2026年房地产行业年度策略

2026年房地产行业年度策略S0740523020005youzp@侯希得S0740523080001houxd@CONTENTSCONTENTS政策回顾展望02.板块财务分析03.行业基本面数据及房企销售情况04·土地市场现房销售制度分析6.房地产危机成因与全球房价运行周期07.08.风险提示1政策回顾1政策回顾政策回顾及展望下，城市更新、商品房收储及专项债收地等面，信贷仍保持宽松，主流房企资金来源畅本，释放市场潜在需求；三是企业端，防范和化解房需求。地方层面来看，支持购房的政策将持续推进，41-6月中央&地方政策回顾2025年上半年，中央层面多次提及城市更新等措施，各地购房刺激政策频出。财政部：2025年新增发行的专项债额度内，地方可用于土地储备杭州多区县出台购房补贴：住宅补2-5万，非住宅按契税30%-60%补助。住建部：加快推进配售型保障性住房轮候库建设工作，扩大城中村改造政府工作报告：持续用力推动房地产市场止跌回稳，更大力度金融监管总局：完善房地产融资制度，稳信贷、保刚需、支资料来源：wind、中国人民银行官网、各地方政府官网、中泰证券研究所7-12月中央&地方政策回顾2025年下半年，中央多次提及构建房地产健康高质量发展的新模式。财政部、税务总局明确房企留抵退税政策：连续6个月新增留抵超上海：对外环外符合条件将不限购，房贷利率不区分首成都：发布公积金新政，首付比例降至15%最资料来源：wind、中国人民银行官网、各地方政府官网、中泰证券研究所“十四五”与“十五五”规划中提及房地产方面表述全面摸清存量资源资产底数，优化资产负债结构。完善并购、破产、置换等政策量基础设施。完善工商业用地使用权续期法律法规，索支持利用集体建设用地按照规划建设租赁住赋予省级政府统筹建设用地更大自主权，探索实施建设用地总量按规划期管控模式，实行统筹房供给，满足城镇工薪群体和各类困难家庭基本住房需求。因城施策增加改善性住房供给。建设安全舒适资料来源：wind、中国政府网、中泰证券研究所2板块财务分析2板块财务分析2.1.板块财务分析-营业收入我们选取申万房地产板块的100家公司，以2025年三季报数据作为板块数据的样本，另选取5家A股上市公司中销售排名靠前的大中型房企，作为5家大中型房企进行着重分析，这5家包括：万科A、招商蛇口、滨江集团、保利发展、华发股份。2025年前三季度，板块整体营业收入同比下降10.9%，5家大中型房企营业收入同比下降2.0%。从营收角度来看，2025年前三季度营收有所放缓，主要系结算节奏影响。图表：板块营业收入及同比增速图表：5家大中型房企营业收入及同比增速图表：板块营业收入及同比增速图表：5家大中型房企营业收入及同比增速2.2.板块分析-归母净利润2025年前三季度，板块整体归属母公司股东净利润亏损同比扩大202.4%；5家大中型房企归属母公司股东净利润亏损同比扩大362.0%。2025年前三季度归母净利润增速负增长，主要原因系：1）结算项目毛利率下滑；2）净利润率为负；3）合作开发导致少数股东损益占比提高。综合来看，行业波动调整的背景下，大中型房企收入优于板块，但业绩表现承压。图表：5家大中型房企归母净利润及同比增速图表：5家大中型房企归母净利润及同比增速图表：板块归母净利润及同比增速图表：板块归母净利润及同比增速2.3.板块财务分析-销售回款2025年前三季度，板块销售商品、提供劳务收到的现金为8481.3亿元，同比下降16.3%；5家大中型房企销售商品、提供劳务收到的现金为4249.1亿元，同比下降16.0%，其中滨江集团和华发股份逆市实现了正增长。整体来看，大中型房企销售现金回流情况略优于整体板块，增速为负，主要因素是行业销售端调整波动所致。当前，随着“止跌回稳”的政策持续落地，销售有望得到修复。