2025中国酒店业市场投资与价值洞察

当前中国酒店市场已正式迈入存量时代，行业对融资的需求日益增长。基于此，本报告针对酒店评估方法、运营模式、财务报表及行业平均参数展开详尽分析，从酒店与评估双维度出发，以客观专业的视角构建并呈现全面系统的国内酒店资产证券化市场已历经多年探索，在此过程中，行业已沉淀出初步的酒店投融市场数据。我们已将这些数据进行系统整理并收录于本报告中，从整理结果中可清晰看到，众多酒店业主与投资人对尝试酒店资产证券化市场抱有明确兴趣，正积极关注这一领域的参与机全景式调研，不仅深入分析体量、规模、分派收益率、市净率等核心参数，还通过两个典型案例的深度剖析，呈现海外市场的发展面貌。此外，针对国内发展势头迅猛的酒店集团，报告也围绕其运营模式、市场份额、发展战略及报告从多个维度对酒店行业未来发展进行展我们期待通过本次研究，为推动国内酒店资本市场向更客观、更专业的方向发展提供助力，也盼望着一个成熟规范的酒店资本市场能在未0102030405062025从酒店档次来看，五星级与四星级酒店的发展趋势高度相似，均在2019年触及数量顶峰，存量市场分析根据中国文化和旅游部公开数据（截至2024年三季度国内星级酒店总规模达存量市场分析根据中国文化和旅游部公开数据（截至2024年三季度国内星级酒店总规模达5,620家，整体呈现“高端少、与高星级酒店不同，三星级及有限服务酒店因小业主占比高的特性，呈现出更高的市场敏感度。一旦遭遇不可抗力事件，小业主多抗风险能力弱，或将作出退出市场的决策，这使得三星级酒店数量波动更为频繁，成为星级酒店市6,6,0004,0002,0001,000*截至2024年三季度-2009-2009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024数据来源：中国文化和旅游部公开数据767从酒店等级维度看，三星级酒店的整体入住率从酒店等级维度看，三星级酒店的整体入住率表现始终优于四星与五星级酒店，呈现出更贴近大众消费需求的韧性。而四星与五星级酒店走势高度趋同，凸显高端酒店发展的清晰联动性：二者均在2011年触及入住率峰值，此后逐步回落；2020-2022年受外部冲击持续探2024年的小幅回落。从酒店所在的城市等级来看，各等级城市五星级酒店入住率均在2019年触及峰值，此后受疫情冲击与需求端收缩的双重影响，不同能级城市呈现明显分化态势：一线城市酒店受创最为显著，二三线城市则相对平缓。这一差异核国内商旅客规模大，疫情下跨境流动受限、商务差旅锐减，两大需求收缩直接导致入住率大跌；而二三线城市酒店国际客群少、需求基数小，疫情对核心客群冲击更弱，因此入住率下入住率定义：入住率（Occupancy）指每日实际入住房间数量与每日可供房间数量的比值。这个指标能够直观地反映出酒店的客入住率堪称反映市场变化的核心指标□业普遍迎来疫情后的报复式增长；进入费市场从脉冲式复苏回归理性的必然结果2009年-2024年中国内地各等级城市五星级酒店入住率80%一线城市PrimaryCity五星/5-Star二线城市50%SecondaryCity五星/5-Star 三线城市TertiaryCity五星/5-Star数据来源：中国饭店业务统计40%30%70%60%20092009年-2024年中国内地各星级酒店入住率80%75%五星5-Star60%四星4-Star 三星+有限服务3-Star+LimitedService数据来源：中国饭店业务统计55%50%45%40%35%30%70%65%平均房价平均房价指酒店单间客房平均售卖单价，这一指标可直观定位标的酒店所处市场位置及产品表现与房价走势阶段性回升，成为行业周2009年-2024年中国内地各星级酒店平均房价单位：元/房晚900800700600500400300200100数据来源：中国饭店业务统计五星2009年-2024年中国内地各星级酒店平均房价单位：元/房晚900800700600500400300200100数据来源：中国饭店业务统计五星5-Star四星4-Star 三星+有限服务3-Star+LimitedService42334575520092009年-2024年中国内地各等级城市五星级酒店平均房价单位：元/房晚1,2001,000900800700600500400300200数据来源：中国饭店业务统计一线城市PrimaryCity五星/5-Star二线城市SecondaryCity五星/5-Star 