2024年公用事业行业投资策略分析报告：踔厉奋发龙行龘龘

国际ESG&电新&公用2024公用事业年度策略Outlook

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in20242024年2月6日摘要：电力&城市燃气

火电：煤电2022-2023年核准规模超100GW，我们预计2024年底火电装机达到14.6亿千瓦，新增70GW；煤价低位震荡，火电成本端压力减弱，随着煤电容量电价的落地，预计2024年火电企业盈利继续修复。风电及光伏：2023年全国风光装机保持高速增长，我们预计2024年我国风电新增装机预计约90GW，光伏新增装机预计约170G；但需要注意新能源电价呈现下行趋势，影响新能源企业盈利。水电：厄尔尼诺现象预计维持到2024年4月，推动陆地及海洋温度进一步提升，我国南方降水有望增加，今年来水预计改善。主要水电站规划装机约1215万千瓦，待产机组贡献水电增长预期。核电：全球核能逐渐复苏，2023年底22国提出到2050年实现全球核能装机容量较2020年增加两倍的目标，2023年中国核准10台核电机组，我们预计“十四五”期间每年核准8-10

台，核电景气度预期持续向好。城燃：2023

年在国内经济复苏、国际气价回落的背景下，工商业及发电用气需求反弹，拉动天然气消费恢复性增长。整体来看，去年中国城燃行业集中度逐渐提升，售气价差普遍恢复。城燃龙头市场份额扩张，行业集中度趋于提升。

展望2024，随着全国天然气顺价机制不断落实，我们预计龙头公司天然气零售业务的销售量和毛差都有望得到恢复。

接驳：2023年随着房价下跌预期增强等因素，全年新房交易数据仍在低估徘徊。2023年全年全国土地成交面积为12.8亿平方米，同比下降20%，总成交额同比下跌17%至3.9万亿。华润燃气2020-2022年新增家庭接驳用户同比-6.8%/+15.4%/+15.7%，新奥能源2020-2022年新增家庭接驳用户同比+11.0%/+11.3%/+8.1%。随着中国城市人口的快速增加，我们预计用气人口的基数将缓慢上行。LNG：中国对LNG进口需求不断上升，并于2021年首次超越日本成为最大的LNG进口国，然而由于2022年中国实施零容忍的新冠疫情政策，中国进口需求出线疲软，

进口量下降了1500万吨，同比下降20%至6440万吨。

投资建议：建议关注火电龙头【华能国际】、火电转型新能源【华润电力】、高股息公用事业【电能实业】、【长江基建】、全球核电龙头【东京电力】、港股城燃龙头【新奥能源】及【华润燃气】，美股天然气储存设施的建设和运营龙头【Targa

Resources】风险：

政策落实不及预期；地缘政治紧张局势；能源价格波动等。For

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2024电力行业年度策略02/

2024城市燃气年度策略03/

公用事业公司估值对比For

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301火电盈利修复，风光延续高增长，水电预期稳定，核电迎来复苏—2024电力行业年度策略本研究报告由研究团队所组成的全球品牌，国际分销，国际是由国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于参阅附录。(Please

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disclaimer)国际研究有限公司，证券印度私人有限公司，国际株式会社和

国际证券集团其他各成员单位的证券国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请电力绿色低碳转型不断加速

在“双碳”背景下，中国新能源装机占比不断提高，构建以新能源主体的新型电力系统是电力转型的发展方向，我国新型电力系统建设已进入全面加速推进阶段，预计2030年风光装机占比将达到44%左右。图：

2015年中国装机结构图：

2023年中国装机结构图：

2030年中国装机结构预测图：

2020年中国装机结构资料：

《新型电力系统发展蓝皮书》,

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5风光保持高速增长，火电、核电“十四五”后期装机提速图：风光历史装机及预测图：火电历史装机及预测图：水电历史装机及预测图：核电历史装机及预测资料：

中电联，国家能源局，GWEC，欧洲风能协会,

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6风光发电量占比呈上升趋势，预计2025年达到17%

2023年，全国规上工业发电量8.9万亿千瓦时，同比+5.2%，根据中电联预计，2024年全年全社会用电量9.8万亿千瓦时，比2023年增长6%左右。火电仍为主力电源，占比维持70%；风光发电占比呈上升趋势，当前达到12%左右，我们预计2025年我国风光发电量占比将提升至

