房地产-保租房REITs2024年度综述：稳立潮头跨越周期

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1房地产华泰研究专题研究房地产开发房地产服务研究员SACNo.S0570519010002SFC研究员SACNo.S0570519010002SFCNo.BIO834研究员SACNo.S0570519070001SFCNo.BRD825研究员SACNo.S0570520090003SFCNo.BRC046研究员SACNo.S0570524060002chenshen@+(86)2128972228liulu015507@+(86)2128972053linzhengheng@+(86)2128972065+(86)755824923882024年市场化租金处于寻底进程，但在租金价格优势以及C端刚需定位的支撑下，保租房REITs依然保持稳定运营，运营超越行业表现，板块走势大幅超越REITs指数。2024年保租房REITs价格上涨的核心动力在于降息周期下的估值提升，2025年需关注市场化租金水平的变化，1月核心城市租金环比已实现回升，若这一趋势趋于稳定，2025年的板块走势或有望由基本面推动。我们看好保租房REITs稳健运营的持续性，叠加派息稳定性巩固其配置价值。行业：保租房供应扩容，租赁市场景气度寻底2024年住房租赁市场整体处于量增价跌的阶段。供应显著增强，一方面，行业走势图房地产开发房地产服务因房价下行推动个人房源由售转租提升供给（新增供给同比+21%另一方面保租房在政策支持下持续提升（核心8城保租房供给同比+25%）。由于整体高供给叠加保租房租金的价格优势，市场租金整体有所下降。步入2025年，市场初现复苏迹象，1月全国住房租赁指数有所回升（重点50城住房租赁指数环比+0.1%）。如果稳增长举措持续发力，我们预计对于保租房REITs行业走势图房地产开发房地产服务收入：全年实现同比微增，2025年或更具稳定性资料来源：Wind，华泰研究2024年保租房REITs整体运营表现稳定，相对价格以及区位优势使得保租房REITs的整体租金再次取得优于住宅租赁市场表现。2024年的营业收入预测值均超额完成，营收整体同比小幅增长0.5%；2024Q4平均单位月租金同比实现1.5%正增长，优于行业5.5pct，其中政府主导型项目相对占优；出租率和收缴率均值分别维持在93%和97%以上的高位；底层资产剩余平均租期同比显著增长20%资料来源：Wind，华泰研究盈利：EBITDA实现增长，顺利完成2024年预测值目标2024年全年保租房REITs的EBITDA整体增幅达2.6%，优于收入增速，大部分REITs均实现增长。从完成情况来看，公布2024年预测值的两只REITs完成率分别为100.2%和102.2%。华夏北京保障房、国泰君安城投宽庭以及华夏基金华润有巢的利润率均出现提升，我们认为主要原因分别在于Q3启动的租金上调、换租期结束后的出租率修复以及以价换量所带来的出租率提升。市场表现：稳健属性推升估值，上市规模即将进一步扩容全年可供分配金额保持平稳，从市场走势来看，保租房REITs表现坚挺，自上市以来持续跑赢REITs指数，2024以来相对优势进一步拉大，凸显稳健收益属性的价值。基于股息率视角，2024年对应的可供分配金额对应的派息率基本稳定在2.7%~3.1%。相对而言，底层资产在一线城市，同时租金折价率较高的REITs相对更具估值优势。展望2025年，板块规模即将进一步扩容，市场活跃度有望提升。2025年的板块走势或将从估值提升逻辑转向基本面，核心城市市场复苏进程是关键要素。风险提示：资产盈利能力下降；REITs整体估值下滑风险。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2行业：保租房供应扩容，租赁市场景气度寻底 4供应：保租房持续大幅扩容，上海保持高强度供应 4租金：景气度下行以及保租房供应放量导致租金下滑 5收入：全年实现同比微增，2025年或更具稳定性 7营业收入：走势稳健，24全年预测收入均超额完成 7单位租金：单位租金走势优于市场水平，政府主导型项目相对占优 8出租率：涨跌互现，平均维持在93%以上水平 9收缴率：维持在97%以上高位 租约结构：剩余平均租期拉长，整体稳定性增强 盈利：EBITDA实现增长，顺利完成2024年预测值目标 12EBITDA：全年同比增长，预测值完成率均超100% 12EBITDA利润率：涨跌互现 13市场表现：稳健属性推升估值，上市规模即将进一步扩容 14派息：可供分配金额平稳 14估值：2024年获显著超额收益 