房地产行业2024年春季策略报告：第三阶段的金融周期

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-40%-20%0%20%40%60%80%-10%10%0%20%30%50%40%60%70%2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021房价涨幅

贸易顺差同比（延后1年，右）出口贡献基础货币，并带动房地产发展-6.0-4.0-2.00.02.04.06.08.00.05.015.010.020.025.030.035.040.02003200520072009201120132015201720192021

2023社融-M2（右） M2增速(%) 社融增速房企信用不畅带动整体信用偏弱数据来源：Wind，国泰君安证券研究请参阅附注免责声明 6

行业杠杆率2018年见顶2021年下半年，房地产总资产首次收缩90858075706560555045402002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020资产负债率（申万房地产指数，%）-20%-10%0%10%30%20%40%60%50%5000010000015000020000025000002010年6月2013年6月 2016年6月 2019年6月 2022年6月A+H合计总资产（亿元）

yoy同比（右）80%数据来源：Wind，国泰君安证券研究7请参阅附注免责声明

房企资产和负债久期存在缺口A+H内房股，能承受的价格下跌极限为12.7%数据来源：Wind，国家统计局，信托业协会，国泰君安证券研究4.4

5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0行业土储变现周期（2023.12.31）

信用债平均到期期限久期（年）2.0

2.44.614.77.42.8=22.1=2.8=12.7%=198请参阅附注免责声明请参阅附注免责声明 9

全球各城市名义租金收益率相差并不明显名义租金收益率在时间序列上差值稳定数据来源：Wind，NUMBEO，国泰君安证券研究租金回报率+CPI16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023纽约

伦敦

柏林

悉尼 多伦多请参阅附注免责声明 10

租金收益率要求提高中国一线城市租金收益率有上修压力数据来源：Wind，国泰君安证券研究租金房价CPI无风险收益率风险溢价（ ）5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%2018 2019 2020 2021 2022 2023租金回报率+CPI：一线城市

无风险收益率：十年期国债收益率

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数据来源：Wind，国家统计局，住建部，国泰君安证券研究14请参阅附注免责声明

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

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销售金额方面，央企国企也开始面临压力大型龙头房企下滑幅度超过行业平均数据来源：克而瑞，国家统计局、国泰君安证券研究19请参阅附注免责声明

20请参阅附注免责声明数据来源：Wind，国泰君安证券研究4.1322

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PE2024002244.SZ6.011.201.265.04.818731-17%601512.SH8.011.071.287.56.3120154%4.1323

EPS24E

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PE2024000002.SZA7.101.020.747.09.6767119-32%600048.SH7.