2025大倍率变焦国内龙头点睛无人机+移动机器人新领域

中润光学中润光学(688307)报告日期：2025年10月20日大倍率变焦国内龙头，点睛无人机+移动机器人新领域——中润光学深度报告投资要点o公司是国内中大/超大倍率变焦镜头的领导品牌、工业无人机镜头的国内少数供应商。光学镜头下游从传统数字安防向无人机/智能机器人等领域拓展，公司受益行业规模+市占率提升，有望业绩翻倍。o要点一：短期，无人机/智能机器人兴起，行业规模增长。1）无人机镜头打开第二增长曲线：无人机在消费/工业/军事等领域均涌现新的应用场景，甚至改变和重塑现有的行业模式，镜头是无人机的核心硬件，与传统领域相比，除变焦/高清/暗光等拍摄需求外，对体积/重量要求更严格，供应商较少，主要参与者来自中国台湾、日本、瑞典等境外公司。公司自主开发，与大疆稳定合作，2021年市占率5.6%。2）激光雷达受益移动机器人空间感知需求：公司布局扫地机器人激光雷达光学器件，未来有望拓展家用/服务/协作/AMR/人形机器人等领域。长期，“铁打的光学镜头，流水的应用下游”。光学镜头有百余年发展史，跟随显微镜/望远镜、数码像机、智能手机、数字安防等领域的兴起而不断发展，具身智能等新领域快速发展有望推动光学镜头产业的新一轮变革。o要点二：数字安防镜头，中大/超大倍率变焦需求增长，公司业内领先。产品下游应用于数字安防领域，满足中远距离监测、拍摄范围变化等需求。下游数字安防整体增速阶段性放缓，但边海防、轨道交通、江河沿线等应用场景推动高清/超高清、中大/超大倍率变焦镜头需求提升，带来结构上细分板块的增长机会。公司核心技术源自日本木下光学，在成立之前就已建立深厚合作，并于2019年实现控股。木下光学具备40年以上的镜头研发历史，为松下、理光、滨松光电、CBC等国际知名企业提供光学相关技术开发服务，业内资深、国内鲜有。o要点三：股权投资+外延收购，开拓光学高精尖领域。1）戴斯光电：2025上半年收购戴斯光电51%股权，产品精密光学元件为主，下游用于激光器元件、半导体设备检测、自动驾驶等领域。净利润承诺2025-2027年0.21、0.29、0.40亿元。2）蓝星光域：2025年上半年通过旗下润扬基金投资蓝星光域45%股权，国内空间光通信载荷头部供应商，产品主要用于低轨通信卫星之间的星间通信、无人机的对地通信及空中组网等场景。o盈利预测与估值预计2025-2027年公司归母净利润0.6、1.7、2.5亿元，同比增19%、164%、51%。对应PE为52、20、13倍。公司积极布局下游新兴领域，业绩弹性大，给予2026年35倍PE，对应目标价66.27元，首次覆盖，予以“买入”评级。o风险提示技术迭代风险；市场竞争加剧风险；国际贸易摩擦风险。财务摘要资料来源：浙商证券研究所投资评级:买入(首次)分析师：钟凯锋zhongkaifeng@stocke.研究助理：杨世祺yangshiqi@基本数据股票走势图相关报告1/32请务必阅读正文之后的免责条款部分2/32请务必阅读正文之后的免责条款部分中润光学(688307)公司深度投资案件l盈利预测、估值与目标价、评级我们预计2025-2027年，公司营收分别为6.6、11.7、16.5亿元，同比增速分别为45%、77%、41%，3年复合增速为54%；归母净利润分别为0.6、1.7、2.5亿元，分别同比增长19%、164%、51%，3年复合增速为68%。对应PE分别为52、20、13倍。可比公司市场预期2026年平均PE为38倍，公司积极布局下游新兴领域，业绩弹性大，给予2026年35倍PE，对应目标价66.27元，首次覆盖，予以“买入”评级。l关键假设1)公司与下游客户在新产品合作开发持续推进2)无人机终端需求持续增长，无人机镜头向小型轻量化/高清/变焦持续迭代3)智能机器人在消费、工业等领域应用拓展l我们与市场的观点的差异与众不同的观点：市场认为，下游新产品对光学镜头行业的催化只是“昙花一现”，难以推动行业长期增长。我们认为：光学镜头市场长期看好，主要原因：1）进口替代：光学镜头全球知名厂商主要来自德国、日本、中国台湾等国家和地区，中国光学镜头起步相对较晚。从创新能力看，公司核心技术源自日本木下光学，其具备40年以上的镜头研发历史，为松下、理光、滨松光电、CBC等国际知名企业提供光学相关技术开发服务，业内资深、国内鲜有。且公司在大倍率变焦产品上已形成差异化竞争力。从客户结构看，AI、无人机、智能机器人等新产品兴起，出现一大批优秀的国内企业，例如大疆等，公司深度绑定下游大客户，有望随着下游大客户不断开拓市场，加快光学镜头国产替代进程。2）市场规模：光学镜头从最初应用于显微镜/望远镜领域，到数码像机、智能手机、数字安防等领域的兴起而放量，以经过百余年发展。在此过程中，下游产品的应用场景、技术特点等差异，不断推动光学镜头的技术迭代，行业在变但镜头一直在发展，可以说是“铁打的镜头，流水的下游”。光学镜头作为机器视觉的核心硬件，有望持续不断拓展更多超预期的应用场景，扩大市场规模。l股价上涨的催化因素公司市占率提升；无人机/智能机器人等需求放量；光学镜头应用领域拓展。l风险提示技术迭代风险；市场竞争加剧风险；国际贸易摩擦风险。