15展望：规模即将进一步扩容，2025年关注基本面变化 16风险提示 图表1：全国55城个人房源新增供应同比 4图表2：核心8城集中式公寓供应合计同比 4图表3：核心8城集中式公寓供应同比 4图表4：2024年核心8城集中式公寓年供应结构（套） 4图表5：核心8城集中式公寓供应同比（市场化供应） 5图表6：核心8城集中式公寓供应同比（保租房供应） 5图表7：核心8城保租房新增入市规模预测（万方） 5图表8：重点城市租赁价格指数 6图表9：核心8城集中式公寓租金（元/平/月） 6图表10：保租房REITs底层资产情况 7图表11：保租房REITs单季度营业收入同比 7图表12：保租房REITs单季度营业收入环比 7图表13：保租房REITs预测营业收入完成率 8图表14：保租房REITs季度租金同比 8图表15：保租房REITs季度租金环比 8图表16：保租房REITs底层项目期末出租率 9图表17：保租房REITs出租率同比变化（pct） 9图表18：保租房REITs出租率环比变化（pct） 9免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3图表19：红土深圳安居期末出租率 10图表20：中金厦门安居期末出租率 10图表21：华夏北京保障房出租率 10图表22：华夏基金华润有巢期末出租率 10图表23：国泰君安城投宽庭期末出租率 10图表24：保租房REITs期末收缴率 图表25：保租房REITs加权平均剩余租期 图表26：保租房REITs单季度EBITDA同比 12图表27：保租房REITs单季度EBTDA环比 12图表28：保租房REITs预测EBITDA完成率 12图表29：保租房REITs单季度EBITDA利润率 13图表30：保租房REITs单季度EBITDA利润率同比（pct） 13图表31：保租房REITs单季度EBTDA利润率环比（pct） 13图表32：保租房REITs单季度可供分配金额同比 14图表33：保租房REITs单季度可供分配金额环比 14图表34：保租房REITs预测可供分配利润完成率 14图表35：保租房REITs可供分配金额（ttm）/市值 15图表36：收盘价涨跌幅 15图表37：保租房REITs拟扩募资产一览（截至2025年1月末） 16图表38：部分拟发行保租房REITs项目一览（截至2024年末） 16图表39：各城市长租公寓相关主体及房源情况 16图表40：保租房公募REITs累计发行规模预估（亿） 17免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。42024年住房租赁市场整体处于量增价跌的阶段。供应显著增强，一方面，因房价下行推动个人房源由售转租提升供给，另一方面保租房在政策支持下持续提升。由于整体高供给叠加保租房租金的价格优势形成的结构性因素，市场租金整体有所下降。步入2025年，市场初现复苏迹象，1月全国住房租赁指数有所回升。如果稳增长举措持续发力，我们预计对于保租房REITs而言，或将面临更为从容的行业环境。2024年住房租赁市场，无论是个人房源还是集中式公寓板块，供应力度均有所加强。根据克而瑞数据，2024年全国55城个人房源新增供应同比增长21%；集中式公寓方面，核心8城供应规模合计同比增长12%，其中市场化/保障房供应同比增速分别为6%/25%，即增量主要来自保租房。具体而言，集中式公寓方面，保租房供应力度最强的城市是上海以及深圳，其中上海集中式公寓的纳保率超50%，供应增速也是8城中最高，同比增长53%，深圳存量较高，但2024年新增供应力度减弱。二线城市中，杭州保租房的体量以及2024年增速均在前列。相对而言，高能级城市中，北京、广州已入市的保租房项目相对偏少。加上市场化产品，上海依然是2024年集中式公寓供应增速最高的城市。根据克而瑞预测，2025-2026年保租房的新增供应依然在高峰期。核心8城的新增供应峰值在2025年，合计预计达880万方，同比还将进一步提升。万套资料来源：克而瑞，华泰研究资料来源：克而瑞，华泰研究资料来源：克而瑞，华泰研究套50%45%40%35%30%25%20%50%45%40%35%30%25%20%15%10% 5%0%50,0000资料来源：克而瑞，华泰研究资料来源：克而瑞，华泰研究资料来源：克而瑞，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。525%20%15%10%5%0%同比2022同比2023同比202410%10%6%6%5%3%4%7%7%上海深圳北京广州杭州南京成都武汉资料来源：克而瑞，华泰研究资料来源：克而瑞，华泰研究万方规模987654321资料来源：克而瑞，华泰研究2021Q4以来，市场化住宅租金持续下行。