投资管理学课件ch10-15

第十一章債券評價與分析本章大綱第一節債券的評價模式第二節馬凱爾債券價格五大定理第三節債券存續期間的意義與應用第四節利率期間結構債券的評價模式以適當的折現率將債券未來的現金流量進行折現，來評估債券的合理價值。實務上，通常以到期殖利率，作為計算債券價格的折現率。P債券的評價模式〔續〕零息債券，公式中的每期票面利息(C)將等於零，現金流量僅剩下到期的面額(F)。P債券的評價模式〔續1〕折價、評價與溢價債券債券報價與應計利息債券報價與應計利息債券的報價制度我國債券集中市場的可轉換公司債係採價格報價的方式；而店頭市場的公債與公司債交易則是採取殖利率的報價方式。以殖利率來計算買方應付的交割款，而該交割款包含應計利息，故以殖利率所計算出來的債券價格又稱「含息價格」。債券報價與應計利息〔續〕應計利息投資人於兩付息日之間購買債券，前一付息日到債券交割日之間所產生的利息，仍應由前一手的持有人享有，買方須在交割時先支付這筆利息給賣方，該利息即稱為應計利息。馬凱爾債券價格五大定理第一定理：債券價格與殖利率成反向關係第二定理：到期期間愈長，債券價格對殖利率的敏感性愈大第三定理：債券價格對殖利率敏感性之增加程度隨到期期間延長而遞減第四定理：殖利率下降使價格上漲的幅度，高於殖利率上揚使價格下跌的幅度第五定理：低票面利率債券之殖利率敏感性高於高票面利率債券債券存續期間的意義與應用債券存續期間的意義與應用〔續〕存續期間的計算存續期間的意義與應用存續期間的計算根據F.Macaulay定義之存續期間如下：Dmac存續期間的計算〔續〕一般付息債券的存續期間零息債券的存續期間永續債券的存續期間存續期間的意義與應用存續期間的意義存續期間類似經濟學中價格彈性的觀念，亦即探討債券價格對利率變動的敏感度，又稱「利率彈

性」。將債券評價公式以YTM微分，再配合存續期間的公式，即可推導出公式。存續期間的意義與應用〔續〕影響存續期間的因素債券的到期期間其他條件不變下，債券的到期日愈遠，存續期間愈長，但增加的幅度則會遞減。存續期間與票面利率的關係其他條件不變，票面利率愈高、存續期間愈

短，代表債券價格對利率的敏感度愈低。存續期間與YTM的關係其他條件不變，YTM愈高，存續期間愈短。利率期間結構殖利率曲線假设將公債的到期期間繪於橫軸，並將其殖利率繪於縱軸，即可觀察公債到期期間與殖利率的關係。圖11-3殖利率曲線的根本型態殖利率到期期間殖利率到期期間(c)(d)殖利率到期期間殖利率到期期間(a)(b)利率期間結構〔續〕利率期間結構的重要性利率期間結構的主要理論預期理論純粹預期理論流動性理論偏好理論市場區隔理論腦力激盪腦力激盪當預期利率期間結構將變陡時，您將會有什麼動作來改變您的債券投資組

合？第十二章投資組合理論本章大綱投資組合的預期報酬率計算公式投資組合的報酬率＝

＝投資組合的可能報酬率景氣繁榮時：0.5×30%＋0.5×(－5%)＝12.5%景氣持平時：0.5×10%＋0.5×7%＝8.5%景氣衰退時：0.5×(－7%)＋0.5×19%＝6%「報酬率期望值」的觀念投資組合預期報酬率＝景氣情況發生機率股票可能報酬率債券可能報酬率繁榮1/330%－5%持平1/310%7%衰退1/3－7%19%投資組合報酬率變異數投資組合報酬率標準差Var〔投資組合報酬率〕Cov(R1,R2)Var〔投資組合報酬率〕景氣情況發生機率股票可能報酬率債券可能報酬率繁榮1/330%－5%持平1/310%7%衰退1/3－7%19%預期報酬率股票：債券：變異數股票：債券：標準差股票：債券：表12-3不同相關係數下投資組合的標準差相關係數台積電股票台塑股票投資組合標準差標準差比重標準差比重＋1125%50%15%50%20.0%＋0.625%50%15%50%18.0%＋0.325%50%15%50%16.4%0225%50%15%50%14.6%－0.325%50%15%50%12.5%－0.625%50%15%50%10.0%－1325%50%15%50%5.0%標準差預期報酬率總風險非系統風險系統風險投資組合中的資產種類總風險國內系統風險國際系統風險投資組合中的資產數目國內投資組合國際投資組合圖12-4可供選擇的投資組合預期報酬率標準差ABCDEFGHIJ圖12-5效率前緣TCDEFABIJGHP預期報酬率標準差RSRfP′PT′TMM1M2預期報酬率標準差原效率前緣資本資產訂價模式β係數CAPM的內涵

