公司金融教学课件第四章 资本成本

山东财经大学1第四章资本成本第一节资本成本概述第二节权益资本成本第三节债务成本和平均资本成本第四节发行成本与NPV山东财经大学2第一节资本成本概述一、资本成本的概念（一）资本成本的定义（二）资本成本的衡量（三）资本成本与资金成本的区别二、资本成本的分类三、资本成本的作用（一）资本成本在公司投资决策中的作用（二）资本成本在公司筹资决策中的作用（三）资本成本在公司业绩评价中的作用山东财经大学3

第一节资本成本概述一、资本成本的概念（一）资本成本的定义从筹资者的角度来看，资本成本是筹资者使用投资者的资本所付出的代价，即资本使用费，体现在使用债权人的资本支付的利息，使用股东的资本支付的股利。资本成本可以用绝对数表示，即资本使用费用，包括支付给债权人的利息和支付给股东的股利，也可以用相对数表示，即资本成本率。资本成本=每年的资本使用费用/筹资总额在公司金融中，通常用相对数表示山东财经大学4

第一节资本成本概述从投资者的角度看，资本成本是投资者要求获得的资本报酬，即预期收益率，也称为必要报酬率(或最低报酬率)。根据风险收益理论，预期收益率是风险的函数，在相同的风险等级下，投资者要求获得的预期收益率是相同的，因此，资本成本就是机会成本。根据资本资产定价模型P105-106权益资本成本=投资机会成本+风险报酬率公司资本成本可看作是现有证券所构成投资组合的期望收益。E(ri)=rf+β(E(rm)–rf）山东财经大学5第一节资本成本概述结论：从筹资者的角度来看，资本成本是筹资者使用投资者的资本所付出的代价，即筹资者支付的资本使用费；从投资者的角度看，资本成本是其要求获得的资本报酬，其相对数形式是投资者要求获得的预期收益率。《新帕尔格雷夫货币金融大辞典》给出:“资本成本是商业资产的投资者要求获得的预期收益率。以价值最大化为目标的公司经理把资本成本作为评价投资项目的贴现率或最低回报率。”第一节资本成本概述注意：真实的资本成本取决于项目的风险而不是公司本身的风险；公司资本成本（由公司本身的风险决定）成为确定项目贴现率的基本出发点。山东财经大学6山东财经大学7

第一节资本成本概述（二）资本成本的衡量公司发行债券和股票可以看作为卖空一组金融证券组合，由公司发行的债券和股票构成的投资组合称为追踪投资组合，公司所进行的项目投资称为被追踪的投资，公司发行债券和股票从事项目投资被看作为公司的追踪套利行为。山东财经大学8

第一节资本成本概述投资项目在经济上可行的条件是：项目投资未来取得的收入现金流量能够满足追踪投资组合所要求的收入现金流量。项目的价值是项目投资未来取得的收入现金流量以资本成本贴现后的现值的和，其计算公式为：

式中：cft表示项目在第t年取得的收入现金流量；k表示项目贴现率，即项目加权平均资本成本；t表示项目实现收入现金流量的年份；n表示项目的有效年限。（4-1）山东财经大学9第一节资本成本概述追踪投资组合的价值是金融证券组合未来要求的收入现金流量以投资者要求的预期收益率贴现后的现值的和，其计算公式为：式中：Ct表示金融证券组合未来要求的收入现金流量；R表示贴现率，即投资者要求的预期收益率；n表示金融证券组合的有效期限；n表示取得收入的年份。（4-2）山东财经大学10第一节资本成本概述根据追踪套利原理，下列等式成立：等式（4-3）成立的先决条件是：（1）项目未来实现的收入现金流量等于金融证券组合未来要求的收入现金流量；（2）贴现项目未来实现的收入现金流量的贴现率，即资本成本，必须等于贴现金融证券组合未来要求的收入现金流量的贴现率，即投资者要求的预期收益率，也称为必要报酬率，最低报酬率。（4-3）山东财经大学11

