企业投资决策-方法、现金流量评价

投资评价 公司主要目的是使股东价值最大化。当公司的管理者使公司价值最大化时，我们才干达成这一目的。盈利性的长期投资是提升公司价值的一个最重要的决议要素，有效地利用长期投资时机能提升公司价值。在公司财务功能中，独一、且最重要的方面是长期投资时机的产生流程与评价过程。我们把那些要超越一年才干为公司产生利益的资产称为长期资产。资本预算是对长期资产投资做出的一项方案，它包括对投资工程的现金流量进展估值。长期投资时机被称作工程。公司可获得的工程可以划分为不同的几种，有独立工程、互斥工程、相互依存工程。独立工程。是指多个工程之间各自引起的现金流与其它工程是无关的。互斥工程。是指执行同一项义务，接受某一投资工程会导致对其它一个或多个替代工程的放弃。相互依存工程。是指当他接受了一个工程，但是要依托另外一个工程才干完成，这两个工程就被称为相互依存工程。还有一种分类方法就是把这些工程分为扩张性工程、替代性工程以及规制性工程。扩张性工程。是指那些可以提高公司消费力，或者是公司引进一种新产品或效力的工程。替代性工程。是指由于现有资产逐渐过时或者由于新资产更具消费效率，运用新资产替代现有资产的一种行为。规制性工程。是指由政府强迫的某些工程。第一节工程评价流程工程评价的流程可分为以下四个步骤：工程提案的产生工程提案的分析工程评价实施与审计1.工程提案的产生公司中各个不同的职能部门会发现各种不同的投资时机，经过添加收入或者降低本钱来提高公司价值。这是一个自下而上的过程，其提案往往由公司中中层管理者提出，经过层层审批到达最高决策层。2.工程提案的分析公司指派财务部门接纳工程提案评价这项义务。工程提案评价涉及对一些复杂的工程参数确实认，例如：工程的生命周期、工程带来的收入、在整个工程的兴办和运营过程中所需的本钱等等。在工程分析中最重要的方面是将一切这些参数当作输入的因子：评价工程所产生的现金流。分析人员的义务是：确定工程所产生现金流量的规模，时间及风险。3.工程评价一旦确定了工程的现金流量，下一步就是估计该工程对公司的价值。公司的管理者必需仔细审查每个工程，仔细思索投资此工程能否会提升公司价值。公司的管理者只投资那些可以添加公司价值的工程。评价工程价值的方法有许多种。然而，最重要的一点是运用那些与公司价值最大化这一主要目的相一致的工具。我们下面将会讨论四种主要的工程评价技巧以及它们的适用性。这四种方法分别是：投资回收期法；净现值法〔NPV〕；内部收益率法〔IRR〕；获利才干指数法〔PI〕。4.实施与审计在资本预算过程中，最后一步是工程的实施与审计。这一阶段最重要的就是确保工程实施时产生的现金流量与工程实施前估计的现金流量相一致。假照实践支出的费用与原方案所需费用不一致，那么必需找出其中缘由，采取正确的措施，这样就能防止犯同样的错误。我们将重点讲述1.1.2工程提案的分析及1.1.3工程评价的内容。第二节.工程评价的技术为方便后面的讨论，我们先讨论工程评价的技术。以下是对回收期法；净现值法；内部收益率法；获利才干指数法的讨论〔假设工程风险一样且等于公司的平均风险〕项目的现金流量

单位:万元期望的税后净现金流量,CFt年限项目S项目L0(1000)(1000)15001002400300330040041006001.回收期法决策准则:接受回收期短的方案1/普通回收期法项目S的回收期=2+100/300=2.33年项目L的回收期=3+200/600=3.33年1.2./折现回收期法贴现率=10%项目S和L的折现现金流量项目S项目L年限(t)年现金流量累计现金流量年现金流量累计现金流量01000.001000.001000.001000.001454.55545.4590.91909.092330.58214.88247.93661.163225.3910.52300.53360.63468.0378.82409.8149.18回收期(年)2.953.882.净现值法 K=10%净现值(NPV)公式：决策准则:独立项目,接受所有NPV大于0的项目互斥项目,接受NPV大的项目式中:CFt：T时期内期望的现金流量K：贴现率N：项目的寿命期项目S项目L净现值（NPV）=$78.82$49.183.内部收益率法内部收益率(IRR)IRR等于解出下列公式中的k决策准则：独立项目,接受所有IRR大于K的项目互斥项目,接受IRR大于K且其中IRR较大者内部收益率IRR=项目S

