纺织服饰行业2025Q3行业总结：下游运动板块稳健上游订单期待改善

内容目录运动鞋服：板块整体营运稳健，具备长期增长韧性 4流水数据回顾：短期线下客流较为波动，电商增速优异 4板块运营总结：线下渠道优化，聚焦跑步同时拓展户外品类 6重点标的及投资建议：看好板块长期增长性，推荐优质标的 7A股品牌服饰：2025Q3在低基数下业绩表现好转 8财务数据回顾：Q1、Q2利润同比下降，Q3在低基数下稳健增长 8板块运营展望：家纺公司受益于补库周期，时尚服饰品类需求较弱 重点标的及投资建议：个股业绩分化，关注短期趋势较好的公司 服饰制造：目前收入趋势平稳，期待后续核心客户订单改善 财务数据回顾：板块收入趋势平稳，利润弱于收入 板块运营趋势：关税政策变化扰动短期节奏，下游核心品牌有望步入订单改善阶段 重点标的及投资建议：关注Nike相关产业链投资机会，中长期继续看好龙头市占率提升 黄金珠宝：短期业绩分化，关注强产品力以及渠道力标的 财务数据回顾：2025前三季度黄金珠宝板块公司业绩表现仍有分化 运营分析与展望：龙头持续提升产品以及渠道竞争力 重点标的及投资建议：推荐具备差异化优势的标的公司 投资观点 风险提示 图表目录年~20259月社会消费品零售总额/服装鞋帽针纺织品类零售额/YOY（%）4图表：0Q122Q35图表FY2023Q1~FY2026Q1Nike品牌分地区营收增速（%） 6图表2024Q1~2025Q3adidas分地区营收增速（%） 6图表运动品牌门店数量（家） 6图表特步160X7.0Pro产品 7图表搭载安踏膜科技的全新一代风暴甲 7图表2021Q1-Q3~2025Q1-Q3品牌服饰重点公司收入及YOY（亿元） 8图表2021Q1-Q3~2025Q1-Q3品牌服饰重点公司归母净利润及YOY（亿元） 8图表2022Q1~2025Q3品牌服饰重点公司收入及YOY（亿元） 8图表2022Q1~2025Q3品牌服饰重点公司归母净利润及YOY（亿元） 8图表2022Q1~2025Q3单季度品牌服饰（仅A股）重点公司毛利率及净利率（%） 9图表2022Q1~2025Q3单季度（仅A股）品牌服饰重点公司销售费用率（%） 9图表2021Q1-2025Q3品牌服饰重点公司存货及增速（亿元，%） 9图表2020Q1-Q3~2025Q1-Q3品牌服饰重点公司资产减值占营业收入比例 9图表2025Q3品牌服饰部分公司直营/加盟收入同比增速 图表各品牌2025H1末门店数量及门店数量较当年年初增幅（家） 图表2025Q1~Q3品牌服饰部分重点公司收入同比增速/归母净利润同比增速/毛利率/净利率 图表2025Q1~2025Q3品牌服饰部分重点公司收入/归母净利润同比增速 图表2021Q1-Q3~2025Q1-Q3纺织制造重点公司收入及YOY（亿元） 图表2021Q1-Q3~2025Q1-Q3纺织制造重点公司（仅A股）归母净利润及YOY（亿元） 图表2022Q1~2025Q3纺织制造重点公司（仅A股）收入及YOY（亿元） 图表2022Q1~2025Q3纺织制造重点公司（仅A股）归母净利润及YOY（亿元） 图表2024/01至2025/07美国服装及服装配件分地区进口金额同比增速（%） 图表2024/01至2025/09各国服装或纺织类产品出口金额当月同比增速（%） 图表FY2023-FY2026Q1Nike集团单季度营收及YOY（百万美元） 图表FY2023-FY2026Q1Nike集团单季度净利润及YOY（百万美元） 图表FY2023-FY2026Q1Nike集团期末库存金额及YOY 图表FY2023-FY2026Q1Nike品牌分地区收入YOY 图表全球重点服饰品牌公司单季度收入YOY及收入指引 图表全球重点服饰品牌公司库存周转天数变化及库存管理情况（天） 图表2025Q1~Q3纺织制造部分重点公司收入增速/归母净利润增速/毛利率/净利率 图表2025Q1~2025Q3纺织制造部分重点公司收入/归母净利润同比增速 