E(Ri)＝Rf＋βi×(Rm－Rf)證券市場線圖12-7證券市場線證券預期報酬率E(Ri)RfβiE(Ri)＝Rf＋βi×(Rm－Rf)βi(Rm－Rf)證券市場線圖12-8個別證券預期報酬率的調整過程證券預期報酬率E(Ri)Rfβi證券市場線AA*B*B套利訂價理論第十三章投資組合管理與績效評估本章大綱圖13-1效率市場對組合管理的影響證券市場具有效率性不具效率性可以擊敗市場無法擊敗市場採保守型管理策略採積極型管理策略項目積極型股票

投資組合管理策略保守型股票

投資組合管理策略適用環境效率性不高的股市高效率的股市投資目標擊敗指數與同類型的基

金組合複製指數：有效控制風

險並獲得與市場同等的

報酬投資組合

的調整時

機和方法根據投資市場的變化而

找出低估與高估的股

票；主要策略有：1.擇時策略2.選股策略3.依題材換股操作根據所追蹤指數的資產

變化而作調整；主要方

法有：1.完全複製法2.抽樣複製法3.特質複製法投資人會隨著市場的變化而立即調整投資組合的內

容，使投資組合始終維持在最正确的狀態。擇時策略選股策略依題材換股操作債券投資組合管理積極型債券投資組合管理保守型債券投資組合管理表13-2積極型與保守型債券投資組合管理的主要策略

適用環境積極型債券投資

組合管理策略保守型債券投資

組合管理策略低效率的市場高效率的市場目的在一定的風險程度下求

取期望報酬的極大化

（賺取超常報酬）有效控制風險並獲得正

常報酬投資組合的

調整時機隨時調整市場狀況已經改變表13-2積極型與保守型債券投資組合管理的主要策略〔續〕

適用環境積極型債券投資

組合管理策略保守型策略投資

組合管理策略低效率的市場高效率的市場投資組合的

調整方法預期投資報酬背後影響

因素之變動，時時尋找

「價格被錯估」的標

的，大舉進出市場依市場狀況，改變策略

性資產配置類型1.利率預期策略2.利差分析策略1.買入持有法2.指標設定法3.免疫策略4.現金流量配合法積極型債券投資組合管理主要包括利率預期策略與利差分析策略等，兩者均建立在對殖利率曲線的預期，而以分析各種債券的利率或利差是否偏離正常水準為投資依據。積極型債券投資組合管理〔續〕利率預期策略利率變動的方向長短期利率的變動利率變動的時點利差分析策略政府公債與民營公司債市場會存在一定的利差，稱為信用利差，假设此利差偏離正常水準，便可透過買進價格低估的債券與賣出價格高估的債券，待其利差恢復原先的水準，即能獲利了結。保守型債券投資組合管理買入持有法指標設定法免疫策略現金流量配合法免疫策略投資組合的績效評估投資組合績效的評估準則投資組合績效的評估指標投資組合績效的評估準則投資組合績效的評估指標夏普指標崔納指標夏普指標與崔納指標的比較詹森指標夏普指標崔納指標夏普指標與崔納指標的比較詹森指標第十四章期貨與選擇權市場本章大綱第一節認識期貨第二節我國期貨交易實務第三節認識選擇權第四節如何決定選擇權的價值認識期貨期貨契約是由契約雙方約定在未來的特定時點，以特定價格來買賣特定商品。認識期貨〔續〕期貨市場的功能期貨契約的種類與契約內容期貨與現貨價格的關係期貨市場的功能期貨契約的種類與契約內容商品期貨農產品期貨貴金屬期貨能源期貨金融期貨利率期貨股價指數期貨外匯期貨期貨契約的種類與契約內容〔續〕標準化的期貨契約通常記載有交易標的、契約規格、交易時間、最小跳動值、漲跌幅限制、契約月份、最後交易日、最後結算價以及交割方式等事項。期貨與現貨價格的關係期貨價格可作為現貨價格的參考指標，一般在實務上常以「持有本钱理論」來解釋兩者之間的關係。持有本钱理論主要描述期貨價格除了包含現貨價格之外，還要加上將現貨持有至交割日這段期間內所必須負擔的本钱及獲得的利益。Pf＝Ps＋C－B腦力激盪腦力激盪就指數期貨與標的指數之間的價格關係，請您想想標的指數的持有成本與收益有哪些？我國期貨交易實務我國期貨市場的參與者期貨結算機構期貨交易所期貨經紀商期貨交易輔助人我國期貨交易制度保證金與每日結算制度交割制度損益計算未平倉量保證金與每日結算制度為了確保交易雙方能夠履行期貨契約，因此在交易

