深度分析：医药行业研究报告

医药行业研究报告（2003、3）PAGE 第1页 DATE2003-6-10医药行业是我国最近十余年来增长最快的行业之一，在证券市场中，医药类上市公司已经达到80多家，是左右市场运行的重要力量。目前医药行业可以划分为以下几个子行业，即医药制造（含化学原料药、中药、生物制品）、医药销售以及医疗器械，其中医药制造业是医药行业中的支柱。随着中国经济的持续增长和居民生活水平的提高，对于提高生活质量产品的需求逐渐增加，这构成了医药行业增长的重要基础。在今后很长的一段时间里，医药行业仍有望呈现持续增长的态势。对于该行业发展动向的正确把握，将给我们寻找投资机会提供有力的帮助。一、2002年医药行业发展回顾2002年面对加入WTO后的严峻挑战，医药行业不仅没有放慢脚步，反而以更加矫健和扎实的步伐跨进了2003年，交出了一份令人满意的答卷。在全国重点监测的12个工业行业中，2002年医药行业生产以高于全国工业平均增速1.7个百分点的业绩名列第四，仅次于机械、煤炭、电子行业。1、工业生产持续加快、效益增长好于预期2002年1～11月份，全国医药行业按可比价格计算共完成工业总产值2895.4亿元，比上年同期增长17.4%；完成工业增加值852.68亿元，比上年同期增长15.0%；1-11月医药制造业销售收入增长率为17.2%，慢于2001年的18.2%；毛利率36.4％，略高于2001年的36.1%；利润总额同比增长25.6%，高于2001年的23%。整体来说2002年1-11月医药制造业销售收入增长虽较2001年放缓，但利润率水平提高，我们认为主要是企业开始注重费用控制，经营效率提高。2002年1-11月生物制品业销售收入增长率、利润总额增长率较2001年均有较大幅度下降，同时毛利率也有小幅下降,我们认为主要是因为国内生物制品同质性较强，生产企业众多，导致竞争日趋激烈。同时也应看到，和2001年相比，2002年1-11月利润总额增长幅度高于销售收入增长，说明行业在竞争加剧的同时运行效率提高。2、外贸形势继续向好、原料药出口强劲1～10月份，医药行业进出口总额达61.7亿美元，比上年同期增长8.46％。其中，进口总额30.2亿美元，比上年同期增长5.72％；出口总额31.5亿美元，比上年同期增长14.47％，进出口相抵，出口大于进口1.3亿美元。特别值得指出的是：在出口贸易中，化学原料药出口贸易占全部医药商品出口总额的47.80％，出口金额比上年同期增长11.87％。表明化学原料药在加入WTO后，仍是我国医药行业具有比较优势的产业，在国际市场上具有较强的竞争力和稳定的市场份额。医药制造业及生物制品业销售收入及利润率项目医药制造业生物制品业2001年2002年1-11月2001年2002年1-11月销售收入（亿元）19241989148143同比增长（%）18.217.23217.3毛利率（%）36.136.438.537.6利润总额（亿元）1681751918同比增长（%）2325.635.624资料来源：中国国家统计局(500万元销售规模以上企业统计)3、医药制造业各子行业运行状况①化学原料药2002年1-4月，化学原料药行业销售收入、利润总额同比增长20%、49.32%，而2002年1-11月化学原料药销售收入和利润总额的增长速度为15.5%、24.4%，明显慢于1-4月份的增长，也慢于2001年的增长，且毛利率呈小幅下滑，我们认为主要是化学原料药受国际市场供需影响较大，从而导致销量、价格异常波动。化学制剂类产品的市场规模和变动是影响原料药产品产量和价格的主要因素。例如抗感染药在国内的销售位于首位，并仍呈快速增长态势，抗感染药的热销无疑促进了相关原料药及中间体的发展，同时国内化学原料药产业集中度和技术水平明显提高，跨国制药公司转移生产、加工贸易加快，都直接导致大宗原料药销量不断上升，部分化学原料药巨头业绩明显提高。