图表2024年至2025年上海黄金交易所Au9999收盘价走势（元/克） 图表2024年~2025年9月金银珠宝类零售额以及社会消费品零售总额当月值同比增速（%） 图表2022Q1~2025Q2黄金首饰季度消费量及增速（吨，%） 图表2022Q1~2025Q2金条及金币季度消费量及增速（吨，%） 图表2023Q1~2025Q3黄金珠宝重点公司季度收入（亿元，%） 图表2023Q1~2025Q3黄金珠宝重点公司季度归母净利润（亿元，%） 图表2021~2025年前三季度黄金珠宝重点公司收入（亿元，%） 图表2021~2025年前三季度黄金珠宝重点公司归母净利润（亿元，%） 图表黄金珠宝公司门店数量（家） 图表潮宏基花丝风雨桥产品 图表周大福天圆地方翡翠镶嵌产品 图表2025Q1~Q3黄金珠宝部分重点公司收入增速/归母净利润增速/毛利率/净利率 图表2025Q1~2025Q3黄金珠宝部分重点公司收入/归母净利润同比增速 图表重点公司估值表（亿元，%，倍） 从行业整体层面来看，服饰品类2025年零售表现以弱复苏为主，珠宝增速优于服装。25-9.（9%月1（99%-9.%（94%，在波动中呈现复苏态势。图表1：2024年~2025年9月社会消费品零售总额/服装鞋帽针纺织品类零售额/金银珠宝类零售额当月值YOY（%）服装鞋帽针纺织品类零售YOY 金银珠宝类零售YOY 社会消费品零售总YOY25%20%25%20%15%10%5%0%-5%2024-022024-042024-062024-082024-102024-122025-022025-042025-062025-0810%--15%运动鞋服：板块整体营运稳健，具备长期增长韧性流水数据回顾：短期线下客流较为波动，电商增速优异度：2025Q3经营情况公告，由于消费环境波动以及市场竞争加剧，国内居民运动鞋服需求以及购买意愿整体仍相对较弱，分渠道来看，2025Q3电商渠道流水表现优于线下，电商渠道延续年初以来的改善趋势，线下门店客流波动影响线下销售表现。2）营运角度：出于为国庆假期以及双十一的备货的需要，同时叠加消费力波动，运动品牌的库存情2况02对5Q比2末或有不同程度的增加，我们0Q361.~4455~6之间，安踏/Fila5/6左右。图表2：2024Q1~2025Q3运动品牌终端流水增速（%）2024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q3安踏体育安踏品牌增长中单位数增长高单位数增长中单位数增长高单位数增长高单位数增长低单位数增长低单位数Fila品牌增长高单位数增长中单位数下降低单位数增长高单位数增长高单位数增长中单位数增长低单位数安踏其他增长25~30%增长40%~45%增长45%~50%增长50%~55%增长65%-70%增长50%~55%增长45%~50%李宁李宁成人增长低单位数下降低单位数下降中单位数增长高单位数增长低单位数增长低单位数下降中单位数——线下下降低单位数下降中单位数下降高单位数增长中单位数增长低单位数下降低单位数下降高单位数——线下直营增长中单位数持平下降中单位数下降低单位数下降低单位数下降中单位数下降中单位数——线下加盟下降中单位数下降高单位数下降高单位数增长中单位数增长低单位数增长低单位数下降高单位数——电商增长20%-30%低段增长高单位数增长中单位数增长10%~20%中段增长10%-20%低段增长中单位数增长高单位数特步国际特步品牌 增长高单位数 增长10% 增长中单位数 增长高单位数 增长中单位数 增长低单位数 增长低单位数索康尼品牌 索康尼品牌 - - 增长50%+ 增长50% 增长40%+ 增长20%+ 增长20%+361度成人线下 增长高双位数 增长10% 增长10% 增长10% 增长10%-15%儿童线下 增长20%~25% 增长中双位数 增长10% 增长10%~15% 增长10%-15%电商 增长20%~25% 增长30%~35% 增长20%+ 增长30%~35% 增长35%-40%

