用房地产风险暴露 11表7：TLAC监管体系下对资本缺口影响测算-个人住房贷款调整后（亿元） 12表8：TLAC监管体系下对资本缺口影响测算-二永债调整后（亿元） 12表9：四大行2024年底资本缺口-调整后（亿元） 13表10：其它国股行现有批文情况（亿元） 13表11：非国股行剩余二永债批文情况 14表12：2023年未赎回二级资本债概览 15表13：有存续二永债且2023年获得中小银行专项债支持的银行（亿元） 162023年二永债走势回顾20233所分化，具体来看：8月中旬，二永债收益率震荡下行总体继续保持对二永债参与积极的状态，推动相关券种收益率持续走低。724现过短暂的阶段调整，小幅上行后继续走低。第二阶段：810月中旬，信用市场开启调整，二永债利率震荡上行89102482128-52bp之间。第三阶段：1010下，商业银行二永债票息价值再度凸显，特别是11月以来，商业银行二级资本债和永续1226日，中长期限二永债到期收益率震荡下行，较10月24日下行幅度在30-70bp之间。图1：不同等级1Y期商业银行二级资本债到期收益率 图2：不同等级3Y期商业银行二级资本债到期收益率资料来源：， 资料来源：，图3：不同等级1Y期商业银行永续债到期收益率 图4：不同等级3Y期商业银行永续债到期收益率资料来源：， 资料来源：，所走强75AA/AA+11月以来机构拉久期、信用下沉演绎得更为充分。图5：3Y期二级资本债信用利差势 图6：二级资本债等级利差走势资料来源：， 资料来源：，图7：商业银行债信用利差及历史分位（bp）品种信用利差及历史分位数（2023/12/29）1Y3Y5YAAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AA商业银行二级资本债利差分位数312822332615864利差中位数51.4055.7183.5358.4765.7796.8769.5379.82118.25利差44.7846.6757.0350.9954.5568.5851.6856.8372.97商业银行永续债利差分位数655621352921763利差中位数51.9956.1787.5562.4266.95108.4079.5087.77144.38利差55.5157.9366.9359.7061.9574.9556.8261.9091.90资料来源：，从期限利差来看，各等级期限利差均有明显下行，特别是8月以来AA级3Y/1Y期限利差明显压缩。图8：二级资本债期限利差走势 图9：银行永续债期限利差走势资料来源：， 资料来源：，8资本新规落地对二永债投资需求有何影响？11118日发布的征求意见稿中将商业银行对二级资本债的风险权重由100提升到150，而正式中将商业银行对开发性金融机构和政策性银行次级债权的风险权重从150下调至150。表1：相关品种风险权重变化分类 2012版 征求意见稿 正式稿对次级债权和全球系统重要性银行发行的外部总损失吸收能力非资本债务工具（未扣除部100 150 150分）对我国开发性金融机构和政策性银行的次级债权（未扣除部分） 100 150 100资料来源：国家金融监督管理总局，20212（银行理财等行（以国有行和股份行自营为主）54.6。影响？直观从数据上观察，资本新规落地之后，国股行，特别是国有大行二永债净卖出规模确有明显增加。图10：大型银行二永债增减持模 图11：股份制银行二永债增减规模 资料来源：， 资料来源：，但数理测算来看，我们认为二永债风险权重提升对商业银行资本充足率得影响总体不大。54.6办法》调整后的风险权重二级资本债为150，永续债为250。按照风险权重提高后的险资本计算资本充足率，我们测算20239月末全国依然能够达到14.61，完全能够满足监管对资本充足率的要求。而风险权重提高后，对银行体系的资本充足率影响仅为0.20。分银行类型来看风险加权资产或会下降永债投资的影响实际上预计更小。图12：若风险权重提高后，商业银行资本充足率及影响资料来源：，如何看待二永债权重提升后对银行投资公募基金的影响？我们认为资本新规对商业银行通过公募基金等渠道投资二永债的意愿的影响尚且有待观察。理论角度，二永债风险权重提升以及穿透法下第三方计量风险权重提升至1.2SPV表2：银行账簿资产管理产品的风险加权资产计量规则计量方法 规则 适用条件穿透法

采用与本第三方所采用的风险权重应为商业银行直接持有1.2倍。

1、商业银行应获取足够、充分的基础资产信息，用于计算基础资产的风险加权资产。2、商业银行所获取的基础资产信息能够被独立第三方确认。22资产管理产品披露的其他信息或管理此类资产管理产品的1资产的实施条件。到低的顺序，依次投资对应的资产至最高投资额度授权基础法险权重。 国家法律法规，计量资产管理产品的风险加权资产。险权重。 国家法律法规，计量资产管理产品的风险加权资产。1250 -

