美国房地产：长期特征与短期展望

正文目录美国房地产的长期特征 4经济地位：占GDP比重在15-18之间 4市场结构与产业关：手房占主导，对下服业拉动大 4居民资产负债表：居资产比重为25、仅次股票 6资产收益率：累计益输美股，REITs相对领先 7景气周期：90年代以来历五轮周期 8需求主导因素：长看口，短期盯利率 9美国房地产周期的当位置与未来展望 112.1 景气度：2023.11以来触底回升 11需求：2023年以来销量比降幅持续收窄 11供给：成屋库存处低，新屋待售相对较高 12房价：继续创新高或美联储降息带来掣肘 13展望：基本面仍稳，2024地产有望继续修复 14美国地产若温和修，国地产链出口有望益 16美国地产上行周期国内地产链出口通受益 16极低库存水位下，产链商品逐步向补迈进 17风险提示 18图表目录图表1：房地产占美国比重在15%-18%之间 4图表2：地产占投资、费比重分别为18.1%、16.6% 4

图表3：1960年代美国镇化率已超70% 5图表4：截至2023年，美国成屋销售面积占比85% 5图表5：美国房地产对务业拉动较为明显 5图表6：中国房地产对务业、制造业均有动 5图表7：美国居民资产房地产和股票比重近 6图表8：中国居民资产房地产占比领先股票 6图表9：按揭占美国居负债比重在以上 7图表10：按揭占中国居负债比重在45%-60%间 7图表美国房地产累收益跑输美股和7图表12：中国房地产累收益跑赢A股 7图表13：以2013为分界线，2013年后房地产板跑输标普500 8图表14：90年代以来美国房地产先后经五周期 9图表15：美国25-44岁人口与住宅存量持续升 10图表16：25-44岁人口量提升，支撑新房量 10图表17：按揭贷款利率随美联储政策利率动 10图表18：按揭贷款利率先房屋销售1-2个季度 10图表以来，美国住房市场景气持回升 图表20：2023年以来房屋销量增速降幅持收窄 12图表21：成屋库存仍在位，新屋库存略有升 12图表22：2023年下半年库存月数环比提升 12图表23：2023年下半年美国房价同比再度行 13图表开始住房购买力环比回升 13诚信专业发现价值 2 请务必阅读报告末页的重声明图表25：美国租赁房屋置率略有回升但仍低 14图表26：2024H2美国CPI住宅同比或二次回升 14图表27：新屋库存略有善，但成屋库存仍低位 14图表28：市场隐含全年息75BP预期 15图表29：2035年前美国25-44岁人口有望持续增加 16图表30：中国地产链产出口与美国房屋销量 16图表31：中国灯具出口美国房屋销量 16图表32：中国家具出口美国房屋销量 17图表33：中国胶合板出与美国房屋销量 17图表34：截至2024.01，美国地产链商品库增呈现触底反弹迹象 17图表35：地产链商品库分位数处于历史偏位置 18美国房地产的长期特征GDP15%-18%之间美国房地产部门占GDP比重在15%-18%之间，消费属性大于投资。参照NAHBGDPGDPGDP12%-13%2010GDP比200119.1%202330%202318.1%20%图表1：房地产占美国比重在15%-18%之间 图表地产占投资消比重分别为18.1%16.6%201510501981

消费支出:住房服务:占GDP比重(%)固定资产投资:住宅：占GDP比重(%)房地产占美国GDP比重(%)1991 2001 2011 2021 2023

50%40%30%20%10%0%

美国:住宅投资占固定资产投资比重美国:房地产服务占消费支出比重198119861991199620012006201120212023来源：NAHB、 来源：NAHB、超高城镇化率下，美国地产销售中二手房占比超80%，而中国不到四成。19602023（）85%2023年38.8%图表3：1960年代美国镇化率已超70% 图表截至2023年国成屋销售面积占比85%美国:城镇化率(%) 中国:城镇化率(%)90807060504030201960196519701960196519701975198019851990199520002005201020152020

