汽车行业2026年投资策略报告：智驾蓄力机器人突破汽车科技属性进阶

目录一、投资复盘：顺周期属性弱化，成长风格占优，红利资产稳健 1行情复盘：零部件细分机器人跑赢，乘用车跑输，商用车偏稳健防御配1景气&格局复盘：下半年内需景气持续，新能源出口销量高增 2二、乘用车：淡化总量预期，聚焦结构性增量、竞争格局及科技属性 5景气研判：总量存在压力，结构性增长可期 5投资逻辑：景气、产品周期及高端智能化提升盈利及估值弹性 7消费升级：增换购比例提升驱动新车高端化，30万以上市场占比持续提升 7产品周期：产品周期驱动格局演变，主机厂产品定义渐入佳境 9从科技属性角度看智驾及机器人 13主机厂智驾进度 15Robotaxi进度 15三、零部件：出海贡献业绩弹，成长赛道贡献估值弹性 17汽车零部件板块业绩持续提升，反内+出海进一步夯实利润底盘 17汽车零部件业绩稳健增长，主要指较2025年前三季度均有提升 17汽零板块估值目前处于历史中等水平，估值提升受益机器人等成长主线 19海外产能逐步落地贡献新增长，反内卷实施助力行业格局改善 19智能驾驶：政策完善、技术护航，高阶自动驾驶需求加速上行 21机器人量产元年，聚焦特斯拉等主机厂供应链及技术迭代方向 24四、商用车：低估值稳健红利资产，出口具备增长韧性 27行业复盘：补贴提振内需，出口景气延续 27重卡：出口增长韧性足，国内电动化加速 28客车：出口持续高景气，公交补贴支撑内需 30投资逻辑：出口贡献强业绩弹性，关注国内补贴延续32重卡：非俄出口超预期，关注国内补贴延续性与龙头业绩超预期机会 32客车：出口强贝塔与个股阿尔法共振，重视龙头业绩兑现与中期成长 34五、投资建议：淡化总量，把握产业趋势下结构性成长主线 35风险分析 37图目录图年以来汽车板块行情复盘 2图年以来新能源乘用车零售销量、批发销量、产量及渗透率（万辆，%） 3图自主品牌市占率约70% 3图年汽车出口持续增长 4图年1-9月乘用车渗透率破40% 4图7:出口结构发生显著变化，新能源车销量及渗透率创新高 4图年以来乘用车批发销量、零售销量、产量及同比增速（辆，%） 5图年购置税补贴退坡 6图10:乘用车分技术路线及价格带销量预测（万辆） 6图11：乘用车不同价位段份额变化 7图12：40万以上市场规模增长迅速 8图各价格带新能源渗透率变化情况 8图14：各价格带自主市占率变化情况 9图鸿蒙智行月度销量复盘 9图享界S9 10图享界S9T 10图问界10图尊界S800 10图零跑汽车月度销量 11图零跑11图零跑11图小鹏汽车月度销量复盘 12图小鹏MONA12图小鹏G7 12图蔚来汽车月度销量复盘 13图乐道13图萤火虫 13图小鹏汽车全新一代机器人IRON 14图汽车零部件板块营业收入及同比 17图汽车零部件板块归母净利润及同比 17图汽车零部件板块毛利率（%）及同比（%） 18图汽车零部件板块净利率（%）及同比（%） 18图34：汽车零部件板块期间费用率（%）及同比18图35：汽车零部件板块各费用率（%） 19图36：2015-2025年汽车零部件块PE及PB情况 19图商用车销量（万辆）及同比增速（%） 27图客车出口&内销（辆）及同比增速（%） 27图货车出口&内销（万辆）及同比增速（%） 28图商用车销量同比增长率拆分（拉动增长率，%） 28图重卡出口&内销（万辆）及同比增速（%） 28图重卡销量同比增长率拆分（拉动增长率，%） 28图不同动力类型的重卡终端销量及同比增速（%） 29图天然气重卡&新能源重卡终端渗透率（%） 29图重卡分企业销量占比（%） 29图重卡行业销量前五市占率之和（CR5，%） 29图重卡分企业出口数（万辆） 30图重卡分企业出口销量占比及CR5（%） 30图大中客出口&内销（万辆）及同比增速（%） 30图大中客销量同比增长率拆分（拉动增长率，%） 30图大中客内销（分车型，万辆）及同比增速（%） 31图大中客内销同比增速拆分（拉动增长率，%） 31图大中客分企业销量占比（%） 31图大中客行业集中度（%） 31图大中客分企业出口占比（%） 32图大中客行业出口集中度（%） 32图60:国内分车型柴油重卡保有量测算（万辆） 33图、柴油价格及油气价差（右轴，/吨） 33图中国重卡分地区出口（万辆）及同比增速（%） 33图分地区重卡出口（万辆）及拉动增长率（%） 33图大中客分地区出口（万辆）及同比增速（%） 34一、投资复盘：顺周期属性弱化，成长风格占优，红利资产稳健2025年汽车板块行情呈现显著分化，零部件表现相对突出。