建材行业2025年三季报综述：淡季调整企业延续改善

目录Q3季盈环回落，比维善 6分业：纤续改善水泥同比仍长 9水泥：淡季环比落，同比仍有改善 9玻纤：维持同比善态势，特种布贡献逐步增厚 12消费建材：整体数承压，多家企业有亮眼表现 15玻璃：光伏玻璃装后需求阶段回落，建筑玻璃关注冷修节奏 19早周期：部分企转型已见成效 22新材料：看好各新品的研发及销售拓展 25重点公司绩估值表 28风险提示 30图表目录图1：建材样本企业2025年前三季度营收降幅收窄 6图2：建材样本企业2025年前三季度利润实现增长 6图3：2025前三季度建材样本企业盈利能力有所修复 7图4：建材样本企业2025Q3营收降幅收窄 8图5：建材样本企业2025Q3利润延续增长 8图6：水泥样本企业2025Q1-Q3营收降幅收窄 9图7：水泥样本企业2025Q1-Q3利润延续改善 9图8：2025Q1-Q3水泥样本企业盈利能力有所修复 10图9：水泥样本企业2025Q3营收小幅下降 11图10：水泥样本企业2025Q3利润基本同比持平 11图11：玻纤样本企业2025Q1-Q3营收大幅增长 12图12：玻纤样本企业2025Q1-Q3利润大幅改善 12图13：2025Q1-Q3玻纤样本企业盈利能力有所修复，仍有较大向上空间 13图14：玻纤样本企业2025Q3营收延续继续增长 14图15：玻纤样本企业2025Q3利润大幅改善 14图16：消费建材样本企业2025Q1-Q3营收企稳 16图17：消费建材样本企业2025Q1-Q3利润企稳 16图18：2025Q1-Q3消费建材行业毛利率平稳，净利率有所改善 16图19：消费建材样本企业2025Q3营收恢复增长 17图20：消费建材样本企业2025Q3利润企稳 17图21：玻璃样本企业2025Q1-Q3营收下降 19图22：玻璃样本企业2025Q1-Q3利润改善 19图23：2025Q1-Q3玻璃行业毛利率仍承压，净利率有所改善 19图24：玻璃样本企业2025Q3营收企稳 20图25：玻璃样本企业2025Q3利润仍然承压 20图26：早周期样本企业2025Q1-Q3营收小幅下降 22图27：早周期样本企业2025Q1-Q3利润仍然下滑 22图28：2025Q1-Q3早周期毛利率平稳，净利率有所改善 23图29：早周期样本企业2025Q3营收小幅下降 24图30：早周期样本企业2025Q3归母净利润下降 24图31：新材料样本企业2025Q1-Q3营收企稳 25图32：新材料样本企业2025Q1-Q3利润仍然下滑 25图33：新材料样本企业2025Q3营收逐步企稳 26图34：新材料样本企业2025Q3利润处于底部 26表1：建材样本企业2025Q1-Q3关键财务指标 6表2：2025年前三季度建材行业模拟利润表摘要 7表3：2025Q3建材行业模拟利润表摘要 8表4：水泥样本企业2025Q1-Q3关键财务指标 9表5：2025Q1-Q3水泥行业模拟利润表摘要 10表6：2025Q3水泥行业模拟利润表摘要 11表7：玻纤样本企业2025Q1-Q3关键财务指标 12表8：2025Q1-Q3玻纤行业模拟利润表摘要 13表9：2025Q3玻纤行业模拟利润表摘要 14表10：消费建材样本企业2025Q1-Q3关键财务指标 15表11：2025Q1-Q3消费建材行业模拟利润表摘要 16表12：2025Q3消费建材行业模拟利润表摘要 17表13：玻璃样本企业2025Q1-Q3关键财务指标 19表14：2025Q1-Q3玻璃行业模拟利润表摘要 20表15：2025Q3玻璃行业模拟利润表摘要 21表16：早周期样本企业2025Q1-Q3关键财务指标 22表17：2025Q1-Q3早周期行业模拟利润表摘要 23表18：2025Q3早周期行业模拟利润表摘要 24表19：新材料样本企业2025Q1-Q3关键财务指标 25表20：2025Q1-Q3新材料行业模拟利润表摘要 26表21：2025Q3新材料行业模拟利润表摘要 27表22：重点公司业绩表 28表23：重点公司估值表 29Q3淡季盈利环比回落，同比维持改善我们选择68支股票作为业绩综述的股票池，分类为6个细分行业。我们将A股建材行业分成水泥、玻璃、玻纤、早周期（混凝土相关）、消费建材、新材料及其他六大板块，202568支股票，其中水泥板块12支、早周期12支、玻璃9支、消费建材18支、玻纤8支、新材料等合计9支，详细股票池会在下文各板块梳理中涉及。2025年前三季度营收降幅收窄，利润实现增长，水泥与玻纤表现亮眼。样本企业2025年前三季度合计实现营收4322.5亿元，同比下降3.1%，降幅较2024年全年收窄11.7pct；归母净利润244.4亿元，同比增长27.8%，而2024年全年为下降49.1%，行业利润由降转增。各子行业中，水泥与玻纤板块在利润端表现亮眼；消费建材降幅逐步收窄，部分公司表现出较强的阿尔法；玻璃与新材料板块仍然处于阶段寻底过程中。2025Q1-Q3企业规模2025Q1-Q3企业规模成长能力现金收付负债水平周转能力盈利能力细分行业营业收入归母净利营收增速利润增速净营运周期负债率现金比率资产周转折旧占比毛利率费用率ROE单位亿元亿元%%天%%次%%%%水泥1,812.391.3(8.4)148.811.044.6225.30.2357.622.413.82.4早周期303.92.9(4.0)(37.6)201.958.9(304.1)0.3739.214.412.30.9玻璃380.99.4(11.0)(63.2)14.951.7160.10.3361.513.411.61.8消费建材1,107.582.1(0.9)(6.9)49.945.371.60.4835.427.116.56.8玻纤492.148.723.5121.414.049.939.60.3060.923.511.06.9新材料225.79.92.4(29.9)154.144.2141.00.4126.218.813.63.5建材4,322.5244.4(3.1)27.842.546.7128.90.3051.622.213.93.6万得图1：建样业2025年前季度营降收窄 图2：建样业2025年前季度利实增长 0