時，雙方都要繳交保證金，而此項保證金即稱為「原始保證金」。維持保證金是指為了維護交易者的權益所必須達到的保證金額度，通常是原始保證金的75%。當客戶的保證金因依期貨結算價格的變化而低於維持保證金時，則會收到期貨經紀商的保證金追繳通知。假设客戶不願補足差額，則期貨經紀商將會幫客戶結清其所持有的期貨部位，此即俗稱的「斷頭」。交割制度實物交割與現金交割台指期貨為現金交割，交易人於最後結算日依據最後交易日之期貨結算價格與「最後結算價」之差額，乘以契約乘數後之金額進行現金之交付。損益計算未平倉量

未平倉量指在任何時點，某期貨契約買方尚未賣出平倉的契約口數或賣方尚未回補的契約口數，亦即在市場上實際仍然有效的期貨契約數量。表14-3未平倉量之應用未平倉量台指期貨價格意義增加上漲代表新買方積極介入，屬強勢上漲格

局，未來期貨價格持續看漲增加下跌代表新空方進入市場，屬弱勢格局，

未來期貨價格持續看跌減少上漲代表原有的多單已進行平倉，盤勢由

強轉弱，未來期貨價格可能反轉而下減少下跌代表原有的空單已進行平倉，盤勢由

弱轉強，未來期貨價格可能反轉向上認識選擇權選擇權契約的主要內容標的物履約型態契約乘數到期月份履約價格圖14-1買權的損益與標的物價格之關係圖：買方

-15,0006,000台灣加權股價指數（點）損益（元）6,300履約價值圖14-2買權的損益與標的物價格之關係圖：賣方15,0006,300台灣加權股價指數（點）損益（元）6,000圖14-3賣權的損益與標的物價格之關係圖：買方－權利金標的物價格損益損益兩平點履約價格圖14-4賣權的損益與標的物價格之關係圖：賣方

權利金標的物價格損益損益兩平點履約價格241,500指數價值（千元）投資組合價值下限原投資組合265,000避險後投資組合價值5,200點買進賣權表14-8選擇權與期貨的比較

選擇權期貨商品屬性衍生性商品衍生性商品標的物種類現貨、期貨現貨交割制度現金交割與實物交割現金交割與實物交割結算制度每日結算每日結算保證金賣方才須繳納買、賣方均須繳納權利金買方才須支付無損益分析買方的損失有限、賣方的損失可能無限買、賣方的損益均可能無限操作策略看漲：買進買權、放空賣權看跌：買進賣權、放空買權看漲：買進期貨看跌：放空期貨避險原理規避價格上漲風險：買進買權規避價格下跌風險：買進賣權規避價格上漲風險：買進期貨規避價格下跌風險：放空期貨如何決定選擇權的價值時間價值Black-Scholes評價模式時間價值如果選擇權距離到期日的期間愈長，則履約價值大於零的可能性也愈大，故可供等待的時間愈有價值──此即時間價值的意義。圖14-6選擇權的價值結構圖權利金標的物價格時間價值履約價值買權價值Black-Scholes評價模式

FisherBlack和MyronScholes兩位學者在1973年發展了一套公式，用以計算「歐式」選擇權的買權價格，通稱為Black-Scholes模式。C＝S‧N(d1)－Ke－r×t×N(d2)可進一步利用買權賣權平價關係求算標的物、到期日及履約價格完全相同的賣權價格。P＝C＋Ke－r×t－S表14-9影響選擇權價值的因素因素買權價格的變化賣權價格的變化標的物價格＋－履約價格－＋到期期間長短＋＋無風險利率＋－標的物價格變動率＋＋第十五章認購〔售〕權證與可轉換公司債本章大綱第一節認識認購〔售〕權證第二節台灣認購權證的交易實務第三節認識可轉換公司債第四節如何決定可轉換公司債的價值認識認購〔售〕權證認購權證的發行條件認購權證的損益分析影響認購權證價值的因素認購權證的發行條件到期日履約價格行使比例本钱槓桿倍數履約方式認購權證的損益分析牛刀小試牛刀小試小明今天買進了1張寶來20，權利金為5元，並計劃持有至到期。若旺宏股票於權證到期時的價格為38元，請問