25H1汽车板块整体表现优于万得全A，其中零部件与乘用车板块表现突出，商用车则相对持平。25H2以来，汽车板块整体表现与万得全A基本同步，但内部结构进一步加剧：汽车零部件板块跟随机器人产业趋势延续强势，成为核心驱动力；而乘用车与商用车板块表现弱于万得全A。截至11月6日，万得全A涨幅为27.5%，各细分板块表现如下：乘用车板块：指数涨幅2.6%，高端化及智能化仍是市场主线。比亚迪于25年2月推出智驾平权战略，带动板块估值及乘用车预期向上；下半年以来，新车密集发布叠加政策退坡前抢装冲量，销量表现强势，但购置税政策退坡压制26年景气预期及估值。高端细分市场格局更优且景气预期更好，江淮尊界S800、赛力斯问界M8、北汽享界S9T等高端化车型畅销，相关具备高端化落地能力的车企享受估值溢价；部分主机厂凭借强劲经营周期与新车密集发布，实现戴维斯双击或困境反转，其中吉利落实台州宣言推进品牌整合，小鹏、蔚来在智能化迭代与成本管控优化下实现困境反转，长城的海外布局与混动技术突破推动估值重估；政策面上，7月三部委联合召开新能源汽车行业座谈会，进一步规范并引导新能源汽车产业竞争秩序，重点治理恶性价格竞争、账期过长等问题，车企间竞争冲击利润的担忧有所缓解，且海外地缘政治风险悲观预期修复。商用车板块：指数涨幅22.3%，低估值下业绩支撑商用车行情向上，客车出口稳增优于重卡内需改善。客车板块凭借强劲出口实现超额收益，宇通客车、金龙汽车等龙头企业海外订单强劲，支撑业绩与估值；重卡板块仍受制于国内基建投资增速放缓，但在历史基数下以旧换新刺激政策推动景气向上，支撑下半年销量环比增长；此外，新能源商用车渗透率持续提升，为板块提供结构性增量。汽车零部件板块：指数涨幅42.3%，传统零部件业绩承压行情走弱，机器人及智能化主线驱动估值提升。智能驾驶及人形机器人作为人工智能核心端侧应用场景，2025年上半年，在特斯拉Optimus确立量产目标及国产机器人产业链突破带动下，丝杠、传感器等核心部件公司行情启动。2025年下半年，随着人形机器人量产进程加速及智能驾驶渗透率快速提升，机器人及智能化相关零部件公司业绩兑现预期强化；底盘、车身结构件等传统汽车零部件企业在竞争格局承压、主机厂年降等压力下业绩承压。图1:2025年以来汽车板块行情复盘汽车 万得全A 乘用车 汽车零部件 商用车60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%景气2025年汽车产销态势极强，前三季度乘用车产销双位数增长。1-9月乘用车批发销量2080万辆，同比+13.2%，万辆，同比+9.2%2079.1万辆，同比+14.6%。分月度看，1-2月步入传统淡季，但在以旧换新政策支撑下销量表现稳健；3-4月以旧换新政策效果显现，零售销量实现双位数增长；5-7月市场销量呈现低基数下较高增长；925%。2025下半年购置税政策拉动国内零售，新能源拉动出口销量。下半年政策端持续发力：7月全国范围国四420.115.6%957.8%78.1%。新能源车渗透率稳定超过5060大关，对应渗透率为50.1%新能源乘用车万辆，同比+24.4%继续快速增长；（2）162.8万辆，同比+67.6%，对应渗透率已达到，同比+13.6pcts，新能源车出口大幅增长，主要原因是插混车型在欧盟、拉美等地区表现亮眼957.8%，创大关。图2:24年以来新能源乘用车零售销量、批发销量、产量及渗透率（万辆，%）0.00