图表：板块销售商品、提供劳务收到的现金及同比增速图表：5家大中型房企销售商品、提供劳务收到的现金及同比增速图表：板块销售商品、提供劳务收到的现金及同比增速图表：5家大中型房企销售商品、提供劳务收到的现金及同比增速2.4.板块财务分析-盈利能力2025年前三季度，板块整体销售毛利率为14.22%，较24年同期降低0.60个百分点，板块整体盈利能力有所下滑；5家大中型房企销售毛利率为12.48%，较24年同期上升0.37个百分点；板块整体销售净利润率为-5.57%，较24年同期下降4.38个百分点；5家大中型房企销售净利润率为-2.39%，较24年同期下降2.90个百分点，大中型房企净利率水平主要受万科A拖累；总体来看，5家大中型房企除万科以外，盈利能力及运营能力显著优于板块，在行业政策持续放松的背景下，未来有望率先受益于行业的复苏。图表：板块销售毛利率及销售净利率图表：板块销售毛利率及销售净利率图表：5家大中型房企销售毛利率及销售净利率图表：5家大中型房企销售毛利率及销售净利率2.5.板块财务分析-费用管控2025年前三季度，板块期间费用率为11.41%，较24年同期上升0.71个百分点；5家大中型房企期间费用率为6.25%，较24年上升0.01个百分点，低于整体板块5.16个百分点。2025年前三季度，板块期间费用率的上升主要系收入规模下降的同时，房企的部分期间费用支出如利息支出并不会对应减少，导致期间费用率有所抬升，但大中型房企费用控制相对良好。图表：板块期间费用率图表：5家大中型房企期间费用率图表：板块期间费用率图表：5家大中型房企期间费用率2.6.板块财务分析-少数股东损益占比2025年前三季度，板块少数股东损益为62.2亿元，同比下降16.1%，少数股东损益占比为0.28%，较24年同期下降0.01个百分点；5家大中型房企的少数股东损益为81.3亿元，同比上升10.3%，少数股东损益占比为0.74%，较24年同期上升0.12个百分点。5家大中型房企的少数股东损益占比较多。图表：板块少数股东权益及占比图表：板块少数股东权益及占比图表：5家大中型房企少数股东权益及占比图表：5家大中型房企少数股东权益及占比2.7.板块财务分析-货币资金2025年前三季度，板块个股合计的货币资金为6668.5亿元，同比下降6.9%；5家大中型房企的货币资金为3365.7亿元，同比下降4.3%，增速优于板块2.54个百分点。图表：板块货币资金及同比增速图表：5家大中型房企货币资金及同比增速图表：板块货币资金及同比增速图表：5家大中型房企货币资金及同比增速2.8.板块财务分析-现金短债比2025年前三季度，板块整体的现金短债比为0.74，较24年同期下降0.08；5家大中型房企的现金短债比为1.09，较24年同期下降0.31。总体来看，在行业调整期，2025年前三季度销售增速回落，货币资金同步下滑，并使得短期偿债风险提升，而大中型房企货币资金能充分覆盖短期债务，总体风险可控，短期还款能力显著强于板块。图表：板块现金短债比图表：板块现金短债比图表：5家大中型房企现金短债比图表：5家大中型房企现金短债比2.9.板块财务分析-财务杠杆率2025年前三季度，板块整体加权资产负债率为74.93%，较24年同期上升0.27个百分点；5家大中型房企资产负债率为71.96%，较24年同期下降0.63个百分点。板块整体剔除预收账款后的资产负债率为70.54%，较24年同期上升1.72个百分点；5家大中型房企剔除预收账款后的资产负债率为65.12%，较24年同期上升1.14个百分点。总体来看，板块整体杠杆率有所下降，而5家大中型房企的杠杆率优于板块，在“去杠杆”政策的指引下，房企的负债率普遍得到了改善。图表：板块资产负债率图表：板块资产负债率图表：5家大中型房企资产负债率图表：5家大中型房企资产负债率2.10.板块财务分析-净负债率2025年前三季度，板块整体净负债率为94.25%较24年同期上升9.00个百分点；5家大中型房企净负债率为68.12%，较24年同期上升7.87个百分点。