17%左右。图:

2010-2023年发电量图：

2017-2023年全社会发电量结构资料：Wind,

HTI资料：Wind,

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72023年全社会用电需求恢复，2024年预计全社会用电量同比+6%

2023年，全社会用电量9.22万亿千瓦时，同比+6.7%，全社会用电量迎来恢复，第二产业仍为用电最重要的构成，占比维持66%。根据中电联预计，2024年全年全社会用电量将达到9.8万亿千瓦时。同比增长6%。图：2017-2023年全社会用电量及同比增速图:

2017-2023年全社会用电量结构资料：Wind,

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8终端用能电气化水平提升，电力系统加速转型

新能源大量接入电网，终端用能电气化水平持续提升，给电力实时供需平衡带来更大压力，电力系统急需转型升级。

新型电力系统强化源网荷储各环节间协调互动，充分挖掘系统灵活性调节能力和需求侧资源；源网荷储一体化运行能够降低系统平衡资源投资建设成本，对于提高新型电力系统投资建设效率效益都有重要支撑作用。图：新型电力系统建设“三步走”发展路径图：电力系统实时平衡示意图资料：《新能源电力系统与再电气化》,

HTI资料：《新型电力系统发展蓝皮书》,

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9电网投资加速，电力数字化机遇显现

新型电力系统将呈现高比例可再生能源和电力电子设备的特性，呈现低惯量、低阻尼特征，电网安全面临挑战，电力系统急需数字化赋能。

十四五”期间两大电网计划投资超过2.9万亿推进电网转型升级，智能电网为投资发展重要方向。图：国家电网数据电网体系框架图：电力系统稳定运行风险示意图资料：《新型电力系统发展蓝皮书》,

HTI资料：《新型电力系统数字技术支撑体系白皮书》,

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10容量电价保障火电盈利，新能源电价呈现下行趋势

2023年11月，国家

、国家能源局联合印发了《关于建立煤电容量电价机制的通知》，保障煤电固定成本的回收，锁定煤电的部分基础收益，有助于提高火电企业经营的稳健性。

近期，甘肃、云南、河南、广西4省公布了最新的新能源电价政策，新能源上网电价相对于煤电基准价，预期最少下降3分/度，最高下降超过0.15元/度。图：2024年1月用户侧煤电容量电费分摊水平（元/千瓦时）图：2024年新能源电价政策省份2024年新能源电价政策预期降幅甘肃云南全部参与交易，交易电价不高于0.1539元/度超0.15元/度超0.03元/度35%-45%的电量参与交易，交易价约0.15-0.27元/度除光伏扶贫，风光电量按不高于燃煤基准价参与交易河南广西-500小时以内按0.38元/度结算，其余参与交易超0.04元/度资料：能源信息，HTI资料：享能汇工作室,

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11火电：煤电核准提速，保障电力安全

2023年我国火电发电量62318亿千瓦时，发电量占比从2014年的75%降低到2023年的70%，仍为我国主力电源。

2022-2023年全国煤电项目核准规模均超过100GW，截至2023年12月底，正在开展项目前期工作并且暂未获得核准的煤电机组总装机约254GW，未来2-3年火电将迎来装机小高潮。图:2020-2023年全国煤电项目核准规模（GW）图：历年火电发电量及占比资料：Wind,

HTI资料：电力信息共享平台,

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12火电：2023年新增装机同比+30%，年末装机明显提速

2023年各月火电新增装机大多同比下降，11月装机大幅增加；

2023年全年火电新增装机为5803万千瓦，同比增长30%

。图：2022-2023火电月新增装机容量（万千瓦）图：2022-2023火电月累计新增装机容量（万千瓦）资料：国家能源局,

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13火电：2023年利用小时数同比+1.7%，创近5年新高