中润光学(688307)公司深度3/32请务必阅读正文之后的免责条款部分1中润光学：精密光学镜头小巨人，拓展工业无人机等新领域 61.1技术密集型产业，超大倍率变焦领先、机器视觉加速 61.2新兴领域营收占比持续提升，研发产能投入力度加大 71.3高管及核心技术人员研发经验丰富，收并购纵向深耕、横向延伸 92光学镜头：AI浪潮下，百年行业开启新征程 2.1高技术附加值，广泛用于安防/无人机/智能机器人等领域 112.2数字安防镜头：市场规模趋于稳定，产品结构向大倍率超高清转变 2.3无人机镜头：轻小型/高清/变焦镜头赋能，飞得远看得清 2.4移动机器人激光雷达器件：空间感知硬件基础，具身智能前景广阔 192.5高清拍摄镜头：微单/运动/全景/相机兴起，国产替代加速 202.6投影显示/智能驾驶/视讯会议：镜头技术突破，布局下游高端产品 223核心技术+内生外延双驱动，释放增长弹性 3.1国内中大/超大倍率变焦领导品牌，多领域产品对标国际水平 253.2前瞻布局，产能稳增长 263.3股权投资+外延收购，开拓光学高精尖领域 274盈利预测与投资建议 5风险提示 中润光学(688307)公司深度4/32请务必阅读正文之后的免责条款部分图1：公司核心技术源自木下光学，超大倍率变焦细分龙头，布局工业无人机、车载等新兴领域 6图2：公司主营产品是光学镜头，应用于数字安防、机器视觉、拍摄、显示等领域 7图3：营收自2024年以来恢复快速增长 8图4：归母净利润2021-2024年CAGR为14% 8图5：以工业无人机为代表的新兴领域占比快速提升 8图6：以数字安防为代表的基本盘毛利率稳定 8图7：研发占比持续提升，管理及销售费率占比稳定 8图8：在建工程投入持续增长，资本开始/折旧摊销比例较高 8图9：公司股权结构(截至2025Q2) 9图10：光学镜头的发展经历了上百年的技术积累 11 11图12：光学变焦可实现超远距离观测 图13：光学镜头连接现实和数字世界，下游应用广泛 图14：公司智慧监控及感知业务稳定增长 图15：数字安防镜头不同变焦倍率下的应用场景 图16：全球数字安防镜头出货量及预测 图17：全球数字安防镜头营收规模及预测 图18：海康威视公共服务事业群(PBG)营收规模及增长 图19：大华股份整体营收规模及增长 图20：中国公共安全财政支出规模及增长趋势 图21：中国一般公共预算支出规模及增长趋势 图22：数字安防变焦镜头数量及占比 图23：高清/超高清安防监控镜头成为市场主流 图24：公司智能检测及识别业务高速增长 图25：机器视觉镜头主要应用领域 图26：无人机根据重量、用途的分类 图27：无人机作战流程 图28：2025年俄罗斯无人机/导弹袭击次数统计 图29：FPV无人机通过头戴式显示器实时观看和操纵 图31：无民用人机下游应用占比 图32：2024年消费者拥有无人机情况 图33：全球民用无人机市场规模 图34：全球军用无人机市场规模 图35：全球消费级无人机品牌市场份额 图37：大部分机型将镜头直接集成在无人机上 图38：通过吊舱搭载变焦镜头，拍摄质量高 18图39：无人机镜头的类型及应用场景 图40：全球民用无人机出货量 图41：智能机器人空间感知技术产业链 图42：智能机器人出货量(含家用、服务、协作、AMR、人形) 中润光学(688307)公司深度5/32请务必阅读正文之后的免责条款部分图43：智能机器人空间感知解决方案市场规模 图44：激光雷达模块工作原理 20图45：单反(DSLR)和微单(Mirrorless)的区别 21图46：单反相机出货量呈下降趋势 21图47：微单相机出货量呈增长趋势 21图48：各国头部企业可换镜头相机出货量(百万台) 21图49：2025年镜头及相机出货量预测(万台) 21图50：运动相机全球市场规模(左)及出货量(右) 22图51：全景相机全球市场规模(左)及出货量(右) 22图52：采用不同焦距镜头的投影设备示意 23图53：应用超短焦镜头的激光电视 23图54：镜头在汽车上的应用 23图55：小米SU7的XiaomiPilot智驾方案配备11个摄像头 23图56：全球车载镜头出货量 24图57：全球车载镜头市场规模 24图58：公司固定资产原值及周转率 27图59：公司设备原值及周转率 27图60：公司资产构成(截止2025H1，单位：亿元) 27图61：公司负债及所有者权益构成(截止2025H1，单位：亿元) 27表1：董事长技术出身，研发团队实力雄厚 表2：大疆航拍无人机参数对比，配置镜头的数量、分辨率等与无人机售价显著正相关 表3：智能影像设备分类、产品与应用领域 22表4：ADAS等级划分及镜头需求 23表5：公司视讯会议镜头与同行产品在性能指标上的对比 24表6：光学镜头市场主要参与者、市场地位及核心产品 25表7：同行业可比公司在类似产品的关键业务数据、指标方面的比较情况 26表8：公司重要在建工程项目投资进度 27表9：公司主要产品营收及毛利率 29表10：可比上市公司的股价、市值、归母净利润、PE 29表附录：三大报表预测值 31中润光学(688307)公司深度6/32请务必阅读正文之后的免责条款部分1中润光学：精密光学镜头小巨人，拓展工业无人机等新领域公司2012年成立，2023年在科创板上市，位于浙江省嘉兴市，是国家级专精特新企业，实际控制人是张平华先生。公司业务围绕精密光学镜头，提供产品和技术开发服务。产品类型涵盖一体机变焦镜头、玻塑混合镜头、全塑定焦镜头、红外热成像镜头、光学镜片及元件等，下游应用于数字安防、无人机、智能家居、智能驾驶、视讯交互、工业检测、医疗检测、AIOT等领域。在数字安防超大倍率变焦镜头、超长焦镜头、工业无人机镜头等细分赛道优势突出，得到大华股份、海康威视、宇视科技、华为、大疆等客户认可。