综合来看，大中型房企的各项杠杆率均低于整体地产板块，抗风险能力较强。图表：板块净负债率图表：5家大中型房企净负债率图表：板块净负债率图表：5家大中型房企净负债率2.11.总结板块分析：业绩承压，盈利能力有所下滑。2025年前三季度，板块整体营业收入同比下降10.9%，归属母公司股东净利润亏损同比扩大202.4%；5家大中型房企营业收入同比下降2.0%，归属母公司股东净利润亏损同比扩大362.0%。从营收角度来看，2025年前三季度营收有所放缓，主要系结算节奏影响；从净利润角度来看，2025年前三季度归母净利润增速负增长，主要原因系：1）结算项目毛利率下滑；2）净利润率为负；3）合作开发导致少数股东损益占比提高。综合来看，行业波动调整的背景下，大中型房企收入优于板块，但业绩表现承压。市场分析：涨幅落后大盘，市净率处于低位。今年年初至9月30日，申万房地产板块上涨11.8%，跑输沪深300指数6.2个百分点，涨幅在28个行业中排名第16。我们重点关注的房企中，滨江集团（涨幅45.76%）表现优于板块。从估值角度看，截止2025年11月14日，申万房地产板块市净率（LF，整体法）为0.89倍，相比年初0.72倍的PB上升了0.17倍，历史PB分位点为19.30%，股息率为0.79%，板块估值处于历史低位。展望：政策延续放松态势，推动“止跌回稳”预期。随着中央明确“房地产新模式”方向，当前行业处于政策持续宽松窗口期，各地不断优化限购、降首付、下调利率等组合式政策逐步落地。我们认为，在销售和信贷修复的双轮驱动下，市场下行速度将进一步趋缓，整体市场价格中枢有望稳步企稳，边际预期持续改善。3行业基本面数据及房企销售情况3行业基本面数据及房企销售情况3.1.行业基本面-销售2025年1-10月销售面积同比-6.8%，较1-9月的增速下降1.3pct，销售金额同比-9.6%，较1-9月的增速下降1.7pct。当前行业销售增速仍处波动下滑阶段，我们认为，主要是房地产行业需求不足的体现。随着中央明确“房地产新模式”的方向，以及止跌回稳基调延续，行业的各类刺激政策有望加速出台，并推动销售逐步回稳。展望2026年，我们预计，行业销售面积同比-5%，销售金额同比-8%。图表：房地产销售金额当月同比（右轴）及累计同比（左轴）图表：房地产销售金额当月同比（右轴）及累计同比（左轴）图表：房地产销售面积当月同比（右轴）及累计同比（左轴）图表：房地产销售面积当月同比（右轴）及累计同比（左轴）3.1.行业基本面-销售分区域销售来看，东部、中部、西部及东北地区销售规模分别同比-9.2%、-4.1%、-5.0%和-7.3%，中部区域表现最强，西部次之，各区域销售增速均表现不佳，中部和西部地区相对优于其他区域。从销售均价来看，2025年1-10月商品房累计销售均价为9588元/平方米，较1-9月上升约13元/平方米。图表：2025年1-10月房地产分区域销售情况图表：2025年1-10月房地产分区域销售情况图表：房地产当月销售均价及累计销售均价图表：房地产当月销售均价及累计销售均价3.1.行业基本面-投资2025年，1-10月房地产投资同比-14.7%，较1-9月增速下降0.8pct。综合来看，我们认为市场在供需双弱的情况下，投资数据短期难以企稳，但预计随着政策端的持续发力带动销售的逐步企稳，房企也有望加大拿地力度，行业投资数据将探底回稳。展望2026年，我们预计，房地产开发投资额同比-9%。图表：房地产开发投资额当月同比（右轴）及累计同比（左轴）图表：房地产开发投资额当月同比（右轴）及累计同比（左轴）3.1.行业基本面-开竣工2025年1-10月新开工面积增速同比-19.8%，较1-9月的增速下降0.9pct；1-10月竣工面积同比下降16.9%，较1-9月的增速下降1.6pct。