第一节资本成本概述（三）资本成本与资金成本的区别（略）1.概念内涵不同资本成本的内涵是资本占用费；而资金成本的内涵则是资金占用费和资金筹集费（单纯从资金使用者角度）。山东财经大学12第一节资本成本概述2.财务理念不同资金成本是我国在计划经济体制下使用的概念。在利润最大化目标下，要求企业在融资环节尽可能地降低利息费用和筹资费用。而资本成本则是在市场经济体制下使用的概念，在价值最大化目标下，企业经营者在资本占用费支付上，特别是权益资本占用费支付上，并不是追求越少越好。山东财经大学13

第一节资本成本概述3.公司治理效率不同在资本成本观念指导下，企业经营者为了自身利益，会尽可能地增加对股东的股利支付，以减少代理成本，增加企业价值。而在资金成本观念指导下，企业经营者的行为目标是尽可能减少股利支付，增加闲余现金流量，从事规模扩大的过度投资，以满足自身利益最大化，其结果是增加代理成本，降低企业价值。资本成本的理念体现了现代企业制度中保护投资者的公司治理机制。山东财经大学14第一节资本成本概述4.作用不同资金成本这一概念是用来衡量企业在筹集和使用资金过程中发生的费用高低的。而资本成本作用体现在：第一，在筹资环节，资本成本是企业融资决策的重要依据；第二，在投资决策中，是以资本成本作为贴现率，评价投资项目的经济可行性，即资本成本是企业投资决策的重要依据。第三，在业绩评价中，通过计算EVA考察企业实现的经营利润是否能够补偿按投资者要求的预期收益率计算的资本报酬，即资本成本是评价企业业绩的重要依据。山东财经大学15

第一节资本成本概述二、资本成本的分类公司资本可分为权益资本和债务资本，也称为股权资本和债权资本。权益资本是指公司股东投入的资本，属于股东权益的范畴，包括普通股股本、优先股股本以及留存收益。债务资本是指公司债权人投入的资本，属于公司负债的范畴，包括公司发行债券，向银行借款等。第一节资本成本概述资本成本也分为两部分：权益成本（costofequity）和债务成本（costofdebt），也称为股权资本成本和债权资本成本，分别用KE和KD来表示。权益成本是股东要求获得的预期收益率，而债务成本是债权人要求获得的预期收益率。山东财经大学16山东财经大学17

第一节资本成本概述三、资本成本的作用（一）资本成本在公司投资决策中的作用1.在采用净现值法进行决策时，是以资本成本作为贴现率。当净现值大于等于零时，投资项目在经济上可行；反之则相反。2.在采用内部收益率法进行决策时，是以资本成本作为基准收益率。以上表明，在投资项目评估中，资本成本是被视为投资项目的最低收益率。山东财经大学18

第一节资本成本概述（二）资本成本在公司筹资决策中的作用1.资本成本是筹资方式选择的重要依据之一。为实现价值最大化目标，在筹资环节，公司应尽可能选择那些具有节税效应的筹资方式。2.资本成本是确定最优资本结构的依据。为实现价值最大化目标，在筹资环节，公司应尽可能选择那些平均资本成本最低的资本结构。山东财经大学19

第一节资本成本概述（三）资本成本在公司业绩评价中的作用在公司业绩评价中，资本成本是计算经济增加值（EVA）的依据。经济增加值=税后净利润-权益资本总额×KE经济增加值必须大于等于零。经济增加值大于等于零表明，公司实现的税后利润能够满足向股东支付按其预期收益率计算的资本报酬。山东财经大学20第一节资本成本概述经济增加值指标较之利润指标能更好地保证股东利益。比如，某公司实现利税后利润100万元，股东投入的资本为10000万元，其要求的预期收益率为15%，那么，股东要求的最低资本报酬为10000×15%=1500万元，显然，公司的经济效益不好。然而，从税后净利润来看，为100万元，效益不错。可见，经济增加值指标优于净利润指标，其原因在于前者考虑了股东对预期收益率的要求。山东财经大学21第二节权益资本成本一、股利贴现模型法（一）普通股成本（二）优先股成本（三）留存收益成本二、资本资产定价模型法（一）计算公式（二）无风险收益率（三）市场风险报酬（四）贝塔系数-β值的决定因素1.商业周期2.经营杠杆3.财务杠杆山东财经大学22

