【华泰证券】从运价变化看中国制造业出海路径

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1华泰研究研究员SACNo.S0570520100005SFCNo.AMH263evayi@+(852)36586000联系人SACNo.S0570122090215wuwanyi@+(86)1063211166今年3月以来国际运价快速上涨，集运指数（欧线）主力合约3月1日至5月24日的涨幅超过200%，引发市场关注，但我们观察到中国集装箱出口运价上涨呈现多样化特征，对南美、非洲等地区运价年初至今的涨幅甚至明显高过欧洲航线。本文从运价入手挖掘中国制造业的出海线索，中国企业加速出海、结合全球制造业周期回暖，以及芯片法案后电子产业链周期的回升有望共同驱动今年中国出口的结构性高增长。继4月中东局势紧张的影响运价重回上行通道后、5月以来国际运价继续上行，值得注意的是，相较于受红海风波直接影响的欧洲航线，中国对南美、非洲以及美国航线的集装箱运价上涨更为可观，部分受南美进口需求回升提振，亦体现出中国制造业出海目的地进一步“多样化”，分航线而言，今年以来，上海出口南美、西非、南非的集装箱运价的涨幅超130%、超过对欧运价涨幅（图表3）。1)具体看，5月1-24日，波罗的海干散货指数(BDI)上涨6.5%、其中好望角型指数上行23.5%（图表2）。如我们在《红海风波是否会持续扰动全球航运的价与量？》(2024/1/1)中分析，红海风波影响下，若绕道好望角，将明显推升相关航线的运距和平均航行天数，导致全球航运有效运力下降。比如马士基预计二季度整个行业从远东到北欧和地中海市场运力将损失15%-20%，5月至今欧线集运主力期货（EC）合约累计上涨超过5成（图表1）。2)今年4月中国对拉美出口同比增速回升14个百分点至2.2%，与此同时，墨西哥和巴西占中国出口份额的比例从2022年12月的2.2%/1.7%进一步上行至2.5%/1.8%（图表4）。根据最新数据1，墨西哥和巴西对中国进口同比增速均录得超过20%的高增长，高于总体进口增速6-28个百分点（图表5-6）。而南美需求回暖亦导致船运公司调配西非运力、推动西非航线运力紧张。我们以巴西为例来观察中国出口南美的品类变化，中国出口南美的电动车数量今年以来明显加速，机械设备等亦延续较高增速，部分受加征关税预期下抢出口效应的提振。据巴西发展、工业、贸易和服务部数据，今年1-4月，中国对巴西乘用车出口额增长372.4%（总额7.6亿美元其中大部分为电动/混合动力汽车，继2022年同比482%的高增速后（总额10.9亿美元）延续高增长2。而中国电动汽车在巴西的占比亦呈现结构性上行——根据巴西统计机构数据，2021年巴西进口电动汽车中，中国制造只占0.4%；而截至2024年4月中国制造占比达36%3。1)巴西等南美国家新能源汽车渗透率偏低，2023年以来明显渗透率提升有所加速（图表8）。中国对巴西汽车出口的高速增长一方面得益于巴西自身电动车渗透率的提升；2)同时，关税预期下的出口抢运亦部分提振对巴西汽车出口：去年11月巴西经济部宣布，自2024年1月起将重新开始对新能源汽车征收进口关税，涵盖纯电动汽车、插电式混合动力汽车和油电混合动力汽车等、并将分别于2024年7月，2025年7月、2026年7月进一步上调关税4。3)除了汽车，巴西的机械设备进口亦维持较高增速，对比2019年1月至今年4月以来主要进口商品的进口金额变化，机械设备和乘用车分别录得124.5%、131.1%的涨幅，均明显高于同期总进口金额涨幅44.6%（图表7而考虑到中国机械产品出口的竞争力在疫情以后进一步提升、中国对巴西机械设备的出口增速或更为可观。运价上涨的背后亦体现出中国制造业出海投资的目的地变化，中国对拉美国家投资重拾动能（图表9且投资领域逐步从基础设施延展到更多以“新基建”为代表的投资中，而随着中国制造业加速出海，有望持续拉动对拉美地区出口的趋势性增长。根据波士顿大学全球发展政策中心的数据，2017-2021年间电力行业的投资占中国在拉美并购交易的71%。中国对拉美地区基础设施的投资似乎正在加速。而根据智库LDA（LeadershipfortheAmericas）统计，近年来1墨西哥最新数据为2024年3月，巴西的最新数据截至2024年4月。2/news/p/521900.html3/shendu/2024/04/22/detail_20240422364473.html4具体而言，从2024年1月起，针对进口纯电动汽车、油电混合动力汽车和插电式混合动力汽车的关税分别上调至10％、12％、12％，2024年7月调整为18％、25％、20％，2025年7月为25％、30％、28％，2026年7月均升至35％。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2中国对拉美地区的FDI越来越多聚焦制造业领域，包括电信、金融科技和能源转型等（图表102022年这些领域投资占比近60%，比如中国比亚迪宣布了价值约45亿元人民币的巴西建厂投资计划5，华为在墨西哥和智利建立新的数据中心等6。