361度-市场前景及投资研究报告：质价比基本盘渠道创新品牌增效

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告公司深度报告质价比稳固基本盘，渠道创新促品牌增效361度（1361.HK）公司深度报告投资评级：买入（

首次

）报告日期：2025年07月28日投

资

要

点双动力支持近期行业承压下高增速➢

超品店新业态&质价比差异化竞争双动力支持公司近期高增速。公司2025Q1线下、线上零售额同比增长10%-15%/35%–40%；2024年营收超100亿元，同比增速高达19.6%。➢

公司盈利能力稳定，与质价比战略相适应；分部营收均衡发展，2024年儿童业务第二增长曲线对营收贡献已达约23%；鞋类、服装分部营收近五年CAGR均为双位数，增长情况均衡。品牌建设与质价比优势相辅相成，大众低线基本盘稳固➢

产品端，定位齐全，品类丰富，构筑质价比护城河。自有24条生产线产能稳定，年均生产约91万双鞋，2024年鞋类、服装自产比例分别降至36.70%、19.50%，仍有业务扩张空间。研发开支逐年走高，2024年研发费用达3.42亿元，近十年研发费用占营收比重稳定在3%以上，领先同业。➢

渠道端，线下分销专注低线城市，低线占比稳定在75%以上，强化大众下沉定位；分销模式轻资产，降低风险；推出超品店新业态，提升性价比、连带率，培育新运动生活方式，焕发线下业务新动能。线上电商近年增速快，线上专供品策略卓有成效。海外业务稳步推进，前景广阔。➢

营销端，针对目标人群，联动卡通IP小刘鸭等，强化年轻化定位。自有IP赛事&代言人冠名系列&国际赛事绑定提升全球影响力与品牌消费者形象，多次赞助亚运会等国际赛事，推出丁威迪、约基奇系列篮球鞋等代言人系列产品，提升品牌渗透率，进一步促进质价比消费。治理提质增效，把握增长机遇➢

行业端，近年市场、政策齐头并进，发展前景良好。公司端，股权结构稳定，家族掌控力强。国内门店提质增效，仍有优化空间；低线城市单店模型稳健，普通门店投资回报周期约2.8年。盈利预测我们预测公司2025-2027年收入分别为112.53/126.56/139.87亿元，2025年PE为8.5倍。公司质价比&渠道创新双动力支持盈利，首次覆盖给予“买入”评级。诚信、专业、稳健、高效PAGE

2盈

利

预

测

摘

要预测指标2024A10,07419.6%1,14919.5%0.562025E11,25311.7%1,28812.1%0.622026E12,65612.5%1,45212.7%0.702027E13,98710.5%1,61711.4%0.78主营收入（百万元）增长率（%）归母净利润（百万元）增长率（%）摊薄每股收益（元）ROE（%）12.3%12.4%12.7%12.8%资料：Wind，华鑫证券研究

注：单位为人民币诚信、专业、稳健、高效3风

险

提

示（1）运动鞋服行业库存风险（2）童装、电商业务增长不及预期（3）行业竞争加剧风险（4）超品店业绩不及预期（5）产业政策变化风险（6）宏观经济波动风险（7）海外政策变化风险诚信、专业、稳健、高效41.盈利稳定，运营稳健，近期行业承压下维持高增速2.大众低线基本盘稳固，质价比赋能品牌建设目

录3.店铺提质、店效优化，单店稳健把握增长机遇CONTENTS4.家族企业治理稳健，战略调整奠定近年高增长基础诚信、专业、稳健、高效5盈利稳定，运营稳健，近期行业承压下维持高增速011.1、近期行业承压下逆势增长，双动力支持高增速公司营收增长速度领先同业竞争对手。近期行业承压疫情以来，公司营收呈现持续快速上升态势，2024年营收已超100亿元。近三年营收同比增速稳定居高，2024年营收同比增速高达19.6%，连续两年行业领先。高增速超品店新业态质价比优势图表：近三年361度营收增速(%)领先同业竞争对手支持图表：公司营收呈现持续快速上升态势800.00700.00600.00500.00400.00300.00200.00100.000.00盈利稳定运营稳健体现在数据：同花顺iFinD，华鑫证券研究业务分部均衡发展2025Q1线下同比增长10%-15%，线上同比增长35%–40%；2025Q2维持高速增长态势。361度