营业收入：亿元 YOY

50%40%30%20%10%0%-10%-20%

0

归母净利润：亿元 YOY

80%60%40%20%0%-20%-60%万得 万得行业整体利润率已逐步企稳。2025年前三季度建材行业样本企业综合毛利率22.7%，较2024年全年改善1.92pct，综合净利率5.9%，较2024年全年改善1.83pct。经历多年下行，行业整体盈利水平已有所改善。图3：2025前三季度建材样本企业盈利能力有所修复35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%毛利率：% 净利率：% 费用率：%万得(人民币，百万)2024Q1-Q32025Q1-Q3同比增长(%)营业收入445,877.15(人民币，百万)2024Q1-Q32025Q1-Q3同比增长(%)营业收入445,877.15432,250.22-3.06营业税及附加5,747.256,020.074.75净营业收入440,129.89426,230.15-3.16营业成本352,391.36334,331.94-5.12销售费用17,559.0416,617.37-5.36管理费用28,187.5327,845.97-1.21研发费用11,634.8410,429.95-10.36财务费用6,255.855,240.60-16.23资产减值损失2,651.151,137.41-57.10营业利润23,959.0232,771.4736.78营业外收入1,039.76986.02-5.17营业外支出666.28915.9337.47利润总额24,332.5032,841.5634.97所得税5,299.127,161.1535.14少数股东损益618.291,899.66207.25归属母公司股东净利润19,125.9024,435.4327.76每股收益(元)0.330.4227.27毛利率(%)20.9722.65增加1.69个百分点净利率(%)4.275.94增加1.67个百分点销售费用率(%)6.085.02减少1.06个百分点管理费用率(%)9.768.41减少1.35个百分点研发费用率(%)4.033.15减少0.88个百分点财务费用率(%)2.171.58减少0.58个百分点万得单三季度建材行业利润延续增长，收入降幅仍在5%以内。单三季度样本公司合计实现营收1515.5亿元，同比下降1.2%，归母净利润87.2亿元，同比增长14.6%。三季度延续行业整体修复趋势。图4：建样业2025Q3营降收窄 图5：建样业2025Q3利润增放缓 归母净利：亿元 利润增速：%

120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%-60.0%-80.0%表3表3：2025Q3建材行业模拟利润表摘要万得(人民币，百万)2024Q32025Q3同比增长(%)营业收入153,450.02151,548.28-1.24营业税及附加 1,991.122,070.213.97净营业收入 151,458.91149,478.07-1.31营业成本 120,943.23118,590.98-1.94销售费用 6,110.485,785.49-5.32管理费用 9,656.909,832.531.82研发费用 4,233.263,846.03-9.15财务费用 2,305.501,573.78-31.74资产减值损失 -921.89-957.36-3.85营业利润 9,600.3011,868.6723.63营业外收入 283.60423.5549.35营业外支出 248.97392.6457.71利润总额 9,634.9311,899.5723.50所得税 1,723.422,269.6831.70少数股东损益 298.60905.12203.12归属母公司股东净利润 7,612.928,724.7814.60扣除非经常性损益的净利润 7,968.6810,148.3627.35每股收益(元) 0.140.157.14扣非后每股收益(元) 0.150.1926.67毛利率(%) 21.1821.75增加0.56个百分点净利率(%) 5.166.35增加1.20个百分点销售费用率(%) 0.860.95增加0.09个百分点管理费用率(%) 1.351.62增加0.26个百分点研发费用率（%） 0.590.63增加0.04个百分点财务费用率(%) 0.320.26减少0.06个百分点万得分行业：玻纤延续改善，水泥淡季同比仍增长水泥行业盈利弹性逐步释放，利润持续改善。前三季度水泥行业普遍实现大幅改善或扭亏，行业整体已实现营收1812.3亿元，同比下降8.4%，归母净利润91.3亿元，同比增长148.8%。2025年水泥价格前高后低，上半年水泥价格盈利大幅改善，但三季度水泥价格环比回落较多，Q3水泥行业盈利环比有所回落。但前三季度累积看，大多数水泥企业仍然表现强于2024年同期。其中华新建材业绩增速最为亮眼，其海外水泥以及国内骨料业务表现更为亮眼。海螺水泥依靠成本于规模优势，仍然贡献行业一半以上的利润规模。2025Q1-Q3 企业2025Q1-Q3 企业模 成长力 现金付 负债平 周转力 盈利力证券简称营业收入归母净利营收增速利润增速净营运周期负债率现金比率资产周转折旧占比毛利率费用率ROE单位百万元百万元%%天%%次%%%%海螺水泥61297.86304.5(10.1)21.354.720.6241.00.253.224.310.73.3冀东水泥18575.140.40.1扭亏(6.2)49.636.60.367.621.119.30.1华新建材25032.92003.81.376.0(45.8)53.238.00.365.629.513.46.5塔牌集团2915.8587.7(0.5)54.26.29.0551.50.230.624.110.14.9万年青3327.77.5(17.2)7.360.537.1119.20.248.615.714.70.1上峰水泥3598.5528.0(5.7)30.6(13.3)42.672.50.242.329.916.25.9天山股份54937.6(1180.5)(10.6)(68.5)(3.8)66.010.30.261.518.217.2(1.4)宁夏建材4045.5221.4(40.3)29.64.725.6143.50.443.712.45.53.0青松建化3059.0313.1(11.4)(22.8)90.829.199.20.355.823.810.64.8四川双马916.9293.523.220.0(51.7)15.676.30.113.439.419.73.9福建水泥1112.5(7.6)(0.4)(95.5)(70.2)70.74.80.364.99.214.4(0.7)西藏天路2412.722.618.0扭亏(96.7)52.951.30.230.416.917.80.6万得图6：水样业2025Q1-Q3营降收窄 图7：水样业2025Q1-Q3利改善 0

