资本预算与资产管理课件

第一章资本预算与资产管理的基本概念一、定义二、财务管理机构三、今日CFO四、资本预算、资产管理与全面预算的关系五、资本预算与资产管理的内容六、资本预算与资产管理基本要求**第一章资本预算与资产管理的基本概念一、定义资本预算是提出长期投资方案（其回收期长于一年）并进行分析、选择的过程。资产管理是对投资之后形成的资产进行财务政策的选择和控制。资本预算与资产管理是财务管理的重要组成部分。**二、财务管理机构

股东

董事会

总经理营销副总生产副总财务副总

总财务师总会计师现金经理信用经理税务经理成本经理资本预算经理财务计划经理财务会计经理数据处理经理选举

聘用图1—1公司财务管理机构**现代公司发展过程中，财务经理（Financialmanager)是一个很重要的角色。20世纪前半叶，财务经理插手于公司资金筹集活动。20世纪50年代，财务经理拥有资本项目的决策权。20世纪60年代以来，财务经理（Chieffinancialofficer,CFO)是现代企业中的全能成员,他们每天都要应付外界环境的变化，如公司之间的竞争、技术突变、通货膨胀、利率变化、汇率波动、税法变化等。作为一名CFO，在企业资本筹集、资产投资、收益分配等方面的能力将影响到公司的成败。三、今日CFO**

吉特曼等学者对美国1000家大型公司调查，财务经理在公司重大理财活动和具体理财活动中所花费的时间如下表所示：**资本预算四、资本预算、资产管理与全面预算的关系

全面预算资产管理被选中的投资项目每期的现金流出投资之后形成资产的管理**五、资本预算与资产管理

的内容第一章资本预算与资产管理的基本概念第二章资本预算的编制原理第三章编制其他资本预算的决策第四章租赁、自制或购置的决策第五章资本预算中的风险与实际选择权第六章通过必要报酬率创造价值第七章资产管理**六、资本预算与资产管理

基本要求1．目标要求2．优化要求3．效益要求4．创新要求**第二章资本预算的编制原理本章主要研究确定性资本预算本章假设：给定一个必要报酬率，并对所有项目都相同。所给定的必要报酬率不改变公司融资决策和股利决策。投资方案的选择不改变资本提供者所预见的公司经营风险。本章基本内容资本预算的管理框架资本预算的评价指标资本预算的现金流量预测资本预算评价指标的比较第一节资本预算的管理框架一、资本预算的管理步骤提出各项投资方案；估计各方案每年的现金流量；按照某一接受标准选择方案；对接受的投资方案再评价。二、投资项目分类1.新产品或现有产品改进2.新市场3.设备或厂房的更换4.研究和开发5.其他(勘探、购并、安全性或污染控制设施)三、对投资方案进行决策的管理层1.

部门主管2.工厂经理3.业务副总裁4.财务经理下的资本支出委员会5.总裁6.董事会投资方案最终由哪一层批准，取决于其投资费用和战略重要性，以及公司所处的环境.四、资本预算对公司价值的影响资本支出的水平和类型对于投资者来讲是很重要的，因为它们传递了有关预期未来收益增长的消息（利好消息）。美国的研究者麦克内尔（McConnell)和马斯卡雷拉（Muscarella)(1986）提供的实证研究可以证实上述的观点是正确的。他们的研究结果如下表2-1所示：样本数量公告公布期间的报酬率（%）比较期间的报酬率（%）工业企业预算增加的企业预算减少的企业公共事业单位预算增加的企业预算减少的企业2737639171.30-1.750.14-0.840.180.180.110.22表2-1第二节资本预算的评价指标回收期(PBP)平均报酬率（ROI)

净现值(NPV)盈利指数(PI)内部收益率(IRR)一、回收期(PBP)含义：回收期是指投资引起的现金流入量累计到与投资额相等所需要的时间。适用条件：主要适用于具有较大的前期投资和正的营业现金净流量的项目，当投资被分散在各个时段或没有初始投资时，该方法失效。一、回收期(PBP)计算：在原始投资一次支出，每年现金净流量相等时，可公式计算：回收期=原始投资额÷每年现金净流量若每年现金净流量不等，或原始投资是分几年投入的，计算方法：逐年累计与内插法例题1：单位：万元

表2-2年份ABCD012345Σ现金流量-10020305060060-10050302060060-10050301012090200-10010203020400380回收期（年）333.084.05二、平均报酬率（ROI)含义：平均报酬率是指项目经营期内年平均利润与资本占用额的比率。平均报酬率=年平均利润÷资本占用额×100%在实际应用中平均利润和资本占用额有多种定义。例题2：仍以例题1的资料，资本占用额按初始投资额计算。A项目=（20+30+50+60-100）÷4÷100×100%=15%B项目=（50+30+20+60-100）÷4÷100×100%=15%C项目=（50+30+10+120+90-100）÷5÷100×100%=40%D项目=（10+20+30+20+400-100）÷5÷100×100%=76%三、净现值(NPV)含义：净现值的含义可以用以下两种方式描述。1、差额的含义：净现值是指项目未来现金净流量的现值与投资额的现值之间的差额公式：NPN=