2024Q4末，50城住房租赁价格指数同比下滑3.9%，其中一线/二线/三线城市环比分别为-3.8%/-4.3%/-3.7%，Q4期内平均跌幅约4.0%。而2025年1月，重点城市租赁价格指数止跌回升，环比上升0.1%。仅看集中式公寓租金，2024年核心8城的整体租金表现同样呈现下行态势。其中成都、上海租金同比降幅较为显著，其中成都主要因较严的租金管控政策（每季度公布指导价上海下跌的主要原因在于保租房供应增速较高，且主要在外环区域，对市场平均租金产生影响。此外，北京租金出现5.4%的正增长，我们认为主要原因在于北京保租房主要聚焦集体用地，供应存在约束，保租房增速低于市场化供给，结构性因素导致整体租金上涨。其他城市的租金同比降幅在0.6%-3.3%区间。整体而言，2024年市场化租金在行业景气度仍在下行的状态下走低，保租房的定价优势以及供应放量是重要原因。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。650城一线城市二线城市三线城市1101资料25205资料来源：克而瑞，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。72024年保租房REITs整体运营表现稳定，相对价格以及区位优势使得保租房REITs的整体租金再次取得优于住宅租赁市场表现。营收整体同比保持小幅增长，出租率均值维持在97%以上的高位，底层资产剩余平均租期同比显著增长，我们预计将强化后续收入的稳定性。代码180501.SZREIT红土深圳安居项目名称安居百泉阁安居锦园项目保利香槟苑项目凤凰公馆项目位置深圳市福田区深圳市罗湖区深圳市大鹏新区深圳市坪山区规模（万方）3.932.691.655.16规模594360210666508058.SH中金厦门安居园博公寓珩琦公寓厦门市集美区厦门市集美区11.298.572,6142,051508068.SH华夏北京保障房文龙家园项目熙悦尚郡项目北京市海淀区北京市朝阳区7.663.621,396772508077.SH华夏基金华润有巢泗泾项目东部经开区项目上海市松江区上海市松江区5.516.631,2641,348508031.SH国泰君安城投宽庭江湾社区光华社区上海市杨浦区上海市杨浦区8.004.201,3801,137180502.SZ招商蛇口租赁住房林下太子湾深圳市南山区深圳市南山区3.932.51资料来源：Wind，华泰研究2024Q4保租房REITs营收同比涨跌互现，红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢第四季度收入同比为-2.2%/+3.4%/-0.7%/-0.6%。其中中金厦门安居增速最高，也是唯一一个自上市以来，单季度收入环比持续维持正增长的REIT。季环比方面，红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢/国泰君安城投宽庭REIT单季度营收环比分别为-2.5%/+0.5%/+0.7%/-1.0%/+6.2%。受换租期影响，红土深圳安居环比降幅相对较为显著，国泰君安城投宽庭自走出Q2换租高峰期，下半年营收开始回升，Q4营收环比增速达6.2%。通观全年，营收同比均值为+0.5%，红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢分别为-1.0%/+3.2%/-1.0%/+0.8%。在招募说明书中公布了24年收入预测的两支REITs（国泰君安城投宽庭、招商蛇口租赁住房）均超额完成了预期值，完成率分别为100.8%/107.8%。整体而言，2024年保租房REITs营收表现充分体现了资产的稳健属性。红土深圳安居华夏北京保障房中金厦门安居华夏基金华润有巢红土深圳安居华夏北京保障房中金厦门安居华夏基金华润有巢华夏基金华润有巢国泰君安城投宽庭保租房10%中金厦门安居5%0%-5%-3%-10%-3%2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q4资料来源：Wind，华泰研究资料来源：资料来源：Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8上市年上市次年112%110%108%106%104%102%100%98%96%红土深圳安居中金厦门安居华夏北京保障房华夏基金华润有巢国泰君安城投宽庭招商蛇口租赁住房注：上市当年数据为上市后公告季报年化所得资料来源：Wind，华泰研究保租房REITs依然凭借相对价格优势以及区位优势，取得了优于市场水平的租金表现，各项目2024Q4期内平均单位月租金同比实现1.5%正增长，优于行业5.5pct。