虽然国际化学原料药市场已步入成熟期，但由于国家确立我国作为化学原料药及中间体等重点产品生产基地的政策导向、原材料价格下跌、转移生产等诸多因素，2003年国内原料药行业仍可能保持2002年的增长态势，销量继续上升，部分原料药价格转暖。我们认为2003年化学原料药行业值得重点关注。医药制造业各子行业运行状况化学原料药化学制剂中药材和中成药动物药品2001年2002年1-11月2001年2002年1-11月2001年2002年1-11月2001年2002年1-11月销售收入（亿元）5926065825975635983845同比增长（%）19.615.515.118.316.717.220.326.3毛利率（%）24.523.939.841.744.844.42123利润总额（亿元）3343454975606326312534同比增长（%）31.724.418.833.917.719.46738.2资料来源：中国国家统计局(500万元销售规模以上企业统计)②化学制剂行业2002年1-11月化学制剂行业销售收入、利润总额同比分别增长18.3%、33.9%，明显快于2001年的15.1%、18.8%，毛利率为41.7%，增长稳定。我们认为主要是受药品集中招标采购的影响，使得新产品用量减少，普药用量大大加大；进口药用量减少，国产药用量大大加大。批发企业销售成本上升，使得中小企业生产的利薄产品排除在其代理之外，导致部分中小企业淘汰出局，行业集中度进一步提高。2002年12月1日处方药禁止在大众媒体做广告对化学制剂行业销售增长将带来负面影响，而新药重新定义使得普药的竞争加剧，我们认为2003年化学制剂行业集中度继续提高，但销售增长趋缓。③中药材和中成药行业2002年1-11月中药材和中成药行业增长速度同比稳中有升，行业毛利率稳定在44%。实现销售收入和利润的前50家中药企业，分别集中了中药工业53.01%、61.03%的经济效益，并且呈现继续上升的态势，中药工业的利润集中度继续提高。由于国际市场中药生存环境障碍难逾，国内仍是中药发展的基础。不容忽视的是2003年国家产业政策方面的影响,国家计委将对进入医保“甲类目录”的中药品种全面降价，特别是服药疗程较长的心脑血管药,虽然大多中成药列入乙类目录或以非处方药销售，但此举仍将对中成药行业造成较大影响。另一方面国家将中药现代化提到战略高度，2004年6月30日前制药企业需通过GMP认证使得中小中药企业生存难保，因此2003年中药行业继续成为行业内、外资金的投资热点。综合两方面，我们认为2003年中药行业增长维持2002年的水平，稳步运行。前50家中药企业经济效益所占比重销售收入比重利润比重2000年51.1250.852001年53.1757.122002年53.0161.034、法规建设更加完善继2001年年底《药品管理法》正式施行后，2002年9月15日《药品管理法实施条例》又及时出台，《实施条例》作为《药品管理法》最重要的配套法规，对药品的方方面面作了具体的、可操作性的规定。它根据我国目前医药市场的现状、企业的发展实际和药品市场存在的问题，对整个医药行业的发展提供了不少新思路，而有些规定的改变，对入世后中国医药行业的发展将产生深远的影响；《药品注册管理办法》则对新药审批作出了历史性的修改。这两项法规的出台可说对我国医药业未来发展有着极其深远的意义。5、完成全年目标料无问题2002年年初全国医药工作会议提出的全年宏观调控目标是：工业总产值比上年增长15%；工业增加值比上年增长15%；工业企业实现利润比上年增长15%；商业销售额增长10%；商业企业实现利润增长10%；产品出口增长10%。从前11个月披露的指标完成情况来看，我们认为医药工业完成15%的年度增速已成定局。二、医药行业2003年发展展望据统计，1992年全球药业市场价值1370亿美元，而到2002年中期，全球药业年销售额已达3750亿美元，整个市场以10％的平均年成长率成长，预计未来的增长速度仍将维持在10%左右的水平。