绿城服务(02869.HK)港股公司首次覆盖报告：扩面提质非住破局四大板块协同助力业绩腾飞

目 录1、聚焦四大板块，地产全生命周期服务商 4、发展二十余年，缔造物业服务上市公司十强 4、股权较为独立，第三方拓展占比高企 4、核心管理团队履历丰富，购股权激励充沛 6、四大业务板块协同发展，收入增长盈利能力稳定 72、物业服务稳健压舱，管理面积持续扩张 7、收入毛利有所提升，新拓面积稳定奠定增长基础 7、经营指标表现优秀，非住业态提升空间较大 93、园区服务收入增速强势，五大板块协同发展 10、园区产品和服务板块聚焦三大场景，推动社区零售业务增长 、文化教育、居家生活、资产管理、园区空间服务稳中有进 124、咨询服务提升竞争力，科技服务创造全新价值点 13、咨询业务毛利率改善，提供房地产全周期咨询服务 13、数字化建设持续推进，市场体系建设初见成效 145、管费相对较高，派息率持续领先 166、盈利预测与投资建议 187、风险提示 20附：财务预测摘要 21图表目录图1：公司发展二十余年成为物业服务上市公司十强 4图2：截至2023年末绿城中国对绿城服务持股仅4.3% 5图3：公司截至2023年末在管面积关联占比为15.7% 5图4：公司截至2023年第三方在管面积占比高于同行 5图5：公司2023年营收同比增长17.1% 7图6：公司2023年物业服务仍为收入最大构成业务 7图7：公司2023年归母净利润同比增长10.6% 7图8：公司2023年核心经营利润同比增长32.1% 7图9：公司2023年物业服务收入同比增长17.5% 8图10：公司2023年物业服务毛利率同比提升0.9pct 8图公司2023年在管面积同比增长16.7% 8图12：公司2023年长三角在管面积占比58.5% 8图13：公司2022-2023年储备面积均超370百万方 9图14：公司2021-2023年新拓面积年饱和营收均超过40亿元 9图15：公司2020年以来平均物业费超过3.2元/平月 9图16：公司2023年收缴率同比提升1.9pct至95.2% 9图17：公司2023年在管非住业态面积达91百万方 10图18：公司2023年新拓非住营收占比增至46.9% 10图19：公司2023年在非住业态拓展了商企类、城市服务类等多个领域 10图20：公司2023年园区服务收入同比增长25.0% 图21：公司2023年园区服务毛利率同比增长0.7pct 图22：园区服务板块中文化教育和居家生活板块收入占比呈增长趋势 图23：公司2023年园区产品和服务板块收入同比增长11.7% 12图24：公司2023年文化教育收入同比增长26.1% 13图25：公司2023年居家生活收入同比增长113.5% 13图26：公司2023年物业资产管理收入同比增长17.5% 13图27：公司2023年园区空间服务收入同比增长12.3% 13图28：公司2023年咨询业务收入同比增长11.1% 14图29：公司2023年咨询业务毛利率同比提升0.7pct 14图30：公司在建物业咨询业务仍为咨询板块收入主要来源 14图31：公司科技服务业务提供“2+3+N”的产品服务体系 15图32：公司2023年科技服务业务收入同比下降12.6% 16图33：公司2023年科技服务业务毛利率同比下降2.2个百分点 16图34：公司2023年毛利率和净利率分别为16.8%和4.1% 16图35：公司2023年物业管理板块毛利率在同行中相对偏低 16图36：绿城服务2023年毛利率和净利率在同行中相对较低 17图37：绿城服务2023年管理费率在头部物企公司中处于平均水平 17图38：公司2020年来年股利支付率均超50% 18图39：公司2023年普通股息为0.15港元 18表1：公司2019年来不断拓展和房企及物业公司的合作 5表2：公司高管团队均在公司有多年任职经历 6表3：公司自2018年来五次授予高管团队购股权 6表4：公司在园区产品及服务板块强化产品力、组织力和服务力 12表5：我们预测2024-2026年公司营业收入将保持增长（亿元） 19表6：公司2024年PE估值水平均高于可比公司均值 191、聚焦四大板块，地产全生命周期服务商、发展二十余年，缔造物业服务上市公司十强1998（股票代码0869等殊荣，2014-202213图1：公司发展二十余年成为物业服务上市公司十强资料来源：公司官网、研究所、股权较为独立，第三方拓展占比高企1998202345.66%5%201910%20239.12%2023年515图2：截至2023年末绿城中国对绿城服务持股仅4.3%资料来源：绿城服务2023年业绩会报告、研究所2023和8.0%2019IPO15%18.67%20%51%。截至2023年末，公司在合作央国企客户206家，与城市新区管委会、建设投资公司、城市国资委、地区城投、交投等具有土地开发资源的优质合作伙伴形成了战略合作。图公司截至2023年末在管面积关联占比为15.7% 图公司截至2023年第三方在管面积占比高于同行20.0%15.0%10.0%5.0%