2023年，火电利用小时数为4466小时，同比提高76小时，同比+1.7%，创近五年新高

。图：2022-2023火电月利用小时数图：2017-2023火电年利用小时数资料：国家能源局,

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14火电：2023年火电发电量同比+6.8%

2023年火电发电量达到6.2万亿千瓦时，同比增长6.8%，除了1-2月和8月，其他月份发电量均实现正增长

。图：2022-2023火电月发电量（亿千瓦时）图：2022-2023火电月累计发电量（亿千瓦时）资料：国家能源局,

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15火电：煤价低位震荡，火电成本端压力减弱

国外进口煤价2023年总体大幅回落；2023年上半年国内煤价总体呈现下跌趋势，6月中下旬起，国内煤价有所反弹，10月以来，煤价再次出现下行趋势，近日煤价止跌趋稳，预期维持低位震荡，火电成本端压力减弱。图：国际三大港口煤炭价格（美元/吨）图：秦皇岛港Q5500动力煤平仓价（元/吨）资料：Wind,

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16火电：灵活性改造促进风光消纳，提升电力系统灵活性

近年来夏季气温屡创新高，全社会用电量增长加大负荷压力，全国尖峰负荷逐年增长。风光虽装机保持高增，发电仍具有间歇性发电和不均匀分布等问题，为应对电力缺口，促进风光消纳，火电灵活性改造愈加重要。

火电灵活性改造具有技术成熟、建设周期短、投资成本低等优势，有助于新能源电力消纳及提升电力系统灵活性。图：火电灵活性改造的分类图：全国最高用电负荷（亿千瓦）资料：HTI整理资料：北极星电力网,

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17火电：强调“需求响应”，支持新型电力系统发展

我国分别于2010年、2017年发布了两版电力需求侧管理办法，并在2011年发布《有序用电管理办法》，2023年9月发布的《电力需求侧管理办法（2023年版）》重点新增“需求响应”的内容，强调提高电力系统灵活性，保障电力系统稳定运行。

全面推进需求侧资源参与电能量和辅助服务市场常态化运行，逐步将需求侧资源以虚拟电厂等方式纳入电力平衡，发挥需求侧的资源整合能力，支持新型电力系统发展。图：新版电力需求侧管理办法总结图：电力需求响应分类具体内容需求侧响应可容纳的负荷品类较多，所有经营性电力用户均可参与，同时也包括新型储能、电动汽车、分布式电源、空调负荷等新型主体。参与主体响应能力到2025年，各省需求响应能力达到最大用电负荷的3%—5%，其中年度最大用电负荷峰谷差率超过40%的省份达到5%或以上。全面推进需求侧资源参与电能量和辅助服务市场常态化运行，支持符合要求的需求响应主体参与容量市场交易或纳入容量补偿范围。补偿机制资料：浙江省储能行业协会，HTI资料：

《电力需求侧管理办法（2023年版）》

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18风电：全国风电新增装机高速增长

截至2023年12月底，风电装机容量约4.4亿千瓦，同比增长20.7%；2023年新增装机7590万千瓦,，同比增长约102%。图：

2022-2023风电月新增装机容量（万千瓦）图：2022-2023风电月累计新增装机容量（万千瓦）资料：国家能源局,

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19风电：2023年利用小时数同比+0.2%，保持较高水平

2023年，全国并网风电发电设备利用小时数为2225小时，同比提高7小时。图：2022-2023风电月利用小时数图：2017-2023风电年利用小时数资料：国家能源局,