特步

李宁

安踏数据：同花顺iFinD，华鑫证券研究诚信、专业、稳健、高效71.1、动力一：近期超品店焕新业态，赋予线下业务新动能超品店新业态结合零售&品牌露出功能，提质增效。截止2025年6月经销商已开49家超品店，数量高速增长。其定位与传统地铺门店互补，选址满足人流量、稳定货源、产地成本优势三位一体。超品店单店面积约800平方米，可比拟5家常规门店，SKU陈列平均700个，其中服装400-750个，鞋类250-300个；高、中、低价位组合约为3：4：3。超品店将单一门店拓展至多元化消费场景，有助于增强连带率；运动产品自选模式利于追求极致性价比，捕捉新市场机会的同时，亦有望塑造类似优衣库的新运动生活方式。图表：超品店面貌示意图表：超品店店铺数高速增长数据：公司微信公众号，华鑫证券研究数据：公司年报，公司2025Q1业绩交流会，公司微信公众号，华鑫证券研究诚信、专业、稳健、高效81.1、动力二：价格带差异化竞争，质价比锁定大众下沉市场公司价格带主打中低价位，瞄准大众市场。公司多条产品线瞄准极致性价比，诸多产品价格在200元以下。同时，公司折扣率居于低位且波动可控，2025Q1平均约7折，与2024Q1持平，较2024Q4小幅下降

，形成“低价+高折扣”组合拳，有利于巩固大众下沉市场基本盘。图表：361度诸多产品发力100-200价格带图表：361度价格带瞄准大众下沉市场ꢄꢀꢄꢃꢂꢁꢀ

李宁安踏特步ꢅꢂꢄ度数据：各品牌京东官方旗舰店，华鑫证券研究数据：京东361度官方旗舰店，华鑫证券研究注：统计日期为2025年7月7日，统计范围为鞋类产品热销前9名注：统计日期为2025年7月7日诚信、专业、稳健、高效91.1、动力二：价格带差异化竞争，质价比锁定大众下沉市场公司基础款、大众款、尖货各层级质优价低，对标竞品塑造质价比优势。新消费趋势下，低线城市消费韧性和消费者价格敏感度上升。公司在保障质量的前提下，相比其他头部品牌具备价格优势，有望成为质价比消费时代赢家。图表：各层级产品对标示意价格带产品价格性能对标产品对标产品价格对标产品性能约基奇签名篮球鞋缓震/碳板&双TPU保护RPU外底，轻质、抓地、耐用巴特勒签名篮球鞋回弹/独立TPU保护外底轻质、止滑、耐磨尖货(300+)Joker1GT634李宁JB3799大众款(100-300)QU!KCQ全掌碳临界科技回弹约70%中底减震旋科技爆沫3超轻SEBIG3拖鞋17969特步减震旋11安踏C37拖鞋18999回弹66.8%基础款(0-100)ENRG-NYO科技硬度40°±2C37中底科技硬度37°±3数据：各品牌淘宝官方旗舰店，华鑫证券研究注：统计日期为2025年7月17日诚信、专业、稳健、高效101.2、分部营收均衡发展，业务构成持续优化➢

公司成人、儿童分部业务均衡发展，近年均维持双位数增长速度；盈利能力均衡，毛利率均稳定在约41-42%。成人鞋服业务稳中有进，疫情后营收增速稳定在13%以上，2024年达19.09%。➢

