全球金融体系的脆弱性与发展中国家的金融安全

120世纪最后10年金融全球化的发展留给发家的经济体接二连三地受到金融危机的无情打击。金融全球化所带来的巨大已构成了和平时期对发展中国家最大的挑战。金融全球化的过度发展使得国变得空前脆弱，该体系日益增长的系统性风险已对发展中国家的金融安全提挑战。从全球金融体系的脆弱性的角度对金融全球化进行反思，已成为发展中国家无法逃避的重要课题。本文将从以下几个方面分析全球金融体系的脆弱性与发展中国家的金融安全问题.金融经济的过度扩张是金融全球化过程中一个引人瞩目的现象。自度远远超过了真实经济的增长速度。目前，它的规模大约是真实经济的30-50倍。金融经济规模的迅速扩张是国际货币体系的制度安排、储备货币国家的政策以及发达国家私营机构的金融创新决定的。传统上真实而具体的财富变成了一种没有基本价值的抽象符号和新融经济与真实经济的分离成为可能。随着布雷顿森林体系的解体，钩，这不仅重新定义了货币，而且拆散了金融经济与真实经济的最后联系。第二，货币这种没有基本价值的抽象符号或新兴债务脱离真实经济发展创造，使金融经济与真实经济的分离与背道而驰成为现实。央银行的公开市场业务；小杠杆指中央银行改变银行存款的准备金比例和调的贴现率或银行间同业拆借利率来间接增加或者减少进入经济体系的货币。商业银行也有创造货币的巨大能力。商业银行创造货币的传统业银行和其它金融机构海还可以通过创造"近似货币"来增加经济体的"近似货币"是信用卡。花旗银行发行的信用卡平3000万张，花旗一家银行就可以创造60部由私营金融机构创造出来，而且除了市场力量以外不受任何约束。从国际方面来看，欧洲美元市场形成后的二十多年中，数以千亿计的欧行和银行间不断流转，反复贷出，随着欧洲美元贷款的增长而不断增长。不终究不是具体的纸币或金属货币，而是一种电子货币。虽然这些货币的创造3货币，完全由民间控制，因此与它们的美国表亲相比更少有存款准备金的限制，经营欧洲美元的银行创造货币的能力就比国内银行要大的多。此外，在近20多年里，美国政府又通过巨大的贸易赤字把成堆的新美元送往国外。第三，养老金、共同基金等机构投资者的崛起，金融期货与期权等衍生和应用，以及布莱克－肖期权定价理论的完成使金融投机资本通过组织效率代理论的指导以及金融衍生工具高杠杆率的运用得到了前所未有的扩张。第四，电子网络和电子结算系统的引入极大地增加了货币或资本流动速力。科技的进步已使得每一笔交易的速度和准确性大大提高。作为购买力的可以以光的速度在属于全球市场组成部分的各地市场间流动。在金融经济和距离不断扩大之时，科技更造成两者间迅速的疏离。金融经济过度发展的直接后果便是造成了世界经济财富价值体系的极度的物质和知识产品，在其上是商品和真实的商业服务贸易，再往上有复杂的有赖于各层的适当比例以及上一层结构有多大能力从下一层汲取收入。在整4难以维持所需的日益增长的收入时，整个金字塔就会轰然金融体系可能就要顷刻垮掉。世界经济的发展归根结底还是要靠劳动生产率的提高。金融体系的可信倍，并且还在不断繁衍。目前美国对金融和房地产投资的新信实物贸易额不到期货贸易额的一半。跨国债券和股票与国内生产总值的比率在美国、德最为引人注目，1987年以来，每2年，这个市场的规模就年以来已高达63.6万亿美元。这是全球GD我们可以看到，在金融全球化进程中，金融经济过度扩张所带来的大量的5尼鲍姆指出："事实上，除了中国和其它少数国家以外，全些都表明，榨出更多的资本以支撑泡沫的可能性已经到了尽头。与经攀升到几乎无限大的地步。"金融经济过度发展的另一个必然后果便是投机活动的普遍化。正如诺贝特别需要指出的是，在金融全球化过程中为了规避风险和逃避管制而发融创新加剧了全球经济泡沫化的趋势。金融创新在一定程度上可以起到转移风险和分散风险的作用，但从金融系统来看，它们只能起个别风险的转移和分散作用，而不能从整体上减少风险。首先，避险性创新只能降低个别风险，无法消除和减少系统风险。不仅如此，当代以衍生金融工具为特征的金融创新，在提高系统效率的同时，还增加了金融日益复杂，形成密不可分的联系，加深了金融业机构之间、机构与部门之间、国内市场和国际市场之间的相互依赖性，强化了系统效应。其次，金融创新的风险性还表现在衍6创新严重脱离金融发展的现实基础，从而加大金融和经济风险。目前世界范围内的金融衍生市场越来越为少数造市者（包括商业银行、投资银行、证券经济公司等）所控制。