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20风电：2023年风电发电量同比+18%

2023年全国风电发电量达到8090亿千瓦时，同比增长18%，除10月以外，其他月份发电量均实现正增长

。图：2022-2023风电月发电量（亿千瓦时）图：2022-2023风电月累计发电量（亿千瓦时）资料：国家能源局,

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21光伏：全国光伏装机高速增长

截至2023年12月底，太阳能发电装机容量约6.1亿千瓦，同比增长55.2%；

2023年新增装机21699万千瓦,，同比增长约148%。图：

2022-2023光伏月新增装机容量（万千瓦）图：

2022-2023光伏累计月新增装机容量（万千瓦）资料：国家能源局,

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22光伏：2023年光伏利用小时数同比-3.8%

2023年，全国并网光伏发电设备利用小时数为1286小时，同比降低54小时。图：

2022-2023光伏利用小时数图：2017-2023光伏年利用小时数资料：国家能源局,

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23光伏：2023年光伏发电量同比+28%

2023年光伏发电量达到2940亿千瓦时，同比增长28%，全年各月发电量均实现正增长

。图：2022-2023光伏月发电量（亿千瓦时）图：2022-2023光伏月累计发电量（亿千瓦时）资料：国家能源局,

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24水电：厄尔尼诺现象持续，来水有望改善

2023年下半年，中国各流域来水同比普遍提升，水电企业发电量同比增长11%。

厄尔尼诺现象预计维持到2024年4月，推动陆地及海洋温度进一步提升，

我国南方降水有望增加，今年来水预计改善。图：厄尔尼诺现象图：2021-2023年中国水电当月发电量（亿千瓦时）：联合国官网，HTI资料：Wind，HTI资料For

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25水电：待产机组贡献水电增长预期

长江电力暂无新建机组规划，主要通过原有机组扩容，已规划约390万千瓦；十四五华能水电仍有增长，托巴、硬梁包水电站将相继投产，新增装机约251.6万千瓦；十五五雅砻江中游电站陆续投产，新增装机约372万千瓦。图：主要水电公司及地区在建电站项目装机容量（万千瓦）主体电站状态葛洲坝溪洛渡扩机80长江电力铭牌调整126向家坝托巴扩机+铭牌调整在建18414011226070230硬梁包在建华能水电如美在建澜上西藏段其他牙根一级孟底沟待核准在建在建240102108260雅砻江水电卡拉在建牙根二级楞古待核准待核准合计1215资料：Wind，HTIFor

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26水电：2023年新增装机同比-60%

2023年，各月水电新增装机均同比下降，全年新增装机约959万千瓦，同比降低约60%；图：2022-2023水电新增装机容量（万千瓦）图：2022-2023水电累计月新增装机容量（万千瓦）资料：国家能源局,

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27水电：2023年水电利用小时数同比-8%

2023年，水电利用小时数3133小时，同比降低279小时，上半年来水同比较差，下半年有所改善。近年来，水电利用小时数呈下降趋势。图：

2022-2023水电月利用小时数图：2017-2023水电年利用小时数资料：国家能源局,

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28水电：2023年水电发电量同比-5.6%

2023年，水电发电量全年同比下降5.6%。年初主要水库蓄水不足以及上半年降水持续偏少，导致上半年规模以上电厂水电发电量同比下降22.9%；下半年降水形势好转以及上年同期基数低，8-12月水电发电量转为同比正增长。图：2022-2023水电月发电量（亿千瓦时）图：2022-2023水电月累计发电量（亿千瓦时）资料：国家能源局,

HTI资料：国家能源局,

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29抽水蓄能—各省纳入规划的抽蓄规模超316GW

据统计2023年，全国有239个抽水蓄能电站项目更新了动态，规模超316GW。其中包含预可行性研究报告审查、签约、开工等动态，项目规模普遍在1200MW-2400MW。其中，广东以26.2GW排名第一。

目前我国已建抽蓄装机规模约为5000万千瓦、核准与开工规模达到1.6亿千瓦左右，今年核准电站数量35个，装机容量达4560万千瓦。图：各省抽水蓄能资源分布（GW）图：全国在运和在建抽蓄装机分布（GW)资料：国际能源网,

HTI资料：抽水蓄能行业分会,

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30抽水蓄能—23-25新增装机增速有望达到13%

根据国家能源局发布的《抽水蓄能中长期发展规划（2021-2025）》，到2025年中国抽水蓄能累计投产要超过62GW，到2030年累计投产120GW，我们预计25年累计装机65GW，23-25年CAGR约为13%。图：中国抽水蓄能历史及预计装机规模（GW）资料：Wind,

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31核电：全球核能复苏，装机量有望快速提升

在联合国气候峰会（Cop28）-美国及其他21个国家联手宣誓，力图于2050年前将核能发电能力提高一倍。

2023年国常会共计核准10台机组，与2022年核准数量保持一致，“十四五”期间有望维持每年8-10台机组的核准节奏。图：中国核电机组核准台数图：中国核电机组核准容量（GW）资料：中国核电网,