儿童业务已成为公司第二增长曲线。近三年儿童业务维持20%以上的高增速，占总营收比例持续提升，2024年已达约23%。图表：成人、儿童业务均衡发展(左轴)，儿童业务营收占比(右轴)持续提升图表：成人/儿童业务毛利率均衡，双增长曲线稳健数据：wind，公司年报，华鑫证券研究数据：公司年报，华鑫证券研究注：2022年及以前儿童配饰归于“儿童”分部而非“其他”分部，左轴单位为亿人民币诚信、专业、稳健、高效111.2、分部营收均衡发展，业务构成持续优化鞋服占比稳定且持续微调，短期鞋服业务占比的优化符合行业专业化、细分化的长期趋势。公司以鞋服为主要业务，持续优化各业务占比。近年鞋类业务占比维系上升趋势，2024年鞋类收入占比53.46%，服装占比42.73%；公司向鞋类产品的资源倾斜，有利于其在跑步鞋、篮球鞋等核心赛道建立竞争优势。2020-2024年鞋类、服装、其他三个分部营收的五年CAGR分别为22.13%、13.66%、31.78%，增速均为双位数，显现出各品类的全面增长。图表：鞋服业务占比持续优化，近年鞋类业务占比上升图表：各品类收入(亿元)全面增长ꢂꢆꢇꢆꢁꢆꢅꢆꢀꢆꢄꢆꢂꢆꢇꢆꢁꢆꢅꢆꢀꢆꢄꢆꢆꢆꢀꢄꢀꢈꢀꢄꢅꢈꢀꢄꢁꢈꢀꢄꢇꢈꢀꢄꢂꢈꢀꢄꢊꢈꢀꢄꢃꢈꢀꢄꢋꢈꢀꢀꢈꢀꢀꢄꢈꢀꢀꢀꢈꢀꢀꢅꢈꢀꢀꢁꢈꢀꢄꢀꢈꢀꢄꢅꢈꢀꢄꢁꢈꢀꢄꢇꢈꢀꢄꢂꢈꢀꢄꢊꢈꢀꢄꢃꢈꢀꢄꢋꢈꢀꢀꢈꢀꢀꢄꢈꢀꢀꢀꢈꢀꢀꢅꢈꢀꢀꢁꢈꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉꢉ鞋ꢌꢐꢑꢕꢖ鞋ꢌꢍꢎꢏꢐꢑꢍꢎꢏꢒꢓꢔꢕꢖꢍꢎꢏ数据：同花顺iFinD，华鑫证券研究数据：同花顺iFinD，华鑫证券研究诚信、专业、稳健、高效121.3、财务画像：盈利稳定，运营稳健，适应质价比战略公司盈利能力稳定，利润水平增长迅速。近年毛利率、净利率分别稳定在41%、12%左右，2024年净利润水平重回2011年行业库存危机前高点。公司稳定的盈利策略与质价比战略相适应，强化差异化竞争。图表：361度毛利率(%)水平保留增长空间图表：361度净利率(%)水平稳健70.0030.0060.0050.0040.0030.0020.0010.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.000.00-40.002012

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2024361度李宁安踏特步361度李宁安踏特步数据：同花顺iFinD，华鑫证券研究数据：同花顺iFinD，华鑫证券研究诚信、专业、稳健、高效131.3、财务画像：盈利稳定，运营稳健，适应质价比战略公司运营能力稳健，营业周期变动平稳。应收账款天数已从行业库存危机时2013年202.30天的高点回落，近年稳定在146天左右；疫情以来公司存货周转天数有所增加。营业周期数据高于同业平均，这是由于(1)公司业务扩张；(2)公司推出新店铺业态，影响存货周转天数；(3)公司渠道模式与竞争对手存在差异，影响应收账款天数。2024年存货周转天数105.72天仍低于疫情前2019年118.80天的高点，变动仍处于可控范围内，运营维持总体健康趋势。图表：营业周期数据高于同业平均，仍处健康范围图表：361度营业周期变动平稳ꢅꢆꢀꢇꢆꢀꢆꢄꢇꢆꢄꢆꢇꢆꢆꢅꢂꢄ度李宁安踏特步ꢀꢀꢁꢉꢗꢘꢙꢚꢀꢀꢁꢉꢛ货ꢙꢜꢝꢞꢀꢀꢁꢉꢟꢠꢡ款ꢙꢜꢝꢞ数据：同花顺iFinD，华鑫证券研究数据：同花顺iFinD，华鑫证券研究诚信、专业、稳健、高效14大众低线基本盘稳固质价比赋能品牌建设022.1、品牌定位持续微调，敏锐把握市场机遇公司持续微调产品定位，紧跟市场潮流。国内市场，361度核心品牌、儿童品牌以大众专业运动为立足核心点，同时灵活调整功能、时尚的偏向性；海外市场，核心品牌凭借与当地销售团队的良好合作及优秀产品力冲高。图表：品牌定位把握市场趋势数据：公司年报，华鑫证券研究诚信、专业、稳健、高效162.2、产品：定位齐全，品类丰富，构筑质价比护城河图表：产品定位齐全，品类丰富➢