2010201220142015201620172018201922010201220142015201620172018201920202021202220232025发展◆中润光学由中熙光学设立实控人直接持股变更股份公司国家专精特新◆设立子公司台湾中润平湖中润日本中润收并购木下光学(1978年成立)张平华先生2006-2010任营业部部长体外持股36%由公司持股36%由公司控股55%大连浅间(2001年日资设立)收购100%股权，为公司提供模具生产、注塑成型业务戴斯光电(2013年成立)高功率激光元件产业化A轮融资国家专精特新收购51%股权技术技术引进与木下光学长期技术合作委派工程师前往木下光学研修(2015-2018)引进中国台湾地区资深的光学工程师，借力木下光学搭建自主研发体系变焦技术吸收木下光学设计技术三组元联动式四组元联动式全自动化组装生产线夜视技术多叶片虹彩光圈结构双光融合成像技术、传感器调焦技术玻塑混合光学系统设计设计技术突破，实现镜头小型化日本中润技术布局储备募投建产其他技术布局研发8K全画幅电影镜头研究超短焦投影镜头布局超高精度非球面镜片、超精密离子镀膜下游安防领域中大倍率变焦、高清、大靶面变焦镜头118x超大倍率超长焦镜头超大倍率变焦、超长焦镜头国内份额54%、59%◆工业无人机9cm内18x变焦应用于大疆新产品◆其他领域投影、车载激光电视(超短焦镜头技术突破并量产)客户境内大客户境外大客户◆大华、海康、天地伟业瀚晖威视视辉科技宇视科技华为、大疆维海德、寰宇微视境内大客户境外大客户◆滨松光电(1985年)HGSWONWOOAvigilon、TRUEN资料来源：公司公告、公司网站、浙商证券研究所1.1技术密集型产业，超大倍率变焦领先、机器视觉加速公司主营产品是精密光学镜头。1）上游环节为光学元件、光学机电件、光学结构件等主要原材料采购。其中，光学元件来自中光学集团等，2024年随着募投项目部分投产，公司也具备了一定的塑料镜片成型、镀膜以及玻塑、全塑镜头的生产能力；结构件部分由子公司大连浅间生产；机电件来自佛山华永科技等。2）公司主要生产环节为镜头装调，将上游原材料组装为光学镜头成品，是技术密集型产业。具体流程为：原材料检验-群组组装调试-群组检测-整机组装调试-整机检测，以自主生产为主，装调技术难度相对较低的镜头则委托加工。3）下游主要采用直销模式，境外则少量通过贸易商进行销售。渠道包括主动商务拜访、参加行业展会、参与技术开发招投标项目等方式进行产品展示、技术推广和客户开发等。下游客户面向数字安防、无人机、通信设备、光电仪器制造商等。公司产品依据下游应用，分为智慧监控及感知、智能监测及识别、视频通讯及交互、高清拍摄及显示四大领域。智慧监控及感知领域：主要产品为数字安防镜头。应用于边防、海防、轨道交通、森林防护、江河沿线、智能矿山、智慧城市建设等对中远距离监测或拍摄范围变化需求较大的场景。焦距是数字安防镜头的重要指标之一，决定了其可观测的距离。公司在超高清、超长焦、大倍率变焦镜头具有领先优势。产品覆盖定焦及2-118倍变焦(最长焦距与最短焦距之比)，满足大部分视频、图像采集需求，在小型轻量化、快速精准变焦、超高清成像等方面性能突出。>智能监测及识别领域：主要产品为无人机/车载/机器视觉等新兴镜头。应用于工业无人机、智能驾驶/座舱、半导体检测、医疗检测、智能家居等领域。无人机对镜头的需求主要在重量、体积、超高清拍摄等方面。公司2018年实现技术突破，在9cm的光7/32请务必阅读正文之后的免责条款部分学总长内实现18倍光学变焦、具备20MP(即6K)解像力。2019年公司的工业无人机变焦镜头运用于大疆新产品。变焦镜头在无人机领域的应用尚处在推广、普及阶段，公司是少数能够提供工业无人机变焦镜头的厂商。视频通讯及交互领域：主要产品为专业视讯会议系统的超高清镜头，包括超高清变焦镜头、超广角全景镜头等，此外还有小部分VR光学器件、智能门铃等新型交互类产品。视讯会议对镜头的需求包括超广角、无畸变、清晰成像、精准变焦、快速聚焦等。公司产品可实现图像清晰无畸变且即时放大、多人视频时各主体间快速切换并聚焦等功能，相较视角固定且较小、画面清晰度不够的定焦镜头，具备突出优势。>高清拍摄及显示领域：主要产品用于拍摄和显示。其中拍摄类镜头主要为全画幅8K电影镜头系列，应用于影视作品制作、大型赛事活动转播、宣传片拍摄等；显示类镜头主要为超短焦镜头，应用于激光电视、智能投影等设备，对空间需求极小，贴墙放置可投射出100英寸以上4K超高清画面，打造家庭影院。光学材料光学材料游原材料游原材料光学元件镜片滤光片其他 光学玻璃光学塑料其他光学元件镜片滤光片其他光学结构件、镜筒镜框光学结构件、镜筒镜框支架压圈 电路板FPC/PCB 电路板FPC/PCB马达光圈滤光片切换器 产业链中游光学镜头焦距是否可变分定焦镜头变焦镜头主流应用前景潜力大 产业链中游光学镜头焦距是否可变分定焦镜头变焦镜头主流应用前景潜力大低制造成本高低技术难度高技术核心指标类越小较短越小越小越小越少越小变焦倍率最长焦距解像力靶面尺寸光圈F值畸变/温漂/像差/杂光&鬼影重量/体积镜头模组玻璃镜头玻塑混合镜头塑料镜头塑料镜头低量产能力高重99%透光率92%越大越长越大越大越大越多越大视频通讯及交互领域高清拍摄及显示领域智慧监控及感知领域拍摄镜头数字安防镜头视讯交互镜头边海防江河沿岸高铁沿线高速公路平安城市大型广场室内监控智能门禁变焦≥30倍视讯会议智能门铃视频通讯及交互领域高清拍摄及显示领域智慧监控及感知领域拍摄镜头数字安防镜头视讯交互镜头边海防江河沿岸高铁沿线高速公路平安城市大型广场室内监控智能门禁变焦≥30倍视讯会议智能门铃VR光学器件 影视制作行车记录仪全景相机运动相机10-30倍变焦<10倍显示镜头激光投影激光电视智能机器人智能检测及识别领域机器视觉镜头航拍无人机航拍无人机智能驾驶智能驾驶半导体检测半导体检测智能家居智能家居ADASDMS/OMS激光雷达光学器件扫地机器人其他机器人资料来源：公司公告、浙商证券研究所1.2新兴领域营收占比持续提升，研发产能投入力度加大2024年，营收、归母净利润分别为4.5、0.53亿元，分别同比+20%、+47%，2021-2024年CAGR分别为5%、14%。2023年，营收、归母净利润分别同比-6%、-12%，主要系受宏观经济波动、下游客户需求短期波动影响，销售费用、管理费用等上升所致。2025上半年，营收、归母净利润分别为2.5、0.21亿元，分别同比+30%、+1%。