项目L

14.50%11.80%内部收益率法的根本原理将项目S的内部收益率看作贷款利息率分析表投资额现金流量贷款利息本金偿还额期末贷款余额123451000.0

500.00145.00355.00645.00645.00

400.0093.53306.48338.53338.53

300.0049.09250.9187.6187.61

100.0012.7087.300.31多重内部收益率假定我们有一个露天采矿工程需求的投资额是$60。第一年的现金流量将是$155，第二年，矿物被耗费殆尽，但我们必需破费$100来平整地形。为找出工程的IRR，我们可以计算不同贴现率时的NPV:贴现率净现值0%-5.0010%-1.7420%-0.2830%0.0640%-0.31IRR=25%IRR=31.3%4.获利才干指数法获利能力指数(PI)决策准则:独立项目,接受所有PI大于1的项目;互斥项目,接受PI大于1且其中较大者式中：CFt:各期的现金流入量CDt:各期的现金流出量PI=项目S项目L1.0791.0495.决策准那么评价 可以作出一直正确的资本预算编制决策的方法应具备三点特征： F该法必需思索工程整个寿命期内的现金流量； F该法必需思索货币时间价值； F该法选择互斥工程时必需能选出 使公司股票价值最大的工程。净现值法与内部收益率法的比较IRRL=11.8%交叉点值=7.2%IRRS=14.5%产生矛盾的条件 在评价互斥工程时，净现值法和内部收益率法之间产生潜在矛盾的根本条件有两个：当工程的投资规模不等时。即一个工程的投资本钱大于另一个工程的投资本钱；现金流量发生的时间不一致。虽然两工程的投资规模一样，一个工程的大部分现金流量发生在较早的时期，而另一个工程的现金流量发生在较晚时期。第三节.工程提案的分析工程提案分析涉及对工程一系列参数确实认，如工程生命周期、投资额、工程收入、工程营运本钱等。重要的是确定工程的相关现金流量的金额、发生的时间及现金流量的风险。1.投资工程不同阶段的现金流以下时间线显示了工程现金流发生情况的简化图：从上图中可以发现三种不同的现金流：净初始投资〔NINV〕净营运现金流〔NOCFt，t=1，2····n〕期末现金流〔TCF〕净初始投资净营运现金流期末现金流净初始投资〔NINV〕净初始投资就是企业开场运作工程时所产生的现金流出。主要涉及购建资产和使之正常运转所必需的税后增量现金流量，包括：固定资产的购建费用〔包括运输及安装等费用〕土地购置费用追加的非费用性质的现金支出〔如营运资本投资〕添加的其他相关税后费用〔如培训费用和特别设计费用〕相关的时机本钱在更新决策中，会涉及与旧资产出卖相关的税后现金流入出卖旧资产能够涉及三种纳税情形： 旧资产出卖价钱高于该资产折旧后的帐面价值时，二者之差属于应税收入，按公司边沿税率纳税。 旧资产出卖价钱等于该资产折旧后的帐面价值时，资产出卖没有带来收益或损失。旧资产出卖价钱低于该资产折旧后的帐面价值时，折旧后的帐面价值与资产售价之间的差额是应税损失，可用来抵减应税收入从而减少纳税。例如旧资产帐面价值为10000，售价为7000，那么损失为3000，假设公司税率为34%，那么因旧资产出卖产生的节税所带来的现金流入为： (10000-7000)34%=1020

以一个设备更新工程为例，企业将处置掉现有设备并用新设备来替代。因此我们可以得出与此工程有关的现金流：新设备的本钱——现金流出现有设备的销售价钱——现金流入新设备的安装本钱——现金流出销售现有设备时支付或返还的税款——可以是现金流出或流入能够需求在营运资本中再投资〔或从中获取资金〕——可以是现金流出或流入净初始投资＝新设备的购买价钱＋新设备的安装本钱－现有设备的销售价钱±销售现有设备所带来的税额变化〔交纳或返还〕±净营运资本的变动对旧资产出卖所产生的现金流量的分析也适用于工程寿命期终了时对固定资产的处置。例如：

土地建筑物设备残值（市价）170.00100.00200.00初始成本120.00800.001,000.00折旧基础0.00800.001,000.00帐面价值（1995年）120.00656.00100.00资本收益50.00原始收入（亏损）(556.00)100.00纳税（40%）(20.00)222.40(40.00)净残值150.00322.40160.00总现金流量632.40

