城投挖系列(九)之掘金中原走进河北

东吴证券研究所东吴证券研究所内容目录TOC\o"1-2"\h\z\u极致行情下城投收益挖掘新思路 4河北省城投债概况 6河北省历史沿革 6河北省产业规划 6河北省经济财政实力及地方债务情况 8河北省城投债市场分析 12河北省城投主体重点推荐 17风险提示 212/22东吴证券研究所东吴证券研究所图表目录图1：各品种城投债到期收益率走势（单位：%） 4图2：各品种城投债信用利差及分位数变动（单位：BP；%） 4图3：河北省行政区划 6图4：河北省三大产业结构比（单位：%） 9图5：2023年全国各省市地方财政收支情况（单位：亿元；%） 10图6：2016-2023年河北省综合财力分布（单位：亿元；%） 图7：2016-2023年河北省土地财政依赖度（单位：亿元；%） 图8：2023年全国各省市宽口径债务率情况（单位：%） 12图9：2017-2023年河北省宽口径债务率及负债率情况（单位：%） 12图10：2023年1月-2024年4月河北省城投债净融资额（单位：亿元） 13图2023年河北省各地级市城投债净融资额（单位：亿元） 13图12：河北省城投平台主体评级分布情况（单位：家） 14图13：河北省城投平台行政级别分布情况（单位：家） 14图14：河北省存量城投债券类型分布（单位：亿元；%） 15图15：河北省存量城投债到期规模分布（单位：亿元；%） 15图16：河北省存量城投债票面利率分布（单位：亿元；%） 15图17：2023年10月-2024年4月全国各省市平均票面利率（单位：%） 16图18：河北省各评级城投债信用利差走势（单位：BP） 17表1：全国非12个重点省份区域债务率（单位：亿元；%） 5表2：河北省各市上市公司数量分布（单位：家） 8表3：河北省非“借新还旧”城投主体基本信息一览（单位：亿元） 17表4：河北省非“借新还旧”城投主体盈利能力及资本结构一览（单位：亿元；%） 18表5：河北省非“借新还旧”城投主体偿债能力及现金流状况一览（单位：亿元；%） 19表6：河北省非“借新还旧”城投主体存量债券表现一览（单位：%；BP；年） 203/22东吴证券研究所东吴证券研究所极致行情下城投收益挖掘新思路2023202443010%以下，等级利差明显压缩，中高等级各期限城投债收益率处于3%以下，仅AA-低评级收益率接近4%图1：各品种城投债到期收益率走势（单位：%）87654321Y/AAA 3Y/AAA 5Y/AAA 1Y/AA+ 3Y/AA+ 5Y/AA+1Y/AA 3Y/AA 5Y/AA 1Y/AA- 3Y/AA- 5Y/AA-注：数据截至2024年4月30日数据来源：，图2：各品种城投债信用利差及分位数变动（单位：BP；%）数据来源：，4/22东吴证券研究所东吴证券研究所20239202355及203年12（（2023）4771SPV12（1235号文及4712表1：全国非12个重点省份区域债务率（单位：亿元；%）非重点12省份发债城投主体有息债务一般公共预算收入债务率（%）江苏77,735.919,930.18782.82浙江62,483.458,600.02726.55山东26,669.777,464.72357.28四川23,896.945,529.12432.20湖南19,272.483,360.50573.50湖北19,215.953,692.26520.44安徽17,255.453,938.96438.07江西14,302.263,056.90467.87河南13,627.584,512.00302.03陕西8,484.913,437.36246.84福建7,869.213,591.87219.08河北4,764.004,286.15111.15新疆3,623.952,179.69166.26山西2,881.343,479.1582.82西藏502.10236.60212.21海南125.84900.7013.97数据来源：，5/22东吴证券研究所本文将重点关注债务率低于其余19个省份平均水平的河北省，并基于河北省内“非东吴证券研究所4河北省城投债概况河北省历史沿革18.88图3：河北省行政区划数据来源：河北省人民政府官网，河北省产业规划20212226/22东吴证券研究所7+4+5东吴证券研究所7“4”：40.826.4%”20232,445.241.8%42.83.7%287%20253）食品产业：20233671,029.0258.810.14%、33.18%0.5%“50%20244307810,444.15亿23137/22看，河北省上市公司中高新技术企业的占比较小，在78家中仅有7家，所属行业为消费、材料、信息技术、医疗保健领域，表明河北省高新技术科技水平含量仍待发力。表2：河北省各市上市公司数量分布（单位：家）材料房地产材料房地产工业公用事业可选消费融源费术健计保定市2338沧州市213承德市11高碑店市11邯郸市11114衡水市123黄骅市22廊坊市2114秦皇岛市2114三河市112沙河市11石家庄市45415423唐山市3711113武安市11邢台市11114张家口市112涿州市112总计172235162511678