第二节权益资本成本

一、股利贴现模型法（一）普通股成本股利贴现模型的基本形式是：式中，P0表示普通股当前的市场价格，Dt表示第t期的股利，KE表示权益资本成本。运用上述公式计算普通股成本，因具体的股利政策形式而有所变化：(4-4)山东财经大学23

第二节权益资本成本1.每年支付的股利相同，即股利体现为永续年金的形式。在此情况下，权益资本成本的计算公式为：

KE=D/P02.每年股利以固定的比率g增长。在此情况下，权益资本成本的计算公式为：

KE=D1/P0+g（4-5）（4-6）山东财经大学24第二节权益资本成本例4-1：某公司股票的市场价格为13元，预计每年分派现金股利1.32元，那么，其权益资本成本为：KE=1.32/13=10.15%如果预计第一年末分派1.32元股利，以后每年股利以4%的比率增长，则公司股票的权益资本成本为：KE=1.32/13+4%=14.15%山东财经大学25

第二节权益资本成本（二）优先股成本优先股成本的计算公式为：

KP=D/P0KP表示优先股成本，D表示优先股固定的股息，P0表示优先股当前的市场价格。一般KP<KE.由于优先股股东在公司收益分配和清算财产分配顺序上在债权人之后，因此，优先股股东面临的风险较债权人高，从而优先股成本较债务成本高，即KP＞KD。概括起来，KE

＞KP＞KD（4-7）山东财经大学26

第二节权益资本成本（三）留存收益成本公司税后净利润分配的方式有二：一是向股东支付现金股利，二是以保留盈余的形式留在公司，形成留存收益。留存收益是股东把本该以股利形式获取的收益留在了公司，属于股东权益的范畴，在本质上是股东对公司的追加投资。因此，留存收益成本与普通股成本相同，所不同的是留存收益属于内源融资方式。举例。

Kr=D/P0

或者Kr=D/P0+G山东财经大学27

第二节权益资本成本二、资本资产定价模型法（一）计算公式由于权益资本成本可以用股东要求获得的预期收益率来表示，因此，我们可以用资产资产定价模型来计算权益资本成本，其计算公式为：

KE=RE=Rf+(Rm-Rf)βE（4-8）式中，KE表示权益资本成本，RE表示股东要求获得的预期收益率，Rf表示无风险收益率，Rm表示市场组合的收益率，即所有股票的平均收益率，βE表示股票的贝塔系数。山东财经大学28

第二节权益资本成本权益资本成本，或股东要求获得的预期收益率由两个部分构成：一是无风险收益率，二是风险报酬。风险报酬取决于市场风险报酬(Rm-Rf)和股票的贝塔系数。例4-2：某公司股票的贝塔系数为1.5，无风险收益率为6%，市场投资组合的收益率为10%，那么，该公司股票的资本成本为：

KE=6%+（10%-6%）×1.5=12%山东财经大学29

第二节权益资本成本（二）无风险收益率（Rf）无风险利率通常需要满足以下两个条件：不存在违约风险和再投资风险。所谓违约风险是指投资到期不能收回投资本息的风险，再投资风险是指投资到期时再进行投资所遭受的利率风险。政府债券基本上不存在违约风险，长期政府债券利率通常被视为无风险利率的最佳估计值。山东财经大学30

第二节权益资本成本（三）市场风险报酬（Rm-Rf）市场风险报酬反映了投资者因从事股票投资冒风险而得到的额外报酬，这一额外报酬应当基于预期的投资收益率确定，而不是平均历史收益率。山东财经大学31

第二节权益资本成本（四）贝塔系数（βE

）在资本资产定价模型中，市场风险被称为系统风险，而公司特有风险被称为非系统风险。公司特有风险能够通过投资的多元化即投资组合化解，而市场风险则不能；市场组合收益率体现为一种平均收益率，但就市场组合中的个别证券而言，投资者承担的风险不同，其要求获得的预期收益率也不同。贝塔系数被定义为某个资产的收益率与市场组合收益率之间的相关性。山东财经大学32

