私募股权投资策略与实务

私募股权投融资实务与案例解析私募股权投资基金概览特点及作用

国内将VC/PE通常统称为私人股权投资。私人股权一般指未在股票市场上市交易的公司的股权。这种类型的股权与公开交易的股票性质不同，投资回报周期也较长。私人股权投资公司主要通过三种方式退出并获得投资回报：首次公开出售股票〔IPO〕，出售公司或与其他公司合并，或者是对公司进行资本重组私人股权不在公开市场交易，市场流动性低典型投资机构

VC：美国红杉、KPCBPE：凯雷、黑石可参考指数

ThomsonFinancialVentrueXperttime-weighted-average-return收益：15.76%，风险：20.48%〔1969年-2023年〕资料来源：ThomsonFinancial分类

国际上对于该资产类别定义略有差异，美国的分类方法就是分为VentureCapital和PrivateEquity，有时称为alternativeinvestment另类投资，那么往往包含了对冲基金。但英国将整个美国定义的VC/PE资产统称为Privateequity。目前中国主要的第三方数据研究机构统计口径将VC风险投资和PE私人股权投资列为两类资产，VC包含种子期、早期的高科技类投资，PE包括成长期、Pre-IPO、Buyout杠杆并购。私募股权投资基金概览基金类别基金类型投资方向投资风格风险收益特征主要代表创投基金（VC）种子期（seedcapital）基金成长期(expansion)基金Pre-IPO基金主要投资中小型、未上市的成长企业分散投资参股为主高风险高收益IDG、软银、红杉并购重组基金（buy-out)MBO基金LBO基金重组基金以收购成熟企业为主，单体投资规模通常很大控股或参股风险、收益中等高盛、美林、凯雷、KKR、黑石、华平资产类基金基础设施基金房地产投资基金融资租赁基金主要投资于基础设施、收益型房地产等具有稳定现金流的资产低风险稳定收益麦格理、高盛EOP、领汇、越秀REIT其他PE基金PIPE夹层基金问题债务基金PIPE：上市公司非公开发行的股权夹层基金：优先股和次级债等问题债务基金：不良债权--夹层基金美国百年来经历了五次并购浪潮；美国的百年并购开展经历了从纵向走向横向的轨迹；回忆百年以来的美国企业并购历史，其大体经历了五次浪潮，展示不同时期美国企业乃至美国经济的成长途径和资源配置方式，随着历次并购浪潮的演进，横向并购逐渐演变成全球战略性并购，代表着并购方式的升级换代，显示着企业重组和市场经济由低级向高级推进的脉络；数据来源：Nelson，FTC，MergerstatReview,ThomsonFinancial，华泰联合证券企业投资各阶段特点我们创造性的定义了成长期阶段分为〔成长早期和后期阶段〕、上市前期投资Pre-IPO、并购整合型投资阶段其中成长早期是最有时机的细分的重点投资阶段早期风险投资的特征是商业模式尚待验证，但具备一点的收入，现金流为负上市前期Pre-IPO和成长后期的界限很难确定，但通常把投资后一年内上市称为Pre-IPO。投资的重点是上市获得资本市场溢价VC/PE各投资阶段的简单图示数据来源：ChinaVenture2023年度私募股权投资报告现金流量时间种子期并购整合型投资上市前期投资细分策略重点早期风险投资成长早期成长后期商业模式尚不成熟，现金流为负，甚至没有收入。往往是战略性布局商业模式已经成形，管理层稳定，现金流开始为正，收入高速成长具备一定的利润根底，经营性现金流增长速度开始放缓，商业模式逐步成熟行业成熟后开始衰退，现金流下滑，需要通过并购获得外部扩张的时机VC可持续投资获利的根底之一：技术进步及商业模式的创新VC本质上是概率游戏，命好是核心竞争力在技术进步及商业模式变革的趋势早期进入，成熟时退出，构成了VC投资模式的存在根底第一次工业革命产业革命第二次工业革命电气革命第三次工业革命科技革命能源革命IT革命金融革命经济增长率Source：中金公司战略研究部经济低谷时企业利润下降、资本市场估值降低、通常伴随充裕的低本钱资金〔感谢凯恩斯〕；经济复苏时企业利润增长、资本市场估值回暖，投资热情高涨；循环往复，构成了Buy-out投资模式的存在根底大萧条战时繁荣石油危机石油危机信储危机网络泡沫次贷战后萧条PE可持续投资获利的根底之二：经济的周期性波动案例一