批发销量 零售销量 产量 批发渗透率（右） 零售渗透率（右

70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00联自主品牌巩固电动化及智能化优势，市占率稳定在7成左右。2025年以来自主品牌新车定价继续超预期，央国企车企品牌陆续开始发力。1-9月中国品牌乘用车累计销售1465.1万辆，同比+22.9%，市占率为69.0%，较去年同期提升5.1pcts。自主品牌新能源渗透率78.1%，而合资、豪华品牌仅有7.4%、34.5%，自主品牌继续凭借电动化及智能化优势巩固市场份额。图3:自主品牌市占率约70%自主品牌市占率 合资品牌市占率80%70%60%50%40%30%20%10%0%汽全年出口有望突破650万辆，新能源车出口实现高质量增长。2024年我国已成为汽车出口第一大国，年月我国汽车出口销量为495.0万辆，同比+14.8%，在高基数下仍稳中有升，预计全年出口有望超过420.1万辆，同比+15.6%，下半年以来新能源车驱动乘用车出口明显提速；商用车出口销量74.8万辆，同比+10.2%，维持双位数增长。乘用车出口结构优化明显，俄罗斯占比下降，欧盟、中南美地区新能源车拉动增长。2025年1-9月俄罗斯市场受制于当地内需不足及报废税政策等影响，销量仅为35.8万辆，同比-58%；但其他地区销量显著增长，推41.1（36.8万辆（23.4万辆）等市场快速增长，有效对冲了俄罗斯市场（35.8万辆）的大幅下滑。图4:25年汽车出口持续增长 图5:25年1-9月乘用车渗透率突破40%0.00

汽车出口（万辆/左轴） 同比（%/右轴）0%

分类 数量（万辆） 同比增长 新能源渗透率乘用车 420.1 15.6% 40.3%商用车 74.8 10.2% 8.6%总计 495.0 14.8% 35.5%汽 汽新能源车出口成为最大亮点，出口渗透率提升至3-4成。分能源结构来看，2025年1-9月燃油车/新能源车出口分别为319.2/175.8万辆，同比-5.7%/+89.4%；燃油乘用车出口仍然受制于俄罗斯当地需求一般、报废税大24H2以来新能源车月度出口逐步走强，墨西哥、阿联酋等新兴市场崛起，欧洲、中东与东南亚成为中国新能源汽车的核心出口区域。新能源车凭借技术优势，纯电/插混出口单价分别为1.5万美元，推动我国汽车出口高质量发展。图6:出口结构发生显著变化，新能源车销量及渗透率创新高燃油车出口销量 新能源车出口销量 新能源车出口渗透率706050403020100

5%0%汽协二、乘用车：淡化总量预期，聚焦结构性增量、竞争格局及科技属性2025年以来汽车产销态势良好，以旧换新政策支撑零售销量。1-9月，国内乘用车批发销量2083.8万辆，同比+13.0%，零售销量1700.8万辆，同比+9.2%，产量2078.7万辆，同比+14.0%，出口399.9辆，同比。出口销量和国内零售表现均较强势。分月度来看，1-2月行业步入传统淡季，但以旧换新政策支持景月国内零售销量同比双位数增长，7-9月受高基数影响增速有所回落，但绝对量均创近年来的当月新1022日，20251000万份，对内需形成有力支撑。图7:2025年以来乘用车批发销量、零售销量、产量及同比增速（辆，%）3,000,0002,500,0001,500,0001,000,000

