2026年创新药行业投资策略分析报告：工程师红利创新突围

证券研究报告看好工程师红利下创新突围——2026年创新药行业年度投资策略行业评级：看好2025年11月21日投资要点1、国际化：工程师红利兑现期，全球重估➢

股价：数据催化&BD驱动更突出。A股（2024.12.31-2025.11.14）荣昌生物（+199%）>迈威生物（+124%）>益方生物（+111%）>诺诚健华（+106%）>百利天恒（+94%），H股（2024.12.31-2025.11.14）荣昌生物（+493%）>三生制药（+470%）>科伦博泰（+185%）>信达生物（+152%）>诺诚健华（+148%）>中国生物制药（+133%）>翰森制药（+130%）表现突出。➢

BD：管线竞争力强，MNC更认可。中国创新药行业经历20余年的学习与积累，正进入创新蜕变期，多个新技术（ADC、双抗等）管线全球占比实现领先。中国创新药Licenseout更多的受让方是MNC（TOP3为AZ、礼来和辉瑞），意味着中国本土创新药已经得到MNC充分认可。➢

FIC：本土创新持续突破。中国FIC创新不断突破。2015年中国企业自研的进入临床的FIC创新药只有9个，全球FIC管线占比不足10%，到2024年当年进入临床FIC药物数量达到120个，全球FIC药物占比已超过30%。2015-2024年中国所有进入临床FIC药物全球占比达到24%，真正实现了从follow到创新的突破，这或许也是更多本土创新药实现License

out的最核心驱动。2、ADC：临床持续验证，新方向绝对领先➢

BD：交易首付款已跻身全球前10。中国ADC创新药全球BD首付款排名已有2款进入前十，分别是百利天恒EGFR/HER3

ADC（首付款8亿美金，全球前4）和荣昌生物HER2

ADC（首付款2亿美金，全球前10）。中国单个ADC药物首付款超过1亿美金的仅有4款创新药，未来仍有很大的估值弹性。中国本土创新药在FIC创新已经引领全球，不考虑传统的单抗ADC，在双抗ADC和双Payload

ADC领域进展领先，这些领域也有较大可能性出现更优效的临床数据和超越现有BD首付款的deal。➢

靶点：管线全球占比领先。全球ADC领域开发热门靶点中，中国创新药企业的管线全球占比基本上都超过50%，2HER2、TROP2EGFR、B7H3、c-Met、HER3、CDH17中国创新药管线全球占比分别达到61%、76%、75%、68%、73%、73%和83%，充分验证本土创新药工程师红利的优势。投资要点3、双抗：中国管线绝对领先，未来可期➢

BD：霸榜全球首付款前五大核心资产。历史上双抗相关BD交易首付款前15中有8项直接为中国管线licenseout交易（1款为中国管线二次BD交易），前5中全部为中国双抗资产的交易，更加凸显中国创新药在双抗领域的绝对领先优势。➢

靶点：中国管线领先，实体瘤未来可期。从临床管线看，实体瘤（PD-1/PD-L1为主）和血液瘤（靶向CD3的TCE为主）是最主要的研发方向相关热门靶点，中国创新药管线全球占比全球领先，比如PD-1/VEGF和PD-L1/VEGF管线占比分别达到92%和89%，CD3/CD19和CD3/BCMA管线占比分别达到64%和75%，中国创新药产品国际化突破值得期待。4、投资策略：看好工程师红利优势下创新突围➢

我们认为中国本土创新药进入“工程师红利”兑现期，中国本土创新药已经得到MNC充分认可。“工程师红利”下，更高效临床效率，更优异/优效的临床数据等优势，持续强化本土创新药未来确定性的国际化/BD以及估值突破前景。重点关注以下方向：✓