三、净现值(NPV)2、求和的含义：净现值是指项目计算期内现金净流量的现值之和。公式：NPV=例题3：仍以例题1的资料计算单位：万元

表2-3年份现值系数（k=10%）ABCD0123451.0000.9090.8260.7510.6830.629-100203050600-100503020600-10050301012090-10010203020400Σ现金流现值21.4926.25115.60196.52四、盈利指数(PI)含义：也称为现值指数、获利指数、获利能力指数。是指项目未来现金净流量的现值与投资额的现值之间的比率。公式：PI=÷例题4：仍以例题1的资料。A项目=（100+21.49）÷100=1.2149B项目=（100+26.25）÷100=1.2625C项目=（100+115.60）÷100=2.1560D项目=（100+196.52）÷100=2.9652五、内部收益率(IRR)含义：也称为内含报酬率。内部收益率的含义可以用以下两种方式描述。1、内部收益率是指项目未来现金净流量的现值与投资额的现值相等时的折现率。公式：=五、内部收益率(IRR)2、内部收益率是净现值为零的折现率。公式：=0五、内含报酬率（IRR）具体测算（1）投资初始一次投入，每年营业NCF相等时：求年金现值系数；查表确定IRR的区间；内插法求IRR近似值。（2）投资分次投入，或每年营业NCF不等时：逐次试验；确定IRR的区间；内插法求IRR近似值。例题5：仍以例题1的资料计算已计算A方案k=10%似的NPV=21.49万元，是正数，再实验时，应提高折现率。kNPV11%18.45IRR012%-8.4228IRR=11.67%第三节资本预算的现金流量预测一、概念：资本预算的现金流量是指投资项目引起的企业现金支出和现金收入的数量，是资本预算的基础。现金流出量现金流量现金流入量现金净流量第三节资本预算的现金流量预测二、现金流量的重要性在实践中，确定现金流量，特别是一些涉及尖端技术的项目或“独一无二”项目的现金流量并不容易。案例1：英法的“协和式”飞机。案例2：英法之间的海底隧道。三、相关项目现金流量的基本特征现金

流(不是会计收入)税后增量四、预测税后增量现金流量的基本原则忽略沉没成本考虑

机会成本考虑由项目投资引起的净营运资金的投资考虑

通货膨胀的影响五、现金流量的项目内容1．初始期：原始投资（1）在固定、无形、递延等长期资产上的投资（2）垫支营运资金（流动资金）2．营业期：营业现金流量3．终结点：投资回收（1）残值净收入（2）垫支营运资金收回六、营业现金流量测算各年营业NCF

＝收入－付现成本－所得税

税前NCF＝收入×（1－税率）－付现成本×（1－税率）＋非付现成本×税率税前NCF×（1－税率）＝税后利润＋非付现成本=税后收入-税后付现成本+非付现成本抵税七、项目投资现金流量的模式续练习题：BW公司正考虑引进一新的设备。设备成本$50,000再加上$20,000的安装和运输费用，设备使用期4年，在税法中属于3年期财产类型。净营运资金将增加$5,000.预计收入每年收入将增加$110,000，预期4年后有残值$10,000,经营成本每年将增加$70,000.BW的所得税率为40%.资料：美国税法有一种对报税有利的折旧方法

表2-4折旧年限3年类（%）5年类（%）7年类（%）10年类（%）133.3320.0014.2910.00244.4532.0024.4918.00314.8119.2017.4914.4047.4111.5212.4911.52511.528.939.2265.768.937.3778.926.5584.466.5596.56106.55113.28第四节资本预算评价指标的比较一、项目间的关系1、独立项目--其接受或拒绝不会影响正在考虑的其他项目的决策的投资项目2、相关项目

--其接受依赖于一个或多个其他项目的接受的投资项目.3、互斥项目

--接受它就必须放弃一个或多个其他项目的投资项目.二、回收期与平均报酬率的比较回收期法优点：考虑投资的风险；计算简便易于理解。缺点：忽视时间价值；只考虑回收期之前的现金流量对投资收益的贡献。平均收益率法优点：计算简便易于理解；考虑投资项目计算期内的平均收益。缺点：忽视时间价值；以会计数据取代现金流量数据。三、NPV与IRR的比较（一）贴现率与NPV的关系—同一项目评价0贴现率IRR净现值NPVkNPV曲线（二）贴现率与NPV的关系—互斥项目评价当两个或多个投资项目是相互排斥的，以致我们只能选择其中的一个时，按IRR、NPV、PI给这些项目排队时可能得出矛盾的结论.A.投资规模B.现金流模式C.项目寿命A.规模差异比较一个小规模(S)and一个大规模(L)项目.净现金流量年末项目S项目L0-$100-$100,0001002$400$156,250规模差异计算两项目的PBP,IRR,NPV@10%,andPI@10%.哪个项目最好?Why?