利润增速低于营收增速的原因是，当前确认股权激励费用0.05亿元，扣除股份支付影响后净利润0.26亿元，同比+27%。8/32请务必阅读正文之后的免责条款部分4.54.535%30%35%30%-10%4.04.04.04.0202020212022202320242025H1资料来源：Wind、浙商证券研究所202020212022202320242025H1资料来源：Wind、浙商证券研究所2025上半年，主营业务为智慧监控及感知、智能检测及识别、视频通讯及交互、高清拍摄及显示、技术开发业务，营收占比分别为67%、11%、8.2%、5.3%、4.5%；毛利率分别为34%、24%、35%、30%、32%。趋势来看，智慧监控及感知是公司业务基本盘，增速和毛利率都较稳定，营收占比持续下降。新产品占比快速提升，2025H1智能检测及识别、高清拍摄及显示，营收同比分别+109%、+275%。智慧监控及感知智能检测及识别视讯交互及感知&高清拍摄及显示其他业务%202020212022202320242025H1资料来源：Wind、浙商证券研究所智慧监控及感知——智能检测及识别视讯交互及感知&高清拍摄及显示202020212022202320242025H1资料来源：Wind、浙商证券研究所毛利率、期间费用率稳定。2025上半年，综合毛利率32%，研发、管理、销售费用率分别为12%、11%、2%，归母净利率8%。在建工程持续增长，高端光学镜头智能制造项目，计划投资2.7亿元，建设期3年(2026年建成)，预计年产能420万颗光学镜头，同时搭建玻塑混合镜头的关键材料之非球面镜片的自动化生产。40%销售费率销售毛利率销售费率销售毛利率2025H1研发费率资料来源：Wind、浙商证券研究所单位：亿元2020202120222023资料来源：Wind、浙商证券研究所中润光学(688307)公司深度9/32请务必阅读正文之后的免责条款部分1.3高管及核心技术人员研发经验丰富，收并购纵向深耕、横向延伸公司董事长是张平华先生，直接持股27.9%，同时持股嘉兴尚通30.5%，并担任嘉兴尚通执行事务合伙人。陆高飞先生、金凯东先生任公司董事，分别持股3.2%、1.4%。公司前十大股东持股数量(截至2025Q2)及限售条件：>张平华先生：2456万股，占比27.91%，可上市交易时间2026-02-23>嘉兴尚通(有限合伙)：529万股，占比6.01%，可上市交易时间2026-02-23公司股权激励：于2024-08-10发布预案公告，拟授予的激励对象共99人，为在公司及子公司任职的高级管理人员、核心技术人员。拟授予限制性股票数量为200万股，公告日占公司总股本2.3%，授予价格为10.36元/股。期权行权特别条件如下：>第一个归属期：2024年净利润不低于5,000万元。>第二个归属期：2024年至2025年累计净利润不低于11,500万元。>第三个归属期：2024年至2026年累计净利润不低于19,500万元。张平华27.9%30.5%嘉兴尚通投资管理合伙企业6.0%沈文忠4.7%陆高飞3.2%杭州华睿嘉银股权投资合伙企业(有限合伙)1.8%银河源汇投资有限公司1.7%金凯东1.4%常州希扬智能创业投资中心(有限合伙)1.3%上海希扬率感创业投资中心1.3%上海轩鉴投资伙)1.3%中润光学(截至2025Q2)55%100%100%木下光学台湾中润日本中润嘉兴、台湾、日本三大研发中心100%100%大连浅间平湖中润生产制造基地51%戴斯光电精密激光元件资料来源：Wind、公司公告、浙商证券研究所公司对外投资和设立子公司情况：>木下光学：公司2019年控股55%。木下光学于1978年由木下三郎创立，代表董事木下勉，木下光学曾伴随日本相机产业的高速发展而壮大，是日本老牌光学设计企业、业内资深，为日本松下、日本理光、日本滨松光电、日本CBC等国际知名企业提供光学相关技术开发服务，国内鲜有具备如此长时间设计经验积累的企业。公司2010年开始与木下光学技术合作，2015-2018年陆续委派工程师前往木下光学研修，师承其研发力量并逐步形成了自身的核心技术和研发体系。>台湾中润：2018年成立，公司引进中国台湾地区资深的光学工程师，设立台湾中润，拓展海外市场销售并增强投影、车载等新兴领域研发实力。>日本中润：2021年成立，在玻塑混合光学系统设计、超高精度非球面镜片模具开发及注塑成型、超精密离子镀膜等技术方向进行研发布局及技术储备。>大连浅间：公司2019年收购。业务为镜筒、镜框等塑胶件的模具生产及注塑成型。中润光学(688307)公司深度10/32请务必阅读正文之后的免责条款部分>平湖中润：2020年成立，公司募投项目拟以平湖中润为主体，投资“面向智能终端的光学镜头智能制造基地项目”。>戴斯光电：公司2025年控股51%。戴斯光电的产品以精密光学元件为主，主要应用于激光领域核心零部件的生产制造，实现激光的发射、传输及接收等功能，下游包括激光加工设备、光通讯器件与设备、激光测量设备、激光医疗设备等。此外，在半导体设备检测、生物医疗设备等应用领域，也具备定制化开发复杂光学模组和光路系统并提供一体化解决方案的能力。公司技术背景深厚，核心技术人员为张平华先生(从业15年以上)、向诗文先生(从业17年以上)、厉冰川先生(曾多次前往木下光学研修)、今野阳一先生(从业30年以上)、江秉儒先生(从业16年以上)、蔡源龙先生(从业16年以上)、林信忠先生(从业18年以上)、张云涛先生(曾前往木下光学研修)、陈三忠先生(曾多次前往木下光学研修)、木下勉先生(从业30年以上)、榎本惠治先生(从业50年以上)和大森健雄先生(从业30年以上)。