【基于FCFF模型的比亚迪公司估值分析案例8600字（论文）】

-6-基于FCFF模型的比亚迪公司估值分析案例目录TOC\o"1-2"\h\u31448一、引言 122818二、理论概述 2710（一）企业价值评估方法比较分析 229185（二）FCFF模型对比亚迪公司估值的适用性 329386三、基于FCFF模型比亚迪建模 43126（一）历史绩效分析 45898（二）预测未来财务数据 512789四、基于FCFF模型比亚迪估值 1111503（一）自由现金流量现值 117934（二）永续现金流量现值 123404（三）估值结果 1327811五、总结与展望 1310442参考文献 14一、引言回望我国从2016年始的第十三个五年计划以来，汽车行业在2016年销售2800万辆汽车，在长达8年的时间里是世界最大销售地。2017年汽车分别超过2901.5万辆和2887.9万辆，在长达九年的时间里我国汽车销量位于世界第一.新能源汽车发展势头强劲，中国品牌市场份额持续提升，到2018年，受政治因素和宏观经济影响，产销低于年初预期，全年汽车产销分别达2780.9万辆和2808.1万辆。2019年，受中美经贸冲突、环保标准过渡、新能源补贴退出等因素影响，处于转型和现代化进程中的中国汽车产业。承受较大压力，全年汽车产销分别完2572.1万辆和2576.9万辆，同比分别下降7.5%和8.2%，产销量继续蝉联世界第一。2020年，在新冠肺炎疫情的影响下，汽车行业的压力越来越大，面临着巨大的挑战和困难。在国家和地方政策的大力度支持之下、市场消费需求强劲复苏的利好因素下，汽车行业表现远好于预期。2020年，汽车产销分别达到2522.5万辆和2531.1万辆，同比下降2%和1.9%，再次领跑全球。比亚迪是从1995年成立的，是我国自主汽车品牌之一，在汽车领域比亚迪主要生产商用车，乘用车和电动车电池。其产品设计符合中国文化的审美理念，同时又融入了国际潮流的先进理念，2019年12月18日，《人民日报》发布"中国品牌发展指数100强"榜单，比亚迪排名第24位。通过FCFF模型对比亚迪公司进行研究，从而了解我国汽车行业发展趋势。目前，资产评估理论的解释主要基于传统制造企业。随着经济的发展，我国消费水平带了了巨大的提升，同时消费理念也带来了巨大的改变，人们不仅仅只追求吃饱穿暖，更多的开始注意产品是否符合自己的个性。所以对于新产生的，独一无二的产品更感兴趣。所以,对于被赋予了新理念的传统汽车企业，其具有独特的特性，对于其的价值评估应当使用全新的办法。本文根据高新技术企业的特点和企业价值评估理论，选择合适的方法对生产电动车的高新技术企业比亚迪公司进行案例分析，以期将资产评估理论应用于电动车领域。在收益法中，FCFF模式被广泛采用。本文使用企业自由现金流模型应用于评估比亚迪公司企业价值评估。二、理论概述（一）企业价值评估方法比较分析1.收益法的原理及评价：此方法引入货币的时间价值并且运用折现方面的概念对企业价值进行了估价和计算。具体计算公式如下。公式SEQ公式\*ARABIC1该公式中，P被评估的企业的价值，R表示报酬，r表示折现率。现金流折现模型（DCF）和股利折现法（DDM）是常用的公司价值评估模型；DCF模型包括企业自由现金流折现模型（FCFF）和权益自由现金流折现模型（FCFE）。此方法在对公司未来的发展预测更加精准框架的基础上，同时对目标公司的未来趋势和财务数据作出解释。通常来说，收益法要在公司未来的现金流偿还价值的评估的基础上。它是使用更加可预测，更加稳定的公司作目标对象，而且它是可以用货币计量的。DDM模型是一种股权估值模型，因为这个模型是对预期现金股利的贴现值的使用，在中国，上市公司的股利一般份额不高，而且股利数量和份额一般也不稳定，所以在中国DDM模型不适合推广和使用。FCFE模型是用于计算公司价值里用来体现给股东的价值。FCFE模型在很多情况下跟公司的股利并不相等，它有很大的误差。在我国，上市的各个企业，它们的经营期一般很长，各企业都有很大的经营规模，并且它们有稳定的现金流，所以对这种企业的价值进行评估研究，可以让我们能够更加精确地预测它们现金流的范围；也就是说，我们可以把现金流的模型用于评估这种企业的价值，三阶段模型，这种模型是建立在公司发展的基础上的，它认为公司将来不会压缩或扩张，而是完全会按照现在已有的模型进行成长，而且现金流保持一致，模型复杂，结果会偏离很多。因此本文主要采用的是FCFF二阶段增长模型，这个模型以评估企业的自由现金流单阶段增长模型为基础同时引入一个新元素g，它是单阶段增长模型的进步和延续，同时，该模型条件下的企业价值演变成为了明确和永续预测期的计算公式如下：公式4其中，P为目标企业价值；FCFF是指企业自由现金流；n表示预测期；r代表加权平均资本成本，g表示永续增长期自由现金流量的增速。

