2023年城投商票逾期全景分析

地地隐方政府与城行业监 022年第方政府与城行业监 022年第9期测周报2（20244）本期要点 作者：袁海霞hxyuan@汪苑晖yhwang@王晨chwang01@作者：袁海霞hxyuan@汪苑晖yhwang@王晨chwang01@城投商票逾期次数逐季上升，贵州、山东、云南等地逾期风险相对较高。2023626059家、12102023【地方债务风险与化解系列六】内蒙古首发特殊再融资债，本轮地方债置换如何看？【地方债务风险与化解系列四】商业银行参与政府性债务重组空间如何？【地方债务风险与化解系列六】内蒙古首发特殊再融资债，本轮地方债置换如何看？【地方债务风险与化解系列四】商业银行参与政府性债务重组空间如何？【地方债务风险与化解系列二】区域视角下地方政府隐债化解路径梳理43，2022102023年底仍有28322022，2023202320展望与关注20237定“一揽子化债”方案后，短期市场情绪有所提振，尤其是贵州、云南等省份，商票逾期事件虽然较为频繁，下半年利差压缩依然显著。但同时，我国经济修复依然承压，积极财政需持续发力，地方财政收支压力不减，叠加城投融资仍受限，部分弱区域弱平台流动性或较为紧张，仍需关注弱区域弱平如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部赵如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部赵gzhao@性支出不减下地方财政“减收增支”矛盾进一步加剧，地方债务风险仍不容忽视，尤其对于偿还顺序靠后的商票，在政府支持力度有限、再融资能力较弱等背景下，融资平台商票逾期风险或持续释放。关注商票逾期等信用风险事件引发二级市场估值大幅波动的可能性。2023商票逾期风险加速释放，季度逾期次数呈现逐步上升态势、四季度超百次。从承兑人数量看，191210202362607541.4%、较20222.420222022释的影响或较为有限，商票逾期频发仍在一定程度上反映了上述区域城投企业偿债压力依然较大，流动性风险尚未得到全面缓释。从山东省内看，97240度逾期次数占比近七成。事实上，潍坊市经济水平并不弱，GDP，2021年含城投有息债务的广义负债率为59.2%、处于山东省中上游，部分区县债务问题尤为凸出，比如经开区、寒亭区，2022年含城投有息债务的广义负债率分别为168%、117%、处于全国各区县前列，叠加非标违约、商票逾期等负面事件频发，进一步加剧区域融资难度，形成“信用事件增加—债务风险上升—融资难度加大—信用风险进一步增加”的负向循环。从贵州省内看，城投商票逾期风险主要集中于贵阳市和遵义市，被列入逾期名单次数及承兑人均较多，202350102022从云南省内看，城投商票逾期集中于昆明市，2023568业，且大多为地市级平台，或在一定程度上反映出昆明债务风险边际上升，短期流动性较为承压。从信用利差看，20231-8（除昆明外）城投利差与昆明市城投利差呈反向变化，昆明城投利差持续走阔，AA+8964BP，或在一定程度上反映出昆明市信用风险相对较大，市场认可度较低；“一揽子化债”提出后，云南各地城投利差均收窄。图2：被列入承兑人逾期名单次数（按省份分布）图3：被列入承兑人逾期城投数量（按省份分布）70次6070次605040302010020 家1816141210864202022 2023一季度 二季度 三季度 四季数据来源：票交所,中诚信国际整理数据来源：票交所,中诚信国际整理山东江苏广西湖南河南云南新疆重庆安徽江西内蒙四川新疆浙江山东贵州云南河南江苏广西湖南陕西湖北安徽江西重庆内蒙古青海四川新疆浙江图4：云南省AA+城投企业信用利差走势1200BP1000800600400200图4：云南省AA+城投企业信用利差走势1200BP100080060040020002022-11-012022-12-162023-02-092023-03-282023-05-182023-07-062023-08-222023-10-162023-11-302024-01-17数据来源：Wind,中诚信国际整理（二）逾期承兑人仍以区县级为主，一揽子化债下四季度占比上升2023揽子化债”提出后区县级占比进一步上升，省级逾期城投集中于广西和贵州。全年逾期城投792022294456%，20224度上反映出城投信用风险进一步扩散至地市级、省级，风险呈现“向上蔓延”态势；同时，区县级逾期城投企业主要分布于东部地区（山东、江苏等），213341.8%，20223.8点，且主要分布于西部地区（云南、贵州、广西等）。