增长10% 增长10%增长10% 增长10%增长20% 增长20%公司公展望判断运动鞋服公司在Q4们跟踪判断，国庆期间由于部分地区气温较高，或对品牌公司秋冬装销售造成一定的负Q4线下客流或仍有一定的压力；Q3Q4大促的消4-5个月之间的健康水平。国际品牌方面，Nikeadidas大中NikeFY2026Q1Nike根据adidas公司披露，2025Q3adidas6%，延续优异增长态势，目前公司在大中华区产品销售顺利，跑步、运动生活品类市场热度高。图表3：FY2023Q1~FY2026Q1Nike品牌分地区营收增速（%） 图表4：2024Q1~2025Q3分地区营收增速（%）0%

北美 EMEA 大中华区 APLAQ1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4FY2023 FY2024 FY2025

5%0%-5%-10%

欧洲 北美 大中华区新兴市场 拉丁美洲 日本/韩国2024Q12024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q3板块运营总结：线下渠道优化，聚焦跑步同时拓展户外品类渠道端：2025Q3运动板块公司继续推进线下门店效率提升，同时电商业务表现优异。2025/冠军店/超级安踏等差异化门店店效或优于普通门店，且门店数量逐步扩张，同时公司针对低线市场推进灯塔店项目；361度936193（0家布局奥莱业态，后续有望带动店效增长。图表5：运动品牌门店数量（家）

2025年前三季度以及度推动电商产品开发以及内容电商、直播电商建设。20182019202020212022202320242025H1变动安踏1005710496992294039603983199199909-10——安踏成人7314749771236813692470537135718752——安踏儿童27432999279925902679277827842722-62Fila16521951197720541984197220602054-6李宁71377550693372187603766875857534-51——李宁成人63446449591260926295624061176099-18——李宁儿童7931101102111261308142814681435-33特步66807204682173307833827479667924-42——特步成人62306379602161516313657163826360-22——特步儿童45082580011791520170315841564-20361度1071910117782180408960953996639520-143——361度成人55395519516552705480573457505669-81——361度儿童18371922170318962288254525482494-54——361度国际334326769538741192126013651357-8公司公产品品类端：2025Q3品牌公司在发力跑鞋的基础上，加大对于户外产品的推广力度。跑步作为运动鞋服公司的核心品类，下半年特步发布全新的160X7.0以及Pro系列产品，361度跑步领域推出专业竞速跑鞋飞燃4.5，为跑步爱好者打造升级脚感，李宁2025Q3到来，品牌公司逐步上新户外产品，李宁主推三合一发布会，开始发售全新的荣耀系列金标产品；安踏全新一代风暴甲产品上市，采用品牌自研的安踏膜科技，我们预计2025Q4或有优异的销售表现。图表6：特步160X7.0Pro产品 图表7：搭载安踏膜科技的全新一代风暴甲步跑步公众 踏品牌公众重点标的及投资建议：看好板块长期增长性，推荐优质标的波动环境下运动鞋服板块经营韧性强，同时看好运动鞋服板块长期增长性。业绩确定性2025年PE16PE2025PE倍；关注361度。A股品牌服饰：2025Q3在低基数下业绩表现好转财务数据回顾：Q1、利润同比下降，Q3在低基数下稳健增长A股品牌服饰板块利润端表现较弱，2025Q3则在低基数下稳健增长。2025明显弱于收入，2025Q1~Q3A股品牌服饰重点公司收入/归母净利润同比分别+0.9%/-分季度来看，Q1/Q2/Q3收入同比分别-2.6%/+2.9%/+3.1%，归母净利润同比分别-9.7%/-29.8%/+23.2%Q3之后利润基数走低。展望增长。图表8：2021Q1-Q3~2025Q1-Q3品牌服饰重点公司收入及亿元） 图表9：2021Q1-Q3~2025Q1-Q3品牌服饰重点公司归母净利润及（亿元）

品牌服饰重点公司收入合计（亿元） YOY2021Q1~Q32022Q1~Q32023Q1~Q32024Q1~Q32025Q1~Q3

25%20%15%10%5%0%-5%-10%

品牌服饰重点公司归母净利润合计（亿元）YOY7060504030201002021Q1~Q3 2023Q1~Q3

60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%图表102022120253品牌服饰重点公司收入及（亿元） 图表112022120253品牌服饰重点公司归母净利润及（亿元）50

品牌服饰重点公司收入合计（亿元）品牌服饰重点公司收入YOY

20% 3015% 2510%5% 200% 15-5%-10% 10-15% 5-20%

150%品牌服饰重点公司归母净利润合计（亿元）品牌服饰重点公司归母净利润YOY品牌服饰重点公司归母净利润合计（亿元）品牌服饰重点公司归母净利润YOY50%0%-50%02022Q1 2022Q4 2023Q3 2024Q2