IMF预测2003年世界经济增幅为3.7%，全球经济的好转对加入WTO后的中国医药对外贸易十分有利，而美元贬值也有利于中国产品的出口，因此2003年化学原料药、中药材、植物提取物出口向好。预计2003年国内医院用药增幅12%，药品零售总额增幅下降；药价稳定在低位；《新药品注册管理办法》使得上市新药数量减少，且以中药占多数，仿制药上市数量增加；2003年是医药流通企业竞争最为激烈的一年，竞争的结果是优胜劣汰。我们认为2003年医药工业总产值、销售收入增长18%、12%，较2002年的20%、15%有所放缓。1、全年增长速度仍将维持在15%左右我国作为世界经济中的一个重要力量，其医药行业的发展不仅遵循国际医药市场的一般规律，更要考虑到自身的发展阶段与特点：（1）居民生活水平提高美国等发达国家人均年药品消费约300美元，中等发达国家人均药品消费为40-50美元，而我国不到10美元，这既反映了我国与发达国家药品消费的差距，也反映了我国医药市场发展的潜力。随着我国现代化建设第三步战略目标的实施，人民生活水平及生活质量的提高，医药消费观念的更新，我国医药市场增长将快于世界医药市场增长。目前我国已经是世界第七大医药市场，药品年销售收入达68亿美元，预计到2005年，我国药品营业收入将达到140亿美元，2010年达240亿美元，成为世界第五大医药市场。（2）医疗保险制度改革全面推进“十五”期间我国城镇职工基本医疗保险制度改革将全面展开，这一制度的基本原则是“低水平、广覆盖”。它的实施，一方面将扩大医疗保险人群范围，即从目前的1.6亿增加到3亿，另一方面将调整不合理的医药消费，抑制价格昂贵的进口药品及大型医疗设备的使用，促进价格低廉、疗效确切的国产普药的使用。医疗保险制度改革总体上会促进医药产品的消费，从而拉动医药经济的增长。（3）城镇化水平提高2000年，我国有4.6亿城镇人口，并且以年均2.7%的速度增长，随着我国城镇化进程的不断推进，“十五”期间，每年约增加1000万城镇人口。我国城市人均药品消费与农村药品消费水平比约为7：1，城镇化的发展将增加对医药产品的需求。（4）人口净增长2000年，中国有12.95亿人口，到2005年我国人口将达13.3亿。人口净增长将对医药产品产生新的需求。（5）人口老龄化据2000年人口普查资料，我国65岁以上老龄人口占总人口比例为7%，达8812万人，我国已进入老龄化社会，预计“十五”期间还将以年增3%的速度增长，到2005年将超过1亿。“十五”期间老年人用药总额将有较大增长。（6）药品分类管理制度的实施随着我国处方药和非处方药制度的实施及进一步完善，零售药品市场将进一步扩大，预计“十五”期间年均增长15%左右。（7）农村合作医疗制度的建立和完善、农村三级卫生预防网的加强、农民收入的提高，为医药市场创造了发展空间。“十五”期间，农村药品消费需求是医药市场主要增长点。综合以上因素，并根据“九五”以来的发展速度，预计2003年我国医药市场增长速度将高于世界医药市场增长速度，达到15%左右。2、化学原料药仍是我国医药行业的优势品种自二十世纪九十年代以来，制药业就在全球范围进行产业结构大调整,"产业转移生产"的趋势使中国成为了世界上第二大原料药生产国和主要出口国。原料药产量约占世界原料药市场份额的22％。化学原料药已经成为我国医药工业的支柱，产值约占整个医药工业的1／3，近十年产量年均增长11％。同时原料药也是我国医药行业的出口支柱，目前我国原料药产量约有50％出口。从原料药市场的发展趋势看,竞争力主要表现在产品质量和生产成本上，可以说生产环节上的低成本和高效率是塑造原料药企业的核心竞争力的关键一环。我国生产化学药的原材料资源丰富，并且经过近几年迅猛发展，工业配套相对完善，技术水平已逐渐接近世界先进水平，部分技术甚至处于领先地位，且劳动成本比发达国家要低得多。