70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%202020202020201620202020202022202320242025Q1-Q3

700600500400300200100

200%150%100%50%0%-50%202020202016201720182019202020212022202020202016201720182019202020212022202320242025Q1-Q3万得 万得水泥行业利润率略有改善。前三季度水泥行业样本企业综合毛利率22.4%，较20242.76pct5.4%20241.54pct，水泥行业延续盈利能力整体改善态势。图8：2025Q1-Q3水泥样本企业盈利能力有所修复40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%毛利率：% 净利率：% 费用率：%万得(人民币，百万)2024Q1-Q32025Q1-Q3同比增长(%)营业收入197,782.24(人民币，百万)2024Q1-Q32025Q1-Q3同比增长(%)营业收入197,782.24181,231.88-8.37营业税及附加3,630.533,770.693.86净营业收入194,151.71177,461.19-8.60营业成本162,751.11140,652.82-13.58销售费用5,327.725,408.951.52管理费用15,653.1915,411.22-1.55研发费用2,932.152,054.70-29.93财务费用3,321.052,735.45-17.63资产减值损失-90.14-5.6393.75营业利润6,106.9613,878.57127.26营业外收入703.18648.96-7.71营业外支出333.66523.5356.90利润总额6,476.4714,004.00116.23所得税2,807.284,202.4249.70少数股东损益-2.84667.1623,626.39归属母公司股东净利润3,672.039,134.42148.76每股收益(元)0.220.55150.00毛利率(%)17.7122.39增加4.68个百分点净利率(%)1.865.41增加3.55个百分点销售费用率(%)4.153.10减少1.05个百分点管理费用率(%)12.198.84减少3.35个百分点研发费用率(%)2.281.18减少1.10个百分点财务费用率(%)2.591.57减少1.02个百分点万得单三季度水泥行业延续收入降幅收窄，利润小幅增长。三季度水泥行业样本企业营收624.8亿元，同比下降9.9%，归母净利润37.6亿元，同比增长16.6%。行业整体呈现需求小幅回落、供给收缩、价格回落、成本下降利润改善趋势。图9：水样业2025Q3营收小下降 图10：泥本业2025Q3润本比平 0

营业收入：亿元 营收增速

140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%

0

归母净利：亿元 利润增速

250%200%150%100%50%0%-50%-100%-150%-200%-250%表6表6：2025Q3水泥行业模拟利润表摘要万得(人民币，百万)2024Q32025Q3同比增长(%)营业收入69,376.6062,480.00-9.94营业税及附加 1,264.611,295.892.47净营业收入 68,111.9961,184.11-10.17营业成本 55,292.1448,701.71-11.92销售费用 1,815.091,847.521.79管理费用 5,427.425,235.18-3.54研发费用 1,164.33799.20-31.36财务费用 1,137.18739.82-34.94资产减值损失 -7.6620.26364.64营业利润 4,413.635,378.2821.86营业外收入 164.36275.0767.36营业外支出 130.82194.8648.96利润总额 4,447.175,458.4822.74所得税 1,077.751,296.5120.30少数股东损益 141.14399.38182.97归属母公司股东净利润 3,228.283,762.5916.55扣除非经常性损益的净利润 3,336.464,978.8249.22每股收益(元) 0.200.2315.00扣非后每股收益(元) 0.200.3050.00毛利率(%) 20.3022.05增加1.75个百分点净利率(%) 4.866.66增加1.80个百分点销售费用率(%) 0.510.68增加0.16个百分点管理费用率(%) 1.541.92增加0.39个百分点研发费用率（%） 0.330.29减少0.04个百分点财务费用率(%) 0.320.27减少0.05个百分点万得玻纤行业2025年前三季度多数实现营收与利润双增长。前三季度玻纤行业8家样本公司合计实现营收492.1亿元，同比增长23.5%，归母净利润48.7亿元，同比增长121.4%。板块8家样本上市公司中，7家实现营收两位数增长，1家下降；5家实现利润增长，3家下降。玻纤行业改善主要来自价格修复。玻纤行业需求端具备增长性，近年多数维持个位增速。但由于新增供给的持续释放，玻纤价格在2023年下半年回到阶段性低位，2024年以来行业头部企业开始推动复价改善利润，2025年复价效果逐步体现。同时，中材科技、国际复材、宏和科技等企业在特种布的布局也逐步开始贡献收入和利润。我们进一步看好传统玻纤逐步改善，同时特种布有望持续增厚利润贡献。2025Q1-Q3 企业2025Q1-Q3 企业模 成长力 现金付 负债平 周转力 盈利力证券简称营业收入归母净利营收增速利润增速净营运周期负债率现金比率资产周转折旧占比毛利率费用率ROE单位百万元百万元%%天%%次%%%%中国巨石13904.22568.119.567.592.639.434.10.367.332.49.08.3中材科技21700.61479.829.1143.2(91.3)56.613.70.358.719.711.47.8国际复材6413.3272.919.0(273.5)140.257.515.70.365.117.710.43.4长海股份2359.5257.524.027.238.436.492.50.356.723.711.25.5山东玻纤1773.5(0.2)19.3(99.8)44.365.941.70.268.815.013.8(0.0)宏和科技852.5138.837.81696.4214.844.346.30.358.532.614.99.1九鼎新材1222.975.536.3180.0(73.1)63.28.20.431.528.116.46.7再升科技985.181.3(10.1)(10.6)223.227.1343.60.331.821.617.13.6万得2025Q1-Q3图122025Q1-Q30

