《我国房地产上市公司资本结构问题及优化-以万科公司为例8900字（论文）》

我国房地产上市公司资本结构问题及优化—以万科公司为例目录TOC\o"1-2"\h\z\u摘要： 2一、房地产上市公司资本结构相关理论概述 3（一）上市公司的概念 3（二）资本结构的含义 4（三）房地产上市公司优化资本结构的重要性 4二、WK公司资本结构的现状 5（一）融资渠道多样化 5（二）股权稳定性大幅提升 5（三）内源融资比重偏低 6三、WK公司资本结构存在的问题 8（一）资产负债率偏高 8（二）负债结构不合理 9（三）股权结构相对分散 10（四）管理层忽视资本结构调整 11四、WK公司资本结构优化对策 11（一）降低资产负债率 11（二）合理控制长短期负债比例 12（三）优化股权结构 13（四）管理层重视资本结构 13结语 14参考文献 14摘要房地产行业是我国经济发展的支柱，已经成为支撑国民经济发展的不可阻挡的中坚力量。目前房地产公司的高负债结构会影响到该行业的长期良性发展，文章以WK公司为例来分析和研究其资本结构。首先对该公司目前的资本结构现状进行分析，分别从融资渠道、股权稳定性、融资手段方面进行展开分析，进而探究出该公司资本结构存在的问题，并从资产负债率、负债结构、股权结构等方面进行问题剖析，最后针对目前存在的问题，提出了降低资产负债率、合理控制长短期负债比例以及优化股权结构等对策。希望能为房地产公司资本结构优化提供借鉴意义，期待房地产行业能够稳步健康发展。关键词：上市公司；房地产；资本结构；优化分析前言在目前我国的经济形势下，房地产行业的热度只增不减，它带动着国民经济的发展，俨然己成为市场经济重要的组成部分。与此同时，作为一个综合性的产业，在发展的同时它也带动着其他产业的发展。近几年，人们物质生活水平大大提升，这些看得见的进步都离不开房地产的行业的支持。但是，在高速发展的同时，房地产企业的高负债结构也给经营和发展带来众多的负面影响。由于开发资金投入大、回收期长以及房地产公司风险高，因此分析和研究房地产上市公司的资本结构是十分必要的，进而帮助企业找到资本结构优化的方向，为企业资本结构的调整找到突破口，选出最优的资本结构方案。本论文以上市公司WK公司为例，对其资本结构和现状进行了讨论分析，并在此基础上研究其产生的问题及应对措施，希望能够为WK今后的发展贡献绵薄之力，并进一步对我国房地产行业的发展提供参考。一、房地产上市公司资本结构相关理论概述 （一）上市公司的概念上市公司(Thelistedcompany)，根据《中华人民共和国公司法》第四章第五节的相关规定，是指所发行的股票经过国务院或者国务院授权的证券管理部门批准在证券交易所上市交易的股份有限公司。中国房地产业近十年的发展，整体发展趋势一直是如火如荼,甚至在某些地区开始出现膨胀。为了保持房地产行业的持续发展的稳定性，中国政府相继颁布了许多关于土地、资金等方面的法律条文并收获了可观的成绩。近两年来，房地产企业为了追求更高一层的发展,正在寻找新的融资渠道和手段，证券市场融资逐渐取代其他的融资手段，成为房地产企业的首要选择。中央非常重视房地产金融风险，坚持“房住不炒、稳字当头、因城施策”的主基调，总体政策稳中偏紧。2020年受疫情的影响，各个行业均受到前所未有的重创，房地产亦是如此，不过，中国房地产测评中心主任丁祖昱表示不必丧失信心，只要能够稳住房地产，应该会对整体的经济发展有一定的推动。因此，今年应该做好各种准备，从中国房地产的实情出发，不断改进，努力向最好的方向发展。（二）资本结构的含义在宋晓梅一书中《资本结构理论》中，将资本结构分为广义资本和狭义资本。广义的资本结构包括企业所有资本的构成及其相对比率。企业一定时期的资本可分为债务资本和股权资本，也可分为短期资本和长期资本。从狭义上讲，资本结构仅仅指长期债务和股本在总资产中所占的份额。资本结构，对于企业的偿债和再融资能力有很大决定的作用，在一定程度上影响着企业未来的盈利能力，也是众多企业是分析财务状况的一项重要指标。合理的融资结构可以降低融资成本，在杠杆方面发挥稳定的调节作用，使企业能够利用自己的资源获得更高的回报。最佳资本结构便是使股东财富最大或股价最大的资本结构，亦即使公司资金成本最小的资本结构。（三）房地产上市公司优化资本结构的重要性由于市场的内外部环境是不断变化的，所以受其影响的企业最优资本结构也是处于不断变化之中。资本结构优化是一个动态过程，并且一个企业的公司规模、盈利能力以及债务结构都会影响整体动态。企业资本结构优化是指通过调整企业的资本结构，使其趋于合理化，从而实现既定目标的过程。对于房地产企业来说，资本结构的优化意义如下:首先，优化房地产资本结构可以降低房地产企业的财务风险，改善其企业的财务状况。房地产市场环境瞬息万变，而企业的财务风险、财务结构及融资决策又是紧密相连的。同时，随着资本结构的优化，公司的财务结构也会趋于合理化，公司将进一步实现最大价值。