核心技术人员核心技术人员公司任职履历张平华先生中润光学董事长、总经理历任日本东芝公司营业部部长，木下光学营业部部长，2010年创办中熙光学并设立中润光学，历任中熙光学负责人，中润光学及其前身董事长兼总经理、研发中心总监。科技部2020年“创新人才推进计划科技创新创业人才”向诗文先生中润光学研发中心总监历任亚智光电科技（苏州）技术员，昆山扬明光学课长，中润有限技术课长、技术部部长，中润光学及其前身研发中心副总监厉冰川先生中润光学设计部部长历任中润有限光学设计工程师、光学组长、设计副课长、设计课长，中润光学及其前身设计副部长，2014至2015年多次前往木下光学进行为期数月的研修今野阳一先生中润光学技术部部长历任理光光学株式会社光学设计部主任技师、投影事业部系长工程师、亚洲香港分公司课长工程师、工业事业本部企画部部长，中润光学及其前身技术部副部长江秉儒先生台湾中润光学设计经理历任友达光电股份光学工程师，南亚科技股份光学工程师，扬明光学股份主任工程师，中润有限光学设计经理蔡源龙先生台湾中润光学设计经理历任台湾奈普光电股份光学设计工程师，先进开发光电股份光学设计工程师，扬明光学股份资深光学工程师，佳凌科技股份光学设计部副课长，中润有限光学设计经理林信忠先生台湾中润机构设计经理历任欣铨科技股份设备工程师，扬明光学股份资深工程师，亚洲光学股份工程师，扬明光学股份机构主任工程师，中润有限机构设计经理张云涛先生中润光学设计部光学课副课长历任中润有限光学助理工程师、光学设计工程师，中润光学及其前身设计部光学分析组组长，2016年前往木下光学为期3个月研修陈三忠先生中润光学设计部未来实验室课长历任中润有限机构工程师、机构组长、机构课长，2016至2017年多次前往木下光学进行为期数月的研修木下勉先生木下光学社长、代表董事、机构设计历任丰田西东京卡罗拉株式会社职员，普利司通轮胎公司职员，多摩光学技研株式会社光学机构设计，木下光学董事榎本惠治先生日本中润社长、代表董事，木下光学光学设计历任京瓷光学株式会社光学设计，理光光学株式会社光学设计，榎本光学开发株式会社光学设计大森健雄先生木下光学董事、光学设计1991至2006年任尼康株式会社光学设计资料来源：公司公告、浙商证券研究所11/32请务必阅读正文之后的免责条款部分2光学镜头：AI浪潮下，百年行业开启新征程光学镜头经历了上百年的技术积累，广泛应用于手机、数字安防、摄影等领域，无人机、智能机器人、智能驾驶等领域的兴起，再次注入新的发展动能。2.1高技术附加值，广泛用于安防/无人机/智能机器人等领域光学镜头是摄像机的核心器件之一。摄像机的核心部分包括光学镜头、图像传感器、主控芯片，其中，镜头成本占比约20%-30%，作用是通过光学折射原理，将需拍摄的画面成像至图像传感器上，实现视觉信息的捕捉与采集。资料来源：公司公告、浙商证券研究所（1）光学镜头的调装在产业链中占据重要环节，并且是技术密集型产业，因此具有较高附加值。光学镜头包含镜片、镜框、镜筒、马达、光圈、FPC、昼夜切换装置等。镜头的设计、生产工艺、精密加工等技术水平直接影响成像质量，体现企业的核心竞争力。资料来源：公司公告、浙商证券研究所设计环节是研发和生产光学镜头的关键，主要包括：光学设计：根据光线的折射定律，调整与排列若干球面镜片、非球面镜片、自由曲面镜片的参数(折射率、前表面曲率、后表面曲率、厚度、空气间隔等)，满足一系列要12/32请务必阅读正文之后的免责条款部分求(焦距、光圈F值、像高、解像力、畸变、相对照度、尺寸等)实现光学成像。各个不同形状、不同材质、不同折射率镜片之间相互影响的关系使得任一参数的微小改变均会引起最终产品规格指标的非线性变动，设计过程极其复杂、难度极高。机构设计：确定合理的镜片安装方式、公差分配、移动群组驱动方式等，对各结构件、机电件进行合理布局。需要保证光学性能尽可能地贴近理论值水平，兼顾驱动精度、速度、镜头整体尺寸、可靠性等，分析装调工艺简洁性、结构件对鬼像杂光的潜在影响等。公司镜头涉及零件通常有百余个，设计难度极高。>电气设计：考虑镜头的使用温度、湿度、振动、冲击等，进行镜头机电件的设计(群组驱动方式、群组重量、驱动步长精度等数十项条件)及电磁分析工作，实现电气指标要求，最终达成光学性能。设计评审：基于长期的试错改进，形成庞大的DR数据库（即设计审查条例，DesignReview包括光学规格(焦距、光圈F值、光学总长、解像力、相对照度、畸变等)、机构规格(机械总长、马达配合评估、模具成型评估、公差设定等)、可靠度(温度适应性、湿度适应性、抗冲击、耐久性等)、组装工艺(工艺简洁性、物料通用性等)、驱动规格(对焦曲线平滑度、近摄补偿量等)五大类共40余项指标。（2）光学镜头行业的价值主要来自两方面：绑定终端产业、技术密集型。绑定终端产业：光学镜头与下游终端产品存在1配1或N配1的对应关系，从而与下游新兴产业的规模发展绑定；光学镜头本身的质量水平直接影响各类终端产品的成像效果，从而与下游行业的技术迭代绑定。>技术密集型：设计过程极其复杂且难度极高，光学设计环节需要对15枚镜片、每个镜片5个(球面镜片)或18个(非球面镜片)参数变量、每个变量在0至无穷的范围内取值，进行调整与排列；机构设计环节需要对百余个零件确定合理的安装方式、公差分配、移动群组驱动方式，保证光学性能尽可能地贴近理论值水平。此外，仅借助高速计算机优化，也很难直接生成一个优秀的镜头设计，真正的设计源自于人，就如导航仪器只能在收到明确目标后，才可以找到正确的航线一样。资料来源：公司公告、浙商证券研究所资料来源：公司公告、浙商证券研究所2.2数字安防镜头：市场规模趋于稳定，产品结构向大倍率超高清转变公司智慧监控及感知业务下游主要为数字安防，行业范围广阔、场景复杂多样，不同场景需要不同的产品解决方案，且对镜头解像力、光圈F值、红外共焦性能、可靠性等多13/32请务必阅读正文之后的免责条款部分个指标的综合要求较高。