公司将价格带三分为高端产品（尖货）/大众款/高性价比基础款，涵盖跑步、篮球、运动生活三大细分领域。其中尖货基本为高端跑鞋/篮球鞋与初高中生体测鞋，打出高质不高价招牌，塑造品牌质价比优势；大众款价格带凭借科技下放&尖货价格下探，强化品牌质价比打法；基础款产品专注性价比市场，以量增推动增长，与大众款产品一同稳固大众市场基本盘。➢

品类打法则为跑步、篮球根基品类+运动生活机会品类结合，在保持根基细分领域领先的同时，敏锐把握户外运动等市场机会，寻求新增长点&迁移根基品类质价比打法，进一步拓宽品牌质价比护城河。数据：淘宝361度官方旗舰店，华鑫证券研究注：统计日期为2025年7月17日诚信、专业、稳健、高效172.2、产品：研发助力，科技赋能公司研发开支逐年走高，研发费用占比稳定且领先同业，着力研发新科技，提供具备质价比的新产品。近十年（2015-2024）研发费用占营收比重均稳定在3%以上，高于同业竞争对手；2024年研发费用已达3.42亿元。秉持“以专业运动为本”的理念，公司持续加大在跑步、篮球等细分专业运动领域的研发投入，促进产品质感、科技含量不断升级。图表：研发费用占比(%)同业领先图表：361度部分科技科技分ꢌ部分科技名称部分运用产品全掌CQTEXTREME科技飙速FUTURE中底材料科技结构支撑技术全掌CQT超临界中底BIG35.0QUICKPRO碳板启动片双重TPU加持MiroNUDE栗蜂约基奇一代Joker1足弓抗扭片设计鞋面与防护科技外底与耐磨技术FLY-TEX防水透气膜科技DIAMONDGRIP耐磨科技3CONTROL科技雨屏8代跑鞋约基奇一代Joker1追梦系列足球鞋系统优化与体验提升新肌4.0系列女子训练产品超柔云感技术数据：公司公告，华鑫证券研究数据：同花顺iFinD，华鑫证券研究诚信、专业、稳健、高效182.2、产品：自有产能稳固，代工扩张业务公司产能采取自产+代工双轨并行，分工明确。自有产能方面，公司现有江头、五里两家工厂自产鞋类产品，2011年至2023年生产线数量稳定在23条，2024年增加至24条，每条生产线年均生产约91万双鞋；服装方面，公司持续于晋江经营生产设施，自有产能长期稳定，具备快速反应&研发投产能力。疫情前公司鞋类产品自产比例高达70%，服装自产比例亦有30%，疫情后公司逐步降低鞋类及服装产品的自产比例，2024年鞋类、服装自产比例分别降至36.70%、19.50%，但相比同业仍处高位，仍有业务扩张空间。图表：鞋类自产比例(%)同业对比图表：服饰自产比例(%)同业对比ꢃꢆꢊꢆꢂꢆꢇꢆꢁꢆꢅꢆꢀꢆꢄꢆꢁꢆꢅꢇꢆꢅꢆꢀꢇꢆꢀꢆꢄꢇꢆꢄꢆꢇꢆꢆꢆꢀꢄꢂꢈꢉ

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线下分销持续专注低线城市，强化大众下沉定位。线下门店低线占比稳定在75%以上，同时稳步提高二线城市占比，降低一线城市比重，差异化思路清晰。儿童业务同样贯彻该战略，2024年67.3%的儿童销售网点位于三线及以下城市。➢

线下渠道模式仍然为两级分销，轻资产轻装上阵。公司分销商管理、订货模式成熟，门店形象与库存管理有序有效。2025年上半年超品店依托两级分销模式实现快速落地、快速复制，分销商/零售商的快速跟进亦反映近期超品店新业态的成功。图表：两级分销渠道模式图表：361度核心品牌线下门店集中于低线城市(%)ꢋꢃꢊꢂꢇꢁꢅꢀꢄ

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ꢥꢨꢩꢀꢀꢁꢈꢉꢤꢥꢔꢦꢧꢨꢩ数据：公司年报，华鑫证券研究数据：公司年报，华鑫证券研究诚信、专业、稳健、高效202.3、国内渠道：线下专注低线城市，线上专供品开辟第二战场图表：线上电商收入(亿元)占比稳步上升ꢃꢆꢊꢆꢂꢆꢇꢆꢁꢆꢅꢆꢀꢆꢄꢆꢆꢅꢆꢀꢇꢆꢀꢆꢄꢇꢆꢄꢆꢇꢆ线上电商增速领跑线下分销收入，以专供品策略开辟第二战场。2021-2024年电商收入实现3年翻1倍，证明公司线上专供品策略的成功。2024年线上电商收入占比回落，我们认为主要原因是(1)线下关闭低效门店，同时推出第十代形象店，提质增效；(2)线下超品店新业态推出导致分流。ꢆꢀꢀꢈꢉꢀꢀꢄꢈꢉꢀꢀꢀꢈꢉꢥꢰꢱꢲꢠꢯꢀꢀꢅꢈꢉꢀꢀꢁꢈꢉꢥꢧ分