其次，优化房地产资本结构可以提升企业吸引资金的能力，由于房地产企业需要源源不断的资金注入，因此提高房地产企业的筹资能力成为了重中之重。资产负债比例对房地产企业来说是一个重要的影响因素，企业的资产状况、盈利能力及偿债能力都与之紧密相连。如果企业的资产负债比例达不到债权人想要的最佳值，就很难为企业吸引更多的资金，因此企业必须控制本企业最佳的资产负债率才可以为筹资争取更多的机会。最后，优化房地产资本结构可以降低企业资金成本。房地产行业在前期需要大量的资金投入，因此必须筹得足够的资金才可以保证项目的持续运转，而且边际资本成本会受到企业筹资规模的影响，所以房地产企业决策者应该为本企业匹配出最佳资本结构，在最大程度上节省资金，最终达到降低企业的综合成本。二、WK公司资本结构的现状WK股份有限公司于1984年成立，但在成立之初，主要经营多元化的经济，各种各样的业务都有所涉及，主要包括服装、贸易、广告业以及设备等等。直到1988年才正式进入房地产行业，由于公开发行股票，在短时间内筹得大量资金，导致企业资产迅速增加，组织规模迅速扩大。1992年，WK在上海正式启动，从那时起，WK集团的核心业务主要集中在大众住宅上，随后，他继续进行业务领域的战略改革，重点是住宅开发。2020年，中国房地产品牌发布大会上，WK排名第三，仅次于恒大和碧桂园。能取得如此优秀的成绩，自然是有许多值得我们学习的地方，WK集团的优势体现在：（一）融资渠道多样化该阶段，房地产行业整体的融资渠道相对单一，预收账款和银行贷款还是大多数企业的主要依靠的方式，这不仅是房地产公司的隐患，也是社会其他行业的隐患。而WK确实是有先见之明，在过去的三十年中，一直在新的融资道路上不断探索，早在2003年就采用“大项目、大资金”取代了“大项目、小资金”的运行方式，并利用机会改革股权制度，在前期的起步阶段积累了丰富的资金，为WK之后的发展打下了坚实的物质基础。相反，其它绝大部分房地产企业主要资金来源仍然是银行信贷，而银行信贷又受到银行利率的影响，因此，国家实行紧缩性的货币政策下，那些资本结构越单一的房地产企业，就越容易发生资金的短缺，从而财务风险和金融风险也会越大。而WK集团除了银行信贷，还广泛的采取了股权融资、房地产基金融资、房地产信托、并购与合作开发融资、海外融资等融资渠道。并且WK也充分认识到银行贷款的劣势，近几年贷款条件越来越严苛，时间太慢，额度越来越少，WK也因此降低了对银行的依赖程度，将银行短贷控制在一个合理的范围。与此同时，它的股权和海外融资也获得了相当可观的成绩，得到了众多的现金支持，但是WK在这样的情况下，并没有停下来，而是继续开拓更多的融资渠道。（二）股权稳定性大幅提升2015年对于WK是具有特殊意义的一年，股权之争再次将WK推向高潮，伴随着第一大股东深圳地铁上位、恒大让渡表决权落下帷幕。截至2019年末，深圳地铁作为第一大股东持股比例为28.69%，而股权风波前作为第一大股东的华润持股比例仅为14.89%，在持股比例上WK相比之前进步很大，与此同时，在提升大股东影响力的同时，WK的管理层也处理的很好，保持了相对的稳定。股权风波动荡平息后，WK公司成功任命了新的董事会，其员工结构与原始结构相符，并拥有最高管理层和三名最大股东。董事会主席的三分之一来自管理层，董事会的组成结构和管理团队的稳定为WK的长期发展做出了贡献。作为主要股东的深圳地铁将是最大的受益者，而谋求控制或过分干预经营就会得不偿失。尽管在影响力上深圳地铁远大于最初的华润，但并不会导致剧烈的变化或管理问题。按照持股比例计算，深圳地铁集团实际上已经有权否决大多数重要事项，并且该公司抵御敌意收购的能力得到了显著提高，有助于维持长期资本结构的稳定性。另外，有关专家表示，深圳地铁除了提升公司股权结构稳定性的同时，还能提振公司的经营业绩。