其中，焦距（变焦倍率）作为数字安防镜头核心指标之一，决定了其能观测的范围及相应适用的场景，具体分为野外、道路/城市、广场/室内等三类。公司深耕安防领域，成立初期即选择了国内厂商技术较为薄弱的领域——超大倍率变焦镜头切入市场，并经过多年发展在该细分市场占据优势地位。但超大倍率变焦镜头设计、制造难度较大、成本较高，终端客户主要为政府、中大型企业，应用领域以远距离观测场景为主，与定焦及超小倍率变焦镜头市场相比，存在应用渗透不足、客户类型受限、市场规模有待扩大的情况，使得公司必须持续推动超大倍率变焦镜头的性能升级并降低相应制造成本，才能够获得更大的增长空间。3.53.02.52.00.50.0智慧监控及感知营收(亿元)毛利率(右轴)39%39%39%39%37%34%32%2.033%32%2.02019202020212022202320242025H145%40%35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：Wind、浙商证券研究所资料来源：公司公告、浙商证券研究所据TSR，2021年全球数字安防镜头出货量4.4亿颗，市场规模预计73亿元。预测2025年出货量达5.5亿颗，市场规模125亿元，同比增长约5%。6543210全球数字安防镜头出货量(亿颗)yoy(右轴)201720182019202020212022E2023E2024E2025E40%35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：TSR、公司公告、浙商证券研究所全球数字安防镜头收入(亿元)——yoy(右轴)14012010080604020020172018201920202021E2022E2023E2024E2025E30%25%20%15%10%5%0%资料来源：TSR、公司公告、浙商证券研究所（1）市场规模增速趋于平稳在数字安防领域，公司与大华股份、华为、海康威视、宇视科技、韩华泰科、加拿大Avigilon、韩国WONWOO等国内外知名企业建立良好稳定的合作关系，产品搭载至各类数字安防设备并得到广泛应用。客户相关业务经营情况与公司产品销售密切相关。1）海康威视的公共服务事业群业务(PBG)与公司的智慧监控及感知业务在下游应用领域重合度较高，定位大安全、大交通、大生态、大治理、大服务五大行业业务领域，包括智慧城市、公共安全、交通管理、市场监管、自然资源管理等超过2000个业务场景。PBG自2021年以来营收规模呈下滑趋势，但逐步趋于稳定，2025上半年PBG营收56亿元，同比-2%。2）大华股份是公司的重要客户之一，自2014年以来整体营收快速增长，2021年大华股份营收328亿元，随后增速趋于稳定，2025上半年大华股份营收152亿元，同比+2%。14/32请务必阅读正文之后的免责条款部分海康威视公共服务事业群营收(亿元)yoy(右轴)25020015010050020182019202020212022202320242025H125%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%资料来源：海康威视公告、浙商证券研究所350300250200150100500大华股份营收(亿元)yoy(右轴)50%40%30%20%10%0%-10%资料来源：Wind、浙商证券研究所公共安全财政支出对数字安防市场的长期发展有重要影响。公共安全财政支出在2014-2018年期间快速增长，大华股份营收规模同期也出现较快增长。2019年以来，公共安全财政支出的增长趋势与上游企业的营收增速从整体来看具有一致性，但不完全一致，其中可能的原因包括：>“雪亮工程”带来新需求。“雪亮工程”在2018年被首次写入中央一号文件，是以县、乡、村为指挥平台、以综治信息化为支撑、以网格化管理为基础、以公共安全视频监控联网应用为重点的“群众性治安防控工程”。全国千万元级以上项目2019年381个，总金额173亿元；2024年123个，总金额53亿元，同比+49%。>2021年芯片短缺造成短期波动。据2021年3月国际金融报，受全球芯片短缺影响，安防产品交货周期普遍拉长半个月左右，下游代理商适当增加囤货。200万像素的常用款镜头单价从2020年9月的140元上涨至210元。因此从数据上看，2021年安防终端企业营收出现短暂快速增长，然而下游公共安全财政支出波动较小。中国公共安全财政支出(万亿元)yoy(右轴)1.00.20.02014201520162017201820192020202120222023202420%15%10%5%0%-5%资料来源：Wind、浙商证券研究所中国一般公共预算支出(万亿元)yoy(右轴)3018%3016%2514%2012%2010%8%6%4%52%00%0资料来源：Wind、浙商证券研究所（2）产品结构中高清超高清、变焦镜头占比提升数字安防领域对大倍率变焦、暗光成像、小型轻量等性能提出需求，带来镜头行业产品结构高端化的趋势性演变，变焦镜头以及高清/超高清镜头市场增速高于行业整体。>大倍率变焦远实现距离观测：公司2012年与大华股份、海康威视等建立客户关系，2017年开发出118倍超大倍率超长焦镜头，10km远距离清晰观测，奠定了在数字安防超长焦镜头领域的地位。2018年，大华股份新项目及摄像机产品对光学镜头提出新要求，将变焦镜头切换为变倍更高、焦距段更长的变焦镜头。>双光融合实现暗光全彩成像：2017年，海康威视推出全彩黑光摄像机，内部采用了双传感器的结构，标志着双光融合成像技术在安防领域的首次面世。同年，公司实现15/32请务必阅读正文之后的免责条款部分双光融合成像技术、传感器调焦技术，推出相应产品具备34倍光学变焦，1/1.8英寸靶面，解像力最高达8MP(4K)。