2024年日本市场资金流动情况分析

Abstract摘要主题讨论：日本市场资金流动情况分析回顾2012-2015年日本股市牛市，2012年12月安倍经济学推出开始，海外投资者率先流入日本股市，推升股价。1年后金融机构资金转向，开始流入。然而个人投资者始终保持流出状态。与2012-2015年日本牛市相比，本轮资金流入远未达到当时的规模。节奏上看，本轮牛市也是由海外投资者首先带来的，金融机构资金和本国居民资金目前参与有限。向前看，若日本能成功走出通缩（我们的基准情形），加上NISA扩容，我们认为本轮牛市有望看到机构和个人投资者资金流转为流入，为日本股市带来增量资金（对日本权益市场特征与展望的讨论，详见国际组日本研究于2月22日发表的《国别研究系列之日本篇#1：重返历史舞台的日本股市》。）全球投资趋势聚焦：风险偏好回升，新兴市场股票流入强劲。2月全球风险偏好有所回升，权益市场取得可观收益，同时债券市场普遍上涨。从EPFR的数据来看，全球股票基金的现金持有比例已在2010年以来的最低水平，债券资金流入下降，权益资金流入进一步提升。其中全球大类资产来看，西欧的高收益债与新兴权益市场流入最大（%ofAUM），日本股市资金流领跑发达市场。行业方面，全球范围内1月份相对配置升高最大的行业为信息技术，相对配置占比降低最大的行业为金融。风险提示全球经济增长显著下行，日本国内通胀不及预期图表1：本月全球资金流总览注：数据截至2024年2月28日

资料来源：EPFR，Text正文日本市场资金流动情况分析截至3月5日，今年来日经225指数上涨20%。向前看，增量资金从何而来？本次专题我们回顾2012-2015日本股市牛市，比较本轮与之前的牛市中，来自不同类型投资者资金流的规模和节奏上有何差异，并探讨资金流未来的持续性（到2022年底，海外投资者、金融机构、个人、投资信托占比依次为30.1%/15.3%/17.6%/9.6%）（对日本权益市场特征与展望的讨论，详见国际组日本研究于2月22日发表的《国别研究系列之日本篇#1：重返历史舞台的日本股市》）。►海外投资者：自2012年12月底安倍经济学推出开始，外资开始大幅流入日本，驱动日本股价上涨，到2015年5月累计流入1,326亿美元（图表2）。根据日本交易所的数据，本轮外资流入始于2023年4月，到2024年2月第三周结束已经流入512亿美元，相比于2012-2015期间还有空间（图表3），尤其是考虑到近年来全球AUM的增长和更大的权益市场市值。一个潜在风险点在于海外市场和海外投资者的风险偏好。复盘2015年，美联储在金融危机之后开启货币正常化，市场加息预期升温，日股随着美股调整下跌，外资转向净流出。我们认为2024年经济增长虽然整体放缓，但是全球经济硬着陆的概率不高，加上向前看中国和欧洲可能的边际复苏，整体宏观环境或与2015年有所不同。►金融机构：主要包括保险和银行等金融机构。根据日本交易所的数据，上轮牛市中，在海外资金流入1年以后，金融机构资金流才从2014年4月转为流入，此时海外投资者已流入986亿美元，MSCIJapan相较2012年12月上行50%，NIKKEI225上行40%。金融机构资金持续流入至2016年8月，累计流入478亿美元。相较而言，本轮在指数涨幅方面（自2023年3月至今MSCIJapan上涨36%，NIKKEI225上涨40%）已经接近上次金融机构转向的水平，但海外资金流入规模、持续时间长短上和上一轮还有一定距离（478亿美元，11个月时间vs上一轮986亿美元，17个月时间）。目前来看，金融机构资金尚未明显转向，我们关注近期日本国内经济层面涨薪和通胀变化，或成为金融机构增加本国权益配置的催化剂。►企业：日本企业是第三大持有方，长期以来通过股票回购稳定和提振股价。过去10年，根据日本交易所的数据，日本企业平均每年净流入日本股市176亿美元。向前看，在日本企业仍有良好的资产负债表，监管部门积极推动“日特估”的背景下，日本企业资金流也仍然值得期待。►个人投资者：2024年日本提高了NISA(个人免税投资账户)的免税投资额度，但效果有待观察。2014年NISA政策的出台并未扭转日本个人投资者的资金净流出，症结有可能仍在日本居民对本土权益市场的信心修复（详见《日本篇#1：重返历史舞台的日本股市》）。往前看，我们认为日本国内宏观与通胀环境的改变或成催化剂。►日本央行：自安倍经济学以来，日本央行成为了日本权益市场的重要参与者。根据日本生命基础研究所的测算，相比2015年1月，日本央行的占比从1.1%上涨到最新的7.4%。我们认为日本央行在短期内不会主动卖出所持ETF，参考其退出YCC的经验，央行资金流退出，如果有，亦有可能是一个缓慢而谨慎的过程。国际组日本研究在2月22日发表的《国别研究系列之日本篇#1：重返历史舞台的日本股市》对各个市场参与者的行为特征进行了更为详细的介绍。总体而言，与2012-2015年日本牛市相比，本轮外资资金流入并未达到当时的规模。