这样，金融创新过程中所形成的风险过度集中和相互关联使风险的发生会导致整个金融体系的危机，一旦其中的一个造市者违规，则主要市场参与者之间更大的风险暴露会加剧动荡的相互作用，直接威胁到整个金融衍生交易体系的稳定，增加了系统性风险。浮动汇率体系下，金融经济和实质经济的严重脱节得国际金融市场变得更为神经质、更为情绪化、更为动荡不安。主要资本主义国家间经济发展的不平衡导致了主要货币之间的汇率的大幅度波动。货币的过度创造以及由此产生的全球性通货膨胀已使稳定的利率为大起大落的利率所取代。这种汇率、利率、商品和资产价格频率加快、振幅加大的急剧波动为跨时期、跨国界的金融投机创造了巨大的可能性，每一天有太多的金钱在全球投机市场上转手。另一方面，新科技的运用、新形式的货币以及新的交易工具以使得全球金融市场更容易为市场情绪的变动所左右。同时，金融经济或全球金融市场的变动不安和急剧波动已经通过利率、汇率和资产价格的变动传递到真实经济中去。布雷顿森波动，主要储备货币间的汇率更是急剧而大幅度地震荡。在真实经济领域内，发达国家成为真实经济的自身属性。真实经济与投机经济之间的拉锯战为投真实经济增加成本，真实经济在金融风险上的成本正在持续不断地攀升。然而问题还远不只如此。事实上金融体系的脆弱性对于实质经济的巨大统经济学理论所能解释。我们应该提出的问题，是墨西哥金融危机发生以后，世界银行误。如果有失误的话，也是墨西哥政府在紧张地处理问题时暂时走到了市场情绪的对立面，然后引发了一场可以自我衍生的恐惧过程。在东亚金融危机发生以后，这个问题再次被提出来：为什么一个小国的货币贬值在如此广阔的地区造成投资和产出的崩溃？显然如果忽略了恐慌机制和传染机制的形成就很难理解90体实质经济的打击。恐慌指的是在部分投资者中出现的，无法由现实来调节的非理的是，在经济学中，不管恐慌是如何发生的，它一旦发生，马上就有一种自制，因为恐慌本身就可以为恐慌证明其合理性。最典型的例子是银行倒闭：人同时提款时，银行被迫以低价出售自己的资产，于是经营状况良好的银行也会倒闭，因此，那些不恐慌的存款者比早恐慌者要蒙受更大的损失。8不过，只从银行倒闭来理解恐慌未免小题大做了，但是从发展打击的实际情况来看，恐慌自我正名的机制是一个金融混乱和信心下跌相互循环的过程，传统的银行倒闭只是这个过程的一部分。上图描述了这个循环，这一情形在遭受危机的有关国家都出现市场对泰国货币和经济的信心下跌时，国内外的投资者都会将他们的资金从泰国转移出来，泰铢出现贬值的压力，由于泰国中央银行无法从外汇市场上购买泰铢以维护其汇率泰铢数量，以缓解泰铢汇率下降的速度。不幸的是，货币贬值和汇率提高都会给企业造成财务问题，不管是金融机构还是其它公司都是如此。一方面，那些有美元债务的公司发现自己的财务负担加重了，因为每个美元所对应的泰铢数量增加了；另一方面，那些有泰铢债务的公司也发现自己的财务负担加重了，因为利率大幅度上升。由于高利率和资产负债表出现问题，银行体系发现自己根本无法安全地贷出资金，这意味着商业银行不得不削减支出，从而引起衰退。当经济中出现这些坏消息时，一定会让信心进一步下跌，经济终于崩溃了。克鲁格曼在他最新的著作中将这一过程作了一个形象的模拟。9将任何细微的声音放大，这个声音又会再次进入麦克风，再次被放大，于是朵难以忍受的吱吱声。这里的关键在于，不是反馈的质量变了，而是它的数量增加了，政府政策的微小失误无限放大，给该国经济造成灾难性的打击。恐慌意味着市场情绪的失控，无论从理论上，还是从实际上讲慌具有完全的免疫力。但是，由于市场的双重标准的存在，与发达国家相比，发展中国家对于恐慌自我正名机制的抵抗能力非常脆弱。我们可以用同样存在着货币贬值的压力时，澳大利亚和巴西所面临的不点的水平。这毫不奇怪，澳大利亚的出口大多数流向了日在外汇市场上买入澳元，也没有提高利率；相反，汇率水平下降居然自动停止了。当澳因此这种信心成就了"澳大利亚奇迹"--尽管澳大利亚严重依赖出了1998年它实现了经济繁荣。然而，当1998年俄罗斯经济改革的崩溃，触发利亚让汇率贬值的方式被排除在外了。雷亚尔和美元之间的固定汇率是巴西核心内容，它使巴西历经数代人的恶性通货膨胀转化为价格的稳定。巴西和略。因为每个人都害怕贬值引起的恐慌会对经济产生灾难性的打击。通过让货币的汇率实现浮动，发达国家可以实现经济调整，因为市场完国家，当然会令它们从贬值中获益。