玻塑混合实现镜头小型轻量：在常用焦段上，掌握玻塑混合光学系统设计技术等核心技术的厂商通过推出高解像力、小型轻量、低成本的镜头来定义市场，适用于楼道、办公室、电梯、关卡、门禁等场景。公司的“高端光学镜头智能制造项目”建设达产后将扩充现有产品产能、增加玻塑混合镜头及其关键原材料塑料非球面的生产能力。全球数字安防变焦镜头出货量(亿颗)变焦占比(右轴)20182019202020212022E2023E2024E2025E25%20%资料来源：TSR、公司公告、浙商证券研究所6543210单位：亿颗201720182019202020212022E2023E2024E2025E资料来源：TSR、公司公告、浙商证券研究所2.3无人机镜头：轻小型/高清/变焦镜头赋能，飞得远看得清公司智能检测及识别产品主要为机器视觉镜头。机器视觉是指用机器代替人眼来做测量和判断，镜头是机器视觉获取信息的硬件基础，其成像质量关系到信息获取准确性，行业新增速快，技术壁垒高。下游应用于消费、市场、半导体、医疗等领域，包括无人机、智能驾驶、移动机器人等移动类终端设备，以及工业检测、医疗检测等产品。公司实现了无人机变焦镜头国产化突破，在智能驾舱、口腔3D扫描、扫地机器人等多个新兴领域开发出了更多产品，并加大了在智能检测及识别领域的市场开拓力度。智能监测及识别智能监测及识别营收(亿元)2021202220232024202资料来源：Wind、公司公告、浙商证券研究所资料来源：公司公告、浙商证券研究所无人机应用领域广泛，民用、军用领域塑造新的作业模式。拍摄是目前大多数无人机装备的核心功能之一。分类上，根据用途可分为军用和民用，民用分为消费级和工业级，其中巡检、航拍、侦察用无人机通常配备高清摄像头，以微型、轻型、小型为主，需要平衡兼顾成像的质量和镜头的体积重量。16/32请务必阅读正文之后的免责条款部分侦察/监视无人机微型无人机个人娱乐航拍无人机轻型无人机农业保值工业级勘探无人机工业级测绘巡查/监视无人机工业级无人机农用无人机牙签机(玩具级)物流运输涵道机(入门级)竞速运动无人机FPV(第一人称视角)竞速/花飞/远航机长途货物运输军事侦察/打击侦察/监视无人机微型无人机个人娱乐航拍无人机轻型无人机农业保值工业级勘探无人机工业级测绘巡查/监视无人机工业级无人机农用无人机牙签机(玩具级)物流运输涵道机(入门级)竞速运动无人机FPV(第一人称视角)竞速/花飞/远航机长途货物运输军事侦察/打击近距离侦察战斗/打击无人机物流/货运无人机娱乐无人机资料来源：能飞航空、翼飞智能、CN-SEC、浙商证券研究所>军用领域：2015年，叙利亚就有使用无人机执行侦察和攻击任务的案例。据ISW，2025年1-8月，俄罗斯对乌克兰发动至少3.7万次空袭，其中无人机占绝大多数。资料来源：IBA、路透社、中国新闻网、浙商证券研究所资料来源：ISW、浙商证券研究所运动竞速领域：FPV即第一人称视角，是在遥控无人机上安装摄像头回传设备，实现地面观看和操控。常用于FPV竞技竞赛、FPV自由式飞行、视觉自由式表演、航拍、科学研究、军事战情通报、快速目标搜索攻击等，同时它也是一项科技含量极高的体育活动。资料来源：CADDXFPV、浙商证券研究所资料来源：影像新势力NTimage、浙商证券研究所17/32请务必阅读正文之后的免责条款部分民用领域：工业无人机主要用于地理测绘、农林保值、巡检、安防监控等领域，消费无人机主要用于媒体和航空摄影等领域。无人机市场发展潜力较大，据Statista，调查显示“手上没有但密切关注价格”的潜在消费者占比超过50%。2024年中国工业无人机应用占比2024年法国民用无人机应用占比媒体和航空摄影工程建造和检测农林保值农林保值监视和民事安全安防监控消防救灾快递物流消防救灾快递物流矿山/土方工程资料来源：大数跨境、Statista、沙利文、中商产研院、浙商证券研究所没有，但有兴趣买，正密切关注价格没有，不感兴趣拥有一年多拥有不到两个月今年刚买没有，偶尔租/借一台资料来源：大数跨境、Statista、浙商证券研究所2024年全球无人机市场规模约173亿美元，其中民用领域、军用领域分别占比25%、75%。根据Statista、中商产业研究院等数据，2024年全球民用无人机市场规模43亿美元，同比+8%，军用无人机市场规模130亿美元，同比+7%。6543210全球民用无人机市场规模(十亿美元)yoy(右轴)单位：$b25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%资料来源：Statista、浙商证券研究所86420全球军用无人机市场规模(十亿美元)yoy(右轴)资料来源：中商产业研究院、Statista、浙商证券研究所大疆是无人机市场龙头，2023年占全球76%市场份额，2024年欧洲消费者偏好84%。Parrot是一家法国的消费级无人机上市公司，2023年全球市占率为4%，2024年营收4810万欧元，同比+45%，2025年收购瑞士SenseFly公司，布局测绘无人机领域。2023年全球无人机市场竞争格局AutelYuneecParrotCarreraHolyStone其他2024年欧洲消费者无人机品牌偏好ParrotYuneecArchosYiTecgnologyWalkera资料来源：大数跨境、Statista、浙商证券研究所80%60%40%20%-20%-40%-60%-80%80%60%40%20%-20%-40%-60%-80%400Parrot公司营收(百万欧元)yoy(右轴)20162017201820192020202120222023202425H1资料来源：PARROT、浙商证券研究所我们认为，无人机镜头的投资机会在两方面：1）新产品设计：镜头是无人机的核心部件，并且性能参数与传统安防存在差异，表现在小型轻量化、高清、变焦等方面，带来镜头新产品的设计需求。