40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%

200

140%120%100%80%60%40%20%-60%营业收入：亿元 YOY 归母净利润：亿元 YOY万得 万得玻纤行业利润率拐点初现。前三季度玻纤样本公司毛利率23.5%，较2024年全年改善4.48pct，净利率10.8%，较2024年全年改善了4.29pct。提价带动行业利润率改善接近5个百分点，但拉长历史来看，玻纤行业毛利率仍然处于周期底部，净利率则刚刚处于历史中枢附近，行业进一步改善空间仍然可期。图13：2025Q1-Q3玻纤样本企业盈利能力有所修复，仍有较大向上空间40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%毛利率：% 净利率：% 费用率：%万得(人民币，百万)2024Q1-Q32025Q1-Q3同比增长(%)营业收入39,833.41(人民币，百万)2024Q1-Q32025Q1-Q3同比增长(%)营业收入39,833.4149,211.6223.54营业税及附加423.18499.9318.13净营业收入39,410.2348,711.7023.60营业成本32,153.1937,640.7417.07销售费用671.27628.08-6.43管理费用2,115.952,164.202.28研发费用1,852.951,981.676.95财务费用837.68624.84-25.41资产减值损失92.16-86.68-194.06营业利润2,906.016,400.76120.26营业外收入52.1849.10-5.89营业外支出42.29156.68270.47利润总额2,915.896,293.18115.82所得税499.16986.2797.58少数股东损益215.10433.23101.41归属母公司股东净利润2,201.634,873.69121.37每股收益(元)0.280.62121.43毛利率(%)19.2823.51增加4.23个百分点净利率(%)6.0710.78增加4.72个百分点销售费用率(%)2.612.35减少0.26个百分点管理费用率(%)8.238.08减少0.14个百分点研发费用率(%)7.207.40增加0.20个百分点财务费用率(%)3.262.33减少0.92个百分点万得单三季度玻纤行业收入增长28.3%，利润增长110.5%。单三季度玻纤样本企业营收181.1亿元，同比增长28.3%，归母净利润15.8亿元，同比增长110.5%。单季度行业利润同比仍维持较高增速，玻纤行业走出历史底部的确定性正逐步提高。图14：纤本业2025Q3收续续长 图15：纤本业2025Q3润幅善

40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%21Q221Q321Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3

45.040.035.030.025.020.015.010.05.00.0

200.0%150.0%100.0%50.0%0.0%-50.0%22Q222Q322Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3表9：2025Q3玻纤行业模拟利润表摘要万得(人民币，百万)2024Q32025Q3同比增长(%)表9：2025Q3玻纤行业模拟利润表摘要万得(人民币，百万)2024Q32025Q3同比增长(%)营业收入14,109.7618,107.2028.33营业税及附加 139.37169.8421.86净营业收入 13,970.4017,937.3628.40营业成本 11,259.6813,949.2023.89销售费用 236.91205.64-13.20管理费用 749.93791.445.53研发费用 651.78757.2816.19财务费用 317.14280.69-11.49资产减值损失 -29.82-104.13-249.25营业利润 973.492,146.88120.53营业外收入 19.7419.44-1.53营业外支出 11.0986.33678.79利润总额 982.152,079.99111.78所得税 144.96329.70127.44少数股东损益 85.51167.9996.44归属母公司股东净利润 751.671,582.30110.50扣除非经常性损益的净利润 714.261,654.75131.67每股收益(元) 0.100.20100.00扣非后每股收益(元) 0.100.22120.00毛利率(%) 20.2022.96增加2.76个百分点净利率(%) 5.939.67增加3.73个百分点销售费用率(%) 0.420.37减少0.05个百分点管理费用率(%) 1.321.42增加0.10个百分点研发费用率（%） 1.151.36增加0.21个百分点财务费用率(%) 0.560.50减少0.05个百分点万得万得收入降幅收窄，部分个股表现出较强阿尔法。前三季度消费建材板块样本公司实现营收1107.5亿元，同比下降0.9%，归母净利润82.1亿元，同比下降6.9%。前三季度消费建材板块多数企业仍然承压，后周期装修需求仍然有一定的压力，185现营收增长，分别是凯伦股份、科达制造、三棵树、豪美新材、悍高集团。科达制造由于长期布局海外建材及陶瓷机械，上半年海外瓷砖价格战改善，前期产能投放，营收实现大幅增长。三棵树由于自身独特的渠道优势，三大新业态美丽乡村、马上住、艺术漆的布局正处于加速期，老旧小区、乡村自建房等需求正逐步释放。豪美新材则由于增加汽车铝等铝型材业务实现收入增长。此外，东鹏控股前三季度实现利润3.5亿元，同比增长13.1%，在瓷砖行业需求承压的情况下，公司依靠大零售、线上布局、渠道翻新等方式实现利润端改善。悍高集团刚刚上市，通过其家居五金高端性价比的战略卡位，和优秀的产品力及品牌形象保持一贯的高增长。2025Q1-Q3 企业2025Q1-Q3 企业模 成长力 现金付 负债平 周转力 盈利力证券简称营业收入归母净利营收增速利润增速净营运周期负债率现金比率资产周转折旧占比毛利率费用率ROE单位百万元百万元%%天%%次%%%%伟星新材3366.8539.5(10.8)(13.5)23.223.4175.40.532.041.524.010.9公元股份4408.345.3(7.5)(69.4)70.732.875.60.538.217.717.20.8雄塑科技689.1(21.0)(8.5)(54.9)182.012.3236.20.350.412.814.2(1.1)东方雨虹20600.6809.7(5.1)(36.6)106.950.226.30.534.525.216.63.5科顺股份4703.220.1(8.4)(84.1)70.869.258.50.318.224.318.90.4凯伦股份1817.926.40.4扭亏181.765.020.20.326.823.018.51.5北新建材19905.42586.3(2.3)(17.8)69.323.841.30.553.829.514.39.9帝欧水华1759.7(141.4)(14.0)0.573.263.530.60.341.421.926.2(7.7)蒙娜丽莎2977.080.5(16.7)(42.7)(7.9)50.562.50.443.727.120.92.4科达制造12605.31149.147.263.5117.147.651.50.429.928.614.39.6东鹏控股4500.8349.0(3.9)13.1(59.8)33.790.30.438.931.119.14.6马可波罗4937.81062.4(10.2)(6.6)36.028.367.00.325.939.112.810.4坚朗五金4296.916.6(12.5)(49.6)80.038.728.10.523.230.326.70.3亚士创能397.1(311.4)(77.0)续亏159.981.44.00.145.90.172.5(27.0)三棵树9391.5743.62.781.2(158.4)75.820.20.740.532.822.725.1兔宝宝6318.5629.3(2.2)30.4(63.1)44.086.91.114.617.66.620.1豪美新材5581.6143.215.4(16.7)176.559.434.90.831.710.77.85.3悍高集团2496.8483.524.338.1(91.8)35.7165.60.628.337.814.821.6万得图16：费材本业2025Q1-Q3收稳 图17：费材本业2025Q1-Q3润稳 0