净营运现金流〔NOCF〕这些现金流按照增量现金流计算税后现金流，不计融资〔财务〕本钱设备更新型工程的净营运现金流的计算如下：NOCFt＝(VRt－VCt－VDt)(1－T)＋VDt(t=1,2…n)其中：n——工程存续时间Rt——工程实施后第t年营业收入的变化Ct——工程实施后第t年现金营运本钱变化Dt——工程实施后第t年折旧变化T——边沿收入税率菲亚特希望改换其汽车厂内的一条消费线。采用新的消费线能使年收入由100万欧元添加为180万欧元，而年营业费用那么由12.5万欧元上升为14万欧元。年折旧费用由4.5万欧元上升为6万欧元。现有消费线的剩余运用年限为7年，与新设备的运用寿命相等。其适用税率为35%。由于7年中每一年都具有一样的现金流，因此我们求出一年的现金流即可推演至各年。NOCFt＝[(180－100)－(14－12.5)－(6－4.5)]×(1－35%)＋(6－4.5)＝51.55万欧元期末现金流〔TCF〕期末现金流涉及到设备等的出卖、设备出卖所支付税额或税收返还，以及净营运资本的回收等。期末现金流＝工程设备等的销售收入＋净营运资本投资的回收±工程设备等出卖收入应纳税额或返还2.确定相关现金流量计算价值数字只需求技术才干，而确定相关现金流量那么需求业务判别力与洞察力。确定相关现金流量实践上主要遵照两个指点原那么：现金流量原那么：由于货币具有时间价值，因此只在货币实践运动时，而不是在运用应计概念的会计师说它们出现时，才记录投资的现金流量。假设货币不运动，那么不予思索。有无原那么：将企业想象成两个企业，在一个企业中投资被进展，而在另一个企业中投资被回绝，在这两个企业中，一切相异的现金流量都与决策有关，一切一样的现金流量，都与决策无关。在确定工程现金流量时易犯的错误应从企业整体上思索工程的附带效果 Frito—Lay是百事公司下属的休闲食品公司，是世界上最大的方便食品与包装饮料的消费商与销售商之一，现正方案在德国推出一种新的墨西哥薯片。这项新产品的生命周期估计是5年，在第一年销售额估计到达5000万欧元，之后的每年增长率是10%。但是对这种新产品的强迫性销售活动同时也导致了该公司在德国的其他现有产品的销售量增长。估计对现有休闲食品销售量的积极影响是：第一年250万欧元；第二年400万欧元；第三年50万欧元。鉴于此信息，在计算净现值时我们思索的相关现金流量是什么？墨西哥薯片的推出呵斥现有产品销售量的扩展，没有新产品，现有销售量也不会添加。我们将此景象称之为销售发明或者正向协同效应。由于实现该工程使其他产品受害，这些额外的销售量应该被作为该工程的相关现金流量来计算。因此，该工程的相关现金流量是：(单位：百万欧元〕年

