财务杠杆和资本结构政策PPT培训课件教材

17财务杠杆和资本结构政策重要观念和技巧了解财务杠杆对现金流量的效果及权益资金成本了解税和破产对资本结构选择的影响了解破产程序的基本成分17-1本章重点资本结构问题财务杠杆的效果资本结构和权益资金成本有公司税下的M&M定理I和定理II破产成本最适资本结构圆形派的再探讨资本结构的实际面破产程序速读17-2资本结构问题我们要来看看在其他条件不变下,资本结构如何改变会影响公司价值资本结构重组是在不改变公司资产情况下,改变公司财务杠杆公司可以藉由发债及买回流通在外股票来增加财务杠杆公司可以藉由发行新股及减少流通在外负债来降低财务杠杆17-3选择一个资本结构财务经理最主要的目标为何?股东财富最大化我们想选择可最大化股东财富的资本结构我们可以藉由最大化股东价值或最小化加权平均资金成本,以最大化股东财富17-4财务杠杆的效果财务杠杆如何影响公司的每股盈余和股东权益报酬率?当我们增加负债融资的金额,固定利息费用增加如果我们当年营运良好,则在我们支付固定成本后,我们还有多余的可以付给股东如果我们当年营运很差,我们仍需要支付固定成本,我们可以付给股东的就比较少财务杠杆放大每股盈余和股东权益报酬率的变异程度17-5范例:财务杠杆,每股盈余和股东权益报酬率–第I部分我们在这个阶段将先忽略税的效果当我们发行债券和买回股票时,对每股盈余和股东权益报酬率有什么影响?17-6范例:财务杠杆,每股盈余和股东权益报酬率–第II部分股东权益报酬率的变化性目前:股东权益报酬率范围从6%到20%建议:股东权益报酬率范围从2%到30%每股盈余的变化性目前:每股盈余范围从$0.60到$2.00建议:每股盈余范围从$0.20到$3.00当财务杠杆增加,股东权益报酬率和每股盈余的变化性增加17-7损益两平的税前息前盈余找到使现有资本结构和计划的资本结构相同的每股盈余相同的税前息前盈余如果我们期望税前息前盈余比损益两平点高,则财务杠杆对股东有利如果我们期望税前息前盈余比损益两平点低,则财务杠杆对股东是不利的17-8范例:损益两平的税前息前盈余17-9范例:自制杠杆和股东权益报酬目前资本结构投资者借$500并购买100股股票报酬:萧条:100(0.60)-.1(500)=$10预期:100(1.30)-.1(500)=$80扩张:100(2.00)-.1(500)=$150反映在计划的资本结构下,购买公司50股股票的报酬计划的资本结构投资者购买价值$250的股票(25股)及购买$250的债券,每年付息10%.报酬:萧条:25(.20)+.1(250)=$30预期:25(1.60)+.1(250)=$65扩张:25(3.00)+.1(250)=$100反映在目前的资本结构下,购买公司50股股票的报酬17-10资本结构理论M&M资本结构理论(ModiglianiandMillerTheory)定理I–公司价值定理II–加权平均资金成本公司价值是由公司现金流量和资产的风险决定改变公司价值改变现金流量的风险改变现金流量17-11在三种特殊情况下的资本结构理论情况I–假设没有公司税或个人所得税无破产成本情况II–假设有公司税,但无个人所得税无破产成本情况III–假设有公司税,但无个人所得税有破产成本17-12情况I–定理I和定理II定理I公司价值不会受公司资本结构改变影响公司的现金流量不会改变;因此,价值不会改变定理II公司加权平均资金成本不会受公司资本结构改变影响17-13情况I–公式WACC=RA=(E/V)RE+(D/V)RD

RE=RA+(RA–RD)(D/E)

RA

是公司营运风险的“成本”,亦即公司资产的风险(RA–RD)(D/E)是公司财务风险的“成本”,亦即是股东要求的额外报酬以补偿财务杠杆的风险17-14图17.317-15情况I–范例资料资产的必要报酬率=16%,负债成本=10%;负债比率

=45%权益成本是多少?RE=16+(16-10)(.45/.55)=20.91%假设权益成本为25%,负债权益比为多少?25=16+(16-10)(D/E)D/E=(25-16)/(16-10)=1.5根据这些信息,权益比率为多少?E/V=1/2.5=40%17-16CAPM,SML和定理II财务杠杆如何影响系统风险?CAPM:RA=Rf+

A(RM–Rf)

A

是公司资产的beta值,衡量公司资产的系统风险定理II用CAPM取代RA

并假设负债是无风险的(RD=Rf)RE=Rf+

A(1+D/E)(RM–Rf)17-17营运风险和财务风险RE=Rf+

A(1+D/E)(RM–Rf)CAPM:RE=Rf+

E(RM–Rf)