从省级看，共有2家城投企业发生商20221务压力相对较大，信用风险相对较高。从季度看，整体逾期次数呈现上升态势，但在“一揽子化债”方案提出后，四季度地级市城投逾期次数占比显著低于前三个季度，较三季度大幅下降15.7个百分点至35.8%，区县级城投逾期次数占比上升13.5个百分点至47.1%。5：2023（域）6：2023（）50家403020100地市级 区县级 省级东部地区 西部地区 中部地区一季度 二季度 三季度 四季度地市级 区县级 省级数据来源：票交所,中诚信国际整理数据来源：票交所,中诚信国际整理（三）单次列入逾期名单的城投占比有所下降，超半数企业多次列入且集中于西部地区2022且西部地区占比较高。根据中诚信国际统计，79家涉及商票逾期的城投企业中单次列入逾期名43%，20221094457%，101092420家和1家，地市级和省级占比约46.7%；单次列入逾期名单的区县级、地市级、省级城投企业分别为20家、13家和1家，地市级和省级占比约41.2%。图7：多次逾期企业分布（按行政层级）图8：多次逾期企业分布（按区域）区县级 地市级 省级12 家1086420数据来源：票交所,中诚信国际整理数据来源：票交所,中诚信国际整理（四）未兑付规模显著上升，云南兑付压力相对较大202328322022是云南省，城投商票逾期未兑付金额远超其他省份。根据中诚信国际不完全统计，2023年底，2023年有过商票逾期记录的城投企业中，超35%的企业仍未完成兑付，涉及的城投企282022从行政层级看，10.21222.212462022市级及省级城投未兑付规模占比均有所上升。从区域分布看，未完成商票兑付的城投企业主要分布于云南、山东、贵州等经济财政实力相对较弱或债务风险较高的区域，未兑付规模共301820232022，202320从进入逾期名单次数看，9（2023）图10：城投商票未兑付行政层级分布（2023年底）250000万元家 8250000万元家 1671420000020000012150000100000543150000100000108650000215000040020地市级区县级0省级未兑付金额（万元）未兑付企业数量（家）未兑付金额（万元）未兑付企业数量（家）数据来源：票交所,中诚信国际整理数据来源：票交所,中诚信国际整理三、展望与关注第一，“一揽子化债”短期提振市场信心，但基本面实质性改善仍待时日，且暂未覆盖企业商票，仍需关注弱区域弱平台偿债压力。202378161002024年到期兑付压力相对较大，面临公开债券到期或回售的城投平台货币资金/短期债务的比例不足0.4，偿债能力整体较弱，作为化债重点省份虽然能够获得一定的资金支持，但由于债务规模较高，部分平台债务风险仍有释放压力，叠加资金紧张下为保公开市场债券按时足额兑付，商票、非标等在债务偿还中的优先级靠后，仍需关注弱区域弱平台偿债压力。此外，“以时间换空间”“以低息置换高息”的化债模式下，并未从根本上消除债务风险、降低整体债务规模，需警惕风险延迟爆发的可能性。第二，地方债务风险整体可控，但商票逾期风险或持续释放，需警惕逾期多次企业引发区域性、结构性风险的可能。近年来，“控增化存”持续推进，含城投有息债务的广义债务增速波动下行，同时地方非金融国有资产达230万亿元，对融资平台有息债务覆盖倍数较高、4.54地减收、地方刚性支出不减下地方财政“减收增支”矛盾进一步加剧，地方债务风险仍不容忽视，尤其对于偿还顺序靠后的商票，在政府支持力度有限、再融资能力较弱等背景下，融资平台商票逾期风险或持续释放，需警惕逾期次数企业引发区域性、结构性风险的可能。一方面，区域内多家企业商票逾期或在一定程度上反映出区域信用风险相对较高，尤其是城投企业发生负面事件，或引发市场对区域融资环境以及外部支持能力、意愿产生疑虑，从而对区域内其他企业产生影响。另一方面，城投平台作为地方经济的重要组成部分，与区域内产业类企业尤其是国有企业具有较为紧密的业务往来，商票作为较为普遍的商业信用，若大规模逾期或在一定程度上或引发相关企业风险传染及扩散，需警惕逾期多次的企业引发区域性、结构性风险的可能。第三，关注商票逾期等信用风险事件引发二级市场估值大幅波动的可能性。目前城投利差已压缩至历史低位，进一步下行空间相对有限，在此背景下，二级市场价格对负面信息的敏感性或有所上升，商票逾期多发或造成信用利差上行，易放大市场波动。尤其是多次出现在承兑人