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2018SPIRE320182018北欧《TheNordicEdition》2018最佳新秀奖美国《跑者世界》2018稳定型最佳跑鞋推荐2019ꢉ跑步博览会发布最佳新款鞋Strata2NemesisFIERCEꢯ选英国

《女性跑步》2019ꢉ编辑推荐奖20192021英国220Triathlon出版社“最佳超值训练鞋”TAROKO2CENTAURIꢯ围英国

《TrailRunningMagazine》ꢉ度性能越野跑鞋20212023美国《跑者世界》2023ꢉ五双最佳跑步训练鞋之一德国《跑者世界》最佳性价ꢴ跑鞋奖FUTURA美国《OUTSIDE》最佳轻型越野鞋

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编辑精选奖20232024Kairos2瑞士

FITSportDesignAwards“创新”、“运动健身”品ꢌ获奖鞋款数据：公司年报，华鑫证券研究诚信、专业、稳健、高效222.3、海外渠道稳步推进，业务国际化前景广阔疫情后海外业务逐渐复苏，占比稳步回升。2018年-2021年国际销售网点数量大幅下降是由于(1)关税战影响，美国网点数从2018年的1131家跌至2019年的225家；(2)疫情冲击；(3)2019年前后聚焦国内核心品牌。2022年及以后公司重点巩固欧洲、等市场，聚焦东南亚等新兴市场。2024年4月，海外电商独立网站正式上线运营；2025年1月，公司于吉隆坡开设海外首家直营店，稳步推进国际化战略。图表：疫情后国际销售网点数稳步攀升图表：疫情后国际业务占比稳步回升ꢁꢅꢇꢅꢀꢇꢀꢄꢇꢄꢇ

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ꢀꢀꢁ数据：公司年报，华鑫证券研究数据：公司年报，华鑫证券研究诚信、专业、稳健、高效232.4、年轻化、国际化营销促质价比消费打造自有IP赛事，强化消费者场景消费动机，如三号赛道（跑步）、触地即燃（篮球）、场上说（足球）、板上见（滑板）等，跳出了传统门店销售方式，以中国草根赛事文化提升产品情绪价值含量。营销针对目标人群，打磨尖货爆款，通过联动卡通IP小刘鸭等，强化年轻化定位。代言人冠名系列&国际赛事绑定提升全球影响力与品牌消费者形象，突破同质低效竞争。公司多次赞助亚运会等国际赛事，提升国际影响力；推出丁威迪、约基奇系列篮球鞋等代言人系列产品，提升在年轻群体中的知名度，以高心价比进一步促进质价比消费。图表：361度部分代言人图表：361度部分赞助赛事代言时ꢚ2011-20192012-20142012-20172016-20172017-20182018-20202018-部分代言人代言人领域游泳赞助时ꢚ部分赛事参与身份官方合作伙伴官方ꢪ级赞助ꢲ战略合作伙伴官方体育用品合作伙伴官方体育用品合作伙伴顶级合作伙伴高级合作伙伴赛事赞助ꢲ2010-2026第16-20届亚运会孙杨凯文·乐福2014-20162019里约奥运会、残奥会中国石家庄马拉松篮球斯蒂芬·马布里德克斯特·李魏晨篮球2019日本世界遗产姬路ꢨ马拉松德国哈斯帕汉堡马拉松中国徐州国际马拉松第18届世界中学生夏季运动会巴黎之星10公里赛跑利物浦半程马拉松跑步2019流行歌手ꢔ演员流行歌手跑步2020-20212021谭维维李子成20222019-阿隆·戈登篮球2023-20242023-20242023-20242025ꢢ要赞助ꢲ2021-斯宾瑟·丁威迪尼古拉·约基奇肯塔维奥斯·卡德维尔·波普篮球威斯巴登马拉松官方合作伙伴跑鞋伙伴2023-篮球英国TheROC铁人ꢤ项赛哈尔滨亚洲冬季运动会2024-篮球官方合作伙伴数据：公司年报，华鑫证券研究数据：公司年报，华鑫证券研究诚信、专业、稳健、高效24店铺提质、店效优化，单店稳健把握增长机遇033.1、市场、政策齐头并进，国内运动鞋服行业发展前景良好市场端，运动鞋服市场规模不断扩大。根据艾媒咨询，2024年运动鞋服市场规模为5425亿元，2027年有望扩至7044亿元；根据体育总局数据，我国人均体育场地面积从2021年的2.41平方米提升至2024年的3平方米，居民运动意愿持续提升，利好市场继续扩张。政策端，国家持续支持行业发展。《2025年群众体育工作要点》持续推动公共体育场馆免费或低收费开放；《“十四五”体育发展规划》提出2025年体育产业增加值占国内生产总值比重达到2%。图表：政策支持体育运动产业图表：中国运动鞋服行业市场规模(亿元)持续扩大政策名称颁布时间2025ꢉ颁布单位体育总局体育总局ꢃꢊꢂꢇꢁꢅꢀꢄ