三线城市TertiaryCity五星/5-Star657484969$$平均每间房收益平均每间房收益平均每间房收益=入住率×平均房价2009年-2024年中国内地各星级酒店平均每间房收益平均每间房收益=入住率×平均房价2009年-2024年中国内地各星级酒店平均每间房收益600500400300200 -数据来源：中国饭店业务统计5-Star4-Star3-Star+LimitedService20092009年-2024年中国内地各等级城市五星级酒店平均每间房收益单位：元/间900800700600500400300200TertiaryCity五星/5-Star数据来源：中国饭店业务统计SecondaryCity五星/5-StarPrimaryCity五星/5-Star -Margin较低，且GOPMargin的表现与酒店经营毛利润率GOPMargin对于酒店而言，GOPMargin是较为典型的经营指标，各品牌酒店通常通过GOPMargin的水平考核酒店经营情况及酒店管理团队的管理成效。GOPMargin的计算逻辑为酒店经营收入扣除部门成本、未经营毛利润率GOPMargin对于酒店而言，GOPMargin是较为典型的经营指标，各品牌酒店通常通过GOPMargin的水平考核酒店经营情况及酒店管理团队的管理成效。GOPMargin的计算逻辑为酒店经营收入扣除部门成本、未2009年-2024年中国内地各星级酒店经营毛利率44%40%36%32%五星5-Star四星4-Star 三星+有限服务3-Star+LimitedService数据来源：中国饭店业务统计28%2009年-2024年中国内地各星级酒店经营毛利率44%40%36%32%五星5-Star四星4-Star 三星+有限服务3-Star+LimitedService数据来源：中国饭店业务统计28%24%20%8%4%0%20092009年-2024年中国内地各等级城市五星级酒店经营毛利率60%50%40%30%20%0%-10%--一线城市PrimaryCity五星/5-Star--二线城市SecondaryCity五星/5-Star-·三线城市TertiaryCity五星/5-Star数据来源：中国饭店业务统计北京Beijing五星/5-Star上海Shanghai五星/5-Star广州+深圳GZ+SZ五星/5-Star三亚Sanya五星/5-StarBEIJING重点城市分析BEIJING重点城市分析SHANGHAIBEIJING2009年-2024年北京高端酒店市场表现1,000BEIJING2009年-2024年北京高端酒店市场表现1,000100%80080%60060%40040%20020%00%平均房价（元/房晚）入住率数据来源：中国饭店业务统计2018年-2028年北京酒店市场新增供给表现数据来源：戴德梁行北京估价及顾问服务部北京从市场表现来看，2009年至相对稳定且处于较高区间，2012年达到827元/房晚的峰值，此后有所回落；2020年降至相对低点，2023年升至803元/房晚，2024年随着市场恢复理晚；入住率发展态势波动向好，2019年触及峰值（接近74.0%),2020年受影响大幅下降至36.5%，之后逐步恢复，2023步提升至70.6%。整体而言，北京酒店市场在经历波动后呈现出从供给端来看，2021年有一批新增供给集中入市，供给量达到市场开始下行，业主的投资计划3,380间，2024年继续减少到年）新增供给也较为有限，预计入市，清晰反映出市场供给端的上海SHANGHAI从市场表现来看，上海五星级酒店平均房价持续恢复，整体市场韧性较强。平均房价方面，20192020-2022年受影响连续下降，2023年回升至999元/房晚、2024年进一步攀升至1,015元/房晚，房价的修复节奏较为连贯，显示出价格层面具备较强韧74.0%的优异水平，后续受影响波动明显，2022年降至42.7%后，2023年回升至69.8%，但2024年回落至67.9%，反映出入住率的恢复存在阶段性调整，从供给端来看，上海五星级酒店的新增供给常年位居全国前峰，2019年新增供给更是达到20,683间；尽管后续整体市场供给呈下降趋势，上海的供给量也2009年-2024年上海高端酒店市场表现80%60%50%40%30%20%1,0008006004002000平均房价（元/房晚）——