E=A(1+D/E)因此,股票的系统风险决定于:资产的系统风险,

A,(营运风险)杠杆程度,D/E,(财务风险)17-18情况II–现金流量利息是可抵税的因此,在其他条件不变下,当公司增加负债就

可降低税负税负降低,增加了公司的现金流量现金流量增加如何影响公司价值?17-19情况II–范例无财务杠杆公司有财务杠杆公司息前税前盈余50005000利息0500应税所得50004500税(34%)17001530净利33002970来自资产的现金流量3300347017-20利息税盾年度利息税盾税率乘上利息费用6250X8%=500(利息费用)税盾效果

=.34(500)=170利息税盾的现值为了简化,假设是一个永续负债PV=170/.08=2125PV=D(RD)(TC)/RD=DTC=6250(.34)=212517-21情况II–定理I公司价值因利息税盾的现值而增加使用杠杆公司的价值=未使用杠杆公司的价值+利息税盾的现值权益的价值=公司价值–负债价值假设永续的现金流量VU=EBIT(1-T)/RUVL=VU+DTC17-22范例:情况II–定理I资料EBIT=25百万元;税率=35%;负债=$75百万元;负债成本=9%;未使用杠杆的资金成本=12%VU=25(1-.35)/.12=$135.42百万元VL=135.42+75(.35)=$161.67百万元E=161.67–75=$86.67百万元17-23图17.417-24情况II–定理II当D/E增加,加权平均资金成本减少,因为政府对利息补助RA=(E/V)RE+(D/V)(RD)(1-TC)RE=RU+(RU–RD)(D/E)(1-TC)范例RE=12+(12-9)(75/86.67)(1-.35)=13.69%RA=(86.67/161.67)(13.69)+(75/161.67)(9)(1-.35)

RA=10.05%17-25范例:情况II–定理II假设公司改变资本结构使负债权益比率变为1.在新的资本结构下,权益成本会变成怎样?RE=12+(12-9)(1)(1-.35)=13.95%加权平均资金成本会变成多少?RA=.5(13.95)+.5(9)(1-.35)=9.9%17-26图17.517-27情况III现在我们加入破产成本当D/E比率增加,破产的机率也增加破产机率的增加会增加预期破产成本到了某一个临界点,利息税盾的附加价值将会被增加的预期破产成本抵销在这个临界点上,当加入更多的负债,公司价值将会开始减少,加权平均资金成本将会开始增加17-28破产成本直接成本法律费用和管理成本最后债权人遭受额外的损失举债融资的抑制因素财务危机无法履行债务大多数公司经历财务危机,但最后不会破产17-29更多的破产成本间接破产成本比直接成本更大,但较不易衡量和估计股东希望避免正式破产程序债权人希望原封不动的保有目前资产,这样至少可以收到现金当管理阶层花时间避免破产而不好好经营公司业务时,资产价值就已减损公司会面临营运中断以及失去有价值的员工17-30图17.617-31图17.717-32结论情况I–没有税或破产成本没有最适资本结构情况II–有公司税但没有破产成本最适资本结构是100%负债负债每增加一元,公司的现金流量就增加情况III–有公司税及破产成本最适资本结构是一部份使用负债,一部分使用权益负债每增加一元产生的效益刚好被预期的破产成本抵销,17-33图17.817-34管理上的建议只有当公司有税庞大税负时,税带来的效益才重要财务危机的风险财务危机的风险愈大,愈少的债务将会对公司愈好每家公司和产业的财务危机成本不同,而身为经理人,你必须了解你身处的产业的成本17-35图17.917-36公司价值公司价值=流通请求权+非流通请求权流通请求权是对股东和债权人的请求权非流通请求权是对政府和其他潜在可能股东的请求权公司整体价值不会受资本结构改变的影响流通请求权和非流通请求权间的价值分隔可能会影响资本结构决策17-37资本结构的实际面资本结构因产业不同而不同根据IbbotsonAssociates,Inc.的CostofCapital,2000Yearbook负债的最低水平成药产业的负债对总资本比为2.75%计算机产业的负债对总资本比为6.91%负债的最高水平钢铁产业的负债对总资本比为55.84%百货产业的负债对总资本比为50.53%17-38网络范例你可以在网络上找到公司将对于同产业的资本结构点击链接进入网站选择一家公司取得报价选择比率比较17-39破产程序–第I部分经营失败–指在债权人受损的情形下,企业终止营业法定破产–公司或债权人向联邦法庭请求破产技术性周转不灵–公司无法履行其财务上的责任会计上周转不灵–权益账