《2025ꢉ群众体育工作要点

》《关于恢复和扩大体育消费的工作方案》2023ꢉ《全民健身场地设施提升行动工作方案（2023-2025ꢉ）

》2023ꢉ体育总局、等等《户外运动产ꢘ发展规划（

2022-2025ꢉ）

》

2022ꢉ体育总局、《“十四五”体育发展规划》2021ꢉ2021ꢉ体育总局国务院《全民健身计划（2021-2025ꢉ）

》ꢀꢀꢄꢵꢀꢀꢀꢵꢀꢀꢅꢵꢀꢀꢁꢵꢀꢀꢇꢶꢀꢀꢂꢶꢀꢀꢊꢶ数据：国务院、体育总局、等，华鑫证券研究数据：艾媒咨询，华鑫证券研究诚信、专业、稳健、高效263.2、店铺提质、店效优化，利润空间持续提升图表：店铺数增长同业对比店铺ꢞ361度核心品ꢣ（成人）提供361度儿童品ꢣ产品的店铺361度儿童品ꢣ（独立ꢫ售网点）特步ꢢ品ꢣ2020ꢉ

2021ꢉ

2022ꢉ

2023ꢉ

2024ꢉ

五ꢉCAGR361度店铺数增长稳健，儿童鞋服业务支撑近五年渠道扩张。核心品牌店铺数近五年CAGR为2.72%，处于行业平均水平；提供儿童产品的店铺数/儿童品牌独立销售网点数近五年CAGR分别高达10.60%/14.81%，领先同业，2023年及以前作为公司第二增长曲线拉动店铺数增长；2024年与成人业务一并转向店铺提质，发掘店效优化新增长点。5165170313066821693399225270189615037330713794035480228818767833760396035734254522048274766898315750254822697966758599192.72%10.60%14.81%3.96%李宁2.27%安踏ꢢ品ꢣ-0.01%数据：wind，华鑫证券研究诚信、专业、稳健、高效273.2、店铺提质、店效优化，利润空间持续提升国内主品牌门店和儿童门店数量稳健增长，提质增效有望。361度店铺扩张速度可控，公司鼓励经销商关闭低效门店/开大店，销售全线产品的举措成功优化店效，主品牌、儿童品牌店效分别从2020年的145.62、131.50万元提升至2024年的236.45、187.52万元，仍有优化空间。图表：成人/儿童业务店铺提质增效，店效(万元,右轴)持续高速增长图表：店效数据同业对比9000800070006000500040003000200010000250.00200.00150.00100.0050.00店效（万元）2020ꢉ

2021ꢉ

2022ꢉ

2023ꢉ

2024ꢉ

五ꢉCAGR361度核心品ꢣ（成人）

145.62

163.56

178.20

199.10

236.4512.88%9.28%361度儿童品ꢣ特步ꢢ品ꢣ李宁131.50

135.29

141.61

160.77

187.52104.10

120.61

142.07

144.39

154.75208.52

316.27

339.38

359.91

378.06158.73

255.37

288.69

308.27

337.9610.42%16.04%20.80%0.002012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024核心品ꢣ店铺