全球大单品潜质：推荐科伦博泰、信达生物、博瑞医药、康方生物、复星医药，关注：三生制药、百济神州、百利天恒、新诺威、复宏汉霖等；✓

资产全球定价潜力大：推荐泽璟制药、迪哲医药、荣昌生物、科济药业，关注：君实生物、石药集团/新诺威，中国生物制药、诺诚健华、益方生物等；✓

业绩可能扭亏/盈利：推荐信达生物、荣昌生物、泽璟制药，关注百济神州、再鼎医药、诺诚健华等；✓

商业化放量，收入/利润高增长：推荐康方生物、恒瑞医药、贝达药业、康诺亚、科伦药业、迪哲医药、荣昌3生物、智翔金泰、先声药业等。风险提示1、药审政策的波动性风险2、创新药临床失败风险3、产品销售不及预期风险4、运营资金不足风险4国际化：工程师红利兑现期，全球重估0151.1

股价：数据催化&BD驱动更突出➢

从2025年股价走势看，BD驱动是主线，临床数据和业绩配合。➢

A股（2024.12.31-2025.11.14）:荣昌生物（+199%）>迈威生物（+124%）>益方生物（+111%）>诺诚健华（+106%）>百利天恒（+94%）>百济神州（+86%）

>艾力斯（+72%）

>康弘药业（+71%）>泽璟制药（+70%）>海思科（+69%）

>微芯生物（+61%）

>迪哲医药（57%）>君实生物（+43%）>恒瑞医药（+38%）>科伦药业（+18%）>复星医药（+17%）>智翔金泰（+17%）>贝达药业（+1.1%）。•

H股（2024.12.31-2025.11.14）

：荣昌生物（+493%）>三生制药（+470%）>科伦博泰（+185%）>信达生物（+152%）>诺诚健华（+148%）>中国生物制药（+133%）>翰森制药（+130%）>百济神州（+100%）>先声药业（+98%）>康方生物（+96%)

>康诺亚（+96%）

>石药集团（+71%）>亚盛医药（+49%)>和黄医药（5.5%）>云顶新耀（-1.5%）>再鼎医药（-18%）。图：

2024年12月31日-2025年11月14日H股部分biotech股价表现图：2024年12月31日-2025年11月14日A股部分创新药股价表现6资料：Wind，浙商证券研究所1.2

BD：管线竞争力强，MNC更认可➢

中国创新药行业经历20余年的学习与积累，正进入创新蜕变期，多个新技术管线全球占比实现领先，包括：ADC（56%占比）、双抗（50%占比）、细胞疗法（49%占比）、溶瘤病毒（39%），多抗（38%），放射性药物（34%）。PROTAC、mRNA疫苗等多个前沿技术领域呈现追赶之势，实现领先突破在即。图：中国license

out受让方

Top

20➢

中国创新药License

out更多的受让方是MNC（TOP3为AZ、礼来和辉瑞），意味着中国本土创新药已经得到MNC充分认可。中国“工程师红利”下，更高效的临床效率，更优异/优效的临床数据等优势，持续强化本土创新药未来确定性的国际化/BD趋势。图：全球在研创新药技术对应管线占比7资料：医药魔方（右图截止20251106），浙商证券研究所1.3

FIC：本土创新持续突破➢

中国FIC创新不断突破。2015年中国企业自研的进入临床的FIC创新药只有9个，全球FIC管线占比不足10%，到2024年当年进入临床FIC药物数量达到120个，全球FIC药物占比已超过30%。2015-2024年中国所有进入临床FIC药物全球占比达到24%，真正实现了从follow到创新的突破，这或许也是更多本土创新药实现Licenseout的最核心驱动。➢

创新核心产品包括荣昌生物BLyS/APRIL双靶点融合蛋白、百利天恒EGFR/HER3

ADC、康方生物PD-1/VEGF、PD-1/CTLA-4、信达生物PD-1/IL2、科济药业CLDN18.2CAR-T等。图：2015-2024年每年进入临床的中国FIC创新药管线数量显著提升8资料：医药魔方，浙商证券研究所02ADC：临床持续验证，新方向绝对领先92.1