具体而言，各REIT单位租金走势略有分化。2024Q4，红土深圳安居四个项目租金同比分别为-0.6%~+14.0%，其中保利香槟苑集中换租，租金重定价，因此获得两位数以上增长；华夏北京保障房的文龙家园也迎来提租，单位月租金同比提升7.7%；此外，中金厦门安居表现较好，两个底层资产单位月租金同比分别增长3.1%和4.6%，体现较高的市场竞争力。华夏基金华润有巢的两个项目单位租金同比分别下滑0.8%和5.7%，国泰君安城投宽庭分别为+0.5%/-1.3%。作为市场化运营程度较高的两个REITs，相对而言更受市场波动的影响。2024年4月城投宽庭对江湾社区67平的E2户型进行了全面升级，推动该底层资产租金同比实现正增长。2023Q42024Q415%15%10% 5% 0% -5%-10%7.7%3.1%4.6%-0.0%0.0%0.0%0.5% -0.6%-0.8%-1.3%安居百泉阁安居锦园保利香槟苑红土深圳安居凤凰公馆珩琦公寓园博公寓珩琦公寓园博公寓中金厦门安居熙悦尚郡文龙家园熙悦尚郡文龙家园华夏北京保障房.光华社区江湾社区-57%.光华社区江湾社区部经开华夏基金华润有巢国泰君安城华夏基金华润有巢资料来源：Wind，华泰研究22%2.5%22%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%-1.0%.1.3%0.4%0.0%0.0%0.0%0.0%安居百泉阁红土深圳安居保利香槟苑红土深圳安居安居锦园-0.6%凤凰公馆珩琦公寓园博公寓珩琦公寓园博公寓中金厦门安居熙悦尚郡文龙家园熙悦尚郡文龙家园华夏北京保障房资料来源：Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9相对于租金的稳健表现，出租率略有波动，但仍处于高位。2024年末整体出租率为93.4%，可比口径同比下降1.46pct，环比Q3末下降0.23pct，换租期是影响出租率的重要因素。红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢/国泰君安城投宽庭/招商蛇口租赁住房REIT项目平均出租率分别为95.05%/99.74%/94.05%/94.16%/93.25%/81.62%，前5只REITs同比分别-3.06/-0.11/-2.71/+2.12/+0.30pct。中金厦门安居依然保持接近满租的高出租率，红土深圳安居以及北京保障房因个别项目经历换租期，因此同比有所下降。华润有巢以及城投宽庭同比均有所增长。招商蛇口租赁住房出租率偏低，原因在于林下项目重要企业客户退租时点临近报告期末，出租率降至70.4%，按照期内平均出租率，Q4该REIT仍有93.7%。林下项目性质为公租房，较保租房更具价格优势，我们预期2025Q1出租率有望修复。2024/3/312024/6/302024/9/302024/12/31资料来源：Wind，华泰研究2024/3/312024/6/302024/9/302024/12/31安居百泉阁凤凰公馆安居锦园保利香槟苑珩琦公寓园博公寓熙悦尚郡文龙家园东部经开区光华社区江湾社区中金厦门安华夏北京保华夏基金华国泰君安城居障房润有巢投宽庭1500%1000% 500%安居百泉阁凤凰公馆安居锦园保利香槟苑珩琦公寓园博公寓熙悦尚郡文龙家园东部经开区光华社区江湾社区中金厦门安华夏北京保华夏基金华国泰君安城居障房润有巢投宽庭红土深圳安居资料来源：Wind，华泰研究2024/3/312024/6/302024/9/302024/12/31安居百泉阁凤凰公馆安居锦园保利香槟苑珩琦公寓园博公寓熙悦尚郡文龙家园东部经开区光华社区江湾社区中金厦门安华夏北京保华夏基金华国泰君安城居障房润有巢投宽庭400%300%200%100% 0%安居百泉阁凤凰公馆安居锦园保利香槟苑珩琦公寓园博公寓熙悦尚郡文龙家园东部经开区光华社区江湾社区中金厦门安华夏北京保华夏基金华国泰君安城居障房润有巢投宽庭红土深圳安居资料来源：Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10安居锦园凤凰公馆安居百泉阁保利香槟苑安居锦园凤凰公馆100%95%90%85%80%75%70%22-1223-0323-0623-0923-1222-1223-0323-0623-0923-1224-0324-0624-0924-12资料来源：Wind，华泰研究100%95%90%85%80%75%70%100%95%90%85%80%75%70% 