我国具有竞争优势的主要大类原料药有：抗生素类原料药，我国在青霉素G、四环素、土霉素、庆大霉素、卡那霉素、林可霉素(洁霉素)、链霉素等大宗发酵抗生素产品上占有优势；维生素C原料药；解热镇痛类原料药，解热镇痛类原料药的主要品种有阿司匹林、扑热息痛等,其中扑热息痛为当今世界医药市场上头号解热镇痛药及畅销时间较长的传统普药,也是我国原料药中产量最大的品种之一；糖皮质激素原料药等。3、中成药有望成为未来持续的投资热点近年来，医药界出现了一个新动向，人们基于对化学药品毒副作用的认识和保健养生之求，纷纷青睐于天然药物、天然保健品和传统药物、传统疗法，历经数千年实践的中药因此显现出广阔的市场前景。目前全世界已有124个国家和地区建立了各种类型的中医药机构。中医药在东南亚、日本、韩国等国已被广泛应用，欧美一些国家也在逐步改善对中医药的限制，部分国家甚至已将中医药纳入医疗保险范畴，并在法律上予以认可。但在国际中草药市场高达150亿美元的份额中，中国仅占其中的百分之五，其余份额基本被日本、韩国、印度和泰国瓜分。有鉴于此，国家把中药现代化列为医药发展“十五”计划的重头戏。近年来，我国中成药工业得到了较快的发展，工业总产值、产品销售收入、利润总额等主要经济指标都出现了较大幅度的增长。中成药工业无论从企业数目、工业总产值、销售收入、利润总额来衡量，都是我国医药工业中仅次于化学药品工业的第二支生力军。由科技部、国家计委、国家经贸委、卫生部、国家药品监督管理局、国家中医药管理局，国家知识产权局和中国科学院8部门共同编制的《中药现代化发展纲要》的出台。目的是为加强对我国中药现代化工作的宏观指导，从国家战略高度对中药现代化工作整体布局，进一步充分发挥中药的优势和特色，加快中药现代化进程，确保中药产业健康有序地发展，更好地满足我国人民健康保障的需求，造福全人类。《纲要》根据我国中药现代化发展的需求及面临的关键问题，提出了“继承创新，跨越发展”的方针和继承和创新相结合、资源可持续利用和产业可持续发展、政府引导和企业为主体共同推进、总体布局与区域发展相结合、与中医现代化协同发展等五个重要原则。国家希望通过《纲要》实施，到2010年达到如下目标：构筑国家现代中药创新体系，制订和完善现代中药标准和规范，开发一批疗效确切的中药创新产品，突破一批中药研发和产业关键技术，形成具有市场竞争优势的现代中药产业，保持我国中医药科技的优势地位，实现传统中药产业向现代中药产业的跨越，为国民经济和社会发展及人类健康做出贡献。根据中药现代化发展的需要，《纲要》选择了创新平台建设、标准化建设、基础理论研究、中药产品创新、优势产业培育、中药资源保护和可持续利用等六个方面作为重点任务。可以预见，随着国家中药现代化的不断推进和深化，该领域将成为未来持续的投资热点。4、药品降价挤压企业赢利空间近年来，国家多次推出药品降价方案，国家统计局公布的统计资料显示，2002年第一季度居民消费价格指数中的西药、中药材及中成药价格指数，分别下降5.2％和2.9％。4月份下降幅度进一步加大，进一步下降5.8％和3.2％。我国药品经过多次大幅降价之后，130亿元左右的利润在无形中蒸发，综合利润率已经下降到８％左右，而且以后还有可能继续下降，甚至到零利润；招标采购制度的全面实施促使药价继续下调的同时，也增加了医药企业的营销费用；进入到2002年底，各地的平价药房如雨后春笋般冒了出来，可以预见2003年药店价格战将会越演越烈，一大批没有竞争力的医药生产企业和流通企业将会被逐出该行业。5、医药流通直面外资挑战我国现在从事药品批发的企业多而小，近17000家批发企业中,销售额超过10亿元的只有10家，超过50亿元的只有3-6家；零售企业12万家，最大连锁店年营业额也只有5亿元。近年来，整个医药商业的毛利一直在下降。目前国内药品批发行业的平均毛利为12.6%，而平均费用却占到12.5%，2002年1-9月，我国医药商业平均纯利润率仅有0.59%；而全美医药批发行业的平均毛利为5%，平均费用只占到3%-4%，平均商业利润率却占1%-2%。