美国:新房销售面积占比 美国:成屋销售面积占比100%20012003200120032005200720092011201320152017201920212023来源：、 来源：、我们利用OECD20201515个为

图表5：美国房地产对务业拉动较为明显 图表6：中国房地产对务业、制造业均有动完全消耗系数:美国房地产1614121086420

完全消耗系数:中国房地产保和支产商服电 和事物管

保牧 商饮 和 金电产事和和印术 务电道与烟 术炼道研影术 务电道与烟 术炼道研影运防草 研油运发输务发输活活动动

险渔 贸料 技 属子 业精管刷来源：OECD、 来源：OECD、、仅次于股票25%35%、远远领先股票。202325.4%，仅次（269致在20%-30%902000200530.7+202335.3%图表7：美国居民资产房地产和股票比重近 图表8：中国居民资产房地产占比领先股票35%30%25%20%15%10%1952195719621967197219771952195719621967197219771982198719921997200220072012201720222005201020152020

美国居民资产构成:美国居民资产构成:股票美国居民资产构成:存款

55%45%35%25%15%20005%2000

中国居民资产构成:房地产中国居民资产构成:股票及股权中国居民资产构成:存款来源：美联储、 来源：社科院、60%2007200845%-60%图表9：按揭占美国居负债比重在60%以上 图表10：按揭占中国居负债比重在45%-60%间75%65%55%45%35%25%19521957195219571962196719721977198219871992199720022007201220172022

按揭贷款占居民负债比重消费贷款占居民负债比重

60%55%50%200445%2004

按揭贷款占中国居民负债比重来源：美联储、 来源：、相对领先

1972-2023年，美国房地产复合收益率5.3%，明显落后和美股（.4，而2005A197220235.3（40REs709.2200500A.6房地产的关注度较A图表美国房地产累收益跑输美股和图表12：中国房地产累收益跑赢A股30025015010050197201972

累计收益:美国房地产累计收益:REITs累计收益:美股

累计收益:一线房地产 累计收益:A股87654321200520072009201120132015201720192021202302005200720092011201320152017201920212023来源：BullionVault、PortfolioVisualizer、 来源：、；A股收益选取沪深300全收益2001-2013年房地产板块跑赢标普20135002002-200620072009年开2013-201920202021+幅上行，但在2022年加息周期开启后经历明显回撤。图表13：以2013为分界线，2013年后房地产板块跑输标普500标普500:房地产 标普5004.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0-0.52001200220012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023来源：GFD、1.5 景气周期：90从景气周期视角看，10（1）19-2005（902000-20052001-20032005年达到（2005200（次贷危机20206年持续200520072008（200901（金融危机后的温和复苏2082009+0（222021（疫情期间的V型反转202002Q2+Q32021（）2022（2022307%，20202.7%2023.112024H2图表14：90年代以来，美国房地产先后经历五轮周期美国:NAHB住房市场指数199019952000200520102015202001990199520002005201020152020来源：、1.6 美国2544支撑。25-44604700202290001970-199025-442000-20108000201025-44图表15：美国25-44岁人口与住宅存量持续升 图表16：25-44岁人口量提升，支撑新房量900080007000600050004000

美国人口:25-44岁(万人)美国:住宅单位数量(万,右轴)

15000120009000196519701975196519701975198019851990199520002005201020152020

7000600050004000

美国人口:25-44岁(万人) 美国: 美国:新房销量(万套,MA5,右轴)900012080001006040196719721977196719721977198219871992199720022007201220172022来源：、CEIC、 来源：、

1-2301008015%20202.7%2022302023107.8%36.7%1-2图表17：按揭贷款利率随美联储政策利率动 图表18：按揭贷款利率先房屋销售1-2个季度美国:30年期抵押贷款固定利率(%)10年期美债利率(%)16 美国:联邦基金目标利率141210864219831988199319982003200820132018019831988199319982003200820132018

50403020100

美国:成屋销量:同比(%)美国:30年期抵押贷款固定利率(%)2345678200020022000200220042006200820102012201420162018202020222024来源：、 来源：、美国房地产周期的当下位置与未来展望2023年11月以来，受益于金融条件改善，美国住房市场景气度边际回升。以NAHB20222023随46图表19：2023.11以来，美国住房市场景气度持续回升120