第二节权益资本成本一般方法：就是用单一证券收益率与市场组合收益率间的协方差与市场组合收益率的方差之比计算而得。这是根据历史数据估计β系数的方法。

βi=

σim/σm2

山东财经大学33

第二节权益资本成本当某种资产的贝塔系数等于1时，说明该种资产的风险与整个市场的风险相同，其收益率等于市场组合的收益率；当某种资产的贝塔系数大于1时，说明该种资产的风险高于整个市场的风险，其收益率高于市场组合的收益率；某股票贝塔系数等于2，意味着当系统风险导致市场股票组合的收益率上升10%，则该资产收益率将上升20%；反之亦然。回顾：资本成本是投资者的必要收益率或要求收益率。决定资本成本的主要因素：总体经济条件无风险利率市场条件公司的经营和融资决策β系数不是与生俱来的，而是与公司的特征有关，我们进一步关心影响β系数的公司层面因素。山东财经大学34风险溢价山东财经大学35

第二节权益资本成本β系数的决定因素****经营风险：经营风险是由企业生产经营的不确定性带来的风险。收入的周期性经营杠杆财务风险：财务风险是企业因对外负债而增加的风险，体现在企业到期不能还本付息，就会面临诉讼、破产等威胁，遭受严重损失。财务杠杆1、商业周期

公司业务对市场状况越敏感，贝塔值就会越大；周期性强的公司股票β值较高。或者说某些企业的收入具有明显的周期性（高现金流贝塔的公司往往高股票贝塔）（比较汽车业与公用事业公司）；周期性不同于波动性：如电影制片业山东财经大学36山东财经大学37

第二节权益资本成本商业周期对贝塔系数的作用机理见下图。商业周期

销售量－→息税前收益－

债务利息→税后净收益

（销售收入）（不变）→β

商业周期对贝塔系数的作用机理固定成本变动成本（不变）2、经营杠杆在其他条件一定的情况下，经营杠杆较高的公司其β值较高。经营杠杆衡量的是公司的经营风险的大小。经营杠杆能放大商业周期对β系数的影响。山东财经大学38山东财经大学39（1）经营风险又称为商业风险，是指公司固有的、因经营状况和环境变化而带来的生产经营收益的不确定性（或息税前利润变动）风险。因素程度企业经营风险产品需求的变动性大大产品售价的变动性大大原材料价格的变动性大大调整售价的能力大小固定成本所占的比重大大虽然这些因素会受到产业特性的影响，但公司可以进行一定程度的控制，如与供应商签订长期合约以稳定成本、采取营销策略稳定销量和售价；但从财务角度，更重视固定成本的大小对经营风险的影响。因为固定成本在经营中的运用可以起到杠杆作用。山东财经大学40经营风险的理解要点山东财经大学41（2）公司经营风险的衡量与经营杠杆(2)-1.经营杠杆：又称营业杠杆或营运杠杆，是指在存在固定成本的情况下，公司息税前利润(EBIT)随销售量（Q）的变化而变化的程度。（或者销售量变化对利润产生的作用。）(2)-2.息税前利润：计算公式为：

EBIT=Q.P–Q.V-F=Q（P–

V）-F其中：P：表示单位销售价格

V：表示单位变动成本

F：表示固定成本山东财经大学42经营杠杆程度的衡量用盈亏临界点和经营杠杆系数两种分析方法

经营杠杆系数的含义及公式经营杠杆系数是息税前利润的变动率与销售量变动率的比值，即息税前利润对销售量变化的敏感程度。通常用DOL（DegreeofOperationalLeverage）表示经营杠杆系数计算公式为:（P135、5-7)

DOL=

△EBIT/EBIT

△Q/Q应用举例见下：DOL值反映倍数关系。若：DOL=3，则说明Q增加了一倍，EBIT就增加了三倍。山东财经大学43应用举例：经营杠杆程度的衡量

甲公司在单位销售价格（P）等于16万元时，不同销售量下的销售收入、营业成本和息税前利润的计算情况如下表。

Q①V②Q×V③F④Q×V＋F⑤Q×P⑥EBIT⑥-⑤5010015020010101010

5001000150020006006006006001100160021002600800160024003200(300)0300600山东财经大学44应用举例：由上表可见当销售量由150件增加到200件(增长幅度33%)，息税前利润由300万元增加到600万元（增长幅度100%）。则，甲公司的经营杠杆系数为：