能 日常消

信息技

医疗保 总东吴证券研究所东吴证券研究所注：数据截至2024年4月30日数据来源：，河北省经济财政实力及地方债务情况GDP约43,944.15.5%0.3pct12202359,33220225.8%。20236.9%6.3%14.3%12.7%4,466.216,435.36.2%23,042.65.5%20237.1:38.3:54.6横向比较与2022年相比，河北省8/22东吴证券研究所步成为全省经济增长的主要支撑。东吴证券研究所从投资角度来看，2023年，河北省制造业投资同比增长12.6%，拉动全省投资增长2.3pct18.41.1总体来看，2023年河北省工业生产保持平稳增长态势，制造业对全省经济贡献凸图4：河北省三大产业结构比（单位：%）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2019年 2020年 2021年 2022年 2023年第一产业 第二产业 第三产业数据来源：，财政实力方面，从地方财政实力角度来看，2023年河北省一般公共预算收入为4,286.15亿元，同比增长5.67%，全国排名第9，收入规模创2016十三五规划以来新高。202344.62%1420233.22%2.44pct9/22图5：2023年全国各省市地方财政收支情况（单位：亿元；%）0

100908070605040302010北京广东浙江江苏天津福建山东山西陕西重庆安徽北京广东浙江江苏天津福建山东山西陕西重庆安徽四川辽宁河南江西海南湖北新疆湖南贵州云南广西宁夏吉林甘肃青海西藏东吴证券研究所东吴证券研究所一般公共预算收入(亿) 一般公共预算支出(亿) 财政自给率（%，右轴）数据来源：，具体来看财政收入结构，可以发现河北省一般公共预算收入中税收收入占比较大，并且自2018年起，该占比呈逐年缓降趋势，于2022年降低至谷值55.29%，2023年小幅反弹至60.14%。河北省近年来的财政收入结构变化与“十三五”期间河北省出台的一系列减税降费政策呼应，表明河北省正在不断优化营商环境，降低企业税收负担。201672.69%2020年以10/22图6：2016-2023年河北省综合财力分布（单位：亿元；%）

图7：2016-2023年河北省土地财政依赖度（单位：亿元；%）0

8070605040302010020162017201820192020202120222023

0

8070605040302010020162017201820192020202120222023地方公共财政收入 地方政府性基金收入税收收入占比(%)

土地出让收入 土地依赖程度（%）东吴证券研究所东吴证券研究所数据来源：， 数据来源：，地方债务方面，根据宽口径负债率（（地方债务余额（一般债+专项债）+城投有息负债）/GDP）和宽口径债务率（（地方债务余额（一般债+专项债）+城投有息负债）/2023年，河北省宽口径负债率约53.32%，低于全国平均水平63.85%，而宽口径债务率则达到358.45%，高于全国平均水平273.54%。纵20172018202020182,123.3628002020201851.36%20232022191.65%87%358.45%201720224,465.172023038.12%。711/22图8：2023年全国各省市宽口径债务率情况（单位：%）青海甘肃吉林重庆青海甘肃吉林重庆湖南贵州湖北安徽江西河南新疆辽宁西藏江苏河北浙江陕西广西山东山西四川云南宁夏北京广东海南上海数据来源：，图9：2017-2023年河北省宽口径债务率及负债率情况（单位：%）500