我们认为，在房企拿地强度下滑以及销售疲软的背景下，我们认为新开工及竣工面积增速未来仍难走强。展望2026年，我们预计，新开工面积同比-12%，竣工面积同比-13%。图表：新开工面积当月同比（右轴）及累计同比（左轴）图表：新开工面积当月同比（右轴）及累计同比（左轴）图表：竣工面积当月同比（右轴）及累计同比（左轴）图表：竣工面积当月同比（右轴）及累计同比（左轴）3.1.行业基本面-到位资金1-10月房地产开发企业到位资金同比-9.7%，较1-9月的增速下降1.3pct。分项来看，国内贷款、自筹资金、定金及预收款及个人按揭贷款增速分别为-1.8%、-10.0%、-12.0%及-12.8%。各项数据均同比负增长，个人按揭贷款下滑幅度最大。图表：到位资金当月同比（右轴）及累计同比（左轴）图表：到位资金当月同比（右轴）及累计同比（左轴）图表：资金来源当月同比及累计同比图表：资金来源当月同比及累计同比4土地市场4土地市场4.1.推出建面与土地出让金土地推出建面方面，2025年Q3全国供给土地规划建面7.60亿方，同比增速为-9.42%。土地出让金方面，2025年Q3全国实现土地出让金0.68万亿，同比增速为-9.74%。从Q3单月表现来看，2025年7-9月全国全口径推出建面分别为2.15亿平、2.35亿平、3.10亿平，同比-10.59%、-12.30%、-6.22%。各月全口径成交用地建面分别为1.25亿平、1.17亿平、1.51亿平，同比-8.96%、-9.17%、-0.27%。全口径出让金分别为2180.76亿元、1680.11亿元、2920.84亿元，同比5.50%、-26.07%、-7.97%。图表：全国累计供给建面及同比图表：全国累计出让金及同比图表：全国累计供给建面及同比图表：全国累计出让金及同比资料来源：中指研究院、中泰证券研究所资料来源：中指研究院、中泰证券研究所4.1.推出建面与土地出让金从Q3单月表现来看，2025年7-9月全国全口径推出建面分别为2.15亿平、2.35亿平、3.10亿平，同比-10.59%、-12.30%、-6.22%。各月全口径成交用地建面分别为1.25亿平、1.17亿平、1.51亿平，同比-8.96%、-9.17%、-0.27%。全口径出让金分别为2180.76亿元、1680.11亿元、2920.84亿元，同比5.50%、-26.07%、-7.97%。图表：全国单月推出和成交建面及同比图表：全国单月推出和成交建面及同比图表：全国单月出让金及其同比图表：全国单月出让金及其同比4.1.推出建面与土地出让金从城市能级来看，2025年Q3一线城市的土地出让金为782.83亿元，同比-26.63%，占全国比重11.54%，二线城市的土地出让金为2353.13亿元，同比-8.88%，占全国比重34.70%，三四线城市的土地出让金为3645.75亿元，同比-5.65%，占全国比重的53.76%。总体来看，2025年Q3三四线城市土地出让同比下降幅度较小，三四线城市的土地出让占全国比重较大。重点一线城市中，北京、上海、广州、深圳在2025年Q3全口径累计土地出让金分别为120.88亿元、421.96亿元、47.88亿元、192.12亿元，同比分别为-61.25%、9.38%、-85.55%、407.05%。图表：2025Q3各线城市土地出让金及其同比图表：2025Q3各线城市土地出让金及其同比图表：2025Q3一线城市土地出让金及其同比图表：2025Q3一线城市土地出让金及其同比4.1.推出建面与土地出让金图表：2025Q3各线城市土地出让金及其同比图表：2025Q3各线城市土地出让金及其同比4.2.溢价率从溢价率数据来看，2025年Q3土地出让平均溢价率4.56%，相比2024年Q3上升0.81个百分点。从城市能级来看，2025年Q3一线、二线、三四线城市土地出让溢价率平均值分别为18.18%、2.60%、3.02%。