90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%0.0%

17.5%16.2%17.5%16.2%14.7%15.7%

2021

2022

2023绿城中国在管面积占比 绿城中国储备面积占

第三方在管面积占比数据来源：绿城服务2022、2023年业绩会报告、研究所 数据来源：各公司公告、研究所时间 事件 内容表1：公司2019年来不断拓展和房企及物业公司的合作时间 事件 内容2019-3 2019-12

滨江服务上市股票发售，绿城服务持股15%成为滨江服务的基石投资者之一。龙湖通过买入已发行股份和认购新股的方式，持有绿城服务集团10%股份，截至2023年末龙湖对公司持股比例达9.12%。2020-7 入股中奥到家 通过购买配售新股和协议收购老股的方式，入股中奥到家时间 事件 内容时间 事件 内容（138.H，交易完成后，绿城服务持股比例达到8.7。011031%。2021-10入股杭州健成园区服务之康养服务板块战略布局。2021-122.092021-10入股杭州健成园区服务之康养服务板块战略布局。2021-122.0951%股权，收购完成后收购浙江绿科浙江绿科成为绿城服务的附属公司。2022-6与信达地产合资成立了信绿智慧生活，绿城服务注入约合3.54亿元成立合资公司的资产，增资完成后持股55%。资料来源：各公司公告、乐居网、乐居财经、研究所、核心管理团队履历丰富，购股权激励充沛公司高管团队均在公司有多年任职经历，董事会主席杨掌法和行政总裁金科丽均服务公司超15年，先后任职公司行政总裁，管理团队稳定，持续贯彻公司的服务20182.67亿股，8.4%姓名 职务 履历表2：公司高管团队均在公司有多年任职经历姓名 职务 履历杨掌法 董事会主席金科丽 行政总裁陈浩 执行董事

于2002年加入，现任绿城服务集团董事会主席，负责集团的发展战略及策略规划，以及重大运营事务的决策工作。20152018月任执行董事兼本公司行政总裁。杨先生也是中国物业管理协会副会长、浙江房地产业协会副会长及杭州市物业管理协会会长。于2006年5月加入，现任绿城服务集团总裁，负责本集团整体业务运营及日常管理工作，就重大运营事宜做出决策、参与董事会决策及执行董事会决议案。金女士是中国物业管理协会社区生活委员会第一届副主任、中共杭州市物业行业协会委员会委员及中共杭州市西湖区物业管理协会委员会宣传委员。于2015年加入任执行董事，现任绿城服务集团执行董事、绿城生活集团董事长，负责管理集团园区产品及服务。资料来源：、研究所表3：公司自2018年来五次授予高管团队购股权日期有效期（年）行权价（港元/股）购股权（亿股）总股本占比2018年9月106.1161.3354.2%2020年1月109.2140.33151.0%2020年9月109.30.25770.8%2021年7月108.9020.33131.0%2022年12月105.580.41461.3%合计2.67018.4%数据来源：公司公告、研究所、四大业务板块协同发展，收入增长盈利能力稳定2018-2023202317.1%63.8%、20.5%、13.2%2.5%2025.0202312.966.0510.6%1.54图公司2023年营收同比长17.1% 图公司2023年物业服务仍收入最大构成业务500

2018 2019 2020 2021 2022

25%20%15%10%5%0%

100%0%

2020

2021

2022

2023收入（亿元） 同

物业服务 园区服务 咨询服务 科技服务数据来源：、研究所 数据来源：公司公告、研究所图公司2023年归母净利润比增长10.6% 图公司2023年核心经营利同比增长32.1%10864202018 2019 2020 2021 2022

60%40%20%0%

141210864202020 2021 2022

40%30%20%10%0%-10%-20%归母净利润（亿元） 同比 核心经营利润（亿元） 同比数据来源：、研究所 数据来源：公司公告、研究所2、物业服务稳健压舱，管理面积持续扩张、收入毛利有所提升，新拓面积稳定奠定增长基础公司在物业管理板块提供一系列高品质服务，例如保安、保洁、园艺、物业维修及保养业务，收入来源为向在管物业住户和开发商收取的服务费，主要采取包干202313.0%0.9图公司2023年物业服务收同比增长17.5% 图10：公司2023年物业服务毛率同比提升0.9pct806040200