项目

PBP

IRR

NPV

PIS0.50Yrs100%$2313.31L1.28Yrs25%$29,1321.29B.现金流模式差异我们来比较一个现金流随时间递减的项目(D)和一个现金流随时间递增的项目(I).净现金流量年末项目D项目I0-$1,200-$1,20011,000100250060031001,080现金流模式差异计算项目的IRR,NPV@10%, andPI@10%.哪个项目是最好的?项目

IRR

NPV

PID

23%

$1981.17

I17%

$1981.17NPV曲线折现率(%)0510152025-2000200400600IRRNPV@10%净现值($)Fisher’sRateofIntersectionDiscountRate(%)0510152025-2000200400600NetPresentValue($)当k<10%,I最好!费雪的交叉利率当k>10%,D最好!C.项目寿命的差异我们来比较一个长寿命(X)项目和一个 短寿命(Y)项目.净现金流量项目X项目Y年末

0-$1,000-$1,000

102,000

200

33,3750

X0.89Yrs50%$1,5362.54Y0.50Yrs100%$8181.82项目寿命差异计算项目的PBP,IRR,NPV@10%,andPI@10%.哪个项目最好?Why?

项目

PBP

IRR

NPV

PI练习题习题1：某公司有两个互斥投资方案A和B，预期产生如下现金流量：方案各年现金流量01234A-$23616$10000$10000$10000$10000B-23616050001000032675习题1续要求：采用IRR方法评价两方案；采用NPV方法评价两方案（k=10%）；分析产生矛盾的原因；计算两方案净现值曲线的交叉利率，并说明该利率的作用。习题2：某公司有两个互斥投资方案X和Y，投资期限都为一年，必要报酬率为10%，预期产生如下现金流量：各年现金流量方案01X-$100$150Y-500625习题2续要求：采用IRR方法评价两方案；采用NPV方法评价两方案；计算两方案净现值曲线的交叉利率。（三）IRR的多解和无解1、内部报酬率可能不是唯一的，有多个解。例题1：某投资方案有如下现金流量年份012现金流量-$1600$10000-$10000计算该项目的IRRNPV=-$1600+$10000（P/F,k,1）-$10000（P/F,k,2）从k=0开始，按25%的间隔计算多个净现值，会出现怎样的结果？例题2：某投资方案有如下现金流量年份0123现金流量-$1000$6000-$11000$6000请按0%、100%、200%计算该项目的NPV，会出现怎样的结果？2、内部报酬率可能无解。

例题3：某投资方案当前有现金流入$200

，第一年末流出$300,第二年末流入$400。它的内部报酬率是多少？间隔20%计算结果会怎样？3、IRR多解或无解的条件现金流量改变一次以上（多次改变）是IRR多解或无解的必要条件，但不是充分条件。例题4：某投资方案当前有现金流出$1000

，第一年末流入$1400,第二年末流出$100。它的内部报酬率是多少？间隔10%计算结果会怎样？4、多重IRR如何决策？多重IRR无经济意义，在这种情况下，IRR不能提供准确的信息，使用时应注意。而净现值总能给出准确的、唯一的决策信息。（四）小结——内部收益率的缺点各方案的再投资报酬率，会随着方案的不同而不同。没有考虑投资规模。多解或无解的情况限制了适用范围。四、各种指标在实际中的应用的变化趋势20世纪50年代的情况。1950年，美国教授(MichrelGort)对25家大公司调查的资料表明，被调查的公司全部使用投资回收期等非贴现指标，没有一家采用贴现标。20世纪60-70年代的情况。1970年，美国教授(TomesKlammer)对184家大型生产企业进行了调查，资料见表2-6表2-6评价指标作为主要方法使用的公司所占的比例（%）1959年1964年1970年贴现指标193857非贴现指标816243合计1001001003、1976年的调查报告见表2-7

决策指标正在使用的资本预算技术首要辅助回应数百分比回应数百分比内部收益率6053.61314.0平均报酬率2825.01314.0净现值119.82425.8投资回收期108.94144.0现值指数32.722.2调查回应率11210093100表2-74、1986年的调查报告见表2-8

表2-8决策指标正在使用的资本预算技术首要辅助回应数百分比回应数百分比内部收益率28859.07015.0平均报酬率478.08919.0净现值12321.011324.0投资回收期11219.016435.0现值指数173.0337.0调查回应率5871004691005、1992年的调查报告见表2-9表2-9采用相应方法的公司百分比资本预算方法首选方法第二选择合计回收期法24%59%83%内部收益率法88%11%99%净现值法63%22%85%现值指数法15%18%33%第三章编制其他资本预算的决策主要内容：资本限量资本预算与通货膨胀固定资产更新决策第一节资本限量一、出现资本限量的两种情况：公司在一定的期间可用来投资的资金有限。大公司的一个部门，投资超过一定限额无决策权。二、资本限量的决策原则在资本不限量的条件下，按NPV大小排队，接受所有NPV大于0的投资项目。在资本限量的条件下，按PI大小排队，接受PI大于1，并且投资额累计数最接近资本限量的投资项目。决策目标：在资本限量内选择ΣNPV最大的投资组合。例题1：投资上限只有$32,500.项目ICOIRRNPVPIA$50018% $501.10 B 5,000 25 6,5002.30C 5,000 37 5,5002.10 D 7,500 20 5,0001.67 E 12,500 26 5001.04 F 15,000 28 21,0002.40 G 17,500 19 7,5001.43 H 25,000 15 6,0001.24按IRR选择