60504030201002017 2018 2019 2020 2021 2022 2023负债率宽口径(%)(右轴) 债务率宽口径(%)东吴证券研究所东吴证券研究所数据来源：，河北省城投债市场分析2023120244169.0920233月、7月、1020243月，2023141.212023向头部平台倾斜的同时债务风险也更为集中。12/22东吴证券研究所东吴证券研究所图10：2023年1月-2024年4月河北省城投债净融资额（单位：亿元）5040303020100-10-20-30数据来源：，图11：2023年河北省各地级市城投债净融资额（单位：亿元）6050403020100-10-20-30-40衡水 邯郸石家庄保定张家口承德 唐山 廊坊 沧州 邢台秦皇岛注：2023年衡水市、承德市、廊坊市城投净融资额为0数据来源：，从城投主体来看，截至2024年4月30日，根据口径下发债城投名单显示，411611,214.6223122131开发区）414AA+级、20AA表明河北省13/22（、2024430228.13亿元，其存量债券类别涵盖定向工具13.45亿元、海外债6.3亿元、私募债97.94亿元、29.415.641847.41-5年160.6370.4%127.14图12：河北省城投平台主体评级分布情况（单位：家） 图13：河北省城投平台行政级别分布情况（单位：家）11220143AAApi1AAAAA+AA-AA11220143A+

省4111322市本级区/4111322国家新区地市（开发区）注：数据截至2024年4月30日数据来源：，

注：数据截至2024年4月30日数据来源：，东吴证券研究所东吴证券研究所2024430556.58332.8513%、4%和14%20244301-3年515.641336.75432.0751051债券余额占202314/22短期偿债压力较小，但未来三年内或面临滚续融资需求。20244303%-5%71.29%5%-7%区3%7%3.42%1.62%202310月-20244面利率为3.48%0.16pct，除国家新着河北省进一步完善一揽子化债方案落地措施，叠加雄安新区传统产业转型及高新技术产业发展催化，其资金成本有望逐步下降。图14：河北省存量城投债券类型分布（单位：亿元；%）0

定向工具短期融资券公司债 企业债 中期票

0%

债券余额占比（右轴）注：数据截至2024年4月30日数据来源：，图15：河北省存量城投债到期规模分布（单位：亿元；%）

图16：河北省存量城投债票面利率分布（单位：亿元；%）60050%1,00080%60050%1,00080%50040%80070%60%40030%60050%30020010020%10%40020040%30%20%10%0<1年1-3年3-5年>5年0%0<3[3,5)[5,7)≥70%注：数据截至2024年4月30日数据来源：，

