2026年宏观经济展望：柳暗花明

请务必仔细阅读报告结尾处的风险提示及免责声明柳暗花明综合权衡之下美联储的降息进程将继续推进，国际宏观金融环境也有望暂时维持在相对缓和的状态。后续需密切关注特朗普政府美国国家安全战略的重要看点：第一，外贸格局；第二，居民部门的内需消费潜力；第三，政性文件，对国际国内环境、现有发展基础做出冷静判断，对未来发展目标和路预计会充分体现出“十五五”规划的新判断、新要求和新思路方法。并采取灵活的方式应对外部变局以稳住外贸、以“相对积极的财政+适度宽的货币”政策组合来提振国内市场信心。政策节奏方面，预计年初即要求各类支持政策前置发力、加快各类口径的财政资金投放，以适度规模的补贴继续支持居民消费需求，尽快形成相应投资项目的实物工作量来提振第一季度的经济增速。同时，政策新思路新举措方面，预计会出台一些新的增量政策以呼应“十五五”规划中提出的“坚持惠民生和促消费、投资于物和投资于人紧密结合”。另外，预计最快要到第二季度后，才会根据内外部环境和经济修复状况，评估是否需要出台若干增量的政策举措来进一步提振内需。因素方面，出口部门仍有望保持韧性对经济形成支撑拉动作用，投资增速相面值得重点跟踪：第一，国际地缘环境尤其是宏观经济研究报告宏观经济研究报告 3 6 6 8 宏观经济研究报告宏观经济研究报告2025年全球经历了中东局势的多番剧变波动，各方围绕俄乌冲突及和平谈俄乌冲突仍在战场冲突和谈判接触的并行阶段，暂时尚未见到停火止战的迹象。在近日发布的这份官方文件里，特朗普政府完整表述了本届政府对美国国家战略的看法，化了以往一些传统议题如意识形态、地缘竞争对手评价等的重要性，美国对外战略收缩回撤的迹象明显。同时，整个报告也具有非常明显的保守主义、本土主义倾向，强调要坚持举措的影响。另外，值得注意的是，如果美国社会后续整体也逐渐接受认可了这一政策框架，二战以来建立的国际秩序体系还会出现剧烈变化乃至发生重大重构，后续还需根据具体情形进行动态跟踪评估。可预期的路径。特朗普第二次上任以来激进地不按常理出牌的做法如轰炸伊朗核设施、对全球大幅加征关税等举措，让全球都深受其扰。2026年特朗普可能会避免将主时间内需要集中精力处理国内诸多迫切且棘手的问题，尤其是包括物价、生活成本等民生经济议题。因而，预计中东局势、俄乌冲突、亚太局部地区的地缘紧张事件可能会间歇出体增速仍然相对较高，但会从2025年的4.2%小幅下滑至2026年的4.0%。图表1-12025年10月IMF最新预测资料来源：IMF，WorldEconomicOutlook。），品价格均处于持平或略高于整体物价的水平，能源价格同比数值明显走高，对压降整体物价的贡献度也大幅降低。这些均表明美国的物价压力仍然存在。也与特朗普主动发起的关税战有关。其二，对核心CPI影响较大的分项——住仍呈波动中趋降的特征，表明较高的基准利率对于促使国内房地产降温的效果仍在持续。图表1-2美国核心通胀及其主要分项同比增速走势（单位：%）资料来源：Wind。从非农就业中的私人服务生产时薪走势看，就业市场在缓慢降温。近年美国非农就业生产部门员工平均时薪同环比增速看，数据整体均呈缓慢回落的趋势，意味着就业市场热论是基于“预防式降息”托经济以维护就业市场的主动动机，还是经济体系通过“服于让国际金融市场环境维持在相对舒适的状态。图表1-3美国非农就业私人服务生产部门员工平均时薪同环比增速走势（单位：%）资料来源：Wind。但由于相关各方围绕区域性热点问题的角力仍会继续，2026年的地缘因素扰动难免会继续推进，2026年外部国际金融环境也相对温和，这有望给中国经济提供一个相的外部环境，并给中国的出口部门带来相对积极的影响。