从单月数据来看，2025年9月全国、一线、二线、三四线溢价率分别为3.13%、11.86%、1.50%、3.05%。分区域来看，2025年Q3珠三角的溢价率显著高于其他区域，从单月数据来看，2025年9月东北、珠三角、中西部、长三角、环渤海溢价率分别为0.99%、1.69%、3.16%、3.17%、4.23%。图表：各线城市单月全口径土地溢价率图表：各线城市单月全口径土地溢价率图表：各区域城市单月全口径土地溢价率图表：各区域城市单月全口径土地溢价率02022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-094.2.溢价率图表：2025Q3各城市溢价率大于20%的地块数（全口图表：2025Q3各城市溢价率大于20%的地块数（全口径）4.2.溢价率图表：2025Q3重点城市溢价率排名前十的地块概况图表：2025Q3重点城市溢价率排名前十的地块概况(住宅用地口径)华龙大厦北侧明溪县岭干片区低洼地建设项目三明市住宅用地19815382.14二郎镇，中心街南侧、天棚街东侧、商业街西侧TG[2025]-2阜阳市住宅用地76171308.1186.11规划云台一路南、规划龙源四路JGGT2025-4号焦作市住宅用地5347728182.4132.55温土公告字[2025]整第43号温岭市新河镇XH050204地块住宅用地157172664128.87克拉玛依区银杉路以东、鼎升康旅中心以南、南环路以北KG2024-025克拉玛依市住宅用地400126025122.74环江县思恩镇民族路东侧2025028河池市住宅用地233582400122.22王中路以南、杨柳四路以西2025-B018滨州市住宅用地24986272915康巴什北区清华路以东、阿希达街以南G-06-25a-3鄂尔多斯市住宅用地4233121424白水街南侧、春晖路东侧JC2025-5晋城市住宅用地4410816500101.22长春市经开区，东至规划中小学用地、南至南区丙二路、西至会展大街、北至北海路220105001533GB00226W00000000长春市住宅用地12773858248.54.3.流拍率图表：全国土地单月流拍率（%）4.4.高总价及高溢价率地块的城市分析2025年Q3高总价地块数共有4宗，主要分布在一线城市。从城市分布来看，2025年Q3总价超过50亿元的地块上海有3块、深圳有1块。图表：2023年以来地价>50亿元地块按城市分布图表：2023年以来地价>50亿元地块按城市分布图表：2023年以来地价>50亿元地块按月分布图表：2023年以来地价>50亿元地块按月分布4.4.高总价及高溢价率地块的城市分析图表：2025Q3土地总价超过50亿元地块概览图表：2025Q3土地总价超过50亿元地块概览4.4.高总价及高溢价率地块的城市分析从高溢价率城市数量来看，2025年7月，全口径土地溢价率超过20%的城市数目为13城（8月、9月分别为19、12城）；溢价率超过30%的城市数目为7城（8月、9月分别为10、7城）。住宅口径土地溢价率方面，2025年7月，土地溢价率超过20%的城市数目为11城（8月、9月分别为17、15城）；溢价率超过30%的城市数目为6城（8月、9月分别为13、12城）。图表：按全口径溢价率的城市数目分布情况图表：按住宅溢价率的城市数目分布情况图表：按全口径溢价率的城市数目分布情况图表：按住宅溢价率的城市数目分布情况资料来源：中指研究院、中泰证券研究所4.5.各省市土地出让金统计图表：2025年Q3各省市全口径出让金及增速图表：2025年Q3各省市全口径出让金及增速资料来源：中指研究院、中泰证券研究所4.6.总结与展望2025年Q3土地市场同比恢复情况略显不足。Q3推出建面、成交建面和土地出让金都同比下降。一线城市虽然Q3土地出让金下降，但是溢价率出现大幅上升的情况。