美国:住房市场指数美国:当前单户型住宅销量指数美国:预期未来6个月单户型住宅销量指数美国:潜在购房者流量指数100806040202017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-082024-0202017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-082024-02来源：、2.2 需求：20232023年以来房屋销量同比降幅持续收窄，新屋销量增速好于成屋。截至2024年20231-35.8%（2010提升至-3.3%2023H22425.9%图表20：2023年以来房屋销量增速降幅持续收窄0%2010-022010-092010-022010-092011-042011-112012-062013-012013-082014-032014-102015-052015-122016-072017-022017-092018-042018-112019-062020-012020-082021-032021-102022-052022-122023-072024-02

美国:房屋销量合计:同比 美国:新建住房销量:同比美国:成屋销量:同比来源：、2.3

20242107200020082022202422.7个月，较2023.06提升明显，但仍显著好于2012年以来的历史平均水平。图表21：成屋库存仍在位，新屋库存略有升 图表22：2023年下半年库存月数环比提升50

住宅合计:库存量(万套)成屋库存量(万套) 8新屋库存量(万套,右轴) 760650 540 4330 220 120002002200420062008201020002002200420062008201020122014201620182020202220242012201320142015201620172018201920202021202220232024

库存月数：全部住宅来源：、 来源：CEIC、2.4 20232023+/CS20235.6%20241月，已创有数据统计以来新高。体现在住房购买力上，美国住房购买力指数自2021年以来伴随着房价快速上涨以及随后美联储启动加息大幅回落，2013.10后伴随金融条件松紧边际回升，但较疫情前比仍处于偏低水平。图表23：2023年下半年美国房价同比再度行 图表开始住房购买力环比回升25%20%15%10%5%0%20102011201220102011201220132014201520162017201820192020202120222023200020022004200620082010201220142016201820202022

美国:标普/CS房价指数:同比美国:标普/CS房价指数:10个大中城市:同比美国:标普/CS房价指数:20个大中城市:同比

22020018016014012010080

美国:住房购买力指数来源：、华华福证福券证券研究所 来源：、2023CPI中住宅项在2024H22022H2CPI2024H2CPI住宅CPICPI62%图表25：美国租赁房屋置率略有回升但仍低 图表26：2024H2美国CPI住宅同比或二次回升美国:租赁房屋空置率(%) 美国:OFHEO单独购房价格指数:同比(%,领先12个月)美国:空置住房存量(万套,右轴)11190015111900151018001091700581600076200020022004200020022004200620082010201220142016201820202022

2000150014001300

20

美国:CPI:住宅:同比(%,右轴)97531200020022000200220042006200820102012201420162018202020222024来源：、 来源：CEIC、2.5 2024地产有望继续修复2024

2024202422.98.480%图表27：新屋库存略有改善，但成屋库存仍在低位美国:成屋库存量:可供销售月数 美国:新房待售量:可供销售月数1412108642200020022004200620082010201220142016201820202022202402000200220042006200820102012201420162018202020222024来源：、

3FOMC75BP2024H2CPI图表28：市场隐含全年降息75BP预期来源：CMEFedWatch、；选取时点为3月27日.202035254890940万附近，年均新增近40万。人口的持续增长，意味着住房需求尚未达峰，在中长期维度为美国地产带来支撑。图表29：203525-44岁人口有望持续增加美国:人口推算:25-44岁(万人)9600920088008400201020122014201620182020202220242026202820302032203420362038204080002010201220142016201820202022202420262028203020322034203620382040来源：、美国人口普查局、美国地产若温和修复，中国地产链出口有望受益

2023（25%19%1-22018-2019202312023.06图表30：中国地产链产出口与美国房屋销量 图表31：中国灯具出口美国房屋销量100%0%2006200820062008

中国:地产链产品:出口:同比(MA3,%)美国:房屋销量:同比(MA3,%,右轴)

40%30%