入住率数据来源：中国饭店业务统计2018年-2028年上海酒店市场新增供给表现数据来源：戴德梁行北京估价及顾问服务部SHENZHENSANYASHENZHENSANYAGUANGZHOUGUANGZHOU&SHENZHEN2009年-2024年广州及深圳高端酒店市场表现1,2001,000800600400200GUANGZHOU&SHENZHEN2009年-2024年广州及深圳高端酒店市场表现1,2001,000800600400200-80%70%60%50%40%30%20%0%三亚2018年入住率达到69.6%，平均2022年，内需成功拉动进一步提升了三亚酒店市场的地位；2023旅游放开，三亚酒店市场较2023增供给在2018年出现集中入市的2020年为537间，后续年份新增2028年预计无新增供给入市，显示出供给端在2018年后进入了低SANYA2009年-2024年三亚高端酒店市场表现1,5001,000500-80%70%60%50%40%30%20%0%平均房价（元/房晚）——入住率数据来源：中国饭店业务统计2018年-2028年广州及深圳酒店市场新增供给表现平均房价（元/房晚）——入住率数据来源：中国饭店业务统计2018年-2028年三亚酒店市场新增供给表现数据来源：戴德梁行北京估价及顾问服务部数据来源：戴德梁行北京估价及顾问服务部广州及深圳2009年至2019年整体呈波动上升态势，2019年接近1,000元/高位。后续受影响虽出现波动，2020年入住率回落至47.5%，平均房价也有所下调，但修复节奏较为清晰：2023年入住率回升的状况；平均房价也回升至接近2018年的水平。2024年，入住达到969元/房晚，市场活力持从供给端来看，广州和深圳的酒店新增供给在2018年至2020年2022年降至6,985间，但长期供给动能仍然存在□未来三年两个市场预计有3,884间新增客房入市，且其中大部分为高端酒店。这反映出市场正从前期的供给高峰逐步进行调整，同时也为高端酒店市场的发展提供了供给层面的支撑，2025规模统计中国内地酒店资产证券化市场主要通过CMBS、CMBN和类REITs三种产品进行融资。根据戴德梁行北京估价及顾中国内地已有74支存续期内酒店资产证券化产品，比2024年上半年增加12支。其中，CMBS/CMBN类型产品占化总额达到约人民币1,168亿元，较2024年规模统计中国内地酒店资产证券化市场主要通过CMBS、CMBN和类REITs三种产品进行融资。根据戴德梁行北京估价及顾中国内地已有74支存续期内酒店资产证券化产品，比2024年上半年增加12支。其中，CMBS/CMBN类型产品占类REITsCMBSCMBNCMBS/CMBN*截至2025年三季度数据来源：CNABS，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理类REITsCMBSCMBNCMBS/CMBN*截至2025年三季度数据来源：CNABS，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理$46%$46%发行利率发行利率2016年和2020年出现利率谷值。根据戴德梁行北京估价及顾问服务部数据统计显示，2025年酒店类资产证券化产品的平2015年-2025年中国内地酒店资产证券化产品发行利率7%6%5%4%3%2%对已发行且在存续期内的酒店类型资产证券化产品，我们进行了底层资产城市覆盖较2024年上半年份额增长10%，多为核心旅游城市）及以下等级城市的份额较2024年上半年均有回落，占比分别2015年-2025年中国内地酒店资产证券化产品发行利率7%6%5%4%3%2%*截至2025年三季度数据来源：戴德梁行北京估价及顾问服务部整理戴德梁行北京估价及顾问服务部整理0%20152016201720182019202020212022202320242025*截至2025年三季度数据来源0%20152016201720182019202020212022202320242025*截至2025年三季度数据来源：CNABS，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理底层资产品牌底层资产品牌分布及发展从酒店品牌分布的角度审视，已发行且在存续期内的酒店资产证券化产品中，量上占约42%，而国际品牌酒店则占品牌系列（底层资产包内有多个国内/际品牌占比约69%，国内品牌占比约国际品牌国内品牌综合*截至2025年三季度数据来源：戴德梁行北京估价及顾问服务部整理24综合来看，在已发行产品的底层资产中，国际在酒店资产证券化市场中占据重要地位。