项目ICOIRRNPVPIC$5,000 37%

$5,5002.10 F 15,00028

21,0002.40 E 12,500 26

5001.04B 5,000 25 6,5002.30

项目C,F,andE的

IRRs最大.结果，投资$32,500股东财富增加

$27,000.按NPV选择

项目ICOIRRNPVPIF$15,000 28%$21,0002.40 G 17,500 19 7,5001.43 B 5,000 25 6,5002.30

项目FandGNPVs最大.结果，投资$32,500股东财富增加

$28,500.按PI选择

项目ICOIRRNPVPIF $15,000 28%$21,000

2.40

B 5,000 25 6,500

2.30

C 5,000 37 5,500

2.10

D 7,500 20 5,000

1.67

G 17,500 19 7,5001.43项目F,B,CandDPis最大.结果，投资$32,500股东财富增加

$38,000.比较总结

方法

项目选择

财富增加

PI F,B,C,andD$38,000NPV FandG$28,500IRR C,FandE$27,000在单期预算上限的约束下，按PI

递减的顺序选择项目，能选出最大限度增加

公司价值的项目组合.三、资本限量出现的问题往往导致次优的投资决策1、同一期间的比较——例题2项目ABCD投资额（万元）20302050NPV（万元）30392455PI2.52.32.22.1续若资本限量为100万元则：ABC组合的PI高，但ΣNPV=93万元，累计投资70万元。ABD组合的PI低，但ΣNPV=124万元，累计投资100万元。选择ABD组合，放弃C项目（C优于D)2、不同期间的比较——例题3第一期资本限量100万元，有如下投资项目可选择：项目A1B1C1D1E1PI1.51.41.31.21.15NPV1520944.5投资额3050302030续第二期资本限量200万元，有如下投资项目可选择：项目 A2 B2 C2 D2 E2PI 1.5 1.4 1.11.050.8NPV 15 8 5 1.05-6投资额 30 20 50 100 30续第一期选择哪些项目？第二期选择哪些项目？第二期的选择中有没有次优项目被选中？从第二期的选择中分析投资的时机问题。第二节资本预算与通货膨胀一、通货膨胀对资本预算有关结果的影响由于通货膨胀会使收入增加，付现成本增加，但非付现的折旧不增加，从而使利润的增长速度超过通货膨胀率，导致纳税的增长速度超过通货膨胀率。纳税的增长速度超过通货膨胀率，会使项目的实际税后现金流量下降，最终的结果使项目的实际报酬率降低，拟制公司的投资。例题4：一个投资成本为24000元的方案，折旧采用直线法，折旧年限为4年，所得税率为40%。1、假定没有通货膨胀，预计会产生下列现金流量：年份现金节约额折旧所得税税后现金流量110000600016008400210000600016008400310000600016008400410000600016008400续无通货膨胀的IRR=?8400(P/A,IRR,4)=24000IRR=14.96%2、现在考虑这样一种情形，年通货膨胀率为7%，预期现金节约额按通货膨胀率的速度增长。税后现金流量变为：续年份现金节约额折旧所得税税后现金流量1107006000188088202114496000218092693122506000250097504131086000283410265续尽管现金流量（名义）比以前大，但人们关心的是实际报酬率实际现金流量=将名义现金流量调整为实际现金流量年份1234税后实际现金流量8243809679597831续通货膨胀率7%条件下的实际报酬率：8243(P/F,IRR,1)+8096(P/F,IRR,2)+7959(P/F,IRR,3)+7831(P/F,IRR,4)=24000IRR=12.91%思考题：为什么剔除通货膨胀的实际现金流量还要小于不存在通货膨胀的现金流量？二、现金流量估计中的偏差包含通货膨胀因素不包含通货膨胀因素必要报酬率名义必要报酬率实际必要报酬率现金流量名义现金流量实际现金流量实际现金流量按名义必要报酬率贴现，会出现什么偏差？名义现金流量按实际必要报酬率贴现，会出现什么偏差？关键是一致。三、采用什么财务政策减少通货膨胀的影响？流动资产中的存货采用后进先出法；固定资产采用快速折旧法。思考题：两类资产采用的方法不同，减少通货膨胀影响的效果一样吗？练习题索马制药公司要购买DNA检验设备，成本$60000。该设备预期每年减少临床人工成本$20000。设备的使用寿命为5年，但是属于成本回收（折旧）制中3年类的财产，预计期末无残值。公司适用38%的所得税率，必要报酬率为15%。（在任何一年如果项目的税前利润是负数，公司都会得到按当年亏损额的38%计算的税收抵免）若无通货膨胀因素，根据以上信息，计算该项目的税后现金流量、净现值，可以接受该项目吗？续若预期后4年的人工成本节约额中包含6%的通货膨胀，因此第一年节约额是$20000，第二年是$21200，如此类推。计算名义税后现金流量、实际税后现金流量。比较无通货膨胀的税后现金流量、名义税后现金流量与实际税后现金流量的大小。如果实际必要报酬率仍为15%，项目的净现值是多少？可以接受吗？第三节固定资产更新决策一、固定资产更新决策——平均年成本法（一）不考虑所得税固定资产更新决策的核心问题是对新旧资产在未来对企业贡献净现金流的能力作出比较，选择贡献较大的方案。采取什么方法？需要分析现金流量的状况来确定。例题5：某企业准备投资一条新生产线以取代4年前投产的仍可使用4年的一条旧生产线设备。旧设备的原值1250万元，税法规定的残值50万元，与4年后残值变现价值一致，，年运行付现成本380万元，目前变现价值400万元。新设备初始投资1700万元，使用期8年，税法规定的残值100万元，预计残值变现价值200万元。新设备每年节约180万元运行付现成本。该企业要求的必要报酬率为13%。1、分析现金流量先将新旧设备有关数据对比如下项目新设备旧设备原值（万元）12501700预计使用年限（年）88已经使用年限（年）40税法规定残值（万元）50100最终残值（万元）50200变现价值（万元）400年运行成本（万元）380200续（1）继续使用旧设备的总成本由以下内容构成：因继续使用旧设备而损失的变现价值400万元年运行成本380万元最终的残值收入构成一项负成本-50万元其各年的现金流量如下图所示：n=440038038038038050续（2）购置新设备的总成本由以下内容构成：因购置新设备而支出的初始投资1700万元年运行成本200万元最终的残值收入构成一项负成本-200其各年的现金流量如下图所示：1700200200200200200200200200n=8200续2、解答（1）不考虑时间价值：旧设备的平均年成本