由此可见，发展物流已经成为我国医药行业的当务之急。我国已在医药行业十五规划中指出：未来5年，我国将培育5-10个面向国内外市场、多元化经营、年销售额达50亿元以上的特大型医药流通企业集团，促进建立40个左右年销售额达20亿元以上的区域性医药流通企业集团，并努力使这些企业的销售覆盖全国市场的70％以上；促进建立10个左右在国内外知名的医药零售连锁企业，使每个企业拥有网点超过1000个以上。今年１月１日，中国医药流通领域已向外资开放，狼来了的呼声终于变成现实，中国的流通企业已没有喘息的机会，与狼共舞将成为他们唯一的选择。6、医药行业的兼并重组仍然活跃国际上著名的大型跨国医药公司本部通常只做研发和销售，而愿意把生产部门设在劳动力和原料相对便宜的国家和地区。中国是制造业大国，具有在劳动力和原料上的优势，自然会吸引许多跨国医药公司将生产基地设在中国。更重要的是中国是一个十几亿人口的大国，有巨大的市场潜力，而国际资本一旦与国内药企联合，在某种意义上也就是以最便捷的方式开始进入了中国医药市场。实际上，世界医药业排名前25位的企业中，大部分已经以资本运营的形式进入了中国。经过几年的兼并重组，特别是近年来国家强制推行GMP、GSP等认证活动之后，我国的医药企业已从原先的6700余家，大幅减少到目前的3600余家。但规模偏小、重复建设的问题依然较为严重。为了同国外医药巨头同台竞争，通过兼并重组建造若干医药航母成为必然选择。这一趋势在医药商业子行业将表现得更为明显。根据医药商业行业开放程序，我国将从2003年1月起开放药品分销服务，允许外国批发商和零售商进入中国市场。如果说2002年是国内医药商业迫于马上来临的压力进行业内频繁并购的关键一年的话，那么2003年将是国外医药商业企业从试探性进入到大举进入中国医药市场的关键一年，外资与国内企业的合作、合资或并购活动将会趋于增加，医药行业的投资机会也会因之大大增加。三、2002年医药类上市公司整体表现从上市公司2002年第三季度季报披露情况看，81家主营业务突出的医药类上市公司今年1-9月的加权平均每股收益0.153元，每股净资产3.085元，净资产收益率4.97%，这三项指标均领先于深沪两市1000多家公司的平均水平。81家公司主营业务收入同比增长了26.40%（部分公司未披露去年同期数据，以去年全年数据的75%近似），主营业务利润同比增长20.24%，但净利润与去年同期持平。净利润没有随主营业务收入增长而增长的主要原因有：期间费用增长幅度较大、投资收益减少以及部分公司所得税优惠政策被取消。与2001年全年经营情况进行对比，主营业务收入和主营业务利润分别达到去年全年的94.5%和89.1%，净利润也达到了去年全年的90%。我们预测，如果2002第四季度经营情况与前三季度大致相当，则医药类上市公司2002年全年净利润的增幅有望达24.05%。前三季度净利润几乎零增长而全年业绩却有较大的增幅，主要的原因是从2001年年报开始进行八项资产减值准备计提，挤掉了部分利润水份，2002年的业绩就在较低的水平上得到较大幅度的提升。从行业特征看，医药行业属于典型的防御性行业。市场行情低迷时，防御性行业类公司更能获得投资者的青睐，从而表现出较强的抗跌性，2002年医药板块的走势就体现了这一点。2002年，医药上市公司的购并可谓异彩纷呈现。年初，太太药业收购丽珠集团，开创了我国医药行业首家运用市场化手段进行购并操作先河；8月，迄今中国医药产业史上规模最大的购并案揭幕，中国华源集团受让上药集团40%的股份并间接控股上海医药；太极集团则继续打造西部医药龙头的梦想，推进对西南药业的控股；复星药业今年又为自己旗下的医药资产增添了广西花红、重庆药友及北京地区最大的连锁药店金象药业；博奥生物对万东医疗母公司的整体吸收合并等等。这些战略性的购并增加了购并双方的价值并可能带来双方的持续发展，因而具有实在的投资价值。