2.成本法的原理及评价:此方法使用重置成本的方法计算企业的价值。其计算公式为：公式SEQ公式\*ARABIC2因为成本法的操作过程比较简单、评估的成本低，该方法在最近几年里很受我国企业价值评估界的欢迎。该方法的评估原理其实非常简单，此方法把研究对象的历史成本作为基础，同时它参考现时市场价值的调整系数，最终可以通过计算得到目标企业评估的价值。同时，在对企业资产进行评估时，如果只是选择这一种评估方法，那么它只是从小方面来对企业价值进行评估而并未从全局考虑，最终将会对评估结果的准确性带来影响，并且会对企业内部的管理者以及外部的投资者的认识产生误导。因此，成本法不适合用于对企业的总体价值评估。3.市场法的原理及评价：市场法又称市场价格比较法，此方法是对同一行业的不同企业做价值的对比分析。该方法的计算公式如下：公式SEQ公式\*ARABIC3市场法使用是建立在存在对比企业及公开市场的情况下，当研究对象处于的市场可以进行对比的企业数量充足的情况时，选取市场里同类商品的价格替换评估对象，与此同时，参考目前已成熟的替换原则，这样可以得到评估样品的评估值。但是市场法也是存在极大的使用局限性的，市场法对企业价值评估的结果跟企业的实际情况可能存在差距，而且研究者在选择目标企业的价值比率和对比研究对象时可能存在主观性，所以通过该方法计算出的企业评估价值可能还是不够准确，并不能全面的反映企业的真实情况。（二）FCFF模型对比亚迪公司估值的适用性在对企业进行价值的评估时，首先要确定各评估方法能够对哪种企业适用，这样我们才能够选择哪种价值评估方法比较适合目标企业。由于内在价值是对企业未来盈利能力的一种展现，通过对企业预期收益进行折现得出的现值，我们一般称它为企业价值。结合制造业上市公司的特点，我们可以把适用其价值评估的东西来作为企业的内在价值；同时，对企业未来的发展程度、发展方向预测，我们还应该通过一个适当的折现率来折现企业未来的现金流，结合便可以得出企业的内在价值。因此，在评估比亚迪的价值时，选择FCFF模型是比较合理的，理由如下：第一，FCFF模型成立是在企业正常持续经营的基础上的，这个模型主要是对企业未来的发展状况进行预测，比如对企业未来的现金流衡量以及分析企业获利的能力;这跟前面所提到的成本法、市场法相比，FCFF模型的侧重点在对企业未来的获利能力和发展能力的评估。因此，与其他已有的企业价值评估的方法对比，运用FCFF模型评估出来的企业价值能够更加准确的引导企业未来的发展趋势，能够让企业管理者做出的企业发展的经济决策更准确。第二，FCFF模型提出：在对企业价值进行评估时，评估者应充分考虑企业价值会受到经营损益的影响，同时还要了解目标企业的债务成本和股权成本，而且在进行评估时将资本化支出和费用化支出扣除；因此，评估企业的财务人员想通过手段来对企业财务数据进行调整可以使用该模型进行避免，可以使评估结果更为准确和客观，能够给外部市场以及企业的内部管理者传达出更加准确的企业价值信息，最终能够让外部的投资者做出更加准确的投资决策，也能帮助企业管理者能够按照企业现在及将来发展的趋势做出更加准确的经营决策。第三，通过行业的特点看，比亚迪处在的制造业企业正处在一个相对比较成熟的发展阶段，行业稳定增长，与此同时，经过高速发展了一段时间，目前，企业处于一个相对稳定的阶段，企业经营活动平稳，业绩增长稳定，企业有着稳定的发展趋势，这些特征非常符合FCFF模型的评估要求。三、基于FCFF模型比亚迪建模（一）历史绩效分析1.偿债能力分析表SEQ图表\*ARABIC12016-2020比亚迪偿债能力分析20162017201820192020流动比率1.000.990.990.981.05资产负债比率61.8166.3368.8168.0067.94应收账款周转率3.272.262.572.743.68来源：中国财经信息网由表1分析得出，在十三五期间比亚迪公司的流动比率在0.98到1.05之间波动，资产负债率在61.81％—68.81％期间波动，各年度平均波动幅度1％左右。虽然2020年因为疫情比亚迪公司资产负债率出现上升趋势，但是从2016年至2019年，公司应收帐款的周转率基本稳定，说明公司在周转资金的使用和管理方面具有较强的稳定性，公司组织起来及时收回应收帐款，有坏账损失的风险为。