营业收入：亿元 YOY

35%30%25%20%5%0%-5%

0归母净利润：亿元 YOY

80%60%40%20%0%-20%-40%-60%万得 万得图18：2025Q1-Q3消费建材行业毛利率平稳，净利率有所改善40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%毛利率：% 净利率：% 费用率：%万得(人民币，百万)2024Q1-Q32025Q1-Q3同比增长(%)营业收入111,759.72(人民币，百万)2024Q1-Q32025Q1-Q3同比增长(%)营业收入111,759.72110,754.48-0.90营业税及附加908.39929.272.30净营业收入110,851.33109,825.21-0.93营业成本78,425.3478,718.780.37销售费用9,065.718,152.05-10.08管理费用5,780.405,908.992.22研发费用3,313.983,099.23-6.48财务费用1,002.30743.69-25.80资产减值损失2,264.53936.46-58.65营业利润9,633.409,768.231.40营业外收入173.51164.16-5.39营业外支出163.05123.09-24.51利润总额9,643.869,809.301.72所得税1,333.831,509.1413.14少数股东损益201.94744.23268.53归属母公司股东净利润8,818.898,210.61-6.90每股收益(元)0.700.65-7.14毛利率(%)29.8328.92减少0.90个百分点净利率(%)7.447.49增加0.06个百分点销售费用率(%)12.9412.11减少0.84个百分点管理费用率(%)8.258.77增加0.52个百分点研发费用率(%)4.734.60减少0.13个百分点财务费用率(%)1.431.10减少0.33个百分点万得单三季度消费建材总体表现平稳。Q3消费建材行业营收388.6亿元，同比增长2.1%，归母净利润29.7亿元，同比增长0.04%。行业整体仍有下降压力，但部分个股已表现出较强的阿尔法，零售属性强的企业有望率先复苏。图19：费材本业2025Q3收复长 图20：费材本业2025Q3润稳

营业收入：亿元 营收增速

40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%

60.050.040.030.020.010.00.0-10.0-20.0

21Q221Q321Q422Q122Q222Q321Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3

60%40%20%0%-20%-40%21Q321Q421Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3-80%万得 万得注：24Q4增速异常低，此处省去(人民币，百万)2024Q32025Q3同比增长(%)营业收入38,077.11(人民币，百万)2024Q32025Q3同比增长(%)营业收入38,077.1138,862.592.06营业税及附加325.65323.53-0.65净营业收入37,751.4638,539.052.09营业成本27,436.2828,421.343.59销售费用3,180.552,863.14-9.98管理费用1,952.282,163.9610.84研发费用1,193.791,156.18-3.15财务费用412.72120.35-70.84资产减值损失-601.51-779.97-29.67营业利润3,522.293,789.987.60营业外收入54.5584.3154.56营业外支出48.3058.2120.52利润总额3,528.543,816.088.15所得税500.45540.688.04少数股东损益61.49307.51400.06归属母公司股东净利润2,966.602,967.890.04扣除非经常性损益的净利润2,871.823,102.538.03每股收益(元)0.270.22-18.52扣非后每股收益(元)0.270.297.41毛利率(%)27.9526.87减少1.08个百分点净利率(%)7.958.43增加0.48个百分点销售费用率(%)2.011.91减少0.11个百分点管理费用率(%)1.241.44增加0.20个百分点研发费用率（%）0.760.77增加0.01个百分点财务费用率(%)0.260.08减少0.18个百分点万得节奏高基数下上半年玻璃行业整体承压，仍然处于周期底部。2025年前三季度玻璃行业实现营收380.9亿元，同比下降11.0%，归母净利润9.4亿元，同比下降63.2%。前三季度玻璃领域9家上市公司中，仅旗滨集团实现收入与利润双增长，耀皮玻璃依托TCO业务的高景气实现利润改善。光伏玻璃、平板玻璃、药用玻璃均有各自压力。2025Q1-Q3 企业2025Q1-Q3 企业模 成长力 现金付 负债平 周转力 盈利力证券简称营业收入归母净利营收增速利润增速净营运周期负债率现金比率资产周转折旧占比毛利率费用率ROE单位百万元百万元%%天%%次%%%%旗滨集团11780.4915.21.630.929.758.448.80.365.912.39.06.7南玻A10424.0150.4(11.9)(80.9)(43.5)56.242.40.366.413.912.31.1凯盛新能2676.8(596.3)(27.6)续亏(14.2)71.47.60.274.2(13.5)11.3(16.0)金晶科技3460.7(269.6)(31.6)(190.8)(30.3)41.539.60.462.85.713.3(4.8)耀皮玻璃4068.7123.9(1.5)28.7(14.9)43.836.00.550.118.212.53.5北玻股份1100.910.6(10.2)(88.6)180.324.8123.00.427.025.822.90.5山东药玻3400.5542.5(11.1)(24.7)147.817.5193.30.339.933.111.66.7力诺药包721.050.9(13.2)(27.8)145.837.4119.80.340.721.215.43.2正川股份457.716.3(24.9)(68.5)144.436.4131.20.244.518.513.11.3万得图21：璃本业2025Q1-Q3收降 图22：璃本业2025Q1-Q3润善 0营业收入：亿元 YOY