-25%

02022Q1 2022Q4 2023Q3 2024Q2

-100%销售费用的投入致使、Q2净利率存在压力，2025Q3以来伴随着基数变化有所好转。毛利率：年以来品牌服饰新品折扣及毛利率继续保持在较好水平。2025Q1~Q3品牌服饰（A股）.%p同比分别./-.0pct

Q1/Q2/Q3毛利率分别为57.4%/58.5%/56.1%，销售费用率：（直营渠道2025Q1~Q3销售费用率分别为34.0%/41.1%/36.3%.3+.pct净利率：2025Q1~Q3品牌服饰（仅A股）10.5%，同比-0.8pct（QQQ33%6%1%，同比分别-.-.+pct图表12：2022Q1~2025Q3（A重点公司毛利率及净利率（%）

图表13：2022Q1~2025Q3（A品牌服饰重点公司销售费用率（%）0%

毛利率 净利率2022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q32025Q12025Q3

45.0%销售费用率40.0%销售费用率35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%存货情况：下游渠道库存健康，我们提醒关注后续冬季货品去化情况。库存周转：2025Q1/Q2/Q3末品牌服饰重点公司存货金额同比分别+17.3%/+5.3%/-4.3%，我们判资产减值：2025Q1~Q3品牌服饰重点公司资产减值损失2024年冬季产品当时备货较多图表14：2021Q1-2025Q3品牌服饰重点公司存货及增速（亿元，%） 图表15：2020Q1-Q3~2025Q1-Q3品牌服饰重点公司资产减值占营业收入比例500

品牌服饰重点公司存货金额（亿元）

30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%-20.0%

3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%

资产减值损失占同期收入比重资产减值损失占同期收入比重2020Q1~Q3 2022Q1~Q3 2024Q1~Q32021Q12021Q42022Q32023Q22024Q12024Q42025Q3板块运营展望：家纺公司受益于补库周期，时尚服饰品类需求较弱A股品牌服饰赛道景气一般，家纺板块产品驱动增长。因基数、费用管控效果有差异，不同公司利润表现分化。1）家纺板块受益于产品优异以及电商业务增长，罗莱、水星均在2025Q3取得良好业绩表现；2）时尚休闲服饰板块景气度相对较弱，加盟拿货及开店表现较弱，不同公司降本控费成果有所差异，使得个股业绩分化。水星电商业务表现尤其优异。年以来家/润分别+5.8%/30%；水星家纺积极推广好被芯选水星战略，电商增速优异，2025年前三季度公司营收/归母净利润+11%/+11%；富安娜短期仍处于调整阶段，2025年前三季度营收/归母净利润同比分别-14%/-46%，2025年渠道库存去化是重点。之下直营表现良好点新增购物中心门店（以直营为主，同时动态优化街铺门店（以加盟为主直营YOY加盟YOY歌力思地太海澜之家平鸟素时尚图表直营YOY加盟YOY歌力思地太海澜之家平鸟素时尚25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%各公司公展店方面：渠道数量表现或将直接影响中短期品牌收入规模增速，建议继续关注门店计划兑现情况。A2025年哈吉斯品牌/报喜鸟10%~15%/10%左右，同时将继续优化调整低效门店；估计比Fcc目预计2025年快速拓店计划有望落地、主品牌门店未来则估计以环比平稳为主。渠道拓展及品牌建设使得部分公司在平淡的零售环境下利润率表现承压，但我们判断头部公司坚定长期投入，顺应客流及业态变迁趋势，期待未来零售改善阶段利润弹性释放。图表17：各品牌2025H1末门店数量及门店数量较当年年初增幅（家）2025H1末门店数量（家，左） 2024年门店数量增幅（右） 2025H1门店数量增幅（右）70006000500040003000200010000罗 富 比 九莱 安 音 牧娜 勒 王芬 品牌