值得关注的是，相较于2024年上半年，国内品牌酒店在数量和规模占比上均有小幅增长。这一积极变化主要归因于国内品牌酒店近年来积极推进战略转型国际品牌国内品牌综合*截至2025年三季度数据来源：戴德梁行北京估价及顾问服务部整理24底层资产持有方根据戴德梁行北京估价及顾问服务超过70%的底层资产由国央企持有。这一数据显著表明，国央企在酒店资产证券化市场中占据主导地位，反映出国央企在该领域内优质的底层资产储备，也折射出当前酒店证券化市场的核心格局特征。不企主导的市场格局相比，2024年90%80%60%50%40%30%20%20152016201720182019202020212022202320242025*截至2025年三季度数据来源：CNABS，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理万亿美元，形成了规模庞大且分布广泛的REITs市场。其中酒店REITs共计52支。这一覆盖范围基本2202503全球主要国家和地区REITs规模统计地区国家首支REITs上市时间REITs酒店REITs数量市值（亿美元）数量市值（亿美元）14,400.0524.6428.2206328.80.395.51965年1993年03全球主要国家和地区REITs规模统计地区国家首支REITs上市时间REITs酒店REITs数量市值（亿美元）数量市值（亿美元）14,400.0524.6428.2206328.80.395.51965年1993年美国4535北美洲加拿大墨西哥2211,000.0581993年2牙买加2008年10.52--秘鲁2018年20.34--2022年1---2001年546.8新加坡2002年41776.4662.7中国内地2021年74307.7--中国香港2005年196.01中国台湾2005年6--印度2019年302.2--马来西亚2005年14.5泰国2014年55108.356.5菲律宾2020年876.8--韩国2001年43.01印度尼西亚2019年1--巴基斯坦2015年33.6--英国2007年40676.4--法国2003年38645.4142.4西班牙2013年30203.22土耳其1997年32109.824.4比利时1995年244.5--爱尔兰2014年159.7--南美洲亚洲欧洲53.0-61993年新西兰-接下表全球酒店28接上表地区国家首支REITs上市时间REITs酒店REITs数量市值（亿美元）数量市值（亿美元）希腊2005年933.9--荷兰1970年3--挪威1983年127.6--保加利亚2004年43--德国2007年4--意大利2008年14.4--葡萄牙2020年33.61瑞典2005年33.0--欧洲罗马尼亚2021年40.710.07塞浦路斯1993年20.69--芬兰2013年10.32--马耳他2020年10.2--瑞士2006年20.2--格恩西岛2024年1---卢森堡2007年2---波兰1---乌克兰2023年1---49年澳大利亚大洋洲--1,286.849年澳大利亚大洋洲--非洲沙特阿拉伯2016年1939.511.3南非2013年231以色列2006年997.4--阿拉伯联合酋长国2014年450.5--阿曼2020年32.4--科威特2020年12.2--约旦2007年20.57--尼日利亚2008年2--塞舌尔2018年2---肯尼亚2015年1---津巴布韦2023年1---合计1,02533,197.152697.6*截至2025年上半年数据来源：Bloomberg（筛选标准：证券属性为“仅显示主要代码”，交易状态为“活跃”，证券分类为“REIT”)数量数量美国墨西哥加拿大*截至2025年上半年数据来源：Bloomberg，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理从区域分布来看，北美洲依旧是全球REITs的核心市场。