以上数据表明，该公司具有较高的流动性和实质性债券安全性，财务状况良好，偿付能力强。2.运营能力分析表SEQ图表\*ARABIC22016-2020比亚迪营运能力分析20162017201820192020总资产周转率0.790.660.700.650.79存货周转率72.3778.1776.4987.3781.22来源：中国财经信息网从表2可以看出比亚迪公司2016年至2020年，公司年库存周转率有所提高，表明公司库存渗透率快，销量强劲。比亚迪公司依托新能源时代，在电动汽车领域快速发展，并且具有完善的线上订购渠道，和线下体验购买渠道，所以具有良好的销售渠道。同时，可为比亚迪预测期的采用提供可靠、科学的参考。3.盈利能力分析表SEQ图表\*ARABIC32016-2020比亚迪盈利能力分析20162017201820192020销售净利润率5.304.642.731.663.84净资产收益率9.867.395.042.847.44营业利润率5.795.113.261.814.52每股收益1.881.400.930.501.47来源：中国财经信息网通过对比营业利润率可以看出比亚迪在2016年到2019年处于公司转型时期虽然各项数据有所下降，但是在完成转型之后，在外部环境有所干扰的情况下，比亚迪公司2020年营业利润率达到4.52，证明公司完成转型，营业利润是利润表里非常重要的一个财务数据，营业利润越高，公司销售商品的营业利润越高，公司盈利能力越强。在以上所有数据的基础上，总结出近年来比亚迪的业务创新与时俱进，经营成果等数据都表明，比亚迪正在显着发展。（二）预测未来财务数据1.消费率预测前提假设：比亚迪公司以可持续经营为基础，其未来不存在风险因素可导致企业的可持续经营能力产生严重影响的事项。财务报表建模：资产负债表、利润表、现金流量表是企业的基本财务报表，那么我们对比亚迪进行fcff建模研究时，这三张表的模型建立不可或缺。这三张报表都存在着一定的内部联系。通过对模型参数的调整，可以深入研究公司的运营条件来进一步研究和分析现金流量和估值。公司的财务报表模型是现金流评估的基础。在正式创建模型之前，本文从“十三五”计划期间的比亚迪财务报表中获取了数据，以便为将来的建模中基于历史数据的进行假设。首先，我们建立利润表作为财务模型基础。利润表的主要功能是为现金流量表和资产负债表提供重要数据，因此利润表设置很简单。在编制利润表时，需要对假设一些影响利润表的因素，销售增长率是影响因素中重要的一个，它会对其他因素造成影响，本文中，假设销售增长率时，不仅参考比亚迪公司往年的数据，而且还参考现阶段和将来预计发生情况表SEQ图表\*ARABIC42016年-2020年销售增长率单位：亿元20162017201820192020营业收入1034.71059.11300.51277.41566销售增长率29.322.3622.79-1.7822.59来源：中国财经信息网从表4可以看出比亚迪公司在从上表可以看出2016年的销售增长率是29.32%，2017年的销售增长率是2.36%，2018年的销售增长率是22.79%，2019年的销售增长率是-1.78%，2020年的销售增长率是22.59%。2019年由于企业的转型以及行业也开始发生转变，整体市场出现下降的状态，出现了偶然性的业绩下滑，这是偶然现象。所以，在数据引用中将2019年的数据排除在外。比亚迪2020年研发投入金额高达85.56亿元，其积累的技术和产品有望迎来爆发期。通过刀片电池和DM-i超级混动的技术创新，比亚迪根据时代的发展积极调整业务范围，现如今是电动车与燃油车并列销售，在未带公司会达到全部销售电动车的水平。因此可以发现比亚迪公司已经完成基础的技术积累和企业转型具有极大的发展潜力，因此综合以上的内容，根据汽车行业现阶段的前景和转型后比亚迪的发展潜力，在这里根据往期平均销售率为19%，将预测期间的销售增长率假设为19%。2.