2）增长弹性：镜头与无人机之间具有1配1或多配1的数量关系，当市场出现某一类无人机爆品时，镜头的需求量增长或更有弹性。18/32请务必阅读正文之后的免责条款部分起飞重量(g)价格(元)等效焦距(mm)光圈f值最近对焦点(m)录像最高分辨率Mavic系列1063-1263.528/70/1682/2.8/2.82/3/3958或96324/70/1662.8/2.8/3.45.1kAir系列698824/700.5/34kMini系列249.9-31047884k<249407014k238814k14kFlip系列<249278814kNeo系列4kAvata系列Avata259884k431079888---可单配电影级镜头84998499--资料来源：大疆官网、浙商证券研究所无人机搭载镜头的方式主要有两种，一是镜头直接集成在无人机上，例如FPV无人机，另一种是镜头采用拍摄吊舱的形式挂载在无人机上。>集成镜头：大多数无人机将镜头直接嵌入在无人机上，例如大疆Mavic等系列。拍摄吊舱：吊舱概念来自航空领域，是挂吊在机身或机翼下的流线型部件，用于安装机载设备；云台概念来自摄影行业，是安装、固定摄像机的支持设备，可调整摄像机的水平、俯仰、方向，实现不同的拍摄角度。在工业无人机领域，光学变焦吊舱可实现远距离目标的追踪、摄像、监控，是无人机进行消防、侦察、巡线的核心设备。资料来源：大疆、浙商证券研究所资料来源：大疆、浙商证券研究所我们测算，2024年无人机镜头市场规模约64亿元。据Statista数据，2024年全球无人机出货量819万架，假设平均每架无人机镜头的价值量为200元，则民用无人机镜头约16亿元市场。军用无人机市场规模约为民用3倍，预计该领域镜头市场规模约48亿元。镜头类型分辨率焦距范围光圈f值防抖性能使用场景光学镜头高广角2.8无航拍、风景摄影电动变焦可变3.5-5.6有动态拍摄、远摄广角镜头广角2.8无风景、建筑鱼眼镜头中超广角2.8无创意摄影长焦镜头长焦4.5-6.0无远距离拍摄微距镜头中微距3.5无微观世界防抖镜头高广角2.8有动态拍摄夜视/红外中广角有夜间监控、野生动物拍摄资料来源：Kpower、浙商证券研究所全球民用无人机出货量(百万架)yoy(右轴)10987654321030%25%20%109876543210-10%-15%资料来源：Statista、浙商证券研究所19/32请务必阅读正文之后的免责条款部分2.4移动机器人激光雷达器件：空间感知硬件基础，具身智能前景广阔公司产品为扫地机器人的激光雷达光学器件，未来有望在智能机器人领域进一步拓展。AI技术不断推动智能机器人发展，从执行简单任务，向具身智能(感知、认知、行动)演进。空间感知，即机器人能够实时理解所处环境、自身位置、任务进展，是实现具身智能的硬件基础。从产业链来看，上游基础零部件(激光发射器、光学器件、半导体芯片、机电件等)，通过中游厂商集成后形成解决方案，最终应用于下游的智能机器人。智能机器人基础零部件供应商>智能机器人基础零部件供应商>上游>>中游>>下游>智能机器人空间感知解决方案半导体芯片半导体芯片FPGA、CIS、SPAD….S核心零部件核心零部件激光发射器、光学器件、模拟器件、MEMS器件…机电与结构零部件…机电与结构零部件…空间感知算法空间感知模组服务领域服务领域扫地/割草/泳池清洗/配送/检测机器人…工业领域仓库物流/协作机器人…其他领域陪伴/复健机器人…三角测距法：精简、高效实现近距离探测直接飞行时间(dTOF)：反应速度快，抗干扰能力强线激光扫描技术：边缘清洁、近场障碍识别表现突出资料来源：灼识咨询、欢创科技、浙商证券研究所智能机器人市场增长趋势强劲，据灼识咨询，全球出货量从2020年1820万台增加至2024年的2730万台，预计未来CAGR为18.2%，到2030年达到7470万台。中国是智能机器人应用的关键市场，出货量由2020年500万增加至2024年的740万台，预计未来CAGR为21.4%，到2030年达到2370万台。扫地机器人是应用最广泛的智能机器人品种之一，其空间感知技术主要采用激光雷达方法，根据灼识咨询，全球扫地机器人激光雷达市场规模：从2020年8亿元增长至2024年的13亿元，预计2024-2030期间CAGR为25.5%，到2030年达到50亿元。单位：万台400020000202020212022202320242025E2026E2027E2028E2029E2030E资料来源：IFR、灼识咨询、欢创科技、浙商证券研究所单位：亿元0202020212022202320242025E2026E2027E2028E2029E2030E资料来源：灼识咨询、欢创科技、浙商证券研究所激光雷达核心功能：1）精确定位与路线制定，通过扫描周围环境创建详细的环境地图,帮助机器人定位自身位置，并规划避免重复的工作路线。2）避障，当激光雷达检测到前方有物体时，会立即指示机器人调整行进方向，从而避免碰撞。3）精准定位充电站，通过对周围环境的扫描，激光雷达可以精确计算机器人与充电站之间的距离和方向。在电量不足时，机器人能够迅速找到充电站并准确返回。20/32请务必阅读正文之后的免责条款部分激光雷达的核心硬件组件包括：1）激光发射模块，核心部件为激光二极管或光纤激光器，负责发射特定波长的激光束。2）光学接收系统，包含透镜组、光纤元件和光电探测器，用于接收反射光信号。3）扫描与控制系统，机械式或MEMS微镜实现光束偏转，决定雷达的探测范围。激光雷达工作原理：扫地机器人中的激光雷达是一种先进的主动式测距传感器，通过发射激光束并测量其返回时间来计算周围物体的距离，其基本原理类似于回声定位。具体而言，