2023年6月投资贝因美案例分析：如何利用行业周期和特殊事件

2023年10月投资远东租赁案例分析：如何利用宏观经济的周期

投资策略和理念培养一个好的投资人需要十年时间职业赌徒和散户：有所为有所不为，投资纪律是核心索罗斯：金融史是一部基于假象和谎话的连续剧，它的演绎从不基于真实的剧本，但它铺平了累积巨额财富的道路。其做法就是认清假象，投入其中，在假象被公众认识之前退出游戏。忽悠是第一生产力，研究创造价值优秀投资人的三种素质：1，理性，2，风险，3，历史观大多数投资者取得的结果将更多地取决于致命败笔的数量以及其程度，而不是制胜投资的伟大。良好的风险控制是优秀投资者的标志。在逆势中敢于追求伟大的投资，在顺势中坚守防止致命失误。1，三个层面〔思想，战略和执行〕，投资人不必去做你能做的一切事情2，学习放弃时机3，寻找商业本质的东西4，暂时不要十全十美，从来没有完美的工程5，坚持和自己的独立判断〔质疑的精神〕6，相信你的团队和合伙人〔合伙人文化和精神〕7，用不同的方式工作，创新是投资和金融的第一生命力基金融资：私募股权基金的发起和募集

USDinbillions美国私募股权基金募资情况Source:PrivateEquityAnalystNote:Doesnotincludefund-of-funds

基金组织结构和投资运作管理

商业方案根本调查投资者初步筛选融资意向财务参谋放弃投资意向书尽职调查法律审计财务审计尽职调查投资决策投资合同法律手续资金到位企业财务模型审计师律师基金组织结构和投资运作管理

1、Fund的全部费用和负债，包括管理费2、支付投资人的投资本金3、支付投资人的优先回报〔PreferredReturnorHurdle〕4、支付GPCarry，金额为双方约定的，投资人已获得的优先回报的一个比例，通常与第5项的比例相同。〔Catch-up〕5、按照约定比例〔如8:2〕向LP和GP分配剩余投资回报收入及投资收益的分配顺序ManagementCostInitialCapitalHurdleInvestorsProfit80％CatchupManagementProfit20％DistributionWaterfall基金投资策略

工程筛选的根本要素分析－运用之妙，存乎一心周期性，一切皆有周期增长的驱动力市场容量和市场占有率竞争环境分析人〔价值观，偏执，反常规，专注，执行力，赌徒，不为钱〕估值是否在合理范围投资条款的保护性〔对赌/赎回/共卖等〕退出风险初步评估。。。难的是rating…权重的分配〔赌啥/最差的风险〕投资谈判的主要条款

投前估值和投后估值估值调整条款〔对赌〕优先股和可转债，普通股红筹结构和国内法律共同出售权回购权反稀释权优先清偿权随售权〔一定条件下的投资方的权利〕董事会重大事项竞业禁止大股东和高管股权锁定先决条件费用分摊法律适用估值方法和逻辑复杂度和估值准确性说明应用情况帐面价值法会计帐面净资产值中国国有资产估值常用方法估值乘数法投行、企业做粗略估值或价值对比时PE市盈率PS市销率PB市净率EV/EBITDA并购常用互联网估值方法：用户数GMV净现值法自由现金流贴现法（DCF）收益贴现法股利贴现法被理论界和应用者广为接受的估值方法案例二