HTI资料：北极星电力网,

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32核电：

2025年中国核电装机有望达到63GW

根据19-21年核准的规模，核电建设加速，建设周期有望缩短，我们预计到2025年核电装机容量约为63GW。到2030年，核电在运装机容量有望达到1.2亿千瓦，核电发电量预计占全国发电量的8%，发展潜力巨大。图：核电装机预测（GW)资料：国家能源局,

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33核电：2023年核电利用小时数同比+0.7%

2023年，核电利用小时数为7670小时，同比增加54小时。图：

2022-2023核电月利用小时数图：2017-2023核电年利用小时数资料：国家能源局,

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34核电：2023年核电发电量同比+3.7%

2023年全国核电发电量达到4333亿千瓦时，同比增长3.7%，1-9月各月发电量实现正增长，10-12月发电量同比下滑

。图：2022-2023核电月发电量（亿千瓦时）图：2022-2023核电月累计发电量（亿千瓦时）资料：国家能源局,

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35电能实业：盈利稳步增长，投资活动重启

2023年上半年尽管全球市场利率上升，公司实现归母净利润29.6亿港元，同比增长3.1%，主要由于疫情后港灯上半年盈利同比增长

10.1%。2023

年每股派息2.82

港元，同比持平。

目前，英国、澳洲及香港业务贡献公司主要利润，盈利占比分别为47%/19%/11%。2023年，公司认购英国West&Western公司的3,273万股，以及UK

Rails的1.1亿股，投资活动重启。图：公司净利润及同比增速图：公司各业务分部净利润占比资料：公司公告，HTI资料：公司公告，HTIFor

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36长江基建：国际性基建集团，新西兰及中国业务营收贡献较高

2023年上半年，公司实现营收32.2亿港元，同比降低6%；公司实现归母净利润42.4亿港元，同比降低4%。2023年每股派息2.54

港元，同比+1.2%。

公司基建投资遍布全球，2023年上半年新西兰营收贡献最高（31%），其次是中国（30.9%）、英国（18.2%）、澳大利亚（12.9%）。图：公司营收及同比增速图：公司归母净利润及同比增速资料：公司公告，HTI资料：公司公告，HTIFor

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37华润电力：可再生能源盈利稳步增长，火电扭亏为盈

公司装机以火电为主，占比约为65%，2023H1火电业务核心利润贡献为7.3亿港元，同比增长150.6%，实现扭亏为盈

。

2023年公司风光售电量分别同比+

12.4%/111.8%，上半年可再生能源业务核心利润贡献为59.5亿港元，同比增长12.8%。图:

2018-2023H1火电权益装机容量(GW)图:

2020-2023年公司风光售电量（万兆瓦时）资料：公司公告,

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38华能国际：火电龙头，盈利能力持续修复

公司火电上网电量占比约90%，装机占比约80%，风光装机快速增长。稳步开展电力转型

。

公司2023年预计归母净利润为人民币80亿元到90亿元，同比增长208.3%至221.83%，将实现扭亏为盈。图：公司控股装机容量（GW）图：归母净利润（亿元）及同比增速资料：公司公告,

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39东京电力：日本电力巨头，盈利大幅改善

东京电力是一家集发电、输电、配电于一体的巨型电力企业，企业规模占日本全国电力行业的三分之一。旗下售电公司TEPCO

Energy

Partner贡献主要的营业收入，占比约为84%。

2023年4-12月，公司实现归母净利润3,513亿日元，同比增加10,215亿日元，实现扭亏为盈，2024年预计盈利持续修复。图:

FY4-12/23营收占比图：归母净利润（十亿日元）及同比增速资料：公司公告,

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4002

天然气价格逐渐回稳，城燃需求稳中有升—2024城市燃气年度策略本研究报告由研究团队所组成的全球品牌，参阅附录。(Please

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disclaimer)国际分销，国际是由国际研究有限公司，证券印度私人有限公司，国际株式会社和

国际证券集团其他各成员单位的证券国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于全球天然气消费结构：全球能源转型背景下，天然气需求不断提升