万科万科企业股份有限公司（万科A）华润管理层事业合伙人持股比例其他股东4.14%80.79%0.18%14.89%图SEQ图\*ARABIC1股权风波前的股权结构万科万科企业股份有限公司（万科A）深铁集团钜盛华事业合伙人持股比例其他股东4.09%54.52%12.7%28.69%图SEQ图\*ARABIC2公司目前股权结构然而，在蓬勃发展的同时，其自身的不足也逐渐暴露了出来，主要体现在：（三）内源融资比重偏低优序融资理论揭示了企业募集时不同融资方式的顺序偏好。不同的融资方式所需的融资成本完全不同，根据财务优先权理论，内部融资的资本成本远低于外部融资的资本成本，因此，公司应该从最低成本的角度考虑，优先选择内源融资方式，但是根据国家统计数据显示，我国大多数房地产上市公司的优先融资方式为外源性融资，主要是由于我国房地产行业起步发展晚于国外，国外企业的成功案例使我国众多企业纷纷开始盲目跟风效仿，发展过快从而导致企业盈利能力跟不上节奏，无法提供充足的自有资本保证企业的正常运营。WK企业在早期为了在短时间筹得大量资金，采用了多样化的外源融资方式直接导致了内源融资比例直线下降。WK近五年的内源融资与外源融资比例如下表：表SEQ表\*ARABIC1WK内外源融资比例年份20162017201820192020内源融资（%）23.2724.3318.4829.2223.12外源融资（%）76.7375.6781.5270.7876.88我们可以清晰的看到，近五年中，企业的自有资金占比很少，大部分都来自于外源融资。房地产企业的成长规模和速度是十分迅速的，然而如果只靠内源融资根本无法满足资金链，外源融资逐渐占据主要地位，成为各企业首选的筹资方式。以下图表展示了发达国家的房地产企业资金来源结构，图SEQ图\*ARABIC3中外融资对比我们可以看到，在发达国家中，企业资金来源主要是内源融资，并且内源融资的比例是比较高的，反观中国，内源融资比例却少的可怜。WK也应该意识到这一问题，并改善其内部筹资模式，以避免过度依赖外部资金。另外，外源融资的成本较高，不可避免地会给企业在发展过程中带来更大地压力。实际上，内源融资是外源融资的保证，必须根据内源融资的能力来衡量外源融资的范围和和风险。如果只是盲目地扩大外源融资而忽略内源融资，那么这不仅将有助于改善资源利用，还将使公司陷入扩张与稳定的困境。三、WK公司资本结构存在的问题（一）资产负债率偏高表SEQ表\*ARABIC2WK地产近十年资产负债率变化情况年份资产（亿元）负债（亿元）资产负债率（%）20102156.381610.5174.6920112962.082283.7677.1020123788.022966.6378.3220134792.053737.6678.0020145084.093925.1577.2020156112.964749.3677.7020168306.746689.9880.54201711653.479786.7383.98201815285.7912929.5984.59201917299.2914593.5084.36图SEQ图\*ARABIC4WK地产近十年资产负债率变化情况资产负债率是衡量企业债务水平及其风险抵御风险程度的重要指标，这一指标越高，毫无疑问风险就越大，因此房地产企业应该结合本企业自身发展特点，将资产负债率控制在合理的范围内。根据WK相关房地产行业研究报告和内部管理目标：WK的静态最优资本结构点是60%的资产负债率。如上图所示，近几年WK集团资产负债率平均已达到80%左右，相对来说较高。WK集团的资产负债率2015到2017年大幅度提升，由77.7%上升至83.98%，2018年上升到84.59%，达到近十年来最大值，从发2019年开始略微下降，下降至84.36%。从总体来看，WK地产的资产负债率都过于偏高，这是由于房地产企业需要较高的资金的特性，这也导致了房地产企业高投资高收入的高风险性；WK的资产负债率已远远高于近年来的平均百分比，这表明WK的债务负担相对较高，并且财务风险随着该比率的增加而增加，最终可能导致金融危机，进而影响企业的持续经营。（二）负债结构不合理表SEQ表\*ARABIC3WK近五年负债情况年度201520162017201820192020流动负债/总负债88.44%86.70%86.58%86.77%87.2%86.72%图SEQ图\*ARABIC5WK近五年负债情况流动负债是企业要在一年内或超过一年的一个营业周期内所必须偿还的债务，包含短期借款，应付票据、应付账款、应付股利、税金等。