1、商业银行无法使用穿透法、授权基础法计量的，应采用1250的风险权重计量资产管理产品的风险加权资产。2、对于嵌套的第三层以上层级，仅可采用1250的风险权重计量。资料来源：国家金融监督管理总局，图13：公募基金参与二永债的比重逐步上升资料来源：，2024年二永债供给规模有多少？债券规模占比均在80供给进行预测。图14：2018年以来商业银行次级债券发行结构-分银行类型 图15：历年国股行净融资情况资料来源：， 资料来源：，81002700亿元四大行二永债供给规模有多少？截止12月17日，金融监管总局对工农中建最新的批复（工行暂未披露）额度共计1.1万亿。表3：2023年国家金融监管总局针对“工农中建”的最新批复时间银行批复有效期2023/8/2农业银行同意该行发行4500亿元资本工具，品种为二级资本债和无固定期限资本债券（永续债。2024年底前2023/8/30中国银行同意该行发行4500亿人民币或等值外币的资本工具，品种为无固定期限资本债券（永续债）和二级资本债券。批准后24个月内2023/9/6建设银行同意你行发行2000亿元人民币或等值外币的资本工具，品种为二级资本债券。2025年6月30日前工商银行暂无资料来源：，直观观察数据来看，2024年底全市场到期赎回（按行权计）二永债规模为11151亿元，其中，永续债5696亿元，二级资本债5455亿元，中、农、工、建四大行合计到期规模为5400亿元。图16：二永债到期及赎回压力资料来源：，一测算。2900800亿元8月2日，农业银行获得国家金融监管总局4500亿元资本工具的发行额度，且有效期为202412181600600亿元，全部为净供给。基于此，我们预计2024年农业银行二永债发行规模2900亿元，2024年行权规模2100亿元，净融资800亿元。25001500亿元8304500亿元资本工具的发行额度，且有效期为242025812181600930以来发行规模1000亿元，二永债到期规模400亿元，净融资600亿元。从到期行权来看，2024年和2025年1-8月期间行权规模分别为1000亿元和400亿元。基于此，我们预计2024年中国银行二永债发行规模2500亿元，净融资1500亿元。1000400亿元83020002025612181000930以来发行，期间二永债到期规模400亿元，净融资600亿元。60020241000400亿元。170001218情况下工商银行大概率总体满足未来监管需求。考虑2024年工商银行二永债净融资规模为-1700亿元，且大行作为稳增长的主抓手，资本补充压力相对较大，二永债净融资大幅缩减的可能性相对较小。假设按2024年二永债净融资规模为0行规模为1700亿元。四大行在2024年底前全部完成发行，则我们预计2024年四大行二永债发行规模预计为8100亿，净融资规模为2700亿元。考虑部分资产风险权重下调，TLAC监管下的四大行资本缺口有多大？2021年10月29日，中国人民银行会同银保监会、财政部发布《全球系统重要性银行总损失吸收能力管理办法》1，明确建立总损失吸收能力（TLAC）监管体系，设定了风险加权比率和杠杆比率两个监管指标，将监管要求分为三个层次，并提出了在2025年初前二者至少分别为16、6，在2028年初至少分别为18、6.75的最低要求。2023年三季报公布的银行资本充足率以及风险加权资产等指标来看，四大全球系统重要性银行目前距离2025年和2028年的监管要求分别存在1.86万亿和3.61万亿的TLAC缺口。930930以来至今1800270045002025年和2028年的监管要求分别存在1.41万亿和3.16万亿的TLAC缺口。表4：TLAC监管体系下资本缺口测算（亿元）银行名称缓冲资本要求资本充足率风险加权资产2023/9/30风险资本2025资本要求差额2028资本要求差额中国银行4.017.30184,233.0631,872.336,846.64,97440,531.38,659农业银行3.516.62222,653.2537,005.043,417.46,41247,870.410,865工商银行4.018.79245,283.4546,088.849,056.72,96853,962.47,874建设银行3.517.57222,269.4239,060.443,342.54,28247,787.98,728合计-截止93018,63736,126截止2024年底14,13731,626资料来源：，TLAC监管下的商业银行资本缺口影响有多大？根据托管口径下商业银行的投资结构来看，202311月存款类金融机构债券投资结构中地方债持有比例在42左右，政府债合计持仓占比约为66，即存款类金融机构债券持中地方债持有规模占政府债持有规模比例约为2/340，按此比例估计即可得到四大行持有的地方政府一般债规模。图17：商业银行债券投资结构 图18：四大行政府债券持有比例1https://www.go/xinwen/2021-11/01/content_5648103.htm资料来源：，注：2023年11月