天然气是最清洁的化石能源，与风能和太阳能等其他依赖天气条件的可再生能源不同，天然气可以全年24小时生产和分配，确保稳定的能源供应。截至2022年，全球天然气需求同比下降1.5%，

欧洲和亚洲的大幅下降被北美的强劲增长所抵消。2023年能源危机持续存在，主要受工业放缓，供暖需求减少等。图：2019-2022全球天然气各行业消费占比图：2013-2022年天然气发电量占比不断提升资料：Rystad

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42天然气需求：全球能源转型背景下，天然气需求不断提升

天然气是最清洁的化石能源，与风能和太阳能等其他依赖天气条件的可再生能源不同，天然气可以全年24小时生产和分配，确保稳定的能源供应资料：Rystad

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43天然气贸易结构：美国天然气出口量、中国天然气进口量不断增加图：2021年全球天然气贸易走向图：2022年全球天然气贸易走向资料：Rystad

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44天然气供需：美国LNG出口量第一，中国LNG进口量不断增长

出口端方面，美国是全球拥有最大LNG出口能力的国家，截至2023年10月美国LNG出口终端的总容量为每年9290万公吨。进口端方面，中国对LNG进口需求不断上升，并于2021年首次超越日本成为最大的LNG进口国，然而由于2022年中国实施零容忍的新冠疫情政策，中国2022年LNG进口需求出线疲软。图：

截至2023年10月全球LNG出口国（百万公吨/年）图：2022年全球四大LNG进口国（吨）美国澳大利亚卡塔尔92.987.677.4俄罗斯阿尔及利亚印度尼西亚尼日利亚31.125.323.323马来西亚21.9埃及12.212特立尼达和多巴哥0102030405060708090100资料：HTI资料：Shell,

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45天然气供需展望：美国天然气出口量、中国天然气进口量不断增加图：2023-2050年全球天然气主要国家地区进出口情况资料：Rystad

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46政策：明确“十四五”发展目标，提高天然气稳定供应能力

国家发展改革委印发《“十四五”新型城镇化实施方案》，明确了“十四五”时期优化城镇化空间布局和形态的方向重点。规划提出到2025年，国内天然气年产量达到2300亿立方米以上；加快天然气长输管道及区域天然气管网建设，全国油气管网规模增至21万公里左右；全国集约布局的储气能力达到550亿～600亿立方米，占天然气消费量的比重约13%。图：“十四五”天然气有关发展目标重点内容项目具体目标及内容年产量到2025年，天然气年产量达到2300亿立方米以上到2025年，全国集约布局的储气能力达到550亿-600亿立方米，占天然气消费量的比重约13%储气能力基础设施建设管道建设发展目标重点内容到2025年，全国油气管网规模达到21万公里左右建设中俄东线管道南段、川气东送二线、西气东输三线中段、西气东输四线、山东龙口储气库管道等工程；加强浙沪、浙苏、苏皖等天然气管道联通储气库建设打造华北、东北、西南、西北等数个百亿方级地下储气库群LNG接收站建设优先推进重要港址已建、在建和规划的

LNG接收站项目加快完善天然气市场顶层设计，构建有序竞争、高效保供的天然气市场体系，完善天然气交易平台。完善原油期货市场，适时推动成品油、天然气等期货交易交易平台建设价格机制改革前沿领域建设稳步推进天然气价格市场化改革，减少配气层级开展南海等地区天然气水合物试采；建设千万立方米级生物天然气工程资料：，HTIFor

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47政策：多项政策不断落地，消费量稳中有升

为了深化天然气市场体系改革的决策部署，加快推进“全国一张网”建设，国家策，不断带动天然气资源的自由流动和市场竞争，为行业的高质量发展提供助力

。出台”一区一价“等多项天然气政图：2021至今中国天然气主要政策发布日期政策名称主要内容2023年12月《关于核定跨省天然气管道运输价格的通知》针对跨省天然气管道运价率进行了明确规定，要求根据各个价区的运价率以及天然气从入口到出口的运输距离，来计算并确定具体的管道运输价格，并对外公开2023年1月2022年8月《2023年能源监管工作要点》