报 哈 森 太 HLALILANZ喜 吉 马 平 HLALILANZ鸟 斯 品 品 鸟 品 品 牌 牌 牌 牌 品牌

10%5%0%-5%-10%-15%ELLASSAY-20%ELLASSAY欣 锦贺 泓股 集份 团各公司公重点标的及投资建议：个股业绩分化，关注短期趋势较好的公司FY2026H1公司收入平稳略增/FY2026PE132025年PE13.520252025PE倍。图表18：2025Q1~Q3品牌服饰部分重点公司收入同比增速/归母净利润同比增速/毛利率/净利率2025Q1~Q3 2025Q1~Q3毛利率 2025Q1~Q3净利率收入YOY收入YOY归母净利润YOY同比毛利率同比净利率稳健医疗+30%+32%+0.2pct48.3%+0.2pct9.8%比音勒芬+7%-19%-0.8pct75.6%-6.0pct19.4%报喜鸟-2%-43%-0.2pct65.6%-5.2pct7.0%地素时尚-4%-15%+0.7pct75.5%-2.0pct15.3%歌力思-6%+427%-2.8pct65.4%+5.1pct8.0%海澜之家+2%-2%+0.6pct45.2%-1.1pct11.8%太平鸟-7%-74%+3.0pct57.9%-1.7pct0.6%森马服饰+5%-29%+0.4pct45.1%-2.6pct5.4%罗莱生活+6%+30%+2.0pct47.9%+1.9pct10.0%富安娜-14%-46%-1.6pct53.5%-5.7pct9.8%水星家纺+11%+11%+2.8pct44.2%-0.0pct7.8%图表19：2025Q1~2025Q3品牌服饰部分重点公司收入/归母净利润同比增速2025Q1 2025Q2 2025Q3 2025Q1 2025Q2 2025Q3稳健医疗收入增速稳健医疗收入增速+36%收入增速+27%收入增速+28%归母净利润增速+36%归母净利润增速+21%归母净利润增速+42%比音勒芬+1%+22%+3%-8%-29%-27%报喜鸟-4%-3%+3%-32%-71%-46%地素时尚-11%-1%-1%-25%-22%+17%歌力思-8%-3%-8%+40%+50%扭亏为盈海澜之家+0%+4%+4%+5%-14%+4%太平鸟-8%-8%-6%-22%亏损-22%森马服饰-2%+9%+7%-38%-46%+5%罗莱生活+1%+7%+10%+26%+5%+50%富安娜-18%-15%-8%-54%-48%-29%水星家纺+1%+12%+20%-4%-3%+43%财务数据回顾：板块收入趋势平稳，利润弱于收入年以来纺织制造板块重点公司收入趋势基本平稳，利润表现弱于收入。1）2025Q1~Q3纺织制造重点公司收入同比-0.7%/（A股同比-3.5%QQ股）收入同比分别1%/-%/-.%，整体在持平左右波动；归母净利润同比7%/-%-1%2025Q1~Q3Nike为核心客户的丰泰企业收入同比-4.3%，裕元集团（制造业务）比+2.3%，拓展Adidas等新客户的华利集团收入同比+7%。图表20：2021Q1-Q3~2025Q1-Q3纺织制造重点公司收入及YOY（亿元）纺织制造重点公司收入（亿元） YOY

图表21：2021Q1-Q3~2025Q1-Q3（A归母净利润及亿元）纺织制造重点公司（仅A股）归母净利润（亿元）16001550150014501400130012501200

2021Q1~Q3 2023Q1~Q3

20%15%10%5%0%-5%-10%-15%

76YOY74YOY7270686664626058562021Q1~Q3 2023Q1~Q3

5%0%-5%-10%-15%图表22：2022Q1~2025Q3纺织制造重点公司（仅A股）收入及YOY（亿元）纺织制造重点公司（仅A股）收入（亿元）

图表23：2022Q1~2025Q3（A归母净利润及YOY（亿元）纺织制造重点公司（仅A股）归母净利润（亿元）350300200150100500

YOY

353020%2510%5% 200% 15-5%-10% 10-15% 5-20%-25% 0

YOYYOY0%-10%-20%-30%2022Q1 2022Q4 2023Q3 2024Q2 2025Q1

2022Q1 2022Q4 2023Q3 2024Q2 2025Q1单改善阶段2025Q2~Q3期间国际关税政策反复，行业出货月度数据波动，各出口国表现分化。由于主要进口方美国市场的贸易变化影响，东南亚国家服饰出口表现好于中国，未来估计产业链转移趋势将持续，具备海外产能布局的龙头公司享有先发优势。中国向全球市2025年以来一直相对较弱，越南等东南亚国家出口同比表现相25~9152-.%；106.5亿美元，同比+2.1%。越南：20259.48（024全年累计为同比1.%7.9亿美元，同比7%（224年全年累计为同比+.%龙头纺织制造公司多具备海外产能，交付往美国的产品多在东南亚工厂生产，相关业务经（nike等6倍的相关成本以向终端传递为主、产业链消化为辅。图表24：2024/01至2025/07美国服装及服装配件分地区进口金额同比增速（%）80%