(成人）核心品ꢣ店效

(成人)提供儿童产品的店铺儿童品ꢣ店效儿童品ꢣ独立ꢫ售网点安踏ꢢ品ꢣ数据：wind，华鑫证券研究数据：wind，华鑫证券研究注：店效=营收/店铺数，估算361度店效时考虑分销折扣注：店效=营收/店铺数，估算361度店效时考虑分销折扣诚信、专业、稳健、高效283.3、低线城市单店模型稳健，普通门店投资回报周期约2.8年员工相关假设

ꢞ量月底薪6000元3500元/ꢉ底

薪奖金提成ꢴ例对于中国内地低线城市，我们估算361度普通门店总前期投资约75万，毛利率约40%，营业利润率约11%，投资回报周期约2.8年。店长店员总计14572000元42000元240000元2%2%/开ꢘ前准备门店面积ꢑ修费用相关假设149平方米单店模型（万元）总前ꢚ投资单店ꢫ售额（单店ꢠꢯ）ꢫ售成本75.35236.45141.8794.5827.1925.891.791500元/平方米50万元首次囤货前ꢚ杂费（开ꢘ宣传等）3万元毛利毛利率租金ꢳꢴ40.00%11.50%10.95%0.76%1.27%3.00%1.27%11.26%租金日常运ꢗ相关假设0.8元/kWh人工费用人工费用ꢳꢴ水ꢱ费用ꢳꢴ杂费ꢳꢴꢱ费水ꢱ费用用ꢱ量租金150kWh/平方米/ꢉ1825元/平方米/ꢉ3万元/ꢉ杂费（包ꢑ/运费/绿植等）折旧摊ꢫ3.007.09折旧摊ꢫꢳꢴ活动费用ꢳꢴꢗꢘ利

润率活动费用活动费用3.00杂费（包ꢑ/运费/绿植等）折旧率3万元/ꢉꢗꢘ利

润26.612.833%投资回报ꢙꢚ（ꢉ）数据：boss直聘，前程无忧，国网河北省电力有限公司，河北省，安居客，公司公告，华鑫证券研究注：数据仅供参考，估算数据可能与实际数据存在差别诚信、专业、稳健、高效29家族企业治理稳健，战略调整奠定近年高增长基础044.1、发展历程：战略调整走出阴霾，疫情后发展向好公司以“专业化、年轻化、国际化”为品牌定位，坚持将“多一度热爱”的品牌精神传递给更多消费者。我们将公司的发展分为四个阶段：图表：公司发展历程2019-今2003-20052006-20112012-2018初创与品牌奠基期➢

2003年，361°品牌正式成立，➢前身为福建晋江别克鞋业。快速扩张与上市阶段2006年起采用两级分销模式，门店数激增；同年中标CCTV2007-2008体育赛事直播合作伙伴，打破国际巨头垄断，品牌影响力显著提升。库存危机与战略调整期复苏与发展新阶段2019年聚焦核心品牌，发布鞋底Q3科技平台。2021年起，公司营收年增长率保持在15%以上。公司凭借“专业化、年轻化、国际化”品牌定位，线上线下渠道协同发力，发展企稳向好。➢2012年行业库存危机爆发，公司通过关闭低效门店/降价清库存/发力童装业务应对困境。➢➢➢➢➢➢2013年，与芬兰户外运动品牌ONEWAY成立合营企业。2014年-2015年，公司决定进军海外市场与电商渠道。2018年下半年启动品牌重塑计划，聚焦点从多品牌战略转向核心品牌。➢

2009年在港交所上市。➢

2010年，公司决定设立儿童业务分部。数据：公司公告，华鑫证券研究诚信、专业、稳健、高效314.2、股权结构稳定，家族掌控力强➢

公司股权结构稳定，由丁氏、王氏家族掌握。丁伍号为

361度创始人丁建通女婿，与丁辉煌、辉荣兄弟为姻亲关系，王加碧、王加琛为兄弟关系，家族企业特征明显。➢

核心股东设立家族信托，进一步强化家族掌控力，实现控制权集中与代际传承的双重目标。2025年4月25日，核心股东将合计约65.60%的公司股权分别转入信托计划。此次设立有利于(1)隔离风险，避免股权分散；(2)代际传承规范化、制度化，家族继任稳定性提高；(3)优化税务，实施财富管理计划。图表：公司股权由丁氏、王氏家族牢牢掌控数据：同花顺iFinD，华鑫证券研究注：统计截止日期为2024年12月31日诚信、专业、稳健、高效3205