关于消费品牌的投资估值逻辑

2023202320232023年1月投资2023

9亿13亿23亿

1亿-1000万-2.5亿

基金投资策略

核心竞争优势—经济护城河

〔长期创造最大价值的，并用最高效的方式和最低的本钱创造最大价值的才是企业“护城河〞的本质。〕消费者对产品或效劳的粘度〔转换本钱高：如积分，重新学习，情感〕低本钱运营能力〔规模和效率有关：低库存，高效流程，独特资源，利基市场〕品牌价值〔品牌溢价能力，品牌的周期性〕网络效应〔获取客户的能力强、本钱低、交易所效应〔只有一家〕、最后一公里解决〔物流或门店〕〕规模效应〔市场占有率和垄断性〕渠道控制力渠道品牌〔网点、渠道效率、铺货率、同店增长、可复制性〕全产业链〔毛利在下游，原料本钱和平安在上游〕专利权〔可持续多久〕创新能力〔产品创新，商业模式创新〕“真正的护城河〞是长期创造最大价值的，而且用最高效的方式和最低的本钱创造最大价值。怎么创造这种价值，在不同的环境和不同的时代是不一样的。这个世界永恒的只有变化，护城河也不可能不变，优秀的公司是当互联网大潮袭来时，能够深挖自己的“护城河〞，主动拥抱互联网带来的变化。基金投资调研实务行业/竞争结构尽职调查包括对目标企业所在行业、企业、管理层及退出机遇的详尽分析市场容量真假企业增长是否击败了行业增长长期价格/利润趋势？渠道访谈经销商你有不同的答案走访所有的主要竞争者独立判断和质疑精神目标企业管理团队退出时机企业对于产品细节的把握，偏执狂才能生存假账的几种典型数据客户结构单一的风险投资后如何帮助企业经营改善商业尝试和草根调研中层管理人员的执行能力长期团队的梯队建设高管的动力？共同需求、利益司机的秘密老板的背景调查如何分析投资回报退出时机寻找退出障碍和风险评估私募股权投资成功经验行业第一、资本市场新概念充分享受了溢价对市场时机(Timing)的把握是投资的第一要素创新精神是核心能力，高回报伴随高风险，往往其中是创新所带来的时机相比二级市场，PE赚的是时间的钱，是流动性补偿的钱政府、人脉和高端资源是PE成功的必要因素投资后管理和运营能力是未来PE竞争的焦点交易结构和保护条款的设计能力追求行业第一投资创新概念PE成功经验管理层鼓励能力解决历史遗留问题介入公司后期的运营和战略开展政府支持协调能力各类资源的运用完整的外部高级咨询网络重点判断市场时机投行能力〔退出、售股、转让〕私募股权投资失败经验对行业大势的判断失误是常见的其次，最难把握的就是对人的判断魔鬼处于细节之中，投资调研中对任何细节的疏忽，都可能直接导致失败此外，对资本市场的熟悉程度也大大影响了基金回报，通常买的时机很不错，但卖的时机往往很差对人的把握是最困难的，因为在不同环境中人是会变化的政府关系出问题赢家之诅咒“比拼高价的恶果〞失败经验对细分行业把握不准投资交易结构失误财务、法律上疏忽导致无法上市或退出鸡蛋只在一个篮子里大势判断失误行业周期问题投资的“人品〞出问题PE宏观思考：大消费医疗互联网时机大

人均收入超过3000美金后，消费类需求大大增加，消费升级成为动力，带来产品升级的时机人口老龄化也是另一个重要的新变化，带动的医疗需求，养老效劳需求。人口变化是未来一个重要的经济变量。对地产影响大。未来更要关注女性消费文化和特征，家庭消费决策权的在女性。如何影响妈妈是关键问题。未来投资对于高度依赖于人口增长〔数人头〕的业务要小心。未来的生意将更突出品牌〔pricingpower〕和渠道〔地区渗透力〕。但品牌传播方式有很大变化，新媒体传播，年轻人非常open-minded，品牌忠诚度低，所以，产品必须符合