流拍率同比继续下降。土地市场供需双方都在回归理性，供需同比都温和下降。投资方面，当前房地产销售市场与土地市场都处于复苏期，政策环境持续发力，也为近年来最宽松的时候。展望2026年，我们发现在上半年市场热度短期上升后，下半年土拍市场热度开始下降，我们认为，主要系市场销售乏力的态度有所显现，预计在强有力的政策出台前，房企拿地的策略仍将保持谨慎。5现房销售制度分析5现房销售制度分析5.1.现房销售政策的历史沿革现房销售制度并非近期突然提出，而是早有试点，追溯起来，中国商品房销售政策的演变大致可分为早期阶段、现房销售试点阶段、风险倒逼阶段、系统改革阶段。图表：现房销售政策的演变资料来源：国务院，住建部，央行，深圳市政府，四川省政府，湖南省政府，苏州市自然资源和规划局，杭州市规划和自然资源局，北京市规划和自然资源委员会，海南省住建厅，河南省住建厅，信阳住建局，5.2.现房销售政策可能的推行节奏政策目的由平抑土拍过热，转变为构建房地产发展新模式。土地市场疲软、库存压力大的地区更易于推行现房销售。我们预计，土拍市场表现欠佳、现房库存压力较大的地区有望优先试点推行现房销售政策。期房销售占比较大、土地财政依赖度较高的热点城市在短期内全面推行现房销售的难度较大。以信阳为例，信阳存在土地出让市场持续低迷、现房库存压力显著等问题，率先试点现房销售。现房销售有助于化解房地产市场风险、加速库存去化、改善供需结构，在推动当地房地产市场健康平稳发展的同时，为全国其他城市提供宝贵经验。图表：信阳市住宅用地成交规划建面与楼面均价图表：信阳市住宅用地成交规划建面与楼面均价图表：信阳市商品房销售面积及增速图表：信阳市商品房销售面积及增速5.3.从海南现房销售试点看政策对行业和企业的影响海南于2020年3月率先推行现房销售制度。政策初期市场经历波动。3-5年调整期后，市场逐步企稳并显现结构性优化。政府通过地价让利、审批提速等方式缓冲房企压力，头部房企逐步寻求技术破局。纵观政策全程，短期波动并未演变为系统性风险，反促进市场健康转型。图表：海南商品住宅销售面积及增速图表：海南商品住宅销售面积及增速图表：海南商品住宅销售价格及增速图表：海南商品住宅销售价格及增速5.3.从海南现房销售试点看政策对行业和企业的影响海南于2020年3月率先推行现房销售制度。政策初期市场经历波动。3-5年调整期后，市场逐步企稳并显现结构性优化。政府通过地价让利、审批提速等方式缓冲房企压力，头部房企逐步寻求技术破局。纵观政策全程，短期波动并未演变为系统性风险，反促进市场健康转型。图表：海南住宅新开工面积及增速图表：海南住宅新开工面积及增速图表：海南土地成交额及增速图表：海南土地成交额及增速5.3.从海南现房销售试点看政策对行业和企业的影响2024年12月至2025年1月，天正地产违规收取4套房源认筹款200万元，试图提前回笼资金。2025年3月，三亚市住建局对天正地产做出处理。碧桂园美舍仕家项目进驻近10款建筑机器人，覆盖主体施工到精装全流程，实现人机协同作业，大幅提升施工作业效率。中小房企融资成本普遍偏高、资金链脆弱、抗风险能力弱，难以承受长期资金沉淀；头部房企通过智能建造、数字化管理、装配式建筑等方式提升开发建设效率，有效降低现房销售制度带来的资金压力。图表：天正地产销售金额及增速图表：天正地产销售金额及增速图表：天正地产资产负债率图表：天正地产资产负债率5.4.现房销售政策的影响及应对措施现房销售要求项目竣工验收后才能销售，占用存货时间增加，开发周期拉长，存货周转率随之下降。一般情况下，房地产开发项目从拿地至预售的周期平均在6个月，从预售至竣工的周期平均在1.5-2.5年，现房销售使得开发商回款推迟，产生1.5-2.5年的资金缺口。根据中指数据，2024年百强房企平均存货周转率为0.93次，2023年为0.99次。图表：期房销售与现房销售主要流程对比图表：期房销售与现房销售主要流程对比5.4.