＝（400+380×4－50）÷4＝467.5（万元）新设备的平均年成本＝（1700＋200×8－200）÷8＝387.5（万元）结论：应进行设备更新。续（2）考虑时间价值——有三种计算方法：①计算现金流量的总现值，然后分摊给每一年。旧设备平均年成本==504.19(万元）新设备平均年成本==538.56（万元）②将原始投资和残值的现值分摊到每年，再加运行成本。旧设备平均年成本==504.19(万元）新设备平均年成本==538.56（万元）③将残值在原始投资中扣除，视同每年承担相应的利息，然后与净投资摊销及年运行成本求和旧设备平均年成本==504.19（万元）新设备平均年成本==538.56（万元）3、结论：不宜进行设备更新（二）考虑所得税因素每年的付现成本、因继续使用旧设备而丧失的变现损失或变现收益、每年的折旧、残值收入的多与少等等，都与企业所得税水平有直接关系，从而影响了设备所产生的现金流。例题6：设所得税率30%，新、旧设备均采用直线法折旧，其他资料如例题5。续1、分析现金流量（1）继续使用旧设备的现金流量由以下内容构成：①因继续使用旧设备而损失的变现价值400万元（现金流出）；因继续使用旧设备而丧失的变现损失抵税

[1250－（1250－50）÷8×4－400]×30%＝250×30%＝75万元（现金流出）续②每年税后运行付现成本

380×（1－30%）＝266万元（现金流出）；每年折旧抵税（1250－50）÷8×30%＝45万元（现金流入）。③最终的残值收入构成一项负成本50万元（现金流入）。续其各年现金流量如下图所示：

45454545+50

400+75266266266266续（2）购置新设备的现金流量由以下内容构成①因购置而支出的初始投资1700万元（现金流出）；②每年税后运行付现成本200×（1－30%）＝140万元（现金流出）每年折旧抵税（1700－100）÷8×30%＝60万元（现金流入）；③最终的残值收入200万元（现金流入）；由于实际残值收入与税法规定的不一致，产生的变现收益缴纳的所得税：（200－100）×30%＝30万元（现金流出）。续其各年现金流量如下图所示：

6060606060606060+200

1700140140140140140140140140+30续2、解答旧设备平均年成本＝＝159.72＋221－10.31＝370.41（万元）新设备平均年成本＝＝354.24＋80－13.33＝420.903、结论：不宜进行设备更新。（三）生产能力增加例题7：设新设备需要在投资时追加150万元的营运资本，并在第4年结束时收回。投资后前4年增加营业收入300万元，其他资料同例题6。1、分析现金流量（1）继续使用旧设备的现金流量与例题6相同。（2）购置新设备的现金流量由以下内容构成：续①因购置新设备而支出的初始投资1700万元（现金流出）；因购置新设备而垫支的营运资本150万元（现金流出）；②每年税后运行付现成本200×（1－30%）＝140万元（现金流出）；每年折旧抵税（1700－100）÷8×30%＝60万元（现金流入）；续前4年每年增加的税后收益300×（1－30%）＝210万元（现金流入）第4年末收回初始投资时垫支的营运资本150万元（现金流入）；③最终的残值收入200万元（现金流入）；由于实际残值收入与税法规定的不一致，故要交纳残值变现收益的所得税：（200－100）×30%＝30万元(现金流出)。续其各年现金流量如下图所示：1700+150140140140140140140140140+30