2018 2019 2020 2021 2022 物业服务收入（亿元） 同比

25%20%15%10%5%0%

8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%

13.0%13.0%2018 2019 2020 2021 2022 2023物业服务毛利率数据来源：、研究所 数据来源：、研究所公司聚焦区域深耕，形成了杭州、宁波、合肥等多个高市占深耕区域。截至20233105448.416.7%，其中住宅业态占比约80%58.5%69.2%（+16.4%和35.9%图11：公司2023年在管面积同增长16.7% 图12：公司2023年长三角在管积占比58.5%0

2018 2019 2020 2021 2022 在管面积（百万方） 同比

30%25%20%15%10%5%0%

100%0%

13.5%13.5%7.6%16.2%16.4%8.4%16.1%17.0%9.1%15.4%62.7%59.1%58.5%2021 2022 2023长三角 环渤海 珠三角 其他数据来源：公司公告、研究所 数据来源：绿城服务2022、2023年业绩会报告、研究所2023371.62.0%40202343.246.9%，1.1pct66个。图13：公司2022-2023年储备积均超370百万方 图14：公司2021-2023年新拓面积年饱和营收均超过亿元500

2018 2019 2020 2021 2022 储备面积（百万方） 同比

25%20%15%10%5%0%-5%

5045.1245.8445.1245.8443.2130201002021 2022 2023新拓面积年饱和营收（亿元）数据来源：公司公告、研究所 数据来源：绿城服务2022、2023年业绩会报告、研究所、经营指标表现优秀，非住业态提升空间较大02032元平0233.4元/平/3.65元/平/023年项目收缴率为95.21.9图15：公司2020年以来平均物费超过3.2元平月 图16：公司2023年收缴率同比升1.9pct至95.2%3.253.153.053

98.0%97.0%96.0%95.0%94.0%93.0%92.0%91.0%

97.5%

96.1%

93.3%

95.2%3.242018 2019 2020 2021 2022 20233.24平均物业费（元/平/月）

2020 2021 2022 2023收缴率数据来源：绿城服务2022、2023年业绩会报告、研究所 数据来源：绿城服务2022、2023年业绩会报告、研究所202320239579120.3%。图17：公司2023年在管非住业态面积达91百万方 图18：公司2023年新拓非住营占比增至46.9%0

917491746555310358196239住宅（百万方） 非住宅（百万方）

5.0%0.0%

43.5%43.5%46.9%37.6%2021 2022 2023新拓非住宅营收占比数据来源：绿城服务2022、2023年业绩会报告、研究所 数据来源：绿城服务2022、2023年业绩会报告、研究所图19：公司2023年在非住业态拓展了商企类、城市服务类等多个领域资料来源：绿城服务2023年业绩会报告3、园区服务收入增速强势，五大板块协同发展202335.725.0%20.5%21.5%20220.7个百分点。图20：公司2023年园区服务收同比增长25.0% 图21：公司2023年园区服务毛率同比增长0.7pct

2018 2019 2020 2021 2022 园区服务收入（亿元） 同比

0%

5.0%0.0%

21.5%21.5%2018 2019 2020 2021 2022 2023园区服务毛利率数据来源：公司公告、研究所 数据来源：公司公告、研究所公司园区服务板块围绕业主生活需求，形成了五大业务板块。从收入构成趋势看，文化教育和居家生活板块收入占比呈增长趋势，物业资产管理板块收入占比呈下降趋势，园区产品及服务和园区空间服务板块自2020年来表现相对稳定。图22：园区服务板块中文化教育和居家生活板块收入占比呈增长趋势100%0%2018 2019 2020 2021 2022 2023园区产品及服务 文化教育 居家生活 物业资产管理 园区空间服务数据来源：公司公告、研究所、园区产品和服务板块聚焦三大场景，推动社区零售业务增长景，对于住宅提供完整的“优质产品+有效推广+202312.722018年以来图23：公司2023年园区产品和服务板块收入同比增长11.7%141210864202018 2019 2020 2021 2022

140%120%100%80%60%40%20%0%园区产品及服务（亿元） 同比数据来源：公司公告、研究所竞争力 体系介绍表4：公司在园区产品及服务板块强化产品力、组织力和服务力竞争力 体系介绍产品力组织力服务力