税后净利润预测表SEQ图表\*ARABIC52016-2020的财务报表分析单位：亿元20202019201820172016平均值营业收入15661277.41300.51059.11034.7销售增长率（％）22.59—1.7822.792.3629.3215.06营业成本1284.11084.81108.7871839.1占营业收入比例0.820.840.850.820.810.83营业税金及附加21.515.621.513.315.1占营业收入比例0.0130.0120.0160.0120.0140.013销售费用50.643.547.349.342占营业收入比例0.0320.0340.0360.0460.0400.037管理费用43.241.437.667.968.4占比0.0270.0320.0280.0640.0660.0034资产减值损失6.92.45.7占营业收入比例0.0050.0020.0050.004所得税8.73.18.3710.9占比0.0050.0020.0060.0060.0100.006来源：中国财经信息网如表5所示，根据2016年到2020年的数据，以营业收入为基础得出各个与营业相关科目的占比，由于公司发展稳定，预测期内2016年至2020年的平均份额作为假设值。这意味着运营费用占年度销售收入的83%，营业税和奖金占年度销售收入的1.3%，管理销售成本的成本占年度销售收入的3.7%，资产减值损失占年度销售收入的0.4%，所得税占年度销售收入的0.6%。由此可以运用EXCEL公式预测2021年到2030年比亚迪公司的税后净利润。表SEQ图表\*ARABIC62021-2030比亚迪财务报表预测单位：万元20212022202320242025营业收入1957.472446.843058.553823.194778.98营业成本1624.72030.882538.63173.243966.56营业税金及附加25.4531.8139.7649.762.13销售费用72.4390.53113.17141.46176.82管理费用6.668.3210.41316.25资产减值损失7.839.7912.2315.2919.12所得税11.7414.6818.3522.9428.67税后净营业利润208.67260.83326.04407.55509.4420262027202820292030营业收入5973.737467.169333.9511667.4414584.3营业成本4958.196197.747747.189683.9712104.97营业税金及附加77.6697.07121.34151.68189.6销售费用221.03276.28345.36431.7539.62管理费用20.3125.3931.7439.6749.59资产减值损失23.8929.8737.3446.6758.34所得税35.8444.8567087.51税后净营业利润636.87969951243.751554.693.累计折旧与摊销预测表SEQ图表\*ARABIC72016-2020固定资产项目分析表单位：亿元20202019201820172016平均值累计折旧455.42395.5332.74280.9231.97455.42累计折旧值增长率0.150.180.180.210.160.17固定资产净值551.62500.53442.88433.96376.35551.62累计折旧与固定资产净值比例0.8240.7950.750.640.6110.74固定资产原值1007.03896.02775.62714.86608.321007.03累计折旧与固定值原值比例0.450.440.420.390.380.41固定资产原值增长率0.120.150.080.170.150.14固定资产545.85494.43436.79432.45374.83无形资产摊销118.04126.5113.14100.9889.46营业收入1565.981277.391300.551059.151034.7营业收入与摊销比0.0750.090.080.090.080.08来源：中国财经信息网由表7发现累计折旧与固定资产净值比例变化程度较大，所以此时我们不能使用平均数作为累计折旧的预测值。但我们发现每年固定资产原值增长率波动幅度较低，累计折旧与固定资产原值比例较为稳定，因此将固定资产增长率平均值和累计折旧与固定值原值比例的平均值作为计算累计折旧预测值的依据。如表8，例如2021的固定资产原值预测值=2020年固定资产原值*（1+固定资产原值增长率平均值）其余年度预测值方法上同。预测年度累计折旧=预测年度固定资产预测值*固定资产增长率平均值和累计折旧与固定值原值比例的平均值（0.41）例如2021的累计折旧额=2021固定资产原值预测值*0.41=5191743.54*0.41=2128614.85，我们假设摊销额与营业收入有关，经过计算后发现摊销与营业收入存在一定关系并用其平均值作为计算2021-2030的摊销额预测值数据。