但需要关注中国的其他主要贸易伙伴如欧盟内的主要国家由于国内经济下行压力加大、民众不满情绪高涨时，也要求对华开展平衡贸易以缓解本国产业竞争压力的扰动风险。从今年GDP增速变动看，上半年经济表现整体更积极，根据国家统计局数据，上半年的5.4%，第二季度增速为5.2%，第三季度GDP增速为4.8%，这种趋势一方面反映经济动能逐渐趋弱，但另一方面，也与今年的财政提前发力、抢出口等客观因素有关。经济高频指标逐渐走弱，进而导致第三季度的GDP增速相对于上半年明显回落。如图表2-定资产投资增速，相比之下，第三个主要分项——房地产投资对固定资产投资增速值的拖也从2019年的高于8%回落至略高于4%的水平。因而，尽管11月的整体CPI数据有所好转（当月同比增速为0.7%），但更能表征内需状态的核心CPI当月同比增速仍然维持在多地方政府的存量债务负担仍较重、地方也缺乏有足够投资回报率并能产生持续现金流的基建项目等因素有关。第五，后续的稳增长政策是否以及如何发力，是各界毫无疑问，未来一段时间，仍需要通过提振内需的政策发力来为经济提供更多支撑图表2-12025年前10个月主要宏观经济指标累计同比增速值得关注的是，固定资产投资增速的最大拖累一方面通过影响固定投资对经济产生直接负面影响，另一方面，房地产低迷导致居民家庭资产价值的缩水，也会通过财富效应对居民消费形成负面冲击，进而影响内需消费的复苏图表2-2房地产投资和商品房销售累计同比增速资料来源：Wind。图表2-3前11个月全国30个重点城市商品住宅成交面积（单位：万平米）近年来中国的外贸表现出三个结构特征：自2012年以来，中国对前四大贸易伙伴的集中度最高值出现在2017年底的49.15%，即使随后经历了疫情冲击、逆全球化思潮和近年大国间关系的跌宕起伏，中国对前四大贸易伙乎情理。根据wind提供的各国GDP数据计算，2018年以来，美国、欧洲、日本、东盟这GDP分布格局也应该与经贸关系的格局保持相对匹配状态，这是由国家间的经济活力和国民购买力水平等综合因素所决定的。目前中国对这四大贸易伙伴的外贸占比高的机电产品占出口金额的比值代表出口的技术结构，可以看出近年已基本维持在近20%，这些都表明中国近年快速发展的相关新能源产业在全球市场的竞争力极预见，未来中国外贸结构有望朝着更加良性的状态演变，会有更多相关高新技术或高附加图表2-4中美两国各自的贸易依存度资料来源：Wind。图表2-52012年以来中国与美欧日东盟贸易占比的变化情况资料来源：Wind。图表2-6近年机电产品占比及高新技术产品、“新三样”产品的出口增速资料来源：Wind。总额同比增速为2.8%，而除汽车以外的消费品零售总额同比增速为4.0%，表明最为重要的图表2-7社消零售总额及其分项的当月同比增速走势资料来源：Wind。具体分析净储蓄增加的项目，可以看出与去年相对，存款端的差异不大（相较于去年），系、扩大消费时空场景并进一步提供更多样化的消费补贴、积极出台综合性的房地产支持谨慎（或适度）储蓄的模式转变。图表2-8居民净储蓄走势（单位：万亿元）资料来源：Wind。从逻辑上看，居民消费是存量层面的资产财富和流量层面的收入产下跌对居民家庭财富的负向冲击较大。国内整体供过于求的格局导致宏观经济修复进程偏弱，加之多个行业的内卷式竞争，让目前的就业压力大——未来收入预期下修的传导链日三个大型经济体的债务杠杆率情况，加总各自三个部门的债务杠杆率，美国当前的总杠），因素后，中国居民部门端的债务杠杆率整体已经较高，未来进一步加杠杆的空间已经相对加大逆周期调节力度，且如果将政策发力点放在社会基本保障体系、扩大消费时空场景并进一步提供更多样化的消费补贴、积极出台综合性的房地产支持政策等方面，可以更好地图表2-9中美日三大部门的债务杠杆率比较资料来源：Wind。