如我们在《出口亚非拉：中国制造的延伸与下沉》（2023/6/3）中分析，中国企业加速出海，带动了中国原材料、半成品的出口需求。根据刘晓光等（2014）的测算，即使剔除了东道主国家的经济规模、基础设施水平、与中国的距离等因素，中国对东道主国的直接投资仍然能够显著地促进中国与该国贸易。平均来看，对外直接投资存量提高10%，下一期对出口和进口的提振达2.1%，对净出口的提振达2.9%。风险提示：地缘政治摩擦加剧，新兴市场国家经济增长不及预期。集运指数（欧线）主力合约4,5004,1003,7002,9002,5002,1001,7001,3009005002023-092023-112024-012024-032024-05资料来源：Wind，华泰研究140u年初至今u5月至今1201008060400-0-(20)价岸岸指数资料来源：Wind，华泰研究波罗的海干散货指数波罗的海干散货指数(BDI)好望角型运费指数(BCI)12,00010,0008,0006,0004,0002,00002021202220232024资料来源：iFind，华泰研究（%）占中国出口份额（过去12个月累计）3.02.5巴西智利墨西哥0.52.02001/122005/032008/062011/092014/122018/032021/06资料来源：Wind，华泰研究合45亿元人民币计划于2024年下半年投产。该大型生产基地综合源乘用车整车生产工厂，以及一座专门从事磷酸铁锂电池材料的加工工厂。其中，新能源乘用车整车生产线涵盖纯/world/2022-09/23/c_1免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3（yoy,%)墨西哥进口金额同比增速100总进口从中国进口80604020.4200-7.1(20)21/0121/0621/1122/0422/0923/0223/0723/12资料来源：Wind，华泰研究持续高于总进口巴西进口定基指数(2019/1=100300机械设备(2019/1=100300 总进口热电阀和管，冷阴极 231.1250224.5250200 202.4200150144.610050019/0119/0820/0320/1021/0521/1222/0723/0223/0924/0资料来源：Wind，华泰研究ODI合计拉丁美洲(2012=100)非洲500非洲俄罗斯4003002001000(100)(200)20122013201420152016201720182019202020212022资料来源：Wind，华泰研究(%)巴西进口金额同比增速总进口从中国进口总进口从中国进口6040200(20)20.340200(20)20.314.1(40)21/0121/0521/0922/0122/0522/0923/0123/0523/0924/01资料来源：Wind，华泰研究60504030200（%6050403020020222023非哥韩韩瑞典芬兰法国德国全球澳大利亚资料来源：Wind，华泰研究资料来源：LDA，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4分析师声明本人，易峘，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5香港-重要监管披露•华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。•有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页.hk/stock_disclosure其他信息请参见下方“美国-重要监管披露”。在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据《1934年证券交易法》（修订版）第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国-重要监管披露•分析师易峘本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括FINRA定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。•华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股•华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。新加坡华泰证券（新加坡）有限公司持有新加坡金融管理局颁发的资本市场服务许可证，可从事资本市场产品交易，包括证券、集体投资计划中的单位、交易所交易的衍生品合约和场外衍生品合约，并且是《财务顾问法》规定的豁免财务顾问，就投资产品向他人提供建议，包括发布或公布研究分析或研究报告。华泰证券（新加坡）有限公司可能会根据《财务顾问条例》第32C条的规定分发其在华泰内的外国附属公司各自制作的信息/研究。本报告仅供认可投资者、专家投资者或机构投资者使用，华泰证券（新加坡）有限公司