40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%

9876050403020100归母净利润：亿元 YOY

400%300%200%100%0%-100%-200%万得 万得图23：2025Q1-Q3行业利仍压净率有改善 40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%毛利率：% 净利率：% 费用率：%万得(人民币，百万)2024Q1-Q32025Q1-Q3同比增长(%)营业收入42,814.67(人民币，百万)2024Q1-Q32025Q1-Q3同比增长(%)营业收入42,814.6738,090.68-11.03营业税及附加428.79442.183.12净营业收入42,385.8837,648.50-11.18营业成本34,841.9632,969.42-5.37销售费用702.66692.18-1.49管理费用1,981.481,627.97-17.84研发费用1,723.291,511.25-12.30财务费用527.51598.9913.55资产减值损失-119.23-259.73-117.84营业利润2,870.46974.01-66.07营业外收入21.6732.2949.04营业外支出36.9224.98-32.33利润总额2,855.21981.32-65.63所得税299.35100.07-66.57少数股东损益-11.86-62.61-427.73归属母公司股东净利润2,567.72943.86-63.24每股收益(元)0.240.09-62.50毛利率(%)18.6213.44减少5.18个百分点净利率(%)5.972.31减少3.66个百分点销售费用率(%)2.372.80增加0.43个百分点管理费用率(%)6.686.59减少0.09个百分点研发费用率(%)5.816.12增加0.31个百分点财务费用率(%)1.782.42增加0.65个百分点万得单三季度玻璃行业收入同环比有所改善，但利润仍亏损。三季度玻璃行业营收134.6亿元，同比增长2.5%。归母净利润-0.4亿元，同比下降136.6%，行业仍然处于阶段承压状态。玻璃行业后续持续关注反内卷以及稳增长相关措施，关注行业冷修进展与地产、光伏需求的恢复。图24：璃本业2025Q3收稳 图25：璃本业2025Q3润然压

营业收入：亿元 营收增速

50%40%30%20%10%0%-10%-20%222222222Q3222222224Q324Q425Q125Q225Q3

35.030.025.020.015.010.05.00.0-5.0--

归母净利：亿元 利润增速

250%200%150%100%50%0%-50%Q2Q2Q3Q1Q2-150%万得 万得(人民币，百万)2024Q32025Q3同比增长(%)营业收入13,129.66(人民币，百万)2024Q32025Q3同比增长(%)营业收入13,129.6613,459.462.51营业税及附加139.75148.996.61净营业收入12,989.9113,310.462.47营业成本11,458.7111,853.433.44销售费用232.64255.849.97管理费用643.31681.505.94研发费用572.03539.02-5.77财务费用206.26225.149.15资产减值损失-74.97-14.3180.92营业利润-34.05-64.89-90.57营业外收入7.1712.7778.14营业外支出11.2610.48-6.93利润总额-38.14-62.59-64.12所得税-66.35-15.0077.39少数股东损益-71.05-11.2584.17归属母公司股东净利润99.26-36.34-136.61扣除非经常性损益的净利润314.02-54.50-117.36每股收益(元)0.01-0.00-100.00扣非后每股收益(元)0.03-0.01-133.33毛利率(%)12.7311.93减少0.79个百分点净利率(%)0.21-0.35减少0.57个百分点销售费用率(%)0.370.45增加0.08个百分点管理费用率(%)1.031.21增加0.18个百分点研发费用率（%）0.920.96增加0.04个百分点财务费用率(%)0.330.40增加0.07个百分点万得早周期板块仍然承压，但头部企业已实现复苏。我们定义早周期板块主要是水泥之外，地产与基建新开工端所用建材，主要包括混凝土、混凝土外加剂、预应力混凝土管等水泥制品三大部分。前三季度早周期板块12家样本公司合计实现营收303.9亿元，同比下降4.0%，归母净利润2.9亿元，同比下降37.6%。早周期行业仍承压，头部企业率先复苏。早周期板块与基建重点项目、房地产新开工具有较高相关性，混凝土制品等板块一定程度受制于水泥价格修复，盈利仍然承压。但头部企业苏博特已实现收入与利润的双重增长。苏博特率先实现收入和利润修复，主要源于技术与工程端拿单的优势，公司实际控制人缪昌文院士、刘加平院士分别担任全国重点实验室首席科学家和主任。公司近年加大了西部地区等重大工程的开拓力度，在水电、核电、铁路等领域取得了显著成果，参与了川藏铁路、海太长江隧道、三澳核电、旭龙水电等诸多项目，同时实现了订单增长和利润修复。三和管桩、龙泉股份、垒知集团同样实现了利润的同比改善。2025Q1-Q3 企业2025Q1-Q3 企业模 成长力 现金付 负债平 周转力 盈利力证券简称营业收入归母净利营收增速利润增速净营运周期负债率现金比率资产周转折旧占比毛利率费用率ROE单位百万元百万元%%天%%次%%%%苏博特2577.094.14.119.7344.544.272.80.328.533.126.52.2垒知集团1803.597.5(2.5)1.7194.436.483.80.323.621.717.52.7红墙股份534.9(6.4)12.7(115.9)248.738.7196.80.236.217.520.2(0.4)西部建设13880.6(197.8)(7.6)(2141.9)162.770.08.80.411.56.66.6(2.1)海南瑞泽893.5(81.2)(13.8)(6.7)218.980.32.10.310.915.323.7(11.5)三和管桩4483.080.53.9286.2127.059.255.60.639.211.69.12.9四方新材777.8(35.8)(24.2)(428.8)446.543.122.60.219.55.311.6(1.8)龙泉股份1178.9122.052.653.5193.643.145.40.423.531.714.67.1韩建河山547.89.837.4(123.7)98.085.38.70.313.618.915.54.0国统股份443.7(21.9)16.7(28.8)(93.4)87.94.20.114.132.538.3(5.9)青龙管业1568.451.0(9.3)(54.9)363.644.530.70.320.229.622.32.1东宏股份1699.6174.0(21.6)3.3343.325.547.40.526.219.913.16.9万得图26：周样企业2025Q1-Q3营小下降 图27：周样企业2025Q1-Q3利仍下滑 0