指导做好LNG接收站等设施高质量公平开放，服务天然气保供稳价《重庆市天然气运价调度管理办法》加强全市天然气运行管理，形成统一指挥、规范有序、科学高效的天然气运行调度管理体系，确保天然气供应安全、稳定、高效2022年6月2022年6月2021年10月《贵州省城镇管道燃气配售价格管理办法》完善细化配气和销售价格的定价权限、定价原则、定价方法、定价形式和价格分类等相关规定《“十四五”新型城镇化实施方案》到2025年，全国常住人口城镇化率稳步提高，城市燃气管道老化更新改造深入推进，能源资源利用效率大幅提升《2030年前碳达峰行动方案》

有序引导天然气消费、优化利用结构；优先保障民生用气，大力推动天然气与多种能源融合发展，因地制宜建设天然气调峰电站，合理引导工业用气和化工原料用气资料：，HTIFor

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48接收站：接收站不断投产，且仍持续增长

截至2023年8月，中国内地和中国港澳地区已累计投产LNG接收站28座，总接受能力11277万吨/年。2023年以来陆续有4个LNG接收站项目投产，分别为香港FSRU项目、河北建投唐山LNG项目、浙能温州接收站以及广州LNG应急调峰气源站，新增接受能力为1350万吨/年。图：接收站项目及预计投产时间LNG接收站中交烟台龙口南山烟台龙口广东惠州深圳迭福北广东阳江温州华港玉环君安苏州国信协鑫惠东接收能力

(万吨/年)预计投产时间2024年LNG接收站中交营口接收能力

(万吨/年)预计投产时间2026年2026年2026年2026年2026年2026年N/A590300（最大620）5002024年江苏赣榆300（最大610）6502025年如东华润650400（最大610）2024年浙能六横6003002024年哈纳斯莆田张家港海进江中石化六横江阴嘉盛5652102024年3001002024年600（最大718）100（二期100）1002002024年底机械竣工2025年N/A295（远期600）潮州储配站江阴储配站N/A3002025年200N/A资料：山东来佰特，HTIFor

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49国际价格：供需失衡，全球天然气价格大幅回落

全球及国内天然气价格均大幅回落，2023年荷兰TTF/美国亨利港/日韩JKM期货价格分别下跌62.35%/36.96%/59.70%。尽管天然气需求强劲，天然气产量不断新高，供过于求、地缘政治及极端天气等因素使得天然气价格大幅波动。

展望2024，由于欧洲和北亚的LNG库存仍保持高位，我们预计全球LNG市场将保持较为平衡的水平。图：2022至今荷兰TTF、美国亨利港及日韩JKM期货价格（美元/百万英热）图：全球LNG供应增长预期（百万公吨）100.0012.0010.008.006.004.002.000.0090.0080.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00荷兰TTF（左轴）日韩JKM（左轴）美国亨利港（右轴）资料：Bloomberg

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50中国市场：消费量回归正增长，处于恢复性增长期

2023年1—9月中国天然气消费同比增加141亿立方米，增幅为5.5%，其中1月份同比下降，5月份增幅最大。

2023年中国天然气消费以城市燃气和工业燃料为主，占比之和约为75%。具体表现来看，2023年城市燃气是主要的消费增量市场，增量达至132亿立方米。其中，受居民和采暖受气价和城镇化的影响，用气增长放缓。图：2017-2023中国天然气消费结构图：2021-2023中国各用气领域天然气消费量资料：南方能源观察，HTI资料：南方能源观察。HTIFor

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51中国市场：销售气量及表观消费量稳步提升，出现恢复式增长

中国天然气行业经历了长达二十多年的高速发展，其城市燃气销售气量从2009年的389.9亿立方米增长到2022年的1,736.4亿立方米。2023年中国天然气表观消费量同比增长7.6%至3,945.3亿立方米。