但1994年后，一个接一个的发展中国家：墨西哥、泰国、印度尼西亚、韩国到最近的巴西，发现自己无法享受到这种待遇。一三地，这些国家令汇率适度贬值的努力演变为信心崩溃。因此，市场相信在于发展中国家来说，没有小幅度的贬值。"金融全球化的一个基本的逻辑便是，市场从来就不是一个中性的机制，强者。而且我们将会看到，在预期的范围内，心理因素可以重要到哪怕投资者的偏见就可以左右实质经济，也就是所谓的"信则灵"。在金融全球化的背景下，当一个国家的经济体受到恐慌自我正名机制的攻击而爆发金融危机时，危机产生的破坏性影响不会局限于该国，而会通过一定的途径的一些国家，这就是金融危机的扩散效应。传染有两种方式。第一种是某国在危机期间及其前后，邻国的国贬值的打击，从而使邻国的货币、进而整个经济体受到冲击。这上是由于国家间实质经济联系所引起的传动机制。举一个简单的例亚的出口结构具有一定的相似性，而且都向第三地出口类似的产品接造成印度尼西亚出口收入的下降。所有的估算表明，遭受危机打击的经济体之间的市场溢出效应并不是危要原因。最明显的例子是泰国和韩国的关系，泰国并不是韩国的市争对手。它与庞大的多的韩国经济基本上毫无关系。第二种传染机制是指恐慌情绪的迅速蔓延。此时市场力量有意识地寻求家。这些国家与危机国可能处于同一区域，也可能在区域以外，但可能有系统性的弱点，比如：薄弱的银行系统、金融和地产部门容以及中央银行的外汇储备水平低等。在危机之间，这些国家通过高回报率吸进行融资，这些系统性弱点尚不碍事。这种系统性弱点可能是确实存在的，投资者头脑中虚幻的假象。但这无关紧要，只要投资者对这一经济体失去信法抵御传染的侵袭。所以，在东亚金融危机中，造成东亚经济体在短时间内相继倒下的原因质经济间的相互影响，更重要的是投资者头脑中对亚洲经济的印象。投资者的胃口是被这些经济体共有的"亚洲奇迹"刺激起来的。当一个国家的经济不再具有传奇色彩时们会立刻怀疑其它的经济体，而不会考虑到该经济体的实际状况如何。很明显，不管这些经济体有何区别，它们都有一个共同点，就是容易受到自我正名的恐慌机制的青睐。在马来西亚、印度尼西亚、韩国、泰国，市场信心的丧失，开始造成金融和经济崩溃的循环。这些国家实物经济联系有限，但这并不重要，重要的是在投资者的心目中，一个国家的坏消息就是所有人的坏消息，当一个经济体对自我正名的恐慌缺乏抵制的时候，以与其实质经济并无多大联系的巴西经济会受到危机的感染。传染的主要原因在于，投在危机前夕，麦肯锡公司的研究报告指出，这个国家正在经历生产力急升的阶段，下一有着本质的不同。场和媒体对于其管理者的推崇，并不能保证该经济体对突如其来的金融危机疫力。对于缺乏国际金融市场信任的发展中国家来说，情况尤其糟糕。散，但在这个过程中，并没有类似齿轮的传动机制，让金融恐慌机械地传遍世界。恐慌自我正名的机制和危机传染机制的形成，致使各国经济显观经济政策方面的失误，甚至是非常微小的失误，都可能造成严重的的国际经济联系是如此紧密，以致于各国政府留给自己的政策空间了发展中国家所面临的困境。正因如此，我们应当从国际金融体系的角度来思考发展中国家的困境，错误付出的代价。然而，一个好的经济制度并不要求它的政府总是执行完满人震惊的是，从日本到韩国这样最近遭灾的国家中，大部分不久以前还被当然，在此之前的推崇者是过度的盲目崇拜。但是它们的经济状况真的是像人的那样糟吗？抑或是这种分析只不过是马后炮？我们可以作一个比喻：如果拉美的经济衰退中高处不胜寒的美国经济出现了问题，我们可以肯定的是，深刻地解释美国经济何以遭此大难。显然，那些不受管制的对冲基金；那些息进入高度流动的股票市场的小投资者；过度宽松的信贷消费以及由此带来等等，都预示着大难临头。事实上，所有国家都有结构性问题。如果发展中构性问题那么它也不再是发展中国家。一旦发展中国家受到了金融危机的打击，就不得不在两难选择），采用严厉的紧缩政策。即使实施紧缩的经济政策同样会感到左右为难：如果的目的，会减少需求，加重衰退；如果没有达到紧缩的目的，意味着情况已会加深市场的恐慌情绪。本来，在遭遇危机时，政府政策的当务之急应该是平抑市场情绪。但是自我强化的，那些理性的对实质经济起作用的政策不足以挽回市场迎合市场情绪，即使是市场的偏见，市场的奇谈怪论。或者说，政市场的期望。这正是传统凯恩斯经济学破产的原因，国际经济政策系，它竟然成为纯心理学的试验，国际货