BD：交易首付款已跻身全球前10➢

中国ADC创新药全球BD首付款排名已有2款进入前十，分别是百利天恒EGFR/HER3

ADC（首付款8亿美金，全球前4）和荣昌生物HER2

ADC（首付款2亿美金，全球前10）。中国单个ADC药物BD交易首付款超过1亿美金的仅有4款创新药，未来仍有很大的估值弹性。➢

单独看中国本土license

out首付款和靶点类别，创新实力，我们认为中国本土ADC在BD交易中的估值（首付款/总包）仍有较大的提升空间。中国本土创新药在FIC创新已经引领全球，不考虑传统的单抗ADC，在双抗ADC和双Payload

ADC领域进展领先，这些领域也有较大可能性出现更优效的临床数据和超越现有BD首付款的deal。图：中国前18大BD首付款ADC产品交易情况首付款(百万)/美元序号

交易时间转让方受让方项目汇总靶点图：全球十大ADC

BD交易情况（单位：美元）1232023-12-122021-08-092023-12-20百利天恒荣昌生物翰森制药Bristol-Myers

Squibb伦康依隆妥单抗维迪西妥单抗HS-20093EGFR/HER3ADCHER2ADC800200185SeagenGSKB7H3ADCSKB410;

SKB571;

一项临床前ADC;一项临床前ADC;

三项临床前ADCNectin-4ADC、EGFR/c-Met42022-12-22科伦博泰Merck&Co.175ADC52023-10-302023-04-032025-05-302023-10-202025-10-172025-01-022024-12-292023-10-122023-02-232024-09-292023-05-12恒瑞医药映恩生物信诺维MerckKGaABioNTechAstellas

PharmaGSKSHR-A1904;HRS-1167DB-1311;

DB-1303XNW27011HS-20089PARP1小分子和CLDN18.2

ADCB7H3ADC、HER2ADCCLDN18.2ADCB7H4ADC171.317013085678翰森制药翰森制药信达生物9RocheHS-20110CDH17ADC80101112131415161718RocheIBI3009DLL3

ADC80恒瑞医药

IDEAYA

BiosciencesSHR-4849DLL3

ADC75宜联生物康诺亚BioNTechAstraZeneca石药集团YL202HER3ADC70sonesitatug

vedotinanbenitamab

repodatecanLM-305CDLDN18.2ADCHER2双靶位ADCGPRC5D

ADCPTK7ADC63康宁杰瑞礼新医药55.455AstraZeneca2024-06-18

麦科思生物

DayOne

BiopharmaMTX-13552023-12-152024-01-02和铂医药宜联生物SeagenRocheHBM9033MSLNADC1530YL211c-MetADC50资料：百利天恒港股招股书，医药魔方，浙商证券研究所靶点：管线全球占比领先2.2➢

全球ADC领域开发热门靶点中，中国创新药企业的管线全球占比基本上都超过50%，HER2、TROP2EGFR、B7H3、c-Met、HER3、CDH17中国创新药管线全球占比分别达到61%、76%、75%、68%、73%、73%和83%，充分验证本土创新药工程师红利的优势。图：全球和中国企业ADC相关靶点管线数量、研发阶段以及中国管线全球占比分析11资料：医药魔方，浙商证券研究所双抗ADC：本土遥遥领先，未来或诞生更大deal2.3表：全球双抗ADC药物进展药品成分TQB2102伦康依隆妥单抗FIC类型-全球

FIC研发机构正大天晴百利天恒靶点HER2EGFR｜HER3全球最高状态临床III期临床III期Anbenitamab

repodatecanJSKN-016DB-1418全球

FIC全球

FIC康宁杰瑞康宁杰瑞映恩生物科弈药业信达生物HER2双表位HER3｜TROP2EGFR｜HER3EGFR｜c-MetPD-L1｜TROP2EGFR｜HER3EGFR｜c-Met5T4临床III期临床II期临床I/II期临床I/II期临床I/II期临床I/II期临床I/II期临床I/II期临床I/II期临床I/II期临床I/II期临床I期临床I期临床I期临床I期临床I期临床I期临床I期临床I期临床I期临床I期临床I期临床I期临床I期临床I期临床I期临床I期临床I期临床I期临床I期--KY-0301IBI3014JS212PRO1286JK06DB-1419全球