美国服装及服装配件进口金额:全球 美国服装及服装配件进口金额:中国美国服装及服装配件进口金额:越南 美国服装及服装配件进口金额:印度美国服装及服装配件进口金额:孟加拉国 美国服装及服装配件进口金额:柬埔60%40%20%0%-20%-40%-60%美国人口普查图表25：2024/01至2025/09各国服装或纺织类产品出口金额当月同比增速（%）中国:出口金额:服装及衣着附件:当月同比中国:出口金额:纺织纱线织物及其制品:当月同比越南:出口金额:纺织品:当月同比越南:出口金额:鞋类:当月同比

孟加拉国:出口总额:服装(包括针织和织袜):当月同比0.0%

越南统计局，孟加拉国央从下游国际品牌商经营表现来看：近期龙头公司Nike经营改善情况受到市场关注，下游渠道库存恢复正常后，新品开发+老品补库需求下，估计上游制造公司对应合作订单将迎来修复。Nike2年左右的去库及经营调整周期，近期经营改善情况好于公司原先指引。Nike季报，公司单季度收入表现环比改善（FY2026Q1货币中性口径收入同比-%（Q1净利润同比-%（%，有望带动补库及新品开发相关订单需求。Nike9企业收入同比月累计同比Nike服装供应商（鞋类供应商（鞋类供应商（供应商）2026年有望重启正增长。图表262023-20261ike集团单季度营收及（百万美元） 图表272023-20261Nike集团单季度净利润及（百万美元）160001400012000100000

营收（百万美元，左轴） YOY（右轴）

Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1FY2023 FY2024 FY2025 Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1FY2023 FY2024 FY2025 15%10%5%0%-5%-10%-15%

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净利润（百万美元，左轴） YOY（右轴

Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1FY2023 FY2024 FY2025 60%Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1FY2023 FY2024 FY2025 40%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%图表28：FY2023-FY2026Q1Nike集团期末库存金额及图表29：FY2023-FY2026Q1Nike品牌分地区收入12000100000

库存（百万美元，左轴）

YOY（YOY（%，右轴）Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1FY2023 FY2024 FY2025 FY202640%30%20%10%0%-10%-20%

40%30%20%10%0%-10%-20%-30%

Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1FY2023 FY2024 FY2025 北美 EMEA 大中华区 APLAQ1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1FY2023 FY2024 FY2025 际品牌商经营表现出现差异：1）近期单季度收入表现来看，On、Amer、Deckers增速LululemonAdidasUAPUMA（我们判VF、UA、PUMA。展望未来，经济环境的谨慎判断使得品牌商下单节奏预计更加灵活，同时关税政策变化或对品牌定价策略及美国市场终端消费需求带来影响，建议持续跟踪核心品牌订单变化。图表30：全球重点服饰品牌公司单季度收入及收入指引 图表31：全球重点服饰品牌公司库存周转天数变化及库存管理情况（天）Bloomberg，公司公告，公司官注：是否超出预期是指与Bloomberg预期相比