已形成稳定的四级产品体系黑标产品：稀缺是第一评价标准金标产品：特点鲜明的优质爆款产品自营品牌：幸福粮仓，幸福礼，严选生鲜等自营产品绿城严选聚乐部系统体验官：负责产品体验定级及提升平台整体活跃度生活家业主)：负责打透绿城园区商业模式，推广绿城商业平台推广官物业)线上线下落地产品销售及服务APP0资料来源：绿城服务2023H1业绩会报告、研究所、文化教育、居家生活、资产管理、园区空间服务稳中有进文化教育服务业务：业务实行托育、幼教和社区教育等差异化服务体系，已形++20236.9126.1%1.10亿元，同比增长14.9%；海外MAG教育业务收入5.81亿元，同比增长28.5%。居家生活服务业务：20235.48物业资产管理服务业务：覆盖的园区，构建小区资产管理服务体系，以置换服务、营销服务及资产管理（如20237.7817.5%2.5714.0%。园区空间服务业务：业务整合社区的广告资源，多角度、全方位为客户创造价值并提供生活信息，2023年实现园区空间服务收入2.81亿元，同比增长12.3%。图24：公司2023年文化教育收同比增长26.1% 图25：公司2023年居家生活收同比增长8765432102018 2019 2020 2021 2022 文化教育（亿元） 同比

200%100%50%0%

65432102018 2019 2020 2021 2022 居家生活（亿元） 同比

120%100%80%60%40%20%0%数据来源：公司公告、研究所 数据来源：公司公告、研究所图26：公司2023年物业资产管收入同比增长17.5% 图27：公司2023年园区空间服收入同比增长12.3%10864202018 2019 2020 2021 2022 2023物业资产管理（亿元） 同

30%20%10%0%-10%-20%

3210

2018 2019 2020 2021 2022 2023园区空间服务（亿元） 同

20%15%10%5%0%-5%-10%-15%数据来源：公司公告、研究所 数据来源：公司公告、研究所4、咨询服务提升竞争力，科技服务创造全新价值点、咨询业务毛利率改善，提供房地产全周期咨询服务202322.9523.4%0.7202320.21。2023年2.74。图28：公司2023年咨询业务收同比增长图29：公司2023年咨询业务毛率同比提升0.7pct

2018 2019 2020 2021 2022 咨询服务收入（亿元） 同比

5%0%

5.0%0.0%

23.4%2018 2019 2020 2021 2022 2023咨询服务毛利率数据来源：公司公告、研究所 数据来源：公司公告、研究所图30：公司在建物业咨询业务仍为咨询板块收入主要来源100%80%60%40%20%0%2018

2019

2020

2021

2022

2023在建物业服务 管理咨询服务数据来源：公司公告、研究所、数字化建设持续推进，市场体系建设初见成效科技服务业务是构建公司差异化产品体系的重要基础设施，为政府数治、未来小区、物业企业等打造全域平台产品及智能物业产品，从前期规划设计、智能硬件建设到数字化系统的开发及运营，科技服务为客户提供智慧、普惠、实惠的一体化解决方案，助力客户数字化转型。科技服务主要围绕空间的虚拟化和服务的数字化，提供“2+3+N”的产品服务体系。两个核心产品是全域平台及智慧物业两大产品，三项围绕产品延伸的服务即数字化设计、建设和运营，“N”即数项智能应用单品。20234000善数全域平台则已初步构建“平台+管家+共治”体系基础，并以新型城镇化领6善数数智空间以建筑科技为核心，围绕智慧建筑和智慧城市等多元业态，面向城市更新相关领域政府部门及建设运营企业，提供智能化产品加持。图31：公司科技服务业务提供“2+3+N”的产品服务体系资料来源：公司官网、研究所20234.2812.6%38.7%2.2图32：公司2023年科技服务业收入同比下降12.6% 图33：公司2023年科技服务业务毛利率同比下降2.2个百分点

2020 2021 2022

140%120%100%80%60%40%20%0%-20%

0.0%

38.7%38.7%2020 2021 2022 2023科技服务收入（亿元） 同比 科技服务毛利率数据来源：公司公告、研究所 数据来源：公司公告、研究所5、管费相对较高，派息率持续领先202316.8%0.60.12023（1）（2）维护品牌影响力的需求下，基础物业部分投入加大，（3）图34：公司2023年毛利率和净利率分别为16.8%和4.1%20.0%15.0%10.0%5.0%

图35：公司2023年物业管理板块毛利率在同行中相对偏低20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%0.0%