文龙家园熙悦尚郡22-1223-0323-0623-0923-1222-1223-0323-0623-0923-1224-0324-0624-0924-12资料来源：Wind，华泰研究园博公寓珩琦公寓100%95%90%85%80%75%70%22-1223-0323-0623-0923-1222-1223-0323-0623-0923-1224-0324-0624-0924-12资料来源：Wind，华泰研究100%95%90%85%80%75%70%100%95%90%85%80%75%70% 泗泾东部经开区22-1223-0323-0623-0923-1222-1223-0323-0623-0923-1224-0324-0624-0924-12资料来源：Wind，华泰研究江湾社区江湾社区光华社区95%90%85%80%75%70%23-0623-0923-1224-0324-0624-0924-12资料来源：Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。112024年末，保租房REITs各项目收缴率均维持高位，区间为97.38%～100%，其中红土深圳安居、国泰君安城投宽庭以及中金厦门安居依然维持99%以上的收缴率，华夏基金华润有巢REIT摆脱租约到期高峰影响，修复到99.85%的高位。n2024Q1e2024Q2w2024Q32024Q4100%98969492908886848280资料来源：Wind，华泰研究从剩余平均租期的视角展望未来租金收入走势，我们认为2025年的收入稳定性将会强于2024年。2024年末，保租房REITs底层资产剩余平均租期为344天，同比2023年末增长20%。具体而言，剩余平均租期最长的是华夏北京保障房，两项目均值达732天，对2025-2026年的出租率形成强支撑。中金厦门安居、华基金华润有巢和招商蛇口租赁住房相对偏短，但都在170-200天区间，预计Q2末至Q3集中换租。红土深圳安居的百泉阁和安居锦园2025Q1集中换租，或对一季度的出租率有一定影响。2023/12/312024/12/311,42资料来源：Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。122024年全年保租房REITs的EBITDA整体增幅达2.6%，优于收入增速，具体而言，可比的四个REITs红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢REIT同比分别为-2.0%/+3.2%/+4.7%/+4.7%，大部分REITs均实现增长。从完成情况来看，公布2024年预测值的两只REITs完成率分别为100.2%和102.2%。季度数据环比方面，2024Q4红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢/国泰君安城投宽庭保租房EBITDA环比分别为-3.9%/-6.6%/+4.4%/-3.8%/+7.1%。多数REITs出现周期性下滑，然而华夏北京保障房以及国泰君安城投宽庭均在利润率提升的支持下，出现逆势增长。n红土深圳安居华夏北京保障房n红土深圳安居华夏北京保障房华夏基金华润有巢2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42023Q42024Q12024Q22024Q32024Q4资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究上市当年上市次年120%115%110%105%100%95%90%85%红土深圳安居中金厦门安居华夏北京保障房华夏基金华润有巢国泰君安城投宽庭招商蛇口租赁住房注：上市当年数据为上市后公告季报年化所得资料来源：Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。132024Q4，红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢/国泰君安城投宽庭保租房/招商蛇口租赁住房REITs的EBITDA利润率分别为91.36%/85.32%/84.86%/69.62%/79.74%/72.53%，环比Q3，前5只REITs调整幅度分别为-2.38/-2.12/+2.81/-1.15/+1.52pct，同比去年同期，前4只REITs的调整幅度分为-1.24/-2.52/+4.20/+1.85pct。