Bloomberg，公司公3.3重点标的及投资建议：关注Nike相关产业链投资机会，中长期继续看好龙头市占率提升短期来看，下游品牌商Nike基本面逐步好转，关注上游相关产业链相关受益标的。中长期竞争格局持续优化，具备一体化和国际化产业链的龙头公司预计享受份额提升。近期下游品牌商Nike基本面逐步好转，关注上游相关产业链相关受益标的。近期ie22Q1%Nike年PE14FY2026PE13.42025年PE倍，关注伟星股份。图表32：2025Q1~Q3纺织制造部分重点公司收入增速/归母净利润增速/毛利率/净利率2025Q1~Q3 2025Q1~Q3毛利率 2025Q1~Q3净利率华利集团收入华利集团收入YOY+7%归母净利润YOY-14%同比-5.9pct毛利率22.0%同比-3.2pct净利率13.0%健盛集团-2%+17%+0.8pct29.5%+2.7pct16.4%新澳股份+1%+2%+0.9pct20.2%+0.3pct10.4%伟星股份+1%-6%+1.0pct43.7%-1.4pct16.2%牧高笛-24%-60%+1.7pct30.2%-4.1pct4.5%浙江自然+3%+12%-1.3pct34.0%+1.5pct22.3%图表33：2025Q1~2025Q3纺织制造部分重点公司收入/归母净利润同比增速公司名称2025Q1收入增速2025Q2收入增速2025Q3收入增速2025Q1归母净利润增速2025Q2归母净利润增速2025Q3归母净利润增速华利集团+12%+9%-0%-3%-17%-21%健盛集团+2%-2%-5%-27%-2%+71%新澳股份+0%-0%+2%+5%-0%+3%伟星股份+22%-9%+1%+29%-20%+3%牧高笛-6%-43%-13%-3%-65%-180%浙江自然+30%+1%-30%+148%-20%-41%黄金珠宝：短期业绩分化，关注强产品力以及渠道力标的财务数据回顾：2025前三季度黄金珠宝板块公司业绩表现仍有分化20251-9月11.5%我们判断居民金银珠宝增速优异主要系金价快速上涨，直接带动终端金饰以及金条金币产品零售规模扩张，根据数据显示截至2025年9月末上海黄金交易所Au9999收盘价同比上涨46%。图表34：20242025Au9999收盘价走势（元/克）上海金交所黄金现货:收盘价:Au99992024/1/2 2024/6/2 2024/11/2 2025/4/2 2025/9/2截止2025年10月31日

图表35：2024年~20259总额当月值同比增速（%）金银珠宝类零售额YOY金银珠宝类零售额YOY社会消费品零售总额YOY25%20%5%0%-5%-10%-15%图表36：2022Q1~2025Q2黄金首饰季度消费量及增速（吨，%） 图表37：2022Q1~2025Q2金条及金币季度消费量及增速（吨，%）50030.0%20.0%10.0%0.0%50030.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%-50.0%-60.0%Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q22022 2023 2024 202580604020080.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q22022 2023 2024 2025黄金（）20%394.530.6%7.205年前三季度黄金珠宝板块重点1294.114%亿元。拆分05年前三季度以批发业务为主且门店数量较多的黄金珠宝公司销售收入有不同/周大生/中国黄金前三季度营收同比分别-8.7%/-37.3%/-1.7%/加盟商拿货以及开店意愿相对//菜百股份前三季度营收同比分别+28.3%/+29.3%/+33.4%，金价的上涨直接利好直营门店销售，同时在低基数上品牌公司开店效果也较为显著。图表38：2023Q1~2025Q3黄金珠宝重点公司季度收入（亿元，%） 图表39：2023Q1~2025Q3黄金珠宝重点公司季度归母净利润（亿元，%）0

黄金珠宝重点公司收入（亿元） YOY2023Q12023Q32024Q12024Q32025Q12025Q3

40%30%20%10%0%-10%-20%-30%

黄金珠宝重点公司归母净利润（亿元）YOY25201510502023Q12023Q32024Q12024Q32025Q12025Q3

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%%图表40：2021~2025年前三季度黄金珠宝重点公司收入（亿元，%） 图表41：2021~2025年前三季度黄金珠宝重点公司归母净利润（亿%元，）16001400120010000