12345新产品的预计销售额50.055.060.566.673.2协同效应2.540.5相关现金流量52.559.061.066.673.2新产品的互替或侵蚀效应 新产品的推出有能够减少现有产品的销售量，称之为侵蚀效应。 可口可乐公司是不含酒精软饮料制造商的领头羊，在1983年引入低热量可乐，使得其他同类产品销售额下滑25%。假设有侵蚀效应，我们要重新工程的现金流量中减去侵蚀效应那部分。例如：假设帕玛拉特，意大利的乳制品公司，计划消费一批新的奶酪并利用这批新产品博得10%的市场，但同时也使其其他同类产品的销售量下降了25%。假设我们假设意大利市场的销售额是5亿欧元，帕玛拉特公司目前的市场份额占30%，那么新产品产生的增量销售额是多少？假设没有侵蚀效应，帕玛拉特添加的销售额是：500×10%＝50百万欧元但现实上存在侵蚀效应，由于新奶酪的推出使得帕玛拉特公司原有的同类产品销售额下跌。因此，虽然新产品的销售额到达50百万欧元，但同时其他同类产品下降到：500×30%×25%＝37.5百万欧元因此推出新产品，使公司添加的销售额仅为：50－37.5＝12.5百万欧元通常很难估计侵蚀效应的真实数量，其他缘由，例如市场竞争，销售量也会发生下降。要思索工程的时机本钱 一个公司正思索在市场上推出新产品，现有的仓库用于堆放新产品。分析人员假设由于仓库堆放新产品就不需求支付任何费用。但这种想法是错误的，由于假设仓库不堆放新产品，公司可以出卖或将仓库租出去，从而产生现金流。一旦仓库用于堆放新产品，现金流也就不会发生，因此，堆放新产品的时机本钱也就是将仓库出卖或出租所构成的现金流量。下面展开的例子显示了更多的现金流量分析中容易发生的错误。普拉斯蒂通讯公司汉德黑尔特设备部新任命的总经理尼娜·桑德斯遇到一个问题。在她被任命之前，该部经理们曾经一同提出建议，主张引进令人激动的蜂窝新消费线。由该部分析员编制的数字看起来相当不错，可是，当建议案呈报公司资本费用审查委员会后，它遭到全方位的攻击。一位委员会成员将之称为“十足外行的提议〞，另一位那么指摘桑德斯的部门“图谋偷窃〞他的资产。委员会主席对这种剧烈的心情感到震惊，为了防止激化矛盾，他果断决议搁置该议案，以待桑德斯复审并作适当的修正。如今，桑德斯的义务是证明或纠正她的下属们的任务成果。以下是该部提交给公司资本费用审查委员会的财务分析表，其中用粗体标注的工程是有争议的：〔见蜂窝工程的资本预算〕蜂窝电话新生产线的部门财务分析（单位：百万美圆）年012345工厂和设备(30)15增加的流动资金(14)预备工程(2)过剩生产能力0

总投资(46)总残值15销售额6082140157120销售成本

2635606852毛利润3447808968利息费用54433间接费用00000销售与管理费用

1013222519总营业费用1517262822营业收入1930546146折旧

33333税前收入1627515843税收（40%）

611202317税后利润1016313526总现金流量(46)1016313541净现值35内部收益率37%