资料来源：，注：2023年中报数据我们以四大行2023年中报披露的债券持仓规模以及监管数据指标进行测算，地方政府一0.1表5：TLAC监管体系下对资本缺口影响测算-地方政府一般债调整后（亿元）银行名称政府债规模地方债持有比例地方政府一般债规模风险加权资产影响资本充足率影响（）2025年缺口影响2028年缺口影响中国银行42946.7344.477640764.020.07-152.80-168.08农业银行61565.0143.96108261082.570.08-211.10-232.75工商银行80530.9149.68160041600.400.12-320.08-352.09建设银行69679.6252.81147191471.920.12-287.03-316.46合计-930-971.01-1069.39资料来源：，部分。（LTV低银行的资本占用。表6：针对居住用房地产风险暴露

居住用房地产符合审慎要求的还款不实质性依赖于房地产产生的现金流 还款实质性依赖于房地产产生的现金流征求意见稿 正式稿 征求意见稿 正式稿贷款价值比（LTV）

风险权重

贷款价值比（LTV）

风险权重

贷款价值比 风（LTV）

贷款价值比 风险（LTV） 权重(0,60] 40 (0,50] 20 (0,60] 50 (0,50] 30(60,80] 45 (50,60] 25 (60,80] 60 (50,60] 35(80,90] 70 (60,70] 30 (80,90] 75 (60,70] 45(90,100] 75 (70,80] 35 >90 105 (70,80] 50交易对手风险>100