注：数据截至2024年4月30日数据来源：，东吴证券研究所东吴证券研究所15/22东吴证券研究所东吴证券研究所图17：2023年10月-2024年4月全国各省市平均票面利率（单位：%）654321贵州广西宁夏贵州广西宁夏辽宁吉林四川山东陕西青海河南重庆湖南河北甘肃江西山西天津湖北新疆西藏安徽北京浙江江苏海南上海广东数据来源：，二级市场方面20212024422021202223“”20213852AAAAA+AAAA级城投债利差修复速度明显快于AAAAA+2）2022202220231AAAA+AAA结合216/22东吴证券研究所东吴证券研究所图18：河北省各评级城投债信用利差走势（单位：BP）350300250200150100500级城投信用利差(bp) 级城投信用利差级城投信用差(bp)注：数据截至2024年4月30日，河北省无AA-债项评级的存量债券数据来源：，河北省城投主体重点推荐根据口径下发债城投名单，剔除已公告列入“借新还旧”名单的城投主体，截至2024年4月30日，河北省内共有12家城投平台可以在有存量债券的同时同步新增12中债隐含评级总体集中于363亿132（62（40%表3：河北省非“借新还旧”城投主体基本信息一览（单位：亿元）主体名称主体简称最新发行债券代码所属市主体评级中债隐含评级城投级别存量债券余额滦州市城市建设投资有限公司滦县城投2280456.IB唐山市AAAA-区县级5保定市国控资产运营有限公司国控运营251537.SH保定市AA+AA(2)区县级6张家口众联国控资产管理集团有限公司众联国控2380181.IB张家口市AAAA-市级4邯郸市交通建设有限公司邯郸交建042380128.IB邯郸市AAAA(2)市级40石家庄滹沱新区投资开发有限公司滹沱投资102380369.IB石家庄市AAAA(2)区县级22.5任丘市建设投资集团有限公司任丘建投251154.SH沧州市AAAA(2)区县级2717/22东吴证券研究所东吴证券研究所唐山市文化旅游投资集团有限公司唐山文旅102101777.IB唐山市AA+AA-市级2保定市国控集团有限责任公司保定国控252182.SH保定市AA+AA(2)市级62衡水市建设投资集团有限公司衡水建投177622.SH衡水市AAAA(2)市级11河北渤海投资集团有限公司渤海投资114686.SH沧州市AA+AA(2)地市级开发区25廊坊市投资控股集团有限公司廊坊控股253348.SH廊坊市AA+AA(2)市级26.5邯郸市交通投资集团有限公司邯郸交投032480299.IB邯郸市AA+AA(2)市级132注：数据截至2024年4月30日数据来源：，12家ROEROA以及滦州市城市建设投资有限公司的ROE显著高于其余平台，在盈利能力维度表现良好。“”125表4：河北省非“借新还旧”城投主体盈利能力及资本结构一览（单位：亿元；%）主体名称净利润(亿元)ROA(%)ROE(%)有息负债率(%)债务权益比短期债务比券/（%）一年内到期债券占比(%)银行借款/有息债务(%)非标余额/有息债务(%)滦州市城市建设投资有限公司0.590.711.0010.170.410.5758.720.000.321.15保定市国控资产运营有限公司0.510.120.3428.321.390.355.070.000.000.00张家口众联国控资产管理集团有限公司0.280.190.5045.762.460.565.940.000.460.00邯郸市交通建设有限公司0.360.110.3341.072.160.4729.0311.240.003.27石家庄滹沱新区投资开发有限公司0.250.060.0843.131.070.2312.799.260.830.00任丘市建设投资集团有限公司0.030.020.0540.541.390.2543.0018.520.470.0018/22东吴证券研究所东吴证券研究所唐山市文化旅游投资集团有限公司0.590.060.2314.820.790.431.390.000.3845.47保定市国控集团有限责任公司-0.36-0.04-0.1342.802.360.4814.4916.130.190.00衡水市建设投资集团有限公司2.311.010.7117.741.240.4727.2554.550.000.00河北渤海投资集团有限公司0.060.010.0042.871.970.469.770.001.3994.49廊坊市投资控股集团有限公司-0.95-0.33-0.9338.511.260.4124.0116.980.475.44邯郸市交通投资集团有限公司0.790.170.6463.352.620.2446.1127.210.2810.86注：数据截至2023年中报数据来源：，“”12廊坊市投资控股集团有限公司因速动比率<1而导致其短期内变现能力相较其余平台有EBITDA张家123表5：河北省非“借新还旧”城投主体偿债能力及现金流状况一览（单位：亿元；%）主体名称流动比率速动比率现金短债比EBITDA利息覆盖倍数净现比非受限货（元）银行授信（亿元）对外担保余额占净资产比例（%）滦州市城市建设投资有限公司5.151.980.040.000.990.552.2610.52保定市国控资产运营有限公司3.580.950.232.42-42.6819.6178.9522.99张家口众联国控资产管理集团有限公司2.111.160.0717.79-19.154.1713.600.01邯郸市交通建设有限公司0.520.450.131.0917.7513.42116.8622.4419/22东吴证券研究所东吴证券研究所石家庄滹沱新区投资开发有限公司7.906.910.1211.681.795.7666.3412.31任丘市建设投资集团有限公司3.262.350.701.05170.7515.698.5511.75唐山市文化旅游投资集团有限公司2.021.010.131.60-1.1023.79220.649.18保定市国控集团有限责任公司2.231.260.301.158.04102.44221.1512.07衡水市建设投资集团有限公司2.131.180.4847.42-1.8127.6733.050.30河北渤海投资集团有限公司1.120.840.071.03-59.9513.0991.203.87廊坊市投资控股集团有限公司2.650.630.31-0.249.3