对此，证券市场做出了积极的反应，丽珠集团因太太的收购而在二级市场上有抢眼的表现。随着医药企业的合纵连横、医药企业内部产业整合和优化，将提高我国医药企业的整体业绩，其投资潜力也将逐渐显现出来。从战略购并中把握投资机会将成为证券市场的一种盈利模式。四、医药类重点公司分析华北制药（600812）华北制药是我国最早的青霉素系列抗生素重要生产基地之一，其与哈药集团、石药集团、鲁抗医药控制了国内市场90%以上的市场份额，其中华北制药在青霉素工业盐、青霉素G钠、青霉素G钾、普卡青霉素、阿莫西林、头孢拉定、青霉素V钾、6APA、7ADCA等产品上占有较大的市场份额。此外，华北制药在其它品种——硫酸链霉素、盐酸四环素、伊维菌素、维生素C及维生素B12等上也具重要地位。近年来，随着工艺技术的进步和国际间原料药生产转移趋势的加速，我国化学原料药的国际竞争力进一步得到增强，主要品种市场有所回暖。青霉素工业盐的价格在2000年底出现了较大幅度的回升，目前仍运行在10.5美元/BOU的较高水平，且销售势头良好，产销率保持100%；维生素C，经过长期的价格竞争后，全球市场基本上由5-6家企业垄断。2002年下半年，国际维生素巨头罗氏公司被迫将维生素业务整体转让给荷兰DSM公司，造成市场一度供货短缺，价格也从年初的3.8美元/千克上涨到5美元/千克。华北制药，作为我国最具实力的原料药生产企业，借助工艺技术水平的不断升级，抓住了“生产转移”的良好机遇，2001年度主营业务收入、净利润分别较上年增长20.28%和44.62%，预计2002年全年有望实现净利润1.66亿元，每股收益0.142元。恒瑞医药（600276）恒瑞医药是我国重要的抗肿瘤药物生产基地。1997年以来，公司的经营业绩稳步增长，主营业务收入年均递增20%，主营业务利润递增32%，营业利润递增28%，净利润递增19%。公司以良好的经营状况和稳定的增长势头，赢得了众多基金的青睐，前十大股东里，有安信、安顺、景福、华安创新、裕元、安瑞等六只基金。公司仿制新药的能力较强，每年有多个新药推出，为公司业绩的持续增长立下了汗马功劳。2002年，公司又有氯雷他定获得新药证书，并且，IPO募集资金项目——医药包装材料技改——也于2002年中期建设完成。预计未来2-3年，公司仍有望保持15-20%的持续增长。同仁堂（600085）公司历年来一直取得了较高的营业投资资本回报率，基本上维持在20%以上，远远高出投资者要求的回报率。公司在投资资本回报率上的卓越表现，是我们把它理解成一个真正的价值创造者的直接动因。在投资资本回报率的决定因素中，公司在营业毛利率上并无明显的优势，这与公司追求卓越产品质量的传统形象相一致，公司在回报率上的优势主要是由较高的投资资本周转率和较低的EBIT之现金税率贡献的，而较低的EBIT之现金税率，与其在香港分拆上市的同仁堂科技所享受的免税政策有关，可以说，公司在营业毛利率的竞争策略上基本上是以其费用上的优势来弥补其在主营业务成本上的劣势。公司上市以来，主营业务收入和利润总额保持了持续稳定地增长。特别是在近两年，整个行业收入和效益出现减速增长后公司反而出现了加速增长的好势头。公司近年的增长主要以内涵式增长形态实现的，即主要是通过强化营销、降低管理费用的方式实现的，并创造了非常可观的自由现金流量。即使按照现有的业务模式和发展趋势，在未来可预见的3－5年内，公司的主营业务收入和净利润水平仍可望维持在15-20%的高增长状态。广州药业（600332）公司下属企业中有不少“中华老字号”，有着悠久的历史和知名的品牌，公司产品为主要对症南方的饮食、生活习惯和气候造成的多发疾病的南药，销售市场主要集中在华南地区，这两年通过拓展医疗机构终端市场，提高处方药销售和大力度拓展省外和农村销售渠道，重视生产成本及费用控制，主营业务收入和净利润均保持了稳健增长。公司近几年将重点放在了规范生产管理