我们预计2024年我国城市燃气供气总量达到1925.92亿立方米，需求总量达到1891.68亿立方米。图：2009-2022年中国城市燃气销售气量及同比变化（万立方米，%）图：2022-2023中国各月天然气表观消费量（亿立方米）20,000,000.0018,000,000.0016,000,000.0014,000,000.0012,000,000.0010,000,000.008,000,000.006,000,000.004,000,000.002,000,000.00-45.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%700.00600.00500.00400.00300.00200.00100.000.0016.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%0.0%-2.0%-4.0%1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022(2,000,000.00)-5.0%-100.00中国城市天然气销售气量比上年增量同比（%）2023年2022年比上年增量同比（%）资料：Wind,

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52到岸价格：受全球天然气价格影响，中国LNG到岸价降幅明显

2023年中国LNG到岸价下跌52.94%，由于中国近45%的天然气来自于进口，全球天然气价格直接影响中国LNG到岸价，从而导致中国天然气的供需变化。据彭博新能源财经预计，2024年夏季需求量将同比增长6.7%至1,949亿立方米，中国天然气产量预计将同比强劲增长5%，管道气进口量将同比增长10.5%。

天然气商用车经济性良好将带动交通运输领域的用气量，但中国房地产低迷或使得工业用气需求将面临强大阻力。图：中国天然气供应量的同比变化预测（十亿立方米）图：中国LNG到岸价（美元/百万英热）90.0080.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00资料：Bloomberg

NEF,

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53主要公司量利情况：毛差不断修复，气量齐升未来盈利改善可期

在城市燃气领域，龙头企业正在扩张，行业的集中度也在不断提高。近年来，我国五家全国性城市燃气公司的销售量迅速增长，2017年至2022年的年均复合增长率（CAGR）达到14.6%，超过国内天然气总消费量的增速。特别是在2022年全国天然气总消费量下降1.7%的大背景下，这五家全国性城市燃气公司的销售量都实现了逆势增长。图：我国五大城燃企业2019-2023H1毛差（元）图：我国五大城燃企业2019-2023H1零售气量（亿方）1400.01200.01000.0800.0600.0400.0200.00.00.650.600.550.500.450.400.350.30266.072.0261.0269.072.2255.5277.6257.1109.8216.9120.8180.1175.035.0147.9358.9340.8219.5219.5199.2198.4252.72021259.42022199.22019121.620192020202120222023H120202023H1新奥能源华润燃气昆仑能源中国燃气香港中华煤气新奥能源华润燃气昆仑能源中国燃气香港中华煤气资料：公司财报，HTI资料：公司财报，HTIFor

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54华润燃气：用户规模庞大，有助于销气量增长

公司城市燃气项目广泛分布于中国经济较发达区域，且集中在国家天然气主干管线周边，拥有充足的气源

保障和广阔的用气市场。目前公司拥有275个城市燃气项目，其中省会项目15个，覆盖用户9532万户。

继2023H1销气量6.9%增长后，公司10/11月销气量增长为7.6%/10.4%。同时，公司毛差持续改善至每立方米0.45至0.55元，预计能实现或超越先前指引的0.50元，全年预计居民新增接驳完成指引的300万-350万户目标。图：2018-2023H1公司营业收入及增速图：2018-2023H1公司收入结构1,000.000.450.400.350.300.250.200.150.100.050.00100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%900.00800.00700.00600.00500.00400.00300.00200.00100.000.002018201920202021燃气接驳2022经营加气站2023H12018201920202021同比（%）20222023H1销售及分销气体燃料及相关产品其他营业收入（亿元）资料：公司财报，HTI资料：公司财报，HTIFor

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55新奥能源：毛差显著回升，智家业务渗透率提升

中国最大的清洁能源分销商之一，围绕天然气零售主业提供多元化的服务和产品。公司借助强大的上游气源获取，稳健发展天然气业务，气源以三大油为主，同时拥有海外长协资源作为补充。

继2023Q3公司售气量增速小幅度改善后，公司10-11月售气量继续保持稳定。2023年10/11月总零售气量为20.12/22.45亿方，同比增长1.9%/2.3%。其中工商业客户售气量同比变动-0.5%/0.3%。图：2017-2023H1公司综合能源投运项目个数图：2018-2023H1公司综合能源销量（亿千瓦时）70250

2502006050403020100200150100501501005002017201820192020202120222023H1020182019202020212022