节奏上看，本轮牛市也是海外投资者最先转向，而目前来自国内的金融机构、个人和投资信托等的资金流入并不明显。向前看，我们认为日本再通胀的交易、“日特估”仍为日本机构和个人增配本国权益的重要催化剂，关注日本国内经济层面涨薪和通胀变化、以及“日特估”是否能持续推进。图表2：两轮日股牛市开端都伴随海外投资者资金流入注：投资信托约等于中国的公募基金，资金流数据截止到2024年2月第三周资料来源：JPX，Bloomberg，（USD/JPY=150）图表3：本轮海外资金流规模未达到安倍经济学时期注：资金流数据截止到2024年2月第三周资料来源：JPX，Bloomberg，（USD/JPY=150）图表4：本轮海外投资者资金流已流入478亿美元注：投资信托约等于中国的公募基金，资金流数据截止到2024年2月第三周资料来源：JPX，Bloomberg，（USD/JPY=150）图表5：个人投资者资金流出在2021年收窄注：资金流数据截止到2024年2月第三周资料来源：JPX，Bloomberg，（USD/JPY=150）图表6：金融机构资金流滞后于海外资金流注：投资信托约等于中国的公募基金，资金流数据截止到2024年2月第三周资料来源：JPX，Bloomberg，（USD/JPY=150）图表7：日本企业长期通过回购稳定和提振股价注：资金流数据截止到2024年2月第三周资料来源：JPX，Bloomberg，（USD/JPY=150）本月数据聚焦图表8：短期美债收益率回升，2月股债资金出现分歧资料来源：EPFR，图表9：本月西欧高收益债券资金流占AuM比例领先资料来源：EPFR，（配置比例与MSCIACWI相比）图表10：新兴市场股票资金流持续改善资料来源：EPFR，图表11：全球股票月度资金流2月持续改善资料来源：EPFR，（配置比例与MSCIACWI相比）图表12：2月日本股票资金领跑全球发达国家权益市场资料来源：EPFR，图表13：全球股票基金的现金持有比例持续下降资料来源：EPFR，（配置比例与MSCIACWI相比）定期跟踪跨资产：股票、债券和货币市场基金图表14：2月全球股票资金净流入467亿美元资料来源：EPFR，图表15：2月全球股票和债券资金流向产生分歧资料来源：EPFR，图表16：2月货币市场基金资金流增速减缓资料来源：EPFR，图表17：全球股票基金的现金持有比例逐步降低资料来源：EPFR，图表18：本月全球货币市场基金净流量最高，达到624亿美元；全球股票净流量第二，为467亿美元资料来源：EPFR，图表19：本月西欧高收益债券净流量占AuM比例最高，达到2%；新兴市场股票净流量占AuM比例为1.7%资料来源：EPFR，图表20：全球股票资金保持月度流入资料来源：EPFR，图表21：全球货币市场基金月度资金流持续收缩资料来源：EPFR，图表22：全球主权债券资金流保持月度流入资料来源：EPFR，图表23：全球投资级债券资金流边际保持月度流入资料来源：EPFR，图表24：全球高收益债券资金保持月度流入资料来源：EPFR，图表25：全球大宗商品基金资金流月度流入资料来源：EPFR，跨区域：发达市场和新兴市场整体图表26：2月新兴市场资金净流入259亿美元资料来源：EPFR，图表27：2024YTD新兴市场资金流占AuM比为3.2%资料来源：EPFR，（配置比例与MSCIACWI相比）图表28：2月新兴市场资金流占AuM比例为1.23%资料来源：EPFR，图表29：EM/DM相对资金流与指数相对表现同步资料来源：EPFR，图表30：2月EM中AeJ股票资金流占AuM比例最高资料来源：EPFR，图表31：DM发达亚洲股票欧资金流占AuM比例最高资料来源：EPFR，图表32：EM中AeJ股票累计资金流最高资料来源：EPFR，图表33：DM中发达亚洲股票累计资金流最高资料来源：EPFR，图表34：全球股票基金持续超配美国和日本资料来源：EPFR，图表35：过去3个月全球资金美国配置比例提升资料来源：EPFR，跨区域：国别资金流图表36：2月发达市场美股资金流入，达到184亿美元资料来源：EPFR，Factset,图表37：2月中国大陆和印度股票资金流领先新兴市场资料来源：EPFR，Factset,图表38：2月日本资金流入占AuM比例为0.4%资料来源：EPFR，Factset,图表39：2月中国大陆资金流入占AuM比例为3.5%资料来源：EPFR，Factset,图表40：1月，新兴市场股票基金配置印度和中国台湾地区比例达到5年以来最高资料来源：EPFR，Factset,图表41：1月，全球股票基金配置美国比例达到55.9%，高于23年12月的55.6%资料来源：EPFR，Factset,跨区域：日本、欧洲图表42：2024年以来日本股市月度资金流再度回升资料来源：EPFR，图表43：日本股指表现与海外资金流高度相关资料来源：EPFR，图表