(80,90] 40 (80,90] 60权重(90,100] 50 (90,100] 75交易对手风险>100权重

>100 105资料来源：国家金融监督管理总局，按照政策文件对于实质性依赖定义，如果债务人还款来源中50（不含）我们假设四大行全部住房抵押贷款还款均不实质性依赖于房地产产生的现金流。通常而言，购房款中首付比例高于LTV≤70，20-30。数理测算来看，住房贷款风险权重下调对商业银行资本节约效应较为明显。我们分别按照20、25、30三档估计，风险权重下调后四大行资本充足率分别对应上调1.5、1.2和12025TLAC1360011300亿元9100亿元左右。表7：TLAC监管体系下对资本缺口影响测算-个人住房贷款调整后（亿元）平均LTV(0,50]下的影响平均LTV(50,60]下的影响平均LTV(60,70]下的影响银行名称余额风险加权资产资本充足率2025年资本缺口风险加权资产资本充足率2025年资本缺口风险加权资产资本充足率2025年资本缺口中国银行4856514569.361.49-2913.8712141.141.22-2428.239712.910.96-1942.58农业银行5317115951.361.28-3110.5213292.801.06-2592.1010634.240.83-2073.68工商银行6374419123.171.59-3824.6315935.981.31-3187.2012748.781.03-2549.76建设银行6406719220.121.67-3747.9216016.761.37-3123.2712813.411.08-2498.61合计-13596.94-11330.79-9064.63资料来源：，在此基础上，如果将二永债风险权重上调考虑在内。根据2021年2月公布的银行二级资本债持有者结构，国有行和股份行自营投资占比达到23.8。其中，对四大行持有的比例0.12个百分点左右。图19：商业银行二级资本债投者结构（亿元） 图20：二永债风险权重上调对大行资本充足率的影响 资料来源：， 资料来源：，表8：TLAC监管体系下对资本缺口影响测算-二永债调整后（亿元）银行名称二级资本债规模永续债规模风险加权资产影响资本充足率影响（）2025年缺口影响2028年缺口影响中国银行1,2616661630.3-0.15326.06358.67农业银行1,1429521999.2-0.15389.84429.83工商银行1,4994281392.3-0.11278.46306.31建设银行1,0713331035.3-0.08201.88222.59合计1196.251317.39资料来源：，8800亿元-13400亿元左右。将资本新规和930之后至20242025年TLAC2200亿-5300LTV整体比例更接近于70，我们认为当前视角观察四大行距离2025年初监管要求规模缺口相对较大，TLAC债后续落地的可能性。中国银行农业银行工商银行建设银行合计930口径资本缺口（2025中国银行农业银行工商银行建设银行合计930口径资本缺口（2025）4,9746,4122,9684,28218,636一般债风险权重调降影响-152.80-211.10-320.08-287.03-971.01LTV(0,50]-2913.87-3110.52-3824.63-3747.92-13596.94住房贷款风险权(50,60]-2428.23-2592.10-3187.20-3123.27-11330.8(60,70]-1942.58-2073.68-2549.76-2498.61-9064.63二永债风险权重调升影响326.06389.84278.46201.881196.2930以来二永债净供给影响-600-600--600-1800预计2024二永债净供给影响-1500-800--400-27002024年底口径资本缺口（调整后）133-11052080-3117-898-377-551-6982213-5297资料来源：Wind，天风证券研究所注：负值代表无需另外补充资本重调降影响61201870亿元梳理其它国股行最新资本补充工具额度使用情况来看，截止2023年12月19日，除上文提到的中国银行、农业银行、建设银行之外，今年以来有邮储银行、建设银行、、中信银行和浙商银行五家国股行合计获批4970亿元新增资本补充工具发行额度。143770亿元。表10：其它国股行现有批文情况（亿元）银行名称历史剩余规模新批准规模获批日期新批文有效期新批文已发行规模总剩余待发行规模邮储银行0900（永续债）2023/7/242025/6/28300（永续债）600交通银行014002023/9/62024/12/313001100光大银行0----0招商银行010702023/11/72025/11/7300770浦发银行0----0渤海银行0----0浙商银行04002023/4/252025/4/25300100恒丰银行0----0中信银行012002023/11/232025/11/23300900平安银行0-- - -0广发银行0-- - -0华夏银行0-- - -0兴业银行0-- - -0民生银行300（二级资本债）-- - -300合计3004970- - 15003770资料来源：，在此基础上，我们对上述14家国股行2024年的二永债供给额度测算作出如下假设：637702024年底前发行完毕，2024年内到期行权规模合计1900亿元，即净融资规模为1870亿元。假设当前未有批文的8家银行2024年二永债净融资规模为0，则2024年内合计到期行权规模和发行规模均为2350亿元。因此，我们预计除中农工建外的其它14家国股行明年二永债发行规模为6120亿元，净融资规模合计1870亿元。20241.42283（近五年均值）估算，除国股行外的其它商业银行发行规291320241501债净融资规模约为1411亿元。综合来看，我们预计2024年商业银行次级债券发行规模约为1.71万亿元，净融资规模5981亿元。表11：非国股行剩余二永债批文情况银行名称剩余批文额度（亿元）银行名称剩余批文额度（亿元）宁波银行5成都农商行20汉口银行30中原银行120泰安银行20厦门银行5浙江舟山定海海洋农商行3.7宁波银行170浙江温州龙湾农商行2广东华兴银行100长沙农商行35湖北银行60泉州银行7成都银行2浙江嵊州农商行6东莞银行40泸州银行17晋商银行40广东四会农商行5浙江泰隆银行56济宁银行15浙江民泰银行5成都银行5安徽利辛农商行4沧州银行5亳州药都农商行2株洲农商行1徽商银行100宁波宁海农商行2淮北农商行0.5台州银行30绵阳银行10浙江临安农商行6安徽肥东农商行1浙江富阳农商行8广东顺德农商行60浙江开化农商行1.5齐商银行10湖南岳阳农商行2陕西秦农农商行20浙江温州瓯海农商行9大连银行30浙江常山农商行1.5六安农商行2湖南湘江新区农商行3.6湖南溆浦农商行1浙江兰溪农商行3江苏丹阳农商行5天津银行230安徽界首农商行1.4潍坊银行20富邦华一银行2广州农商行50合计1390.2资料来源：金融监管局注：数据截止2023年12月17日信用风险怎么看？按照二级资本债赎回的有关规定，赎回权行使须取得银保监会批准并满足两个条件之一：（1）使用同等或更高质量的资本工具替换被赎回的工具，并且只有在收入能力具备可持续性的条件下才能实施资本工具的替换（2规定的监管资本要求。时序角度观察，2023年共有12家银行的14只二级资本债选择不赎回，全部为资产规模相对较小的城商行及农商行，不赎回的银行数量较2019-2022年同比明显减少。表12：2023年未赎回二级资本债概览（亿元）率（）率（）（亿元）率（）率（）1820005.IB18营口银行二级01营口银行城商行AA+---1821011.IB18烟台农商二级01烟台农商行农商行A+607.269.364.481821012.IB18孝感农商二级01湖北孝感农商行农商行A+189.2514.443.001821009.IB18荆门农商二级湖北荆门农商行农商行A+164.6812.972.371821016.IB18太和农商二级01安徽太和农商行农商行AA-292.6911.083.941821020.IB18十堰农商二级01湖北十堰农商行农商行AA----1821025.IB18平遥农商二级01山西平遥农商行农商行BBB+172.95-3.771821026.IB18榆次农商二级01山西榆次农商行农商行BB222.56--1820048.IB18葫芦岛银行二级01葫芦岛银行城商行A+---1820047.IB18营口银行二级02营口银行城商行AA+---1820078.IB18葫芦岛银行二级02葫芦岛银行城商行A+---1821044.IB18大兴安岭农商二级大兴安岭农商行农商行A+183.9813.665.351820084.IB18阜新银行二级01阜新银行城商行AA--1821050.IB18伊川农商二级01河南伊川农商行农商行A+-