流动负债比率过高反映了企业对短期借款和预收账款的高度依赖。针对银行而言，由于短期借款的偿债期限短，并且可靠性要高于长期借款，这使得公司更容易在短期内借款。短期债务的成本相对较低，我国企业尤其是是上市公司特别喜欢用流动负债来进行筹资。表中的数据也向我们充分展示万科当前的高比例的流动负债结构。WK在2015至2020年间，流动负债比率偏高，且高居不下，2020年国内房地产公司平均流动负债率为79.04%,WK房地产为86.72%，高出了同行的平均水平。近几年来，万科的短期负债一直居高不下，长期负债则显得少之又少。但是，与短期债务相关的财务风险要大于长期债务，因为短期负债的还款期限远远短于长期负债，虽然短期负债的的增大会给企业的盈利能力带来提升，但长期下来，企业将会面临资金链断裂的破产风险。WK的高流动负债比率在一定程度上反映了万科的融资来源和项目投资并不十分匹配，WK应意识到，过高的流动负债比率将对公司的稳定发展造成较大的金融危机，应及时采取适当的措施来优化公司的债务结构。（三）股权结构相对分散表SEQ表\*ARABIC4WKA(000002)股东名单截止日期股东名称持股数量持股比例2020-12-31深圳市地铁集团有限公司324281079127.91%2020-12-31HKSCCNOMINEESLIMITTED189345237416.30%2020-12-31香港中央结算有限公司5354157034.61%2020-12-31国信证券-工商银行4569931903.93%2020-12-31中央汇金资产管理有限责任公司1895660001.63%2020-12-31招商财富-招商银行1462558201.26%2020-12-31中国证券金融股份有限公司1326693941.14%由上表可知：WK整体的股权结构是十分分散的，从上面的图中看到，截止到2020年末，深圳地铁有限集团公司作为WK的第一大股东，总计持股32.43亿股，占WK总股本比例为27.91%，香港中央结算银行总计持股18.34亿，占WK总股本的16.30%,位列第二大股东。作为WK的第一，第二大股东，持股比例却都不超过30%，而且WK管理内部的持股总比例还不到WK总股本的10%，这在中国的市场上是极其少见的，几年前的“股权之争”到现在依然没有完全落下帷幕。此外，股权的分散导致决策权的分散，这阻止了公司及时响应市场变化，公司的发展机会和中小股东的权益也将受到损害，最终使公司倒闭。同时，如果股东持股很少，就会涉及公司和股东的利益，公司事务也会受到影响，这导致对高管的控制权减少，并最终导致高管对公司建立了强有力的控制权。另外，如果大股东之间在董事会上存在分歧，很容易引起冲突并影响公司的稳定运营。（四）管理层忽视内部资本结构调整2015年WK控制权争夺事件可以说在当年闹得沸沸扬扬，其中的一个重要原因就是创始人对企业内部资本结构和个人权威的极度自信，使整个企业的资本更加依赖于外部社会资本，把更多的时间和精力都投放在了外部管理上，从而忽略了内部资本结构的调整，不管是最初的神特发大股东，还是现在的新人大股东深圳地铁，王石一直是通过引进并增加新近股东的持股比例来抵制其他恶意收购者，没有从本公司自身问题入手，殊不知，大股东的到来在一定程度上确实会降低控制权风险，但是如果管理层一旦疏忽，公司的控制权就岌岌可危，容易被窃取。另外，在调整资本结构的过程中，管理者的过度自信就会对判断最优资本结构带来困扰从而使结构出现偏差，带来的后果是偏差越来越远，最终导致调整资本结构的动力越来越小。作为WK的管理层，不仅没有针对当前的资本结构做出及时的调整，反而开始了内部的利益争夺，反观WK董事会，监事会，也没有履行应有的监督管理义务。四、WK公司资本结构优化对策（一）降低资产负债率当前，我国的房地产上市公司的问题普遍都是资产负债率偏高。对于大多数房地产企业，高的负债率可以帮助企业增加利润和减少税收，有利于企业更好的盈利，这就要在一定程度上学会利用财务杠杆，但这不仅使公司受益，而且还给公司造成一定的伤害。资产负债比率过高采用更激进的财务杠杆才更加有效，但是过高的比率超出了房地产公司的可接受范围，将给房地产公司带来更大的风险，进而给公司带来财务困难。