FIC-君实生物全球

FIC全球

FIC全球

FICGenmab、普方生物制药Salubris

Biotherapeutics，信立泰映恩生物B7-H3｜PD-L1HER2｜PD-L1c-MetJSKN033（JSKN003+恩沃利复方）REGN5093-M114BR111-康宁杰瑞再生元浙江博锐生物康方生物普米斯、翰森多禧生物全球

FIC全球

FIC全球

FICROR1AK146D1HS-20122DXC-008DM002ALK202SKB571DM005DM001BL-B16D1AZD9552IBI3005IBI3001ABBV-969KM-501Nectin-4｜TROP2EGFR｜c-MetPSMA｜STEAP1HER3｜MUC1EGFR｜c-Met-EGFR｜c-MetEGFR｜TROP2EGFR｜HER3EGFR｜c-MetEGFR｜HER3B7-H3｜EGFRPSMA｜STEAP1HER2-内地

FIC全球

FIC百奥赛图，思道医药上海安领科生物科伦博泰，默沙东制药---祐百奥赛图，

和医药，多玛医药百奥赛图，多玛医药，思道医药百利天恒全球

FIC---阿斯利康信达生物信达生物艾伯维全球

FIC全球

FIC-全球

FIC-四环医药，北京康明百奥，轩竹生物Parexel

International阿斯利康艾伯维，ImmunoGenSutro

Biopharma，默克制药（Licensee）EBC-129CEACAM5｜CEACAM6EGFR｜c-MetFRαAZD9592IMGN151M1231全球

FIC全球

FIC12EGFR｜MUC1资料：医药魔方（截止20250616），浙商证券研究所03双抗：中国管线绝对领先，未来可期133.1BD：霸榜全球首付款前五大核心资产➢

2024年起双抗/多抗BD交易进入爆发期。历史上双抗相关BD交易首付款前15中有8项直接为中国管线license

out交易（1款为中国管线二次BD交易），前5中全部为中国双抗资产的交易，更加凸显中国创新药在双抗领域的领先优势。➢

BioNTech在2024年11月13日与普米斯生物达成股权收购协议。根据协议条款，BioNTech将以8亿美元预付款收购普米斯，获得核心资产PD-L1/VEGF双抗PM8002/BNT327（

Pumitamig），2025年6月BMS

就

PD-L1/VEGF双抗与

BioNTech/普米斯达成合作

，首付款15亿美元，为中国双抗资产最大BD交易。表：双抗BD交易首付款前十五图：全球双抗/多抗BD交易数量、金额统计交易时间转让方受让方项目汇总靶点首付款/亿美元2025/6/2BioNTechBristol-Myers

SquibbPfizerPumitamigSSGJ-707PD-L1/VEGFPD-1/VEGF152025/5/20三生制药12.5PD-1/IL2、CLDN18.2

ADC、EGFR/B7H3ADC2025/10/21信达生物武田IBI363:IBI343;IBI3001122025/8/25百济神州百利天恒Royalty

Pharma塔拉妥单抗DLL3/CD38.8582023/12/12Bristol-Myers

Squibb伦康依隆妥单抗EGFR/HER3

ADCGEN1044:GEN3009;艾可瑞妥单抗;DuoBodytechnology(four

additionalcandidates)CD3/CD20、CD37双靶位、2020/6/10GenmabAbbVie7.5CD3/5T42024/8/9同润生物Merck

&Co.SanofiCN201CD3/CD197.02015/7/28Regeneronvonsetamig;