600-300DOL=300=3

200-150150

则：甲公司息税前利润的变动是销售量变动的3倍。

山东财经大学45经营杠杆系数的含义经营杠杆系数的大小反映了公司经营风险的高低，即在固定成本不变的情况下，销售量越大，经营杠杆系数越小，经营风险也越小；反之，经营风险越大。若引入总边际利润（M）的概念当：M=Q(P–V)时，代入DOL的计算公式中因：EBIT=Q(P–V)-F=M-F△EBIT=△Q(P–V)=△Q/Q×Q(P–V)=△Q/Q×M则有：DOL=M/(M–F)山东财经大学46经营杠杆系数的含义这表明：①固定成本与经营杠杆系数成正比例关系。即：公司的固定成本越高，经营杠杆系数越大，则销售量的变动会带来息税前利润更大幅度的变动。

②经营杠杆系数具有递减效应，即随着公司实际销售量的幅度增加，经营杠杆系数逐渐减小,公司经营风险也逐步降低（例题5-3;P135）。山东财经大学47经营杠杆系数的实践应用经营杠杆系数反映了公司的资产结构，在实践中作为公司投资决策的参考当投资前景乐观时，公司往往加大固定成本投入来提高经营杠杆系数，以得到更多的利润；当经济不景气时，公司一般可以通过增加产品销售额来降低经营杠杆系数，以控制可能的损失。公司整体的经营风险由其资产组合中各资产的经营风险决定，公司对具体项目决策时需考虑该决策对整体经营风险的影响。山东财经大学48经营杠杆对贝塔系数的作用机理见下图。

商业周期经营杠杆财务杠杆

销售量－→息税前收益－债务利息→税后净收益→β

经营杠杆对贝塔系数的作用机理固定成本变动成本山东财经大学49关于保本点销售量（BEP（BreakEvenPoint）的计算。(P136)当企业的边际总利润等于固定成本时，企业经营处于保本状态，用公式表示即为：M=Q×（P-V）=FQ=F/(P-V)在该点的销售量称为保本点销售量，用BEP表示。山东财经大学50关于β值的决定因素***3、影响因素三----财务杠杆财务杠杆是指公司对债务的依赖程度。

在其他条件一定的情况下，财务杠杆高的公司也具有较高的β值。财务杠杆用于度量公司融资风险的大小。山东财经大学51（1）融资风险又称为财务风险，是指由于公司使用了需要支付固定费用的融资方式所增加的公司普通股股东收益的风险。理解要点：①融资风险是公司融资决策的直接后果。即公司的资本结构决定了它所面临的融资风险的大小。②需要支付固定财务费用的融资方式，如银行借款、发行债券、发行优先股等。③固定费用的运用具有财务杠杆作用。山东财经大学52（2）财务杠杆效应财务杠杆效应:在某一固定利息费用条件下，息税前利润的变动对股东每股收益所产生的影响。山东财经大学53（3）财务杠杆效应的计算及意义通常用财务杠杆系数（简称DFL，DegreeofFinancialLeverage）来衡量。财务杠杆系数是税后净收益变动与息税前收益变动之比。

用公式表示为：

DFL=△NE/NE

△EBIT/EBITDFL值反映倍数关系。若：DFL=5，则说明EBIT增加一倍，NE就增加了五倍。山东财经大学54财务杠杆系数的大小反映了公司融资风险的大小，即财务杠杆系数越大，融资风险越高，息税前利润的变动带来每股收益更大幅度的变动。当公司发行在外的股份数既定时，NE=(EBIT-I)(1-T)-DpΔNE=ΔEBIT(1-T)所以，山东财经大学55上项公式表明：①财务杠杆效应的大小取决于固定利息费用的大小，即固定利息费用越大，财务杠杆系数越高，息税前利润的变动导致每股收益变动幅度更大，融资风险也随之增大；反之越小。②财务杠杆效应具有递减效应。即在既定的固定利息费用水平下，随着息税前利润的不断增加，单位息税前利润负担的利息费用下降，财务杠杆系数将逐步减小，融资风险也随之减弱。山东财经大学56财务杠杆对贝塔系数的作用机理见下图。商业周期经营杠杆财务杠杆