在我国，绝大多数房地产公司的资产负债率相对较高，基本上都保持在70%以上，而WK这样的巨型企业，资产负债率近几年已经接近90%，它的危害就像信用危机一样，会产生各种业务风险，因此，为了公司的发展，有必要相应的降低负债率，这可以通过1）降低负债，加强权益融资；2）注重支持服务，实现综合资金管理，增加资金周转率；3）加强对金融从业人员的培训，合理的设定房地产企业的资产负债率简而言之，完善的资产负债率控制措施对公司的发展至关重要，也是公司优化资源配置，改善经营状况，促进业务盈利的重要手段。（二）合理控制长短期负债比例WK地产的流动负债占负债的这几年一直在85%以上，占得较高的比例。当前的流动比率主要反映的是公司短期偿债能力，理论上最好的流动比率是2。对于WK而言，一方面，减少短期债务比率可以提高公司的偿付能力，因为即使在短期偿付能力高的情况下公司增加了短期债务，风险仍然相对较高。防范和规避市场风险的能力不能仅凭短期偿付能力来衡量，如果短期债务比例过高，则公司承担更大的财务风险。如果一家公司不能够在短期内偿还其大额的债务，而房地产公司的恢复期很长，那么一旦资金链陷入困境，将导致破产。另一方面，增加上市公司的长期负债比例可以改善资本稳定性，长期负债不仅具有更长的融资期限，而且对公司的财务风险的影响也较小。大多数上市房地产公司的项目周期长，再融资期也很长，如果融资以长期债务作为担保，以确保公司有足够的项目融资，则公司可以在项目结束前偿还这部分债务并将其售出来卖钱。因此，长期负债可以确保上市公司良好明智地运营，并降低财务风险。（三）优化股权结构徐小平说，创业的基础就是两个，一个是团队，一个是股权结构。股权结构不合理，公司一定做不成。不管是分散还是集中的股权结构，都各有其优缺点，没有最好的股权结构比例，只有最适合企业持续健康发展的股权结构比例才能称为最优的股权结构比例。我们从上面的分析可以看到，WK如此分散的股权结构在国内其他房地产是很少见的，因此必须首先提高股权的集中度，因为只有股权集中度上去了，大股东才更有信心和动力来有效控制经营者。作为公司的主要投资者，当公司破产时，主要股东将遭受比普通股东更大的损失。因此，提高了股权集中度，那些大股东会倾注更多的时间和精力去努力维护公司的发展状况，从而提高企业的经济效益。其次，还要增加WK管理团队内部的持股比例，由前面的分析看到，内部持股不超过10%，这样的持股比例显然偏低，并且会对整个团队的工作积极性造成影响，如此低的比例一旦外来资本重新举牌，WK这几十年的付出恐怕就要付之东流，这对于WK的创始团队和管理人员以及大股东们不仅是一个巨大的损失，并且也是中国房地产行业的一大损失。此外，越来越多的专家提出采用双重股权结构。随着市场经济的不断完善，“同股同权”的缺点逐渐暴露出来，也成为阻碍我国资本市场进步的重要因素，现在越来越多的企业充分认识到这一弊端，纷纷采取双重股权结构的模式，这样公司的股票就被划分为低投票权与高投票权。总体而言，公司创始人和管高管拥有较高投票权，有效地防止了有意地收购或资本竞争。（四）管理层重视资本结构企业的内部资本结构在发展过程中不断变化，企业内部的资本结构不仅可以提高企业的经营业绩，而且可以达到战略发展目标。资本结构的调整是一个动态的过程，当企业快速发展时，它们的规模往往会增加，并且企业通常只专注于整体盈利能力。随后，公司将更加注重提高内部管理水平和降低管理成本，这时企业开始发展成熟。外部因素会对企业规模的发展产生越来越大的影响，这些因素主要包括市场环境、企业内部管理人员的综合水平等，对企业内部资本结构的优化是企业管理者必须关注的重点内容。从本案例来说，纵观我国房地产行业，可以看出目前我国大部分的企业对资本结构都没有引起太多的重视，虽然有部分管理者开始重视资本结构的调整，但整体的管理水平还处于低下的状况。不管资本结构的管理水平是否低，这都是公司内部管理的正确方向，技术的构建需要缓慢，观念也可以被微妙的改变。企业经营者只有意识到资本结构对经营成果的影响的重要性，才能建立良好的管理机制，树立适当的管理概念，提高内部管理水平。要学会设计资本结构，公司必须升至战略水平的最高水平，实现财务目标，分散经营风险，全面分析政策、行业、市场等因素的复杂机制，并制定科学合理的财务策略，提高企业的运营效率，增加企业的