表SEQ图表\*ARABIC82021-2030累计折旧与摊销预测值单位：亿元20212022202320242025固定资产原值519.17591.86674.72769.18876.86折旧212.86242.66276.63315.36359.5120262027202820292030固定资产原值999.631139.571299.111480.991688.33折旧409.85467.23532.64607.21692.2120212022202320242025营业收入1957.472446.843058.553823.194778.98比例0.080.080.080.080.08摊销156.6195.75244.68305.85382.3220262027202820292030营业收入5973.737467.169333.9511667.4414584.3比例0.080.080.080.080.08摊销477.9597.37746.72933.391166.74汇总：20212022202320242025折旧212.86242.66276.63315.36359.51摊销156.6195.75244.68305.85382.32折旧与摊销369.46438.41521.32621.22741.8320262027202820292030折旧409.85467.23532.64607.21692.21摊销477.9597.37746.72933.391166.74折旧与摊销887.741064.61279.351540.61858.964.资本支出根据历史数据计入资本性支出的，来估算比亚迪预测期间的大概的资本支出金额。近5年内其平均值为5%，预计未来几年公司将在这一发展规模的基础下降速所以预测固定资产净值、在建工程净值和无形资产净值增加占营业收入的占比为5%。借用表6的营业收入计算数据，计算2021-2030的资本支出的预测值结果如图9所示表SEQ图表\*ARABIC92021-2025资本支出预测值的计算单位：亿元20212022202320242025营业收入1957.472446.843058.553823.194778.98资本支出与营业收入比5%5%5%5%5%资本支出97.87122.34152.93191.16238.9520262027202820292030营业收入5973.737467.169333.9511667.4414584.3资本支出与营业收入比5%5%5%5%5%资本支出298.69373.36466.7583.37729.215.营运资本增加额营运资本增加额是企业在运营发展过程中所发生的资本性支出，是指流动资产减去流动负债（短期负债等）后的余额在此处假设其与营业收入成比例。从往年数据中总结出用于计算预测值的数据。表SEQ图表\*ARABIC102016-2020营运资本增加额与营业收入比值计算表单位：亿元20202019201820172016平均值流动资产1116.051069.671152.111026.84782.4流动负债1064.311080.291165.691049.97783.18营运资本增加额51.74-10.62-13.58-23.13-0.78营业收入1565.981277.391300.551059.151034.7营运资本增加额与营业收入比值0.03-0.01-0.01-0.02-0.01-0.04来源：中国财经信息网根据表11计算2016-2020发现营运营运资本增加额与营业收入比值较为稳定，故使用营运营运资本增加额与营业收入比值平均值（-0.004）作为计算2020-2030的营运资本增加额预测值的工具，再结合表6所计算出2021-2030年的营业收入预测额计算出如表12所示的2021-2030年的营运资本增加额。表SEQ图表\*ARABIC112021-2030营业资本增加额预测额单位：亿元20212022202320242025营业收入1957.472446.843058.553823.194778.98营运资本增加额与营业收入比值-0.004-0.004-0.004-0.004-0.004营运资本增加额-7.83-9.79-12.23-15.29-19.1220262027202820292030营业收入5973.737467.169333.9511667.4414584.3营运资本增加额与营业收入比值-0.004-0.004-0.004-0.004-0.004营运资本增加额-23.89-29.87-37.34-46.67-58.34四、基于FCFF模型比亚迪估值（一）自由现金流量现值1.