120% 30100% 2580% 2060%40% 1520% 100% 5

100%0%-100%-200%-300%-营业收入：亿元 YOY 归母净利润：亿元 YOY万得 万得早周期行业毛利率与利润率底部平稳。上半年早周期行业毛利率14.4%，较2024年全年下降0.37pct，仍然处于底部；行业净利率1.1%，较2024年改善了1.8pct。行业整体仍然处于周期底部。图28：2025Q1-Q3早周期毛利率平稳，净利率有所改善30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%毛利率：% 净利率：% 费用率：%万得(人民币，百万)2024Q1-Q32025Q1-Q3同比增长(%)营业收入31,642.4630,388.59(人民币，百万)2024Q1-Q32025Q1-Q3同比增长(%)营业收入31,642.4630,388.59-3.96营业税及附加213.98228.026.56净营业收入31,428.4830,160.57-4.03营业成本26,896.6226,014.42-3.28销售费用1,065.131,058.42-0.63管理费用1,446.631,512.434.55研发费用818.09754.50-7.77财务费用399.06403.641.15资产减值损失342.04527.4654.21营业利润705.60547.70-22.38营业外收入51.8355.487.04营业外支出57.8049.74-13.94利润总额699.63553.44-20.90所得税122.73216.6076.49少数股东损益118.9451.06-57.07归属母公司股东净利润457.97285.78-37.60每股收益(元)0.080.05-37.50毛利率(%)15.0014.39减少0.60个百分点净利率(%)1.821.11减少0.71个百分点销售费用率(%)5.194.49减少0.71个百分点管理费用率(%)7.056.41减少0.64个百分点研发费用率(%)3.993.20减少0.79个百分点财务费用率(%)1.951.71减少0.24个百分点万得单三季度早周期行业利润下降。早周期三季度营收108.7亿元，同比下降2.4%，归母净利润1.4亿元，同比下降20.3%。图29：周样企业2025Q3营小下降 图30：周样企业2025Q3归净润降

0.0%-2.0%-4.0%-6.0%-8.0%-10.0%-12.0%-14.0%-16.0%22Q122Q222Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3

归母净利：亿元10.0营业收入：亿元 营收增速：% 归母净利：亿元10.0万得 万得(人民币，百万)2024Q32025Q3同比增长(%)营业收入11,137.3610,867.20(人民币，百万)2024Q32025Q3同比增长(%)营业收入11,137.3610,867.20-2.43营业税及附加69.7678.4212.42净营业收入11,067.6110,788.78-2.52营业成本9,419.129,284.61-1.43销售费用382.39370.07-3.22管理费用473.51533.0812.58研发费用307.93276.83-10.10财务费用124.57135.889.08资产减值损失-173.14-32.0681.48营业利润238.72243.281.91营业外收入19.1521.8514.12营业外支出21.4919.91-7.33利润总额236.38245.223.74所得税13.5383.27515.38少数股东损益47.3322.07-53.37归属母公司股东净利润175.52139.88-20.30扣除非经常性损益的净利润245.49173.21-29.44每股收益(元)0.040.02-50.00扣非后每股收益(元)0.050.03-40.00毛利率(%)15.4314.56减少0.86个百分点净利率(%)2.001.49减少0.51个百分点销售费用率(%)0.800.84增加0.04个百分点管理费用率(%)0.991.21增加0.22个百分点研发费用率（%）0.650.63减少0.02个百分点财务费用率(%)0.260.31增加0.05个百分点万得新材料板块主要包括耐火材料、石英材料以及其他材料，看好新品研发及市场拓展。前三季度行业营收225.7亿元，同比增长2.4%，归母净利润9.9亿元，同比下降29.9%。新材料板块9家上市公司，其中6家收入实现增长，3家收入下降。新材料板块中耐火材料受下游钢铁、玻璃、水泥板块减产阶段性影响业绩，但头部企业正逐步扩张业务范围，后续或有望逐步实现改善。凯盛科技UTG、石英砂、硅微粉等业务上半年开始逐步释放业绩，后续有望延续增长。上海港湾海外地基工程有望在较好订单指引下逐步实现修复。2025Q1-Q3 企业模 成长2025Q1-Q3 企业模 成长力 现金付 负债平 周转力 盈利力证券简称营业收入归母净利营收增速利润增速净营运周期负债率现金比率资产周转折旧占比毛利率费用率ROE单位百万元百万元%%天%%次%%%%濮耐股份4176.494.94.3(22.8)134.852.819.00.522.817.613.92.5瑞泰科技2843.72.1(15.1)(94.9)82.169.918.00.627.913.511.70.3北京利尔5445.5347.99.212.378.042.551.60.517.514.810.16.3鲁阳节能1773.1103.4(30.2)(69.7)291.619.6110.90.524.724.614.83.8凯盛科技4309.7128.720.615.1237.360.715.70.447.518.514.83.1中粮科工1716.2118.128.82.337.649.466.90.410.521.613.45.5上海港湾1129.679.219.6(27.3)66.121.2107.90.517.526.518.54.4石英股份753.1135.2(24.5)(56.8)489.24.51038.60.132.735.420.12.3震安科技425.7(22.3)33.7(60.8)494.229.7106.10.227.833.026.2(1.4)万得图31：材样企业2025Q1-Q3营企稳 图32：材样企业2025Q1-Q3利仍下滑 0