60+21060+21060+21060606060+20060+210+1502、解答旧设备平均年成本与例题6相同新设备平均年成本＝--＝385.50＋80－130.14－63.86－13.33＝258.17（万元）3、结论：应更新设备（四）小节1、平均年成本法的适用条件①将继续使用旧设备的购置新设备看成是两个互斥项目。②两方案期限不等。③如继续使用旧设备，在使用期结束时，可以按原来的平均年成本找到可替代的设备。2、平均年成本法的现金流量模式（1）继续使用旧设备初始阶段：现金流出=旧设备丧失的变现收入+变现名义损失抵税（或-变现名义收益抵税）经营阶段：现金流出=每年税后付现营运成本-每年折旧抵税终结阶段：现金流入=残值变现收入-残值变现净收益纳税（或+残值变现净损失抵税）（2）购置新设备初始阶段：现金流出=购置总支出+垫付的营运资金经营阶段：现金流出=每年税后付现营运成本-每年折旧抵税终结阶段：现金流入=残值变现收入-残值变现净收益纳税（或+残值变现净损失抵税）+收回垫付的营运资金二、固定资产更新决策——净现值法若新、旧设备未来使用年限相同可采用净现值法决策。净现值法的适用条件1、投资额相等，投资期限相等，直接采用净现值法。2、投资额不等，或生产能力改变时，投资期限相等，先确定差额现金流量，再计算差额净现值。练习题：资料：某公司有一台设备，购于三年前，现在考虑是否更新。该公司所得税率为40%，其他有关资料如表：旧设备（直线折旧）新设备（年数总和法）原价6000050000税法规定残值60005000税法规定使用年限65已使用年限30每年付现成本86005000两年后大修成本28000最终报废残值700010000目前变现价值10000续要求：1、分析两方案的现金流量；2、计算两方案的平均年成本并进行评价（k=10%)。第四章

租赁、自制或购置的决策租赁或购置决策自制或购置决策最佳的工厂规模第一节租赁或购置决策

————企业需要获得一项设备一、借款或租赁目的：明确利率的重要性假设：不考虑所得税例1：公司打算购买设备。假定从银行借款一次付现$50000和按租约分三次付款每期付$18360之间作出选择？问题1、假设税率和利率都为0，如何选择？解答：立即付现的现值或成本是$50000，而租赁支出的现值或成本是$55080（18360×3）结论：选择借款。续问题2：若利率为3%，如何选择？问题3：若利率为5%，如何选择？问题4：若利率为6%，如何选择？前面的三次计算你发现了什么？立即支付的现值不变，而三年租金支出的现值会随着利率变化而变化，利率越高，其现值就越小，两方案的现值线就会有交点，该点称为租赁的内含利率(约为5%）。续现值购买租赁利率内含利率立即支付的现值三年租金支出的现值二、投资决策（一）只考虑利率，不考虑所得税例2：例1中的公司考虑以权益资本购买资产，为期三年，每年提供$21000的现金净流量，同时公司的加权平均资本成本是15%。下表是非借款投资的净现值的计算：期间现金流量现值（15%）0（$50000）（$50000）121000182602210001588032100013810（$2050)续若不同意非借款投资，租赁方案会怎样？下表示按租赁投资方案计算的的净现值：期间投资或收益租金支出现金流量现值(15%)0$0$0121000（$18360)2640$2296221000

(18360)26401996321000(18360)264017366028续若借款投资，借款利率5%，条件是在三年内每年末偿还贷款$18360，则借款投资的现金流量和为投资筹措借款的现值计算如下：期间投资和收益借款偿还现金流量现值（15%）0($50000)$50000$0$0121000(18360)26402296221000(18360)26401996321000(18360)264017286028思考题：租赁投资和借款投资如何选择？为什么？（二）考虑所得税所得税的复杂性与投资决策有密切关系。由于纳税的原因可能使购置比租赁更有吸引力。例3：前例1和2的两个方案在未考虑所得税之前，租赁内含的利息等于借款购置所支付的利息，两种抉择是相等的。而且按直线法计提折旧，公司所得税率40%。两方案的纳税总额是多少？现金流量的现值又是多少？续借款分为利息和本金偿还12345期间借款金额（年初）利息（借款余额的5%）偿还本金（$18360减利息）折旧（直线法）1$50000$2500$15860$1666723414017071665316667317487873174871666740续借款购买：所得税的计算123456期间毛所得折旧利息纳税所得额所得税（40%）1$2100016667$2500$1833$733221000166671707262610503210001666787334601384合计3167续借款购买：现金流量现值的计算123456期间毛所得所得税（40%）偿还本息税后现金流现值（15%）1$21000$733$18360$19071658221000105018360159012023210001384183601256826合计3686续若租赁，三年的融资费用为（18360×3）-50000=5080，采用直线法分摊，年分摊额为1693。则租赁：所得税的计算123456期间毛所得折旧融资费用纳税所得额所得税（40%）1$21000166671693264010562210001666716932640105632100016667169326401056合计3168续租赁：现金流量现值的计算123456期间毛所得所得税支付租金税后现金流现值（15%）1$21000$1056$18360$158413772210001056183601584119832100010561836015841041合计3618续如果需要纳税，其余条件不变，以上的计算结果，表明借款购买比租赁有利。为什么出现这种结果？分析一下折旧方法和租金支付方法在存在所得税的条件下，对决策的影响。（三）估计设备的寿命思考题：设备的寿命能确定吗？下面的图示：假设租赁具有弹性只考虑支出支出的现值租赁购买经济寿命50000N考虑现金流量经济寿命现金流量的现值-500000购买租赁CbN（四）结合不确定性考虑投资例4：经过分析，表明一设备具有不确定的寿命，而管理人员预见到它的不同寿命的概率如下表所示：寿命012345概率0.000.050.500.250.200.00续同时管理人员提供了不同寿命条件下,进行购买或租赁所支出的现金流量现值的数据如下表所示：假定寿命购买现值租赁现值1($30000)$020100003300002000046000030000购买或租赁的抉择计算：购买的期望值1234假定寿命概率条件的现值期望的现值10.05($30000)($1500)20.500030.2530000750040.206000012000购买的期望值=$18000计算：租赁的期望值1234假定寿命概率条件的现值期望的现值10.05$0$020.5010000500030.2520000500040.20300006000租赁的期望值=$16000习题1：伊苛公司打算购买一设备，成本为$28000，在三年中，每年有收入$10200，公司的资本成本为10%。税率为0。1、投资合算吗？2、假定公司能以5%借入资金，并购得设备，每年等额偿还本息。是否借款投资？3、若公司可签订租赁合同，分三年支付租金，每年$10000,作为使用设备的代价。是借款投资还是租赁？习题2：东蒂公司正在考虑租赁一套设备，分三年支付租金，每年年终支付$10000，设备预期产生税前营业现金流量$