其中，美国美元的总市值占据全球REITs市场三分之一以上，并在酒店REITs方面形成19支、总市值328.81亿美元的领先格局；加拿大市场相对较小，拥有45支REITs，总市值约524.6亿美元，其中酒店REITs仅2支，市值0.39亿美元；而墨西哥自2011年推出FIBRAs（墨西哥REITs亦称FIBRA，西班牙语全称为FideicomisosdeInversiónen数量数量美国墨西哥加拿大*截至2025年上半年数据来源：Bloomberg，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理2*截至2025年上半年数据来源：Bloomberg，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理南美市场则以巴西为代年，巴西已拥有约58支亿美元，相较5年前同比增长44.2%。其中酒约183.72亿美元。虽然整体规模仍小于北美，但FII市场（巴西REITs亦Imobiliário）2*截至2025年上半年数据来源：Bloomberg，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理成为全球REITs增长最为显著的区域。2002年建立J-REIT与S-REIT制度，凭借相对完善的市场机制和较为旺盛的旅日本及新加坡分别拥有5支及6支酒店REITs，总市值分别约46.8亿及62.7亿也已成功设立1支市值约为1.89亿美元的酒店REIT。在东南亚区域，泰国与马亚洲酒店REITs市值分布*截至2025年上半年数据来源：Bloomberg，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理欧洲欧洲REITs市场以英国、法国为核心，整体规模稳健但结构差异显著。英国自2007年开放REITs制度以来，已发展出40支产品，总市值约676.4亿美元，但尚无酒店REITs；法国自2003年推出S制度（法国REITs被称为SIIC，法语全称Sociétésd’前拥有38支REITs，其中1支酒店REIT市值约42.4亿美元；西班牙自200班牙REITs被称为SOCIMI，西班牙语全称SociedadesAnónimasCotizadasdeInversiónenelMercadoInmobiliario）以来快速扩张，现有30支REITs，其中2支酒店RE欧洲主要REITs市场及酒店REITs市场800700606005004003002000*截至2025年上半年数据来源：Bloomberg，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理3030大洋洲REITs市场主要集中于澳大利亚。作为1971年最早建立REIT依托税收透支机制逐步发展成为全球最成熟的市场之一。截至2025年上半年，澳大利亚共有约49支工业及办公等多个领域。然而，酒店类资产在A-REITs体系中尚未形成独立板块，市场以传统不动产为主。这反映出澳大利亚REITs在规模与多元化方面具有领先优势，但澳大利亚各业态REITs数量*截至2025年上半年数据来源：Bloomberg，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理资产负债率资产负债率债与总资产的比值作为资产负债率，可在北美市场，美国与加拿大的酒店REITs资产负债率分别为66.29%与71.06%，处于全球最高水平。较高的杠杆水平与该地区资本市场的成熟度密切使得REITs能够通过较高比例的负债扩张资产规模并放大股东回报。相比之下，墨西哥作为北美市场的一部分，其FIBRAs在酒店板块的杠杆使用更为谨店REITs体量相对有限，但资产负债率多依赖制度创新与本土投资者的需求支亚洲酒店REITs的资产负债率整体处于全球亚及韩国普遍集中在43%–48%区间。新加坡金融管理局在2024年修订的《集体投资计利息覆盖率不低于1.5倍（MAS,2024）。日本虽无法律硬性规定，但行业惯例普遍将惯例形成的“软约束”（IMF,2024；JPX,欧洲酒店REITs的资产负债率呈现出明显分这与法国REITs制度（SIIC）较早成熟、资其运营模式更依赖杠杆来扩大规模与提升回业为重要支柱产业背景下对稳定现金流的需求。相比之下，土耳其和罗马尼亚仅在20%中东和非洲的酒店REITs数量有限，但普遍保持低杠杆。沙特阿拉伯的资产负债率低于50%，符合该地区监管对REITs杠杆的严格限制。