西米普利单抗BCMA/CD3、PD-16.402025/3/202024/11/142022/12/62019/2/5Dren

Bio礼新医药康方生物Merck

KGaAAgenusSanofiMerck

&Co.Summit

TherapeuticsGSKDR-0201LM-299CD20双抗PD-1/VEGFPD-1/VEGFPD-L1/TGF-βTIGIT/CD966.005.885.003.362.00依沃西单抗bintrafusp

alfaAGEN17772021/5/18Bristol-Myers

SquibbSKB410:SKB571:一项临床前ADC:一

EGFRADC、EGFR/c-Met2022/12/222016/6/28科伦博泰Merck

&Co.Novartis1.75项临床前ADC:三项临床前ADCADC14XencorXmAb14045、XmAb13676CD123xCD31.50资料：医药魔方（左图数据截止20250531，右表标红为中国创新药相关资产），浙商证券研究所3.2

靶点：中国管线领先，实体瘤未来可期➢

实体瘤爆发前期，血友病和眼底病撑起市场。2024年全球双抗产品销售额约125.52亿美元，其中销售额最大两款产品均为罗氏开发，分别是用于血友病的艾美赛珠单抗（靶向FX/FIX，2024年销售额达到55.1亿美元），眼底病治疗药物法瑞西单抗（靶向VEGF/Ang-2，2024年销售额为47.3亿美元）.➢

从临床管线看，实体瘤（PD-1/PD-L1为主）和血液瘤（靶向CD3的TCE为主）是最主要的研发方向，中国创新药产品国际化突破值得期待。相关热门靶点，中国创新药管线全球占比全球领先，比如PD-1/VEGF和PD-L1/VEGF管线占比分别达到92%和89%，CD3/CD19和CD3/BCMA管线占比分别达到64%和75%。图：全球

vs中国企业在研双抗靶点研发热度TOP

15图：全球获批上市双抗产品历年销售额（百万美元）资料：医药魔方（管线统计截止20250531），浙商证券研究所04策略：看好工程师红利下创新突围16国际化：中国创新优势发力，期待全球持续验证4.1➢

全球重磅药物/适应症领域进程值得期待。2024年全球销售额top10药物囊括肿瘤、抗血栓、代谢、自免等核心领域。中国相关领域创新药产品如二代IO中的PD-1/VEGF、PD-1/IL2，IL4相关自免多抗、GLP-1相关多靶点/口服药物呈现出FIC/BIC的临床数据和top级别BD交易，我们认为中国本土创新药对全球重磅药物/疾病领域的替代进程已经启动。我们看好中国工程师红利优势（管线数量、临床质量、推进效率）下中国创新药全球化持续突破和验证带来的投资机会。图：2024年全球十大畅销药物及未来可替代产品/技术分析中国管线竞争力（参考管线进度和数据）公司名称默沙东药物名称靶点PD-1适应症领域2024年销售额（亿美元）未来可能替代的产品/技术黑色素瘤、肺癌、食管癌等

40+癌症Keytruda294.8206.99174.7141.8134.2PD-1/VEGF、PD-1/IL2等二代IO☆☆☆☆☆添加标题百时美施贵宝

/辉瑞

EliquisFactor

XaGLP-1RIL-4Rα静脉血栓、房颤等血栓性疾病新型小分子/抗体、小核酸☆☆☆2型糖尿病、心血管保护、慢性肾病诺和诺德赛诺菲

/再生元吉利德OzempicDupixentBiktarvy多靶点GLP-1，长效制剂☆☆☆☆☆☆☆☆☆☆☆☆IL4/TSLP、IL4/IL13、IL-4×IL-13×TSLP等多抗特应性皮炎、哮喘、COPDHIV

整合酶

/逆转录酶HIV

感染小核酸勃林格殷格翰

/礼来

JardianceSGLT22型糖尿病、慢性肾病、心力衰竭银屑病、银屑病关节炎、克罗恩病多发性骨髓瘤130.12117.2多靶点GLP-1，长效制剂IL23口服多肽☆☆☆☆☆☆艾伯维强生SkyriziIL-23p19CD38/GPRC5D/CD3/BCMA相关多抗DarzalexCD38116.7☆☆☆☆礼