盈利预测公司业务拆分单位：百万元2020A4,0832021A4,67914.60%2022A5,30113.29%2023A6,19716.91%2024A7,38019.08%2025E843614.30%2026E946912.26%2027E1042710.11%➢

成人鞋服方面，我们认为公司提质增效战略下店铺、店效将稳健增长，线上电商业务将维持高增速，预估未来三年分别新增16/12/8家门店，单店平均销售增速分别为12%/11%/10%，线上业务增速分别为20%/15%/10%。➢

儿童鞋服方面，我们认为其第二增长曲线的地位将延续，预估未来三年分别新增20/15/10家门店，单店平均销售增速分别为20%/10%/10%，线上业务增速分别为25%/20%/15%。➢

毛利率方面，我们认为公司毛利率仍有提升空间，预估未来三年毛利率分别为41.80%/42.05%/42.30%。ꢗꢘꢠꢯ增长率ꢥꢧꢥꢧꢗꢘꢠꢯ3,45351650.673,7117.48%52701050.705.34%4,0188.26%54802100.734.12%4,48311.59%57342540.785,46921.98%5750160.956,14212.31%5766161.076,83211.23%5778121.187,52510.15%5786YoY门店ꢞ量（家）成人+/-8单店平均ꢫ售（百万

/ꢉ）1.3010.00%YoYꢥꢰꢥꢰꢗꢘꢠꢯꢳꢴꢥꢰꢗꢘꢠꢯYoY6.64%21.64%12.00%11.00%15.44%63020.69%96853.56%24.21%1,28332.57%27.66%1,71433.57%25.90%1,91111.51%27.19%229420.00%27.86%263815.00%27.83%290210.00%ꢗꢘꢠꢯ增长率ꢥꢧꢥꢧꢗꢘꢠꢯ9321,10418.40%1,44230.65%1,92433.38%2,31020.08%281821.99%318813.13%356111.71%7881,7030.4687511.05%1,8961930.46-0.26%1,09324.85%2,2883920.483.46%1,39227.31%2,5452570.5514.45%1,71223.00%2,54830.6722.85%2,07020.94%2568200.812,29010.64%2583150.892,52910.43%2593100.98YoY门店ꢞ量（家）+/-单店平均ꢫ售（百万

/ꢉ）儿童YoYꢥꢰꢥꢰꢗꢘꢠꢯꢳꢴꢥꢰꢗꢘꢠꢯYoY20.00%10.00%10.00%15.44%14420.69%22858.65%24.21%34952.88%27.66%53252.38%25.90%59812.44%26.54%74825.00%28.15%89720.00%28.98%103215.00%ꢗꢘꢠꢯ增长率11214832.26%21847.45%30238.95%38326.79%47925.00%59925.00%74925.00%ꢕꢖ2020A5,1272021A5,93315.72%3,46141.67%2022A6,96117.33%4,14040.53%2023A8,42321.00%4,96141.10%2024A10,07419.60%5,8912025E1125311.71%6,54941.80%2026E1265712.47%7,33542.05%2027E1398810.51%8,07142.30%ꢗꢘꢠꢯ增长率ꢗꢘ成本毛利率合计3,18537.88%41.52%资料：Wind，华鑫证券研究

注：单位为人民币百万元诚信、专业、稳健、高效34盈

利

预

测

表资产负债表流动资产：现金ꢟꢠ票据ꢔꢟꢠꢡ款合计ꢕꢖꢟꢠ款预付ꢡ款ꢛ货ꢕꢖ流动资产流动资产合计非流动资产：长ꢚ投资固定资产无形资产ꢕꢖ非流动资产非流动资产合计资产总计流动负债：短ꢚ借款2024A2025E2026E2027E利润表2024A

2025E

2026E

2027E10,074

11,253

12,656

13,9875,890

6,549

7,334

8,071ꢢ要财务指标成长性2024A

2025E

2026E

2027Eꢗꢘꢠꢯ4,2634,3893,3604,9703,7735,5904,3616,177ꢗꢘ成

本ꢗꢘ税

金ꢔ附

加ꢫ售费用0000ꢗꢘꢠꢯ增长率净利润增长率盈利能力毛利率19.6%

11.7%

12.5%

10.5%14.4%

12.7%

11.4%00002,211

2,425

2,728

3,0