销售量-→息税前收益-债务利息→税后净收益→β

财务杠杆对贝塔系数的作用机理固定成本变动成本山东财经大学57

（五）权益贝塔系数与资产贝塔系数的关系前面的分析表明，影响股票贝塔系数的因素有三个：一是商业周期，二是经营杠杆，三是财务杠杆。商业周期和经营杠杆对股票贝塔系数的影响体现为经营风险对贝塔系数的影响，而财务杠杆对贝塔系数的影响体现为财务风险对贝塔系数的影响。山东财经大学58在企业无负债的情况下，企业的资产由股东投资形成，资产面临的风险也就是股东面临的风险，只有经营风险，假设用βA表示企业资产的贝塔系数，用βUE表示权益贝塔系数，那么,βA=βUE。假设企业通过发行债券回购部分股票，由于企业除资本结构变化外，其他方面均未发生变化，即企业资产贝塔系数不变。假设用βLE表示有负债下的权益贝塔系数，βL表示负债的贝塔系数，那么，企业资产的贝塔系数就等于权益的贝塔系数与债务的贝塔系数的加权平均值。山东财经大学59βA=负债/（负债+权益）×βL+权益/（负债+权益）×βLE由于βL很低，一般假设为零，因此，βA=权益/（负债+权益）×βLEβLE=βA×（1+负债/权益）上式表明，在企业无负债时，股东只承担经营风险，在负债情况下，股东除了承担经营风险以外，还承担财务风险，因此，对于增加的风险，股东要求较高的收益率，体现为权益贝塔系数的增加。****拓展：联合杠杆系数（DCL）DCL（DegreeofCombinedLeverage）

---财务杠杆与经营杠杆的联合销售额-------息税前盈余-------税后利润经营杠杆财务杠杆联合杠杆系数：企业税后净利润随销售量变动而变动的程度。=△NE/NE=DOL×DFL，△Q/Q恰好等于经营杠杆系数与财务杠杆系数的乘积。思考：固定资产规模较大的企业应采用较高或较低的资产负债率？稳定成熟期的企业与高科技公司对负债的态度？60山东财经大学61第三节债务资本成本和平均资本成本一、债务资本成本（一）债务资本成本的含义（二）债务资本成本的计算二、加权平均资本成本（一）资本结构权数（二）加权平均资本成本的计算（三）部门和项目资本成本山东财经大学62第三节债务资本成本和平均资本成本一、债务资本成本（一）债务资本成本的含义债务资本成本是企业的债权人对新的借款所要求的报酬率，是指公司为筹资而借入资金的现行成本。（或称即期成本）主要项目：长期借款资本成本、长期债券资本成本通常，以债务的税后成本表示债务的资本成本。山东财经大学63（二）债务资本成本的计算1、银行借款平均资本成本如果企业有多笔银行借款，那么，就需要计算银行借款的平均资本成本。计算方法是以每笔银行借款在总借款中所占的比重作为权数，计算每笔银行借款资本成本的加权平均值作为银行借款的平均资本成本。例4-4：某企业向银行借入了两笔不同期限的借款，分别为400万元和600万元，利率分为7%和8%。那么，该企业银行借款的平均资本成本为：KDL=7%×40%+8%×60%=7.6%山东财经大学642.债券成本的计算与权益资本成本的计算不同，债券资本成本通常可以直接或间接地观察到。债券资本成本分为以下两种情况确定：如果企业已经有发行在外的债券，那么，这些债券的到期收益率就是该企业债券的市场必要报酬率，即债券资本成本。如果债券是企业新发行的，那么，可以参照同类型企业发行的债券到期收益率来确定其资本成本。山东财经大学65（1）单项债券资本成本的计算如果债券按面值发行，那么，债券资本成本就等于债券的票面利率，即：