折旧审查会上争论的第一点是该部对折旧的处置。如表中所示，该部门分析员按照会计实务的惯例从毛利润中扣除折旧，以便计算税后利润。在对这种做法的反响中，一位委员会成员断言：折旧是一种非现金费用，因此它与决策无关。而其他与会者那么赞成折旧与决策有关，但以为该部的计算方法不正确。桑德斯必需确定正确的方法。在投资评价中必需思索资产的本质耗费，从这点而言该部的分析员是正确的。但他们是在预测厂房机器的残值将小于其原始本钱的前提下来做的。因此，今天以3000万建造，五年后有1500万元残值的新消费线和设备，显然已意味着它们将在整个寿命期内折旧。曾经运用了残值低于原始本钱的方法来思索折旧，又按照会计师要求我们做的那样，从营业收入中减去一个年度折旧，折旧显然被反复计算了。但是，虽然折旧是一种非现金费用，并因此与投资分析无关。但年度折旧确实会影响到公司的税单，于是税收就与其有关了。因此，我们必需利用以下两步程序：〔1〕利用规范权责发生制会计技术〔将折旧处置为本钱〕来计算应交税款；〔2〕将折旧再加回到税后利润入上，以计算投资的税后现金流量。表提示，该部的分析员作了第一步而为做第二步，忽略了将折旧加回税后利润的步骤。按其估算值，第一年的适宜数字是：税后现金流量=税后利润+折旧1300万美圆=1000万美圆+300万美圆下表给出了计算第一年折旧的完好的两步过程〔单位：万元〕营业利润折旧税前利润纳税（40%）税后利润加：折旧税后现金流量19316610313该表也建议了计算税后现金流量的第二种方法：税后现金流量=营业利润-税收1300万美圆=2000万美圆-700万美圆这一方式清楚地阐明，折旧除影响税收外，它与税后现金流量的计算无关。这里还有一个察看折旧与税后现金流量之间关系的方法：在公式1里，阐明我们将折旧当作一个现金流入量，在净利润之后再加回来。第二个等式中，DT称为折旧抵税额。该表达式有几方面的意义，它明确阐明，假设不是由于税收关系，年度折旧本来与估计投资的税后现金流量是不相关的。因此，当表达式中的T为零时，折旧将从式中完全消逝。其次，该表达式阐明税后现金流量是随折旧添加而增大的。一家盈利公司可声明的折旧愈多，它的税后现金流量也就愈大。另一方面，假设公司不用纳税，附加的折旧就没有价值。最后，该表达式对于评价那种以一台新设备取代一台旧设备，被称为重置决策的投资是有用的。在这种情景中，现金营业本钱和折旧可在设备选择之间变动，但营业收入不变。设上述公式中的R等于0，那么显然有：重置决策的相关税后现金流量等于税后营业本钱之差加上折旧抵税额之差：〔Ct+1-Ct)(1+t)+(Dt+1-Dt)T流动资金与自发资源除添加固定资产外，许多投资要求添加诸如存货和应收账款等流动资金工程。根据有无原那么，投资决策的结果所产生的各项流动资金变动与决策有关。在某些情况下它们是所涉及的最大的现金流量。因此，该部的分析员以一行科目将流动资金的变动放进他们的电子表格是正确的。然而，流动资金投资有着假设干该部门的数字未能捕捉到的独有特征：首先，流动资金投资通常随新产品销售量的添加〔减少〕而上升〔下降〕。其次，在下述意义上它们是可逆的，即在投资寿命期末对流动资金工程的清理通常会生成与初始现金流出量大致相等的现金流入量。第三，许多要求添加流动资金的投资也生成自发现金来源，它们产生于自然的运营过程且无明显的本钱，如应付账款、应计工资、应交税款等一切的无息短期债务的添加。对这些自发资源的处置是，在计算工程的流动资金投资时，将其从流动资产添加值中扣除。作为阐明，下表显示了为支持该部新产品所需的流动资金投资的修正估计值：假设：〔1〕流动资产的需求除去自发的资源后等于销售额的20%；〔2〕流动资金在产品寿命期期末全部收回。因此，年度投资等于流动资金的逐年变动值，使得它随销售额的添加或减少而上升或下降。年012345新电话的销售额06082140157120流动资产净需求量01216283124流动资产变动值0124123(7)收回的流动资金24