黄金珠宝重点公司收入（亿元） YOY2021Q1~Q3 2023Q1~Q3

40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%

黄金珠宝重点公司归母净利润（亿元） YOY60504030201002021Q1~Q3 2023Q1~Q3

50%40%30%20%10%0%-10%-20%由于金价的大幅波动以及春节假期的错期，我们预计2025Q4月份金价的大幅波动对居民金饰购买意愿造成一2025Q4（20251月份，20262月份2026时随着消费环境的波动复苏，我们预计悦己需求的需求也会逐步增加。运营分析与展望：龙头持续提升产品以及渠道竞争力从中期维度来看，面对消费环境的波动以及金价的不确定性，品牌公司向内寻求增长，致力于产品力以及渠道力提升。在前文中我们提到，2025年前三季度部分门店数量较少的品牌公司仍有拓店空间从而驱动品牌以及公司增长，因此我们认为渠道规模的扩展速度仍会直接影响公司的业绩表现，与此同时对于门店数量较多的公司，则是聚集单店销该趋势在未来仍会持续。1）渠道端：门店较少的公司仍处于拓店周期，与此同时行业整体加大电商业务运营力度。年前三季度潮宏基、曼卡龙、菜百股份目前仍然具备开店逻辑，2025年前三1442025年前三61062025H112247家门店，凭借持续提升的产品力和品牌力，潮宏基以及曼卡龙市场认可度和知名度不断提升，因此金价处于较高位置，加盟商开店意愿仍较好，基于目前的门店数量体量，我年金价上涨利好相关产品销售，公司直营店数量也在不断增加。与此同时，对于体量较大的品牌公司（周大生、老凤祥等）大幅度拓店的空间较小，因此品牌公司聚焦零售能力提升求的不足，另一方面旨在通过小红书、抖音等平台进行品牌营销。图表42：黄金珠宝公司门店数量（家）2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025H1 2025Q3老凤祥 3521 3893 4450 4945 5609 5994 5838 5550 5625周大生 3375 4011 4189 4502 4616 5106 5008 4718 4675中国黄金 2182 2931 3160 3721 3642 4257 4236 3651 -菜百股份 31 39 45 59 70 87 100 103 106潮宏基 907 971 995 1076 1158 1399 1511 1542 -老铺黄金 - - - 22 27 30 36 41 -Q1FY2019 FY2020 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025 Q1

FY2026Q2周大福 3262 3978 4736 6072 7646 7549 6643 6337 6041六福集团 1833 2120 2366 2809 3,105 3583 3287 3162 3113公司公产品端：品牌公司继续加大古法工艺设计，同时提升产品差异性。近些年在国潮文化影响下，消费群体对具有国潮文化属性以及高级感的黄金珠宝产品需求快速增长，尤其是在金价高企背景下，具有更高附加价值的古法黄金产品销售快速增长，2025Q3潮宏基持续创新与迭代非遗花丝品牌印记系列，推出新一代花丝风雨桥、花丝福禄以及臻金芳华等系列新品；周大福传喜产品系列自4月份推出后市场反响热烈，同时公司也丰富了周大福传福系列，在黄金产品之外，周大福也在丰富翡翠镶嵌等品类。图表43：潮宏基花丝风雨桥产品 图表44：周大福天圆地方翡翠镶嵌产品宏基股份公众 大福公众重点标的及投资建议：推荐具备差异化优势的标的公司黄金珠宝公司继续推荐产品与渠道力提升的优质标的。年具有明确产品差异性以及强品牌力的公司有望跑赢行业。推荐产品力以及渠道效率不断提升的标的公司【周大福、潮宏FY2026PE192025年PE倍。图表45：2025Q1~Q3黄金珠宝部分重点公司收入增速/归母净利润增速/毛利率/净利率2025Q1~Q3 2025Q1~Q3毛利率 2025Q1~Q3净利率收入YOY收入YOY归母净利润YOY同比毛利率同比利率老凤祥 -9% -19% -0.4pct 8.2% -0.5pct %周大生 -37% +3% +9.2pct 29.7% +5.1pct 13.0%潮宏基 +28% +0% -1.0pct 23.2% -1.4pct 5.1%菜百股份 +33% +17% -1.3pct 7.7% -0.4pct 3.2%中国黄金 -2% -55% -0.5pct 3.7% -0.9pct 0.7%曼卡龙 +29% +33% -0.0pct 14.1% +0.2pct 4.8%图表46：2025Q1~2025Q3黄金珠宝部分重点公司收入/归母净利润同比增速2025Q1 2025Q2 2025Q3 2025Q1 2025Q2 2025Q3收入增速收入增速收入增速收入增速收入增速归母净利润增速归母净利润增速归母净利润增速老凤祥-32%+11%+16%-24%+1%-42%周大生-47%-38%-17%-26%+31%+14%潮宏基+25%+13%+50%+44%+44%-117%菜百股份+30%+50%+20%+17%+9%+22%中国黄金-40%+19%+28%-63%-20%-89%曼卡龙+43%+16%+36%+34%+37%+25%投资观点主线一：近期下游品牌商基本面逐步好转，关注上游相关产业链相关受益标的。ie22611Nike在大中华区的零售商或也有望迎来折扣改善以及业绩2025FY2026PE13.42025PE倍，关注伟星股份。中长期竞争格局持续优化，具备一体化和国际化产业链的龙头公司预计享受份额提升。2025PE2025短期主品牌表现稳健，新品牌索康尼长期收入和利润具备增长空间，当前股价对应公司2025年PE361度。主线三：时尚休闲服饰品类景气平淡，关注近期业务经营趋势向上的个股。FY2026H1公司收入平稳略