华夏北京保障房、国泰君安城投宽庭以及华夏基金华润有巢的利润率均出现提升，我们认为主要原因分别在于Q3启动的租金上调、换租期结束后的出租率修复以及以价换量所带来的出租率提升。红土深圳安居中金厦门安居华夏北京保障房华夏基金华润有巢国泰君安城投宽庭招商蛇口租赁住房资料来源：Wind，华泰研究中金厦门安居华夏基金华润有巢中金厦门安居华夏基金华润有巢华夏北京保障房600%500%400%300%200%100% 0%-100%-200%-300%-400%2023Q42024Q12024Q22024Q32024Q4资料来源：Wind，华泰研究红土深圳安居华夏基金华润有巢中金厦门安居华夏北京保障房国泰君安城投宽庭400%300%200%100% 0%-100%-200%-300%-400%红土深圳安居华夏基金华润有巢中金厦门安居华夏北京保障房国泰君安城投宽庭2023Q42024Q12024Q22024Q32024Q4资料来源：Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。142024全年，红土深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢的可供分配金额同比分别为-3.4%/+1.4%/-2.2%/-19.3%。上述四只REITs以及国泰君安城投宽庭保租房季度环比分别为+0.9%/-1.7%/+0.6%/0.0%/+5.8%。其中国泰君安城投宽庭和招商蛇口租赁住房2024年预测值完成率分别为100.1%和109.1%，以2024年四季度表现，招商蛇口租赁住房的完成情况尚佳。华夏基金华润有巢全年可供分配金额与EBITDA同比表现的差异，主要是去年同期有期初预留现金、基金募集阶段产生的孳息等影响，其他REITs整体相对平稳。红土深圳安居华夏北京保障房.中金厦门安居红土深圳安居华夏北京保障房.中金厦门安居华夏基金华润有巢华夏北京保障房华夏基金华润有巢国泰君安城投宽庭30% 中金厦门安居30%20%10%0%-10%-20%-30%2023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42023Q42024Q12024Q22023Q42024Q12024Q22024Q32024Q4资料来源：Wind，华泰研究资料来源：资料来源：Wind，华泰研究上市当年上市次年140%120%100%80%60%40%20%0%红土深圳安居中金厦门安居华夏北京保障房华夏基金华润有巢国泰君安城投宽庭招商蛇口租赁住房注：上市当年数据为上市后公告季报年化所得资料来源：Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15从市场走势来看，保租房REITs在REITs市场中表现坚挺，自上市以来持续跑赢REITs指数，2024以来相对优势进一步拉大，凸显稳健收益属性的价值。基于股息率视角，2024年对应的可供分配金额对应的派息率基本稳定在2.7%~3.1%。相对而言，底层资产在一线城市，同时租金折价率较高的REITs相对更具估值优势。截至2月17日，股息率（可供分配金额/市值）分别为2.8%/3.0%/2.8%/3.2%/3.3%/3.1%。2024年以来，深圳安居/中金厦门安居/华夏北京保障房/华夏基金华润有巢/国泰君安城投宽庭保租房/招商蛇口租赁住房涨幅分别为42.7%/46.2%/54.6%/31.3%/40.4%/26.4%，较指数实现29.7%/33.2%/41.6%/18.3%/18.8%/16.7%的超额收益。中金厦门安居国泰君安城投宽庭中金厦门安居国泰君安城投宽庭华夏北京保障房招商蛇口租赁住房华夏基金华润有巢4.5%433221100资料来源：Wind，华泰研究中证REITs(收盘)全收益中金厦门安居华夏北京保障房华夏基金华润有巢红土创新深圳安居国泰君安城投宽庭保租房招商基金蛇口租赁住房资料来源：Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16保租房REITs因其稳健属性获得资本市场青睐，也推动了板块规模潜在扩张空间。截止2025年2月16日，红土深圳安居、华夏北京保障房、华夏基金华润有巢和中金厦门安居均发布了扩募计划，底层资产均在首发项目同城。与此同时，上海地产集团、苏州工业园公租房管理、建工住房服务的三个项目已经申报并获得反馈，底层资产分别位于北京、上海和苏州，预计2025年有待入市。除此以外，上海临港集团、北京昌平保障房建设、昆明安居集团等也在积极参与，底层资产均在北京、上海、杭州等一、二线城市。