流动资金投资总额0(12)(4)(12)(3)31

沉没本钱沉没本钱是过去曾经发生而且与如今决策无关〔根据有无原那么〕的本钱。据此原那么，该部门将已支出的200万美圆纳入初始工程费用显然是不正确的，故应将其删除。但，该部门分辩说：我们必需在某处记录这些本钱，否那么工程师们将在试制时花钱如流水。这种回应是有意义的。但是，记录它们的适当地方应在分立的费用预算中，而不应在新产品的建议案中。心思上难以忽略沉没本钱的例子：假定公司的研讨开发部曾经用10年时间，破费了1000万美圆以完善一种新型长寿灯泡。它的最初估计是开发时间2年，本钱100万美圆，但由于该部逐渐添加开发时间且添加本钱，每年都要破费100万美圆。如今该部估计只需再花1年时间，且仅追加100万美圆费用就可完成。由于这类灯泡的收益现值只需400万美圆，公司剧烈觉得是，该工程应该吊销，而且这些年来不论是谁同意追加预算都应该被开除。回想一下就很清楚，公司本来就不应该开场研制这种灯泡。即使获得胜利，本钱也将大大超越收益。然而在开发过程的任一时辰，包括当前的决策，继续开发能够一直是相当合理的。过去的开支是沉没本钱，因此独一可争论的问题是，预期收益能否会超越完成开发所需的剩余本钱。过去的费用仅仅在它影响人们关于剩余本钱能否估计得当的评价的这种程度上才是有关的。再举一个例子：安联公司一年前开场了一个投资工程，总投资是120万欧元，当年投资了50万欧元，目前还需再投资70万欧元。该工程从明年起延续5年将产生20万欧元的年现金流入。假设公司的资金本钱为12%，那么能否应继续该项投资？结论：假设在一年前对该工程进展决策时，安联公司不应进展投资，由于在当时计算该工程的净现值为负数：但是，既然投资的50万欧元曾经投入了，从目前来看，应该继续投资，由于净现值是：即过去的投资已是沉没本钱。实践上该工程当初在做决策时就错误了，但工程继续投资看来是明智的。间接本钱根据公司的资本预算手册，使销售额添加的新投资必需承当它们在公司管理费用中的合理份额。即一切新产品方案必需包括等于销售额的14%的年度管理费。然而，该部门的分析员在他们的分析中忽略了这个指示，他们这样做的根据是：手册根本就是错误的，由于将管理费用分配给新产品违背了有无原那么，且压制了发明力。按其说法是：“假设像这样一个令人振奋的工程必需承当固定的公司管理本钱，我们在这个行业内就没有竞争力。〞问题的要点是：那些与新投资没有直接关联的费用，如总裁的薪金、法律和会计部门的费用，能否与决策有关。对有无原那么的直接解读阐明：作为投资结果，假设总裁的薪金没有变动、法律和会计部门的费用也未变动的话，它们与决策无关。这就很清楚了，当它们没有变动时，它们就是无关的。但是谁会说这些费用将不会随着新投资变动呢？随着时间的推移，当公司生长时，总裁的薪金会添加，而法律和会计部门也会开展；这似乎是现实生活中的无情现实。因此，问题不在于它们能否要被分摊，而在于它们能否随着业务规模的变化而变动。虽然我们或许不能看到这些费用与销售额增长之间的直接因果关系，但二者之间能够存在着一种长期的关系。因此，要求一切销售增长型投资承当那些随着销售额添加的分配的本钱的一部分是有道理的。要记住，间接本钱未必就是固定本钱。过剩消费才干对提议的新产品的最刻薄的争辩涉及到汉德黑尔特分部利用另一部门的过剩消费才干的方案。开关分部三年前增添了一条新消费线，目前它仅以50%的消费才干运转。汉德黑尔特分部的分析员推想，他们可以在那里制造一些新零件，将闲置的消费才干很好地利用起来。依他们之见，利用闲置的消费才干将防止大笔的资本开支，节省公司的钱，因此他们对利用过剩消费才干假定了零本钱。开关分部的总经理对事情的看法那么很不一样。他猛烈地争辩道：那些资产是他的，他曾经为之付了钱。他诅咒着决不放弃那些资产。他要求汉德黑尔特分部要么以合理的价钱购买他的闲置消费才干，要么自行建立消费线。他估计其过剩消费才干至少值2000万美圆。而汉德黑尔特分部的分析员的回答是：无稽之谈，过剩的消费才干曾经支付过费用，因此对于当前的决策是沉没本钱。由于技术上的缘由，经常必需获得高于实现目的所需的消费才干，于是就产生如何控制才干过剩问题。在这里，答案取决于公司未来的方案。假设开关分部的过剩消费才干在如今或未来没有备选用途，在汉德黑尔特分部利用它时就不会引发现金流量，因此闲置消费才干是零本钱的免费商品。而假设开关分部的过剩消费才干在如今有备选的用途，或未来能够需求这种消费才干，就会有一些与汉德黑尔特分部利用过剩消费才干有关的本钱，而且它们该当出如今新产品的建议案中。作为一个实践例子，假定开关分部估计它在两年后需求这个过剩消费才干来顺应它本人的生长。那么下述做法是适宜的，即指定过剩消费才干在头两年有零本钱，但要求汉德黑尔特分部的新产品在第二年末承当新消费才干的本钱2000万美圆。虽然汉德黑尔特分部最终不能占用新的消费才干，但它对新的消费才干的获得取决于今天的决策，因此就与该决策相关。汉德黑尔特分部经过推迟两年对新消费才干支付费用而从暂时闲置的消费才干中获得益处。6、筹资本钱筹资本钱是指公司计划用于为一项投资工程融资的特定工具有关的任何股息、利息或本金支付。如表所示，汉德黑尔特分部的分析员希望为产品本钱的主要部分举债筹资，并在他们的债务利息本钱预测中纳入额度工程。尼娜﹒桑德斯认识到，根据有无原那么，某类筹资本钱是和决策有关的：货币很少是免费的。但她不能确定她的分析员对它们的处置是适当的。桑德斯的直觉是对的，筹资本钱与投资决策有关，但必需留意的是不要反复计算它们。在计算工程的现金流量时无需思索资本本钱。为什么在计算工程的现金流量时不应该减除利息?我们举个简单的例子：某企业的一个工程的投资额为1000，工程寿命期为一年。企业没有权益资本，100%是贷款，贷款利率为10%，公司所得税率为40%。因此公司的加权平均资本本钱为：0%×0%＋10%〔1－40%〕×100%＝6%假设该工程的风险等于公司的平均风险，即它的适用贴现率为6%。下表为工程的损益表：投资1000营业利润1766.667利息100税前利润1666.667纳税（40%）666.6667税后利润1000我们用6%的贴现率对工程现金流量进展贴现并求其净现值，我们可得到：NPV＝－1000＋1000/1.06＝－56.6但实践上，该工程经一年的运营，可以归还100的利息，同时年底还可用利润归还1000的贷款本金，即该工程的净现值为0。为什么会出现