总资产

资本充足

不良贷款资料来源：，；注：总资产规模为2022年末数据要的资本补充工具。2023128行规模20828（440亿元（282亿元、山东省（250亿元、内蒙古自治区（200亿元）次之。从具体投向上，中小银行确为资本补充专项债主要的支持主体，农商行和农村信用社占比分别为51和39，但从规模上来看农商行（44、城商行（33）承接规模较大。图21：历年中小银行专项债发情况 图22：中小银行专项债发行情况分省份 资料来源：， 资料来源：，图23：各类型银行获得的专项规模（亿元） 图24：获得中小银行专项债支的银行类型（个）资料来源：， 资料来源：，专项债作为商业银行资本补充的工具之一，能够一定程度上实现对商业银行风险的缓释。梳理历史来看，当前有存量二级资本债、永续债的商业银行中，共有53家银行获得过中20544.9亿元，较去年53亿元的规模有明显提升。表13：有存续二永债且2023年获得中小银行专项债支持的银行（亿元）银行名称银行类型最新主体评级历史获得专项债资金2023年获得专项债规模二永债余额存量二永债只数盛京银行股份有限公司城商行AA+150.0150.0501广东南粤银行股份有限公司城商行AA+100.0100.0151哈尔滨银行股份有限公司城商行AAA100.0100.01173大连银行股份有限公司城商行AAA40.040.0501富滇银行股份有限公司城商行AA+31.031.0201东营银行股份有限公司城商行AA22.022.0332四川天府银行股份有限公司城商行AA+20.020.0202莱商银行股份有限公司城商行AA14.014.0302河南新郑农村商业银行股份有限公司农商行AA-11.511.521山东广饶农村商业银行股份有限公司农商行A+1烟台银行股份有限公司城商行AA9.09.0302贵州花溪农村商业银行股份有限公司农商行A+1贵阳农村商业银行股份有限公司农商行AA-7.57.5253安徽桐城农村商业银行股份有限公司农商行A1山东齐河农村商业银行股份有限公司农商行A+5.85.831山东郓城农村商业银行股份有限公司农商行A+3.83.841山东禹城农村商业银行股份有限公司农商行A+3.03.031山东莱州农村商业银行股份有限公司农商行AA-1.31.381烟台农村商业银行股份有限公司农商行A+0.90.931贵州修文农村商业银行股份有限公司农商行A+2资料来源：Wind，天风证券研究所回顾历史来看，不赎回商业银行有哪些特征？20236753家银行，总449.3亿元。且历史上二级资本债发行后未赎回的银行以中小行为主，总资产规模多数在3000亿以下，外部评级大多数偏低。图25：未赎回二级资本债金额及量分布 图26：未赎回二级资本债债券数分布（只） 资料来源：， 资料来源：，注：数据范围为2016年以来更进一步考虑，除资产规模与外部评级之外，商业银行的资产质量、经营情况是影响商业银行二永债是否赎回的基础性因素。本充足率的考量。其次，商业银行行使赎回权的另一关键条件在于“收入能力具备可持续性”，显性表现于商业银行盈利能力是否出现明显下滑。因此，建议关注银行净息差、拨备前利润、归母净利润等经营维度的系列指标。总结而言，在当前城投化债持续推进、维护房企合理融资需求的大背景下，我们预计当前商业银行主体的信用风险总体而言相对较小，无需过度担忧。如何看待二永债投资价值？得益于机构积极参与，作为交易属性较强的信用债品种，当前二永债交易流动性维持较高水平。图27：不同银行二级资本债换率 图28：不同银行永续债换手率资料来源：， 资料来源：，受资金面边际3年期、5二永债收益率水平分位数和信用利差分位数均处于历史低位。图29：5YAAA-二永债信用利差（bp） 图30：3YAA二永债信用利差（bp）资料来源：， 资料来源：，图31：当前各品种信用债收益率及信用利差分位数品种 收益率分位数1Y2Y3Y5YAAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-短融中票41%38%33%38%28%24%21%25%16%14%8%13%8%5%0%3%企业债47%41%33%36%28%25%20%24%17%14%9%15%9%6%1%6%城投债44%42%41%1%30%29%23%