12000，假定借款利率5%，所得税50%，税后资本成本10%。要求：（1）计算相当于租赁支付的借款；（2）按租赁支付的利息和租金编制一份计算表；（3）计算每年税后的现金流量（折旧为直线法）；（4）计算现金流量的现值。习题3：假定一台设备的寿命是不确定的，管理人员相信它的概率有不同的寿命如下：寿命概率00.0010.2020.3030.4040.10假定寿命购买的现值租赁的现值1$(10000)$(2000)2040003110001000042300016000按照设备的寿命不同,购买和租赁的现金流量的现值如下:要求：购买还是租赁？第二节自制或购置决策

————企业需要获得一种产品一、自制或购置决策的几种情况1、企业可自制或购置当前尚未制造的产品；2、企业可继续自制或开始购置当前制造的产品；3、企业制造多于或少于当前制造的产品。用什么方式处理这三种情况？在某种程度上取决于投资需要的相对重要性。二、关系到多种重要资源1、自制产品可能涉及到多种资源的投入：厂房和设备周转资金的投资充分利用现有厂房设备引起的机会成本2、由自制产品引起的这一系列现金支出与由购置引起的现金支出相比较，在自制与购置之间做出抉择。例5：生产一种产品所需的新设备成本为$25000。这项设备期望使用5年，第一年初其他支出$1000。如果产品自制，以后5年现金支出预计每年$2000。产品若为购置，每年年底将需现金支出$10000。公司具有10%的资本成本。如何决策？解答：购置成本的现值=10000*3.7908=39708自制成本的现值=25000+1000+2000*3.7908=33582决策：应选择自制方案。3、考虑不确定因素

与租赁或购置决策一样，要把不同使用期限的概率考虑进去。例6：在例5中，假定部件只需要使用4年，并且假定设备没有别的用途或残值。解答：购置成本的现值=10000*3.1699=31699自制成本的现值=25000+1000+2000*3.1699=32339.8决策：应选择购置方案。三、不需要多种资源若只是利用已经存在或出现闲置能量，投资只是与产品有关的追加成本。例7：克雷顿公司要决定自制还是购买目前正在生产的部件。购置部件的成本每单位为$10.该公司现在和将来都有剩余能量，也有空闲的设备。最近时期的生产成本如下所示：直接材料$4.50

直接人工3.00

固定间接费用2.50

变动间接费用1.00$11.00续：假设在任何情况下都会发生固定间接费用，这样加入制造产品的支出只有$8.5(3+4.5+1)。而购置产品的成本不能少于$10，所以，应自制。其它应考虑的因素：税率、利息、质量。第三节最佳的工厂规模

————互斥方案的选择一、图解法：不同产量的最佳工厂规模每时期的产量成本04050100150ATC曲线的包络线ATC1ATC2ATC3考虑以下问题并决策：1、如果产量不是约束条件，哪个工厂最有效率？2、如果生产40单位，哪个工厂最有效率？你所选的工厂是它的最高效率点吗？3、如果生产150单位，哪个工厂最有效率？4、如果生产100单位，哪个工厂最有效率？二、定量解法（一）确定的业务量假如根据预测的产品需求量，公司希望尽可能每期生产70单位，管理部门必须在下列两种方案中选择一种：1、每期最有效率的产量为50单位的工厂。2、每期最有效率的产量为100单位的工厂。两种方案都可以生产期望的需要量，但，最有效的生产能力是否得到发挥？更细致的分析采用定量解法。例8：生产70单位的两方案期望的现金流量在下表中列出。假设使用两年，并且不计税款。按资本成本10%计算。最有效率产量水平的工厂现金流量内含报酬率净现值01250（$20000）$15000$1500032%$6033100（35000）250002500027%8388选择哪一个工厂是较理想的？为什么？续例8中的大工厂的较低的报酬率容易引起误解，解决的方法是进行差量分析：现金流量内含报酬率净现值012差量($150000)$10000$1000012%$2355这个结果怎么样？例9：一家汽车公司考虑建造一座装配工厂。决策只有两种可能：一是较大的工厂，投资高，可以从规模上得到人工效率的节约；二是较小的工厂，投资低，可以从公共设施上得到节约。这家公司希望以每月装配十万辆汽车的生产水平作为最好的选择。两座工厂的预期使用期为10年，终结时没有残值。资本成本率为10%。为简便起见，不计所得税。有关资料如下表：续大厂小厂差异初始成本$1000000$764500$235500直接人工:第一班第二班500000260000(每年)300000(每年)(240000)300000间接费用8000070000(每年)(10000)大厂每年节约额$50000如何决策？续差量分析：大厂每年节约额的现值=50000*6.1446=307230追加投资的现值=307230-235500=71730决策：选择大厂投资，10年净节约额现值为$71730。（二）不确定的业务量例10：如果例9中的业务量不能确定，而是在一个业务范围内变化。下表是五种阶段性水平估计的追加投资的期望现值，使用期10年：每月业务量需求的概率追加投资的现值期望的现值00.10($235500)($23550)500000.15(100000)(15000)1000000.2571730179331500000.35100000350003000000.15200000300001.00期望的现值=$44383续若两种较低的生产水平的概率是足够大的，如何投资？在实际中有些企业保持成品存货，有何战略意义？思考题:1、是建一座小工厂并加强经营（加班加点或两班制），还是建一座大工厂使其有时具有闲置能力？说明哪一种合算。2、提供最高报酬的工厂是不是最理想的工厂？习题：食品公司必须在两个工厂之间进行选择。两个工厂的净现值可分别采用预计的销售水平表示，同时可获得不同销售水平的概率，如下表所示：期望销售水平（预计销售的%）概率现值大厂小厂1500.10$50000000$400000001000.703500000030000000500.20(10000000)20000000要求：根据以上资料，应选择哪一个工厂？第五章