值得注意的是，南非的酒店REITs几乎零负债（仅为0.04%这是极端保守的各国及地区酒店各国及地区酒店REITs资产负债率*截至2025年上半年数据来源：Bloomberg，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理分派收益率我们以过去12个月除息后每股总股利分派收益率我们以过去12个月除息后每股总股利在北美地区，美国酒店REITs整体分派收益率约4.9%，处于中等水平，但加拿大仅0.42%，其主要原因并非普IncomePropertiesREIT(AHIP)停低。AHIP近年来盈利和现金流承压，在2024年年报中显示其FFO/单位较此，加拿大酒店REITs的分派收益率几乎可以视为“名义值”，而非稳定派息拉丁美洲市场整体较稳定，墨西哥FIBRAs分派收益率达到8.08%，显示出新兴市场较高的中等水平；而马来西亚(7.0%)与泰国(9.9%)的率为6%，而西班牙SOCIMIs为9.03%。值得注意的是，西班牙AtomHotelesSOCIMI在2024年曾进行一次性大额派息，推高整体收益率；但从长期可持续性看，收益率可能会趋于行业常态水平。土耳其、罗马尼亚和葡萄牙在报告期内未进行股息分派，这通常源于公司处于扩张或资本支出阶段，或经营现金流不足以收益率6.82%，与其稳定租赁结构有关；南非各国及地区酒店REITs分派收益率*截至2025年上半年数据来源：Bloomberg，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理市净率市净率反映了市场价格相对于账面净资产市净率市净率反映了市场价格相对于账面净资产），拉丁美洲的情况则颇具特色。巴西的酒店明其市场仍处在发展阶段，资本活跃度有净率维持在偏高水平，得益于其稳定的资产运营与投资者长期信任；新加坡虽然处于区域核心地位，但估值略显保守，反映出市场在国际旅游复苏中的谨慎态度。相比之下，中国香港与韩国的酒店REITs估值普遍偏低，显示资本市场对其流动性和政策环境仍有顾虑。总体而言，亚洲市场逐渐走向成熟，但其内部的估值分层也提醒我们，不同国家及地区在金融监管、市场透明度和旅游需求基础上仍存在明显欧洲酒店REITs整体上处于中等偏稳的状态。法国保持在合理水平，得益于其成熟的资本市场和国际旅游需求的持续稳定；西班牙略低于更多体现了投资者对周期性波动的定价。土耳其和部分东欧国家则普遍处于折价状态，经济与货币风险带来的不确定性使得其资产未能获得溢价。这说明在欧洲，核心国家和边缘市场表明市场对其增长潜力有所期待，但同时也对透明度和政策执行力保持谨慎。南非处于较低区间，其市场规模有限、宏观不确定性强，使得资本市场给予了明显折价。整体来看，中东和非洲的酒店REITs在全球版图中仍属于边缘地带，但随着跨境资本流动和旅游资源开发，各国及地区酒店各国及地区酒店REITs市净率210.50*截至2025年上半年数据来源：Bloomberg，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理案例分析日本酒店日本酒店REIT—JHRJ-REIT），REIT，在2006年6月14日于东京证券交易所上市，专注于投资并持有酒店物业，通过租赁及运营管分布于东京、大阪、京都、冲绳、北海道等主要旅游及商务枢纽城市。组合内包括全服务、有限服务及序号酒店名称类型酒店客房数（间）1KobeMerikenParkOrientalHotel全服务3232OrientalHotelTokyoBay全服务3NambaOrientalHotel有限服务2584HotelNikkoAlivila度假酒店3975OrientalHotelHiroshima全服务2276TheBeachTowerOkinawa度假酒店2807HakoneSetsugetsuka度假酒店8dormyinnKumamoto有限服务2919thebsuidobashi有限服务99dormyinnEXPRESSAsakusa有限服务75WashingtonHotelPlazaNara有限服务203WashingtonR&BHotelUeno-hirokoji有限服务ComfortHotelTokyoHigashiNihombashi有限服务259SmileHotelNihombashiMitsukoshimae有限服务ToyokoInnHa