增长的美好生活需要为根本目的，以全面从严治党为根本保障，推动经济实现质的有效提会主义现代化取得决定性进展。”国际经济贸易秩序遇到严峻挑战，世界经济增长动能不足；大国博弈体国家安全观，在确保安全的基础上实现高质量发展。具体到经济工作要求方面，分别体争中赢得战略主动，推动事关中国式现代化全局的战略任务取得重大突破，为基本实现社会主义现代化奠定更加坚实的基础。”主义制度优势、超大规模市场优势、完整产业体系优势、丰富人才资源优势更加彰显。同板弱项；人口结构变化给经济发展、社会治理等提出新课题；重点领域还有风险隐患。”工作要点方面，已公布的建议稿用充分自信的基调和较浓重的笔墨，对科技自立自强发展续如何落地，仍值得进一步跟踪观察。债务、国内需求、物价水平、居民和企业信心等方面，预计政策思路也做出适当应对。合理回升作为货币政策的重要考量，灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性重点领域。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。要增强宏观政策取向一致性和有效性。将各类经济政策和非经济政策、存量政策和增量政策纳入宏观政策取向一致性评的经济增长目标仍会确定为5%左右的水平，并采取灵活的方式应对外初即要求各类支持政策前置发力、加快各类口径的财政资金投放，以适度规模的消费补贴况，评估是否需要出台若干增量的政策举措来进一步提振内需。在前文所述的外部环境影响及国内宏观政策组合、实施节奏的综合影响下，预年的经济增速呈前高后低的走势。经济增速的支撑因素方面，出口部门仍有望保持韧性对会偏弱修复，房地产市场和地方债务的压力仍在，社会就业也还会存在一定的压力。判一次的良性互动模式。随着十月底两国元首在韩国釜山成功会晤并达成阶段性的经贸协议以来，中美关系进入到一段新的缓和期。条款的落地，双方的互信程度有望提高，以及民意支持度持续走低的特朗普在明年的中期选举年份需要更加关注国内经济和民生问题，与中国建立相对稳定且互惠的经贸关系，也有利于其获得更多农业州的选票支持。因而，美国是否会采取更多有诚意的做法来换取中国的善意回应，是未来一年里需要重点关注的事件。不排除中美之间在特朗普任内的更长时间内实现更多领域的关系缓和，这既有助于促进中美两国及全球经贸活动的回温，也有索推动应用落地的诸多中国科技巨头企业，也已经逐渐成为全球日益关注的一股力量。但从目前市场分歧来看，各界无论对于未来AI产业的硬件技术路线和产业生态（谷歌基于ASIC生态的TPUvs英伟达基于CUDA生态的GPU等等）、AI投资热潮是否能产生足够业绩增长兑现来消化高估值并打开新的增长空间，都会显得尤为重要。这也会对中国能否体逐渐推进的过程，可能会在部分行业的上游重点矿产资源、中间零部件和终端产能层面制宜发展新质生产力”的政策要求，这应该也能在一定程度上缓解这类产业再度积压过剩地产市场的量价走势承压明显，商品房销售上看，通过进一步放开限购和加快城市住宅旧改来改善目前的商品房供求失衡的格局、进一步降低房贷利率等能直接减轻购房者负担、加快化解存量问题房企处置进度等，支持经济活跃区域及重点城市率先出现企稳信号，都有助于扭转各界对房地产市场的悲观预期，第五，新旧动能转换进展及社会就业结构调整进度。近年来国内科技自立自强不断取步弥补因为房地产下滑、基建增速趋缓和反内卷政策倒逼部分过剩产能退出所导致的产出经济新旧动能转换进展的重要依据。-行业评级标准报告列明的日期后3个月内，以行业股票指数相对同期市场基准指数（中证800指数）收益率的预期表现为标准，区分为以下四级：强于大市：行业指数收益率相对