现房销售政策的影响及应对措施现房销售要求项目竣工验收后才能销售，占用存货时间增加，开发周期拉长，存货周转率随之下降。一般情况下，房地产开发项目从拿地至预售的周期平均在6个月，从预售至竣工的周期平均在1.5-2.5年，现房销售使得开发商回款推迟，产生1.5-2.5年的资金缺口。根据中指数据，2024年百强房企平均存货周转率为0.93次，2023年为0.99次。图表：百强房企历年存货周转率图表：百强房企历年存货周转率图表：百强房企历年总资产周转率图表：百强房企历年总资产周转率5.4.现房销售政策的影响及应对措施现房销售时，开发商无法依赖预售资金回笼来偿还前期债务，资金压力增大，因而部分企业面临现金流断裂风险，不得不降低杠杆率以适应新的资金状况。2024年百强房企平均资产负债率为70.7%，相较2023年的70.8%有所下降。现房销售模式下，开发商需自行承担更多项目建设期间的资金投入，使得整体财务费用上升，压缩利润空间。此外，现房销售使得资金回笼滞后，资金使用效率下降，进一步影响了企业的盈利能力。2024年，上市房企营业利润均值10.4亿元，同比下降52.7%，降幅有所扩大；净利润均值-1.4亿元，同比下降114.4%，净利润均值首次转负。2024年百强房企平均净利润率为-6.4%，相较2023年的5.1%显著降低。图表：百强房企历年净利润率图表：百强房企历年净利润率图表：百强房企历年资产负债率图表：百强房企历年资产负债率资料来源：中指研究院，中泰证券研究所资料来源：中指研究院，中泰证券研究所5.4.现房销售政策的影响及应对措施尽管现房销售政策会对企业的利润率等财务指标造成一定影响，但实际冲击力度有限。房企在近年已经积累了一定的竣工待售房源，因此当下推行现房销售政策，对房企经营模式带来的冲击相对有限。头部房企通常具有较强的资金实力和较低的融资成本，使其能够在现房销售模式下通过低成本资金支撑长期开发，并凭借高品质现房实现库存去化。此外，近年来，商品房预售资金的监管力度不断加强，房企在预售阶段本来也无法随意使用预售资金，现房销售政策对企业资金周转造成的实际影响可能较为有限。图表：头部房企现房库存比例图表：头部房企现房库存比例图表：头部房企合同负债占总资产比例图表：头部房企合同负债占总资产比例5.4.现房销售政策的影响及应对措施加强研判能力，提升产品力：强对拿地期间房地产市场的调研和分析，精准定位产品，不断提升产品力，打造符合市场需求的现房产品。优化开发流程：建立精细化的项目管理体系，加强设计单位、施工单位、监理单位等各部门的沟通与协调，合理安排开发工序。积极引入装配式建筑技术：工厂采用标准化流程和机械设备，构件精度高、质量稳定，有效缩短工期并提高工程质量和安全性。图表：碧桂园茶山项目附着式爬架图表：碧桂园茶山项目附着式爬架图表：恒申集团总部大楼全装配钢框架体系现安装现场图表：恒申集团总部大楼全装配钢框架体系现安装现场5.5.装配式建筑的经济效益分析相比于传统现浇式建筑，装配式建筑对于成本的影响包括设计成本和施工成本，可以产生的经济效益包括政策效益和工期装配式建筑能够有效缩短工期、实现降本增效，并且与当前政策大环境发展方向高度契合。因此，我们预测，随着更多地区逐步加入现房销售试点，房企为了适应市场和政策要求，将会更加积极地采取装配式建筑技术。5.6.总结现房销售政策的历史沿革现房销售政策并非今年突然提出，而是早有布局推进，中国商品房销售政策的演变可分为四个阶段：1）早期阶段（1994-2004年）：中国房地产市场长期以预售制度为主，这种模式能够有效缓解开发企业资金压力，增加住房供给，同时降低购房门槛。2）现房销售试点阶段（2005-2019年2010年住建部鼓励各地结合当地实际，推行商品住房现售试点。南京、苏州、杭州等地相继在土地端设置过现房销售条件，平抑土地市场过热情绪。