资本预算中的风险与实际选择权——不确定性资本预算本章内容风险的量化及其评估单一项目的风险计量多个投资项目的总风险风险条件下的资本预算方法敏感性分析资本预算中的实际选择权第一节风险的量化及其评估一、风险的定义及计量1、定义：有两种表述表述之一：风险定义为各种可能结果相对预期结果的变动性（偏离）。表述之二：风险就是实际报酬中出乎意料的那部分报酬（或损失）。今年你的投资期望得到多少收益?你实际得到多少收益?你投资银行存款或投资股票，情况怎么样?2、衡量风险定义期望收益率R=

(Ri)(Pi)R

资产期望收益率,Ri

是第j种可能的收益率,Pi

是收益率发生的概率,n

是可能性的数目.这个公式计算的是一种算术平均数，作为对一种概率分布的集中趋势的度量方法是恰当的。若我们关心的是一段时间内投资而产生的财富累计，此种度量方法就不恰当了。n

j=1一段时间内投资的平均报酬率是一个关于每年实现的报酬率的连乘积函数。应使用年报酬率的几何平均数。

mR=(1+R1)(1+R2)(1+R3)(1+Rm)-1这一度量给出了从初始到结束，即时刻0到时刻m财富的平均报酬率。定义标准差(风险度量)

=

(Ri-R)2(Pi)标准差

：

是对期望收益率的分散度或偏离度进行衡量.它是方差的平方根。标准离差率：概率分布的标准差与期望值比率.它是相对风险的衡量标准.CV=

/Rni=1二、置信概率与置信区间

在正态分布的情况下，置信区间是“期望值±z个标准差”的区间，其相对应的概率就是置信概率。1、求一定面积下的标准差的个数2、查表确定对应的面积3、确定概率发生的概率

-3σ

-2σ

-σ

+σ

+

2σ

+

3σ

68.26%95.44%99.72%例1下表是投资一年期的报酬率概率分布发生的概率0.050.100.200.300.200.100.05可能的报酬率-0.10-0.020.040.090.140.200.28问题1：计算期望报酬率。问题2：计算标准差。问题3：计算亏损的可能性。解答：1、R=9%2、σ=8.38%3、亏损的可能性第一步：求0—9%面积下的标准差的个数9%÷8.38%=1.07第二步：查表确定对应的面积1.05个标准差的外侧面积为0.14691.10个标准差的外侧面积为0.1357第三步：确定概率插值法求对应概率1.050.14691.07?1.100.1357亏损的可能性1.05-1.07=0.1469-×(0.1469-0.1357)1.05-1.10=14.24%习题1福克斯公司正在分析一项新的业务并估计此项投资的可能报酬率为：发生的概率0.10.20.40.20.1可能的报酬率-10%5%20%35%50%要求1：报酬率的期望值和标准差是多少？要求2：假定期望值和标准差符合正态分布，则报酬率取下列值的概率有多大？（1）小于或等于0；（2）小于10%；（3）大于40%习题2雪丽正在分析一项对一个购物中心的投资。预期的投资报酬率为20%，报酬率的概率分布服从标准差为15%的正态分布。要求1：此项投资报酬率为负值的机会有多大？要求2：报酬率高于10%、30%、50%的机会有多大？要求3：报酬率在30%——50%之间的机会有多大？第二节单一项目的风险计量一、独立性假设独立性——指各期现金流量的关系（一）净现值如何计算？例2、某一投资方案，在建设起点投资$10000，并且预期在以后的3年内产生以下概率分布的现金流量，见表所示。问题1：各期的现金流量的期望值为多少？问题2：如果无风险报酬率为8%，该方案的净现值为多少？概率第一期现金流量第二期现金流量第三期现金流量0.10$3000$2000$20000.254000300030000.305000400040000.256000500050000.10700060006000解答1：第一期的现金流量的均值A1=第二期的现金流量的均值A2=第三