KDB=i式中，KDB表示债券成本，i表示债券的票面利率。如果债券价格与面值不相等，则需要采用插值法计算债券到期收益率。假设以KDB表示债券资本成本，B表示债券的面值，P0表示债券的市场价格，i表示债券的票面利率，n表示债券到期日，那么，(4-21)（4-22）山东财经大学66例：某企业发行期限为5年、票面利率为15%、面值为1000元的债券，发行价格为1200元。试问：债券到期收益率为多少？（债券的到期收益率是使得债券的净现值为0的贴现率）根据式（4-22），结合题意，下列等式成立：令等式右边减去左边等于NPV。将r1=10%代入上式，得:NPV1=150×0.909+150×0.826+150×0.751+150×0.683+(150+1000)×0.621-1200=-10.5山东财经大学67将r2=8%代入上式，得:NPV2=150×0.926+150×0.857+150×0.794+150×0.735+(150+1000)×0.681-1200=79.95山东财经大学68（2）债券平均资本成本的计算如果企业发行了多批债券，那么，就需要计算多批债券的平均资本成本。计算方法是以每批债券市值在债券总市值中所占的比重作为权数，计算每批债券成本的加权平均值作为债券的平均资本成本。例4-5：某企业发行了两批期限不同的债券，其市值分别为400万元和600万元，到期收益率分为7%和8%。那么，该企业债券的平均资本成本为：

KDB=7%×40%+8%×60%=7.6%山东财经大学69二、加权平均资本成本（一）资本结构权数假设用E表示公司权益资本的市场价值，D表示公司债务资本的市场价值，V表示公司的市场价值，则有：

V=E+DE/V代表公司的权益比率，D/V表示公司的债务比率，E/V、D/V被称为资本结构权数。（二）加权平均资本成本的计算加权平均资本成本是指以各种资本占全部资本的比重作为权数对各种资本成本进行加权平均所计算的平均成本。通常用WACC(WeightedAverageCostofCapital)或KA来表示。其计算公式为：KA=KE×E/V+KD（1-TC）×D/V式中，TC表示公司的所得税税率。山东财经大学70注意：1、平均资本成本是税后成本。由于向股东支付股利是在税后进行的，而向债权人支付利息则在税前进行，因此，需要将税前的KD调整为税后，即KD（1-TC）。可见，由于债务的利息是在税前列支，因而债务的利息具有减税效应，或者称为节税效应、税盾效应。2、如果公司的资本来源有多项，在此情况下，平均资本成本的计算公式也可用下式表示：KA=∑KjWj式中，Wj表示第j项资本在全部资本中的比重，Kj

表示第j项资本的成本。山东财经大学71例：假设某企业的债务成本为8%，所得税税率10%，权益资本成本为14%，债务、权益的筹资比例为40%和60%。则：WACC=8%×（1-10%）×40%+14%×60%=11.28%山东财经大学72（三）部门和项目资本成本前面我们计算的平均资本成本是就企业整体而言的，且企业从事单一的业务。平均资本成本是现有证券组成的投资组合的期望收益率。如果企业拟投资的项目与企业现有业务不同，也就是说，拟投资项目的风险与企业现有资产的风险不同，就不能使用企业的平均资本成本作为贴现率。山东财经大学73计算部门和项目资本成本的方法有二：（1）专注法要计算部门投资的必要报酬率，我们应当做的是考察公司以外的和我们正考虑的投资具有相同风险等级的其它投资，采用它们的市场必要报酬率作为贴现率。这种通过寻找与我们的投资具有相同的风险等级的投资项目，并且以这类投资项目的必要报酬率作为我们投资项目必要报酬率的方法就叫做专注法。山东财经大学74（2）主观法所谓主观法就是在平均资本成本的基础上，将个别项目的风险进行等级划分，然后根据风险等级的划分，给每一个项目确定一个调整系数，来确定项目资本成本的方法。比如，某企业WACC为14%，拟议的项目被分为以下三类：类