根据克而瑞预测，2025年保租房REITs整体发行规模有望突破250亿。随着REITs市场规模进一步拓宽，市场活跃度有望提升。公告日期企业/REITs名称原始权益人基金管理人资产项目2024/5/23华夏北京保障房REIT北京保障房中心华夏基金北京：房山区朗悦嘉园项目、通州区光机电项目、大兴区盛悦家园项目、海淀区温泉凯盛家园项目204/5/30华夏基金华润有巢REIT有巢住房租赁(深圳)有限公司华夏基金位于上海市的项目2024/5/31红土创新深圳安居REIT深圳市人才安居集团有限公司、福田人才安居有限公司、罗湖人才安居有限公司红土创新基金深圳：福田区承福苑项目、南山区南馨苑项目、宝安区空港花园项目2024/8/30中金厦门安居REIT厦门安居集团有限公司中金基金厦门林边公寓项目、厦门仁和公寓项目资料来源：Wind，华泰研究进度原始权益人REITs项目/底层资产项目/资产所在地已启动发行招标流程，结果公布中标临港集团公布中标临港集团上海临港科技城D03-01地块保障性租赁住房公募REITs基金管理服务项目上海青岛公共住房建设投资有限公司青岛公共住房建设投资有限公司青岛房投保障性租赁住房基础设施公募REITs项目青岛天津泰达人才安居有限公司天津泰达人才安居有限公司天津滨海新区经济技术开发区保租房公募REITs项目天津北京市昌平保障房建设投资管理有限公司北京市昌平保障房建设投资管理有限公司北京昌平保障房公募REITs项目北京西安高新区保障房投资建设发展有限公司西安高新区保障房投资建设发展有限公司西安高新区保障房公募REITs西安贵阳市投资控股有限公司贵阳市投资控股有限公司贵阳投控保障性租赁住房公募REITs贵阳雄安集团雄安集团中国雄安集团有限公租房基础设施公募REITs雄安新区南京软件谷菁英公寓公募南京软件谷菁英公寓公募REIT南京软件谷菁英公寓公募REIT南京准备阶段万科集团昆明安居集团重点城市表现优异的保障性租赁住房2个保障性租赁住房项目北京/天津/杭州等正在申报上海新黄浦实业集团股份有限公司上海新黄浦实业集团股份有限公司新黄浦・筑梦城梅陇租赁社区项目上海已受理并反馈上海地产房屋租赁有限公司苏州工业园区公租房管理有限公司建工住房服务有限责任公司虹桥璀璨智社区、城方社区・江月路店菁英公寓项目建信建融家园租赁住房REIT上海苏州北京/上海/苏州资料来源：克而瑞，Wind，华泰研究城市典型主体长租品牌成立时间典型自营品牌开业项目数（个）开业房源量（万套/间）上海城投控股2019年6月城投宽庭8上海上海地产集团2018年1月城方232.2郑州郑州城发2021年8月美寓334.6合肥合肥安居2020年5月承寓362.4杭州杭州安居2022年12月宁巢1.74厦门厦门安居2022年3月叩叩、万银如驿1.03济南济南城发2018年4月城发筑家0.92贵阳贵阳安居2020年1月筑巢0.79南京南京安居2021年5月安居瑾家0.75昆明安居2023年5月惠青家70.56深圳深圳安居2016年6月寓见、乐寓（仅寓见安居）6（仅寓见安居）0.51（仅寓见安居）武汉武汉安居2022年8月/270.48广州广州安居2023年8月安居公寓/0.42成都兴城集团2022年12月兴城之家80.33西安西安安居2022年6月安居乐筑40.32保定雄安安居2024年1月/40.24资料来源：Wind，克而瑞，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17300250+2502001501005002022202320242025E资料来源：Wind，克而瑞，华泰研究整体而言，2024年市场化租金处于寻底进程，但在租金价格优势以及C端刚需定位的支撑下，保租房REITs依然保持稳定运营。2024年保租房REITs价格上涨的核心动力在于降息周期下的估值提升，2025年需关注市场化租金水平的变化，1月核心城市租金环比已实现回升，若这一趋势趋于稳定，2025年的板块走势或有望由基本面推动。我们看好保租房REITs稳健运营的持续性，叠加派息稳定性巩固其配置价值。因市场化租金下降导致资产盈利能力下降：因市场化租金水平下降，若下降幅度超预期或会降低保租房租金水平，进而影响资产的盈利性。因不动产运营质量下降导致REITs整体估值下滑：目前产权类REITs估值走势趋同，如果其他类别的产权类REITs底层资产运营不佳，或会影响REITs整体估值水平进而影响保租免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18分析师声明本人，陈慎、刘璐、林正衡、陈颖，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。