50% 8040% 7030%20%3010% 4030-10% 10

200%150%50%0%-50%营业收入：亿元 YOY

归母净利润：亿元 YOY万得 万得新材料板块利润率仍处于底部。前三季度新材料板块毛利率18.8%，较2024年全年1.98pct4.7%20241.26pct(人民币，百万)2024Q1-Q32025Q1-Q3同比增长(%)营业收入22,044.6322,572.972.40(人民币，百万)2024Q1-Q32025Q1-Q3同比增长(%)营业收入22,044.6322,572.972.40营业税及附加142.37149.995.35净营业收入21,902.2622,422.982.38营业成本17,323.1418,335.765.85销售费用726.55677.68-6.73管理费用1,209.881,221.150.93研发费用994.371,028.603.44财务费用168.26134.00-20.36资产减值损失161.8025.55-84.21营业利润1,736.591,202.19-30.77营业外收入37.4036.03-3.66营业外支出32.5637.9116.43利润总额1,741.431,200.32-31.07所得税236.77146.65-38.06少数股东损益97.0066.60-31.35归属母公司股东净利润1,407.66987.07-29.88每股收益(元)0.310.21-32.26毛利率(%)21.4218.77减少2.65个百分点净利率(%)6.834.67减少2.16个百分点销售费用率(%)5.044.75减少0.29个百分点管理费用率(%)8.398.55增加0.17个百分点研发费用率(%)6.897.20增加0.31个百分点财务费用率(%)1.170.94减少0.23个百分点万得单三季度新材料行业利润处于地位。新材料三季度营收77.7亿元，同比增长2.0%，归母净利润3.1亿元，同比下降21.2%。长期维度看，新材料板块营收仍处于平台期，利润则处于周期底部震荡，各类新产品的推出或将带动板块业绩修复。图33：材样企业2025Q3营逐企稳 图34：材样企业2025Q3利处底部

50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%21Q21Q21Q21Q21Q22Q22Q22Q322Q23Q23Q23Q23Q24Q24Q24Q24Q425Q125Q225Q3

25.020.015.010.05.0

300%250%200%150%100%50%0%-50%21Q21Q21Q21Q21Q22Q22Q22Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3营业收入：亿元 营收增速：% 归母净利：亿元 利润增速：%万得 万得(人民币，百万)2024Q32025Q3同比增长(%)营业收入7,619.527,771.84(人民币，百万)2024Q32025Q3同比增长(%)营业收入7,619.527,771.842.00营业税及附加51.9853.543.00净营业收入7,567.547,718.301.99营业成本6,077.306,380.704.99销售费用262.91243.27-7.47管理费用410.46427.364.12研发费用343.40317.52-7.54财务费用107.6371.90-33.19资产减值损失-34.81-47.15-35.46营业利润486.21375.14-22.85营业外收入18.6310.11-45.76营业外支出26.0322.85-12.19利润总额478.82362.39-24.32所得税53.0734.53-34.93少数股东损益34.1719.41-43.19归属母公司股东净利润391.59308.45-21.23扣除非经常性损益的净利润486.64293.55-39.68每股收益(元)0.100.08-20.00扣非后每股收益(元)0.120.07-41.67毛利率(%)20.2417.90减少2.34个百分点净利率(%)5.594.22减少1.37个百分点销售费用率(%)0.730.81增加0.08个百分点管理费用率(%)1.141.43增加0.29个百分点研发费用率（%）0.961.06增加0.11个百分点财务费用率(%)0.300.24减少0.06个百分点万得代码简称归母净利润（亿元）2024归母净利润（亿元）2025代码简称归母净利润（亿元）2024归母净利润（亿元）2025YoYQoQQ1Q2Q3Q4FYQ1Q2Q325Q325Q3600585.SH海螺水泥 15.018.218.725.077.018.125.619.43%-24%600801.SH华新建材 1.85.54.112.824.22.38.79.0121%4%000672.SZ上峰水泥 0.11.62.32.26.30.81.72.820%68%002233.SZ塔牌集团 1.50.81.51.65.41.72.71.5-2%-44%000877.SZ天山股份 (19.2)(14.9)(3.3)31.5(6.0)(14.9)5.7(2.6)-23%-145%000401.SZ冀东水泥 (11.0)2.95.1(6.9)(9.9)(8.7)7.21.9-62%-73%000789.SZ万年青 (0.1)0.10.10.10.10.40.1(0.3)-709%-713%600449.SH宁夏建材 (0.2)0.71.20.72.4(0.1)1.11.2-2%2%600176.SH中国巨石 3.56.15.79.124.47.39.68.854%-8%002080.SZ中材科技 2.22.51.42.88.93.66.44.8235%-24%301526.SZ国际复材 (0.7)(0.3)(0.6)(2.0)(3.5)0.51.80.4-168%-77%601636.SH旗滨集团 4.43.7(1.1)(3.2)3.84.74.20.2-122%-94%000012.SZ南玻A 3.34.10.5(5.2)2.70.20.60.842%29%600529.SH山东药玻 2.22.52.52.29.42.21.51.7-30%16%301188.SZ力诺药包 0.20.30.2(0.0)0.70.40.00.1-48%2135%002225.SZ濮耐股份 0.70.7(0.1)0.11.40.50.10.3-353%85%002392.SZ北京利尔 0.81.31.00.13.21.30.91.334%43%002066.SZ瑞泰科技 0.20.20.00.20.60.20.1(0.2)-682%-435%600552.SH凯盛科技 0.10.30.70.31.40.20.30.810%179%301058.SZ中粮科工 0.30.50.31.22.30.40.50.32%-29%605598.SH上海港湾 0.30.40.4(0.2)0.90.40.30.1-65%-61%603688.SH石英股份 1.61.00.60.23.30.50.50.3-49%-48%603916.SH苏博特 0.20.30.30.21.00.20.40.322%-21%002398.SZ垒知集团 0.40.30.2(0.5)0.50.40.30.335%10%002372.SZ伟星新材 1.51.92.83.39.51.11.62.7-5%71%603737.SH三棵树 0.51.62.0(0.8)3.31.13.33.154%-7%000786.SZ北新建材 8.213.99.35.036.58.410.96.6-29%-40%002043.SZ兔宝宝 0.91.62.41.05.91.01.73.652%117%002271.SZ东方雨虹