3）风险倒逼阶段（2020-2023年2020年海南全面推行现房销售，随后山东、四川、安徽等地相继鼓励有条件的地方开展现房销售试点。4）系统改革阶段（2024年至今2024年二十届三中全会明确提出“改革房地产开发融资方式和商品房预售制度”，全国至少30个省市发布推进现房销售试点相关文件。现房销售政策可能的推行节奏河南信阳是近期全国首个明确全面落实现房销售的城市，对于其他城市试点探索具有借鉴意义。现房销售有助于化解房地产市场风险，加速库存去化，推动当地房地产市场健康平稳发展。土地市场疲软、库存压力大的地区更易于全面推行现房销售政策，未来或将有更多地区逐步推进。当前实施现房销售主要面临着两大阻力：冲击市场供需平衡、降低土地出让金收入。杭州等热点城市期房销售占比较大、土地财政依赖度较高，在短期内全面推行现房销售的难度较大。现房销售政策的影响及应对措施现房销售政策对房企的影响：1）存货周转率下降。2）杠杆率被迫降低。3）盈利能力下降。在现房销售模式下，产品力将成为企业的核心竞争力，市场份额也将向头部房企集中，企业应不断提升自身对市场的研判能力，积极引入装配式建筑技术，由“规模扩张”逐渐转为“品质提升”。6房地产危机成因与全球房价运行周期6房地产危机成因与全球房价运行周期6.1.房价长期跑赢通胀房价大多数时期涨幅跑赢通胀：主要经济体，长期下房价的复合增速能够高于CPI增速，房地产作为大类资产配置之一，其抗通胀属性得到验证。房价作为其价值的锚，在长周期上能够持续跑赢通胀，是一种抗通胀且一定程度上能够实现资产保值增值的投资品。图表：全球名义房价与图表：全球名义房价与CPI指数年均涨幅情况图表：美国名义房价与图表：美国名义房价与CPI指数6.2.房价高估的三个因素：外部冲击、脆弱基本面、内生变化房价的上涨：通常来说，房价的上涨主要由基本面因素（利率、收入、信贷标准）变化引发，这些动态效应与供应条件相互作用，在人们理性预期下放大对房价期望。房产的高估：资产价格的过度估值可能源自外生的宏观经济冲击、脆弱金融部门和财政基本面的变化，以及内生的动态过程。图表：房价高估的三个因素图表：房价高估的三个因素外部冲击：包括贸易条件恶化、石油进口价格上涨、出口需求下降、外部冲击：包括贸易条件恶化、石油进口价格上涨、出口需求下降、自然灾害、大流行病、利率上升或外部信贷供应收紧资产价格高估脆弱金融部门和财政基本面：如2007资产价格高估脆弱金融部门和财政基本面：如2007年或2008年的英国、美国和爱尔兰那样受到挤兑的抵押贷款;一些国家因使用外币计价的外部债务如波罗的海国家和匈牙利；或者因不可持续的财政借贷如欧盟主权债务危机内生的反馈循环：房价下跌时，杠杆会上升内生的反馈循环：房价下跌时，杠杆会上升，从而加强杠杆约束，这可能迫使投资者出售导致价格进一步下跌；房价上涨时，人们基于房价上涨的乐观预期调高住房预期收益，从而增加住房需求6.3.主要经济体房地产危机的房价运行周期我们以过去50年15个主要发生房地产危机的经济体为样本，统计得出其房价自高点至底部：平均下行时间为5.44年，中位数4.75年；平均下行幅度-30.5%，中位数-25.9%。房价回到高点往往需要更长时间：从样本统计看，房价从底部回到危机时高点平均需要12.69年，中位数为11.26年。图表：过去五十年主要经济体房地产危机与修复情况图表：过去五十年主要经济体房地产危机与修复情况丹麦芬兰爱尔兰日本荷兰挪威西班牙6.3.主要经济体房地产危机的房价运行周期我们以过去50年15个主要发生房地产危机的经济体为样本，统计得出其房价自高点至底部：平均下行时间为5.44年，中位数4.75年；平均下行幅度-30.5%，中位数-25.9%。房价回到高点往往需要更长时间：从样本统计看，房价从底部回到危机时高点平均需要12.69年，中位数为11.26年。图表：图表：以房地产危机发生的当期作为0点，全球主要经济体房价走势情况（纵坐标为涨跌幅、横坐标为时间：年）