2018 2019 2020 2021 2022 2023毛利率 净利率

物业管理板块毛利率数据来源：、研究所 数据来源：各公司公告、研究所图36：绿城服务2023年毛利率和净利率在同行中相对较低35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%毛利率 净利率数据来源：、研究所7.3%0.4图37：绿城服务2023年管理费率在头部物企公司中处于平均水平12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%管理费率数据来源：、研究所2016-202251%，202373%。图38：公司2020年来年股利支率均超50% 图39：公司2023年普通股息为0.15港元0

8070605040302010020162017201820192020202120222023现金分红总额(万元) 股利支付率(%)

0.250.150.050

2019 2020 2021 2022 2023普通股息（港元） 特别股息（港元）数据来源：、研究所 数据来源：绿城服务2023年业绩会报告、研究所6、盈利预测与投资建议绿城服务以物业服务为根基、以生活服务与城市服务为两翼，以智慧科技为引擎，我们将公司业务分成四个板块进行盈利预测。物业服务201915%3702024-2026年500、545、5802.10、2.15、2.2013.5%8.9%2024-202612.8%、13.1%。园区服务202325.0%为该业务将依托五大板块的协同发展，实现收入和盈利的双重提升。我们预计20242026222.023020。咨询服务需求，其中在建工程咨询和管理咨询业务增速分别为11.0%和11.7%。我们预计20242026124.025020。科技服务2026239.040040。表5：我们预测2024-2026年公司营业收入将保持增长（亿元）2022A2023A2024E2025E2026E营业收入148.6173.9200.4228.5257.1同比18.2%17.1%15.2%14.1%12.5%物业服务94.5111.0126.0140.6153.1同比21.6%17.5%13.5%11.6%8.9%园区服务28.535.742.851.461.7同比9.1%25.0%20.0%20.0%20.0%咨询服务20.723.026.430.434.9同比5.4%11.1%15.0%15.0%15.0%科技服务4.94.35.16.27.4同比121.6%-12.6%20.0%20.0%20.0%毛利率16.2%16.8%16.7%17.4%18.3%物业服务12.1%13.0%12.5%12.8%13.20%园区服务20.8%21.5%22.0%23.0%24.0%咨询服务22.7%23.4%24.0%25.0%26.0%科技服务40.9%38.7%39.0%40.0%41.0%数据来源：公司公告、研究所招商积余和华润万象生活作为可比公司，绿城服务相较于可比公司，第三方拓展和2024PE2024-20267.418.9510.18亿元，对应EPS为0.230.280.32元，当前股价对应PE12.410.39.0表6：公司2024年PE估值水平均高于可比公司均值证券代码证券简称评级市值归母净利润（亿人民币）PE（倍）亿人民币2023A2024E2025E2026E2023A2024E2025E2026E06049.HK保利物业买入130.713.816.018.320.99.58.27.16.302669.HK中海物业未评级122.213.416.920.422.89.17.26.05.402156.HK建发物业买入38.14.75.46.67.98.17.15.74.803316.HK滨江服务未评级41.14.95.76.77.88.37.26.15.3001914.SZ招商积余买入105.17.48.910.712.514.311.89.98.401209.HK华润万象未评级536.129.335.742.550.018.315.012.610.7生活8.89.47.96.802869.HK绿城服务买入91.86.17.48.910.215.212.410.39.0数据来源：、研究所注：1、除建发物业与绿城服务来自研究所外，其余公司盈利预测与估值来自一致预期；2、股价数据截至2024年4月17日，汇率1港币=0.91人民币。7、风险提示附：财务预测摘要资产负债表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E利润表百万元) 2022A2023A2024E2025E2026E流动资产10,84112,11213,14314,78416,107营业收入 14,85617,39320,03622,85225,709现金4,1834,5315,4106,3987,456营业成本 12,45414,48016,68518,86420,997应收账款4,8405,2575,5695,9026,258营业费用 266343349356364存货570674707743780管理费用 1,1551,2751,3671,4691,581其他流动资产1,2471,6501,4561,7401,614其他收入/费用 (118)(449)(466)(586)(680)非流动资产6,0135,9706,6075,3977,101营业利润 8638471,1691,5752,087固定资产及在建工程9171,0391,1431,2571,383净财务入/费用 (37)(2)(10)(80)(121)5,0964,9315,4654,1405,718其他利润 (36)1237(15)(216)资产总计16,85418,08219,75020,18023,208除税前润 8649721,1861,6411,992流动负债7,3878,5589,66410,17411,380所得税 233256314448538短期借款147290319351387少数股损益 84111131298436应付账款2,1462,0842,7892,7693,484归母净利润 5486057418951,018其他流动负债5,0956,1836,5567,0537,510EBITDA 9019741,1961,7212,113非流动负债1,5901,