根据公式预测自由现金流量自由现金流量=税后营业利润+折旧和摊销-资本支出-营运资本增加。公式11结合公式11以及表6、表8、表9、表11、所计算出的2021-2030年比亚迪税后营业利润、折旧和摊销、资本支出、营运资本增加的预测值计算2021-2030年比亚迪自由现金流量值。如表12所示。表SEQ图表\*ARABIC122021-2030比亚迪公司预测自由现金单位：亿元20212022202320242025税后营业利润208.67260.83326.04407.55509.44折旧和摊销369.46438.41521.32621.22741.83资本支出97.87122.34152.93191.16238.95营运资本增加-7.83-9.79-12.23-15.29-19.12自由现金流量488.08586.69706.67852.91031.4420262027202820292030税后营业利润636.87969951243.751554.69折旧和摊销887.741064.61279.351540.61858.96资本支出298.69373.36466.7583.37729.21营运资本增加-23.89-29.87-37.34-46.67-58.34自由现金流量1249.751517.111844.992247.652742.772．自由现金流现值R=Rf＋β×（Rm-Rf）。Rf表示无风险利率，β表示该企业所在的市场整体的风险系数，Rm表示市场收益率。依据以往经验判断，国债的信用水平在市场上最高，且收益稳定，坏账可能性几乎为0。因此可以采用央行在2020年发行的国家债券利率4%作为Rf的取值。根据上海证券交易所2000年到2020年所公布的指数历史数据计算得出平均值为10%，该值将作为Rm的取值引入到模型中计算。综合2016—2020年比亚迪所公布的财报数据以及该公司在市场中的表现来看，可以分析得出该公司的β系数为2.0。将以上数据代入贴现率计算模型中，可以得出R的结果为12%。所将该结果带入自由现金流量现值计算[自由现金流现值=CF/（1+R）t]。其未来十年的自由现金流预测结果如下。表SEQ图表\*ARABIC132021-2030自由现金流量现值单位:亿元20212022202320242025自由现金流量488.08586.69706.67852.91031.44自由现金流量现值4478.524668.534811.164885.514864.6920262027202820292030自由现金流量1249.751517.111844.992247.652742.77自由现金流量现值4714.34390.463837.472984.741743.08（二）永续现金流量现值永续发展期公司的评估计算，比亚迪处在一个稳定的发展时期。因此，可用自由现金流量增长公式用于计算比亚迪在永续发展期的可持续价值。连续值=CFt+1/（R-g）=CF*（1+g）/（R-G），这是第11年自由现金流的折现率与永续利润增长率它们之间的差。CFt+1代表预测期一年后的自由现金流量的现值，R是折现率，g是永续发展期自由现金流增长率根据规律。按照规律来说，一家公司特定环境下并不会持续高速发展，因此预测期后，发展速度会慢慢下降直到平和缓慢。基于2021年全国人大报告中中国GDP值，预测期后自由现金流量增长率假设值为6%，因此永续发展期现值=年金价值比-加贴现率的十次方。永续年金现值=第11年的自由现金流量/（折现率-永续利润增长率）=40473573.7（万元）。永续经营的自由现金流量现值=永续年金价值/（1+折现率）^10=13031407.52（万元）（三）估值结果根据财报披露比亚迪在2020年发行的股票数为2821172249股计算所有者权益合计=永续年金现值+预测期自由现金流量现值=53504981.2万元比亚迪股票估值=53504981.2万元/2821172249股=189.65元。现如今因为新冠疫情的影响，全球车规级芯片短缺，市场对比亚迪公司股价低估，表现为162元每股。但是比亚迪公司在新能源汽车行业处于领先地位，同时拥有完整的三电系统和精尖的汽车制造工艺，随着芯片产能上升，比亚迪公司积极调整，其股价会达到189.65元每股。总的来说，比亚迪公司在目前情况下拥有良好的发展空间，同时企业内部财务状况良好，技术储备丰厚，具有良好的投资价值。五、总结与展望本次写作的文章通过介绍了我国价值评估的基