批发 零售 产量 出口 批发同比 零售同比 产量同比 出口同比0.0%-10.0%01月 2月 3

4月 5月 6

7月 8

-20.0%9月联会展望2026年，建议淡化总量预期，重视结构性增长机会。26年新能源车购置税补贴退坡，总量存在压力，根据2023年财政部等公布的《关于延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策的公告》，对购置日期在1120271231日期间的新能源汽车减半征收车辆购置税，其中，每辆新能源乘用车减税万元。（10%。），图8:2026年购置税补贴退坡车价（含税）车价（不含税）应缴税额2024-2025政策减免税补贴当前实际缴税额26-2政策减免税补贴2026-2027政策实际缴税额实缴税额差50,00044,2484,42530,00002,2122,2122,212100,00088,4968,85030,00004,4254,4254,425150,000132,74313,27430,00006,6376,6376,637200,000176,99117,69930,00008,8508,8508,850250,000221,23922,12430,000011,06211,06211,062300,000265,48726,54930,000013,27413,27413,274350,000309,73530,97330,00097315,00015,97315,000400,000353,98235,39830,0005,39815,00020,39815,000450,000398,23039,82330,0009,82315,00024,82315,000500,000442,47844,24830,00014,24815,00029,24815,000联补贴退坡背景下总量承压，看好高端市场自主替代结构性机会年中低价格带销量增速显著高于市场，对后续需求有一定程度透支，预计2026年中低价格带增速回落明显，中高价格带受BBA等传统豪车品牌销量下滑影响，25年增速低于市场，随着传统豪车市场份额逐步企稳，自主品牌中高端供给持续推出，我们认为2026年中高端市场存在自主替代的结构性机会。图9:乘用车分技术路线及价格带销量预测（万辆）联30万以上市场占比持续提升增换购已成市场主流，占比稳定在高位。私人购车市场中，消费升级驱动的增换购需求已占据主导地位。70%30%增换购已成为当前私人家用乘用车消费的绝对主流。以旧换新政策效果显著，申请量持续攀升。全国汽车以旧换新政策的申请量呈现强劲的增长势头。截至431501206日，累计申请量已攀升61235109万辆，月度。政策驱动淡季不淡，有效支撑零售市场。增换购需求的持续释放，对整体市场形成了有力支撑。数据显示，五、六月的传统销售淡季并未出现明显回落，零售规模均接近3月零售高位，呈现出淡季不淡的显著特征，体现了以旧换新政策对稳定和拉动国内零售消费的巨大贡献。从销售结构上看，从2018年开始，售价30万以上市场占比和规模持续提升。2025年1-9月，30-40万市占率8.3%，相比2019年提升2.1pct，40万以上市占率达3.2%，相比2019年提升0.9pct。图10：乘用车不同价位段份额变化0%

30-40万 20-30万 15-20万10-15万 5-10万 5万以下40万以上(右轴)7%6%5%4%3%2%1%0%2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025.1-9联2022年以来，30万元以上市场的规模扩张趋势显著。月，30-40141万1904095万辆，其规模正稳步逼近2022年全年117万辆的水平。这一结构性变化表明，消费升级的动能正持续向高端市场聚集，推动其规模基数快速壮大。图11：40万以上市场规模增长迅速各价格带零售销量0

2022 2023 2024 2025.1-95万以下 [5,10) [10,15) [15,20) [20,30) [30,40) 40万以上联从新能源渗透率和自主市占率维度看，高端市场仍是替代空间最大的市场。2025年1-9月，30-40万/40万以上市场新能源渗透率分别为50.3%/33.4%，全市场新能源渗透率52.0%，若按渗透率达到市场平均水平计算，万/403.4%，55.7%。图12:各价格带新能源渗透率变化情况2022 2023 2024 2025.1-9120.0%52.0100.0%52.080.0%60.0%40.0%20.0%0.0%5万以下 [5,10) [10,15) [15,20) [20,30) [30,40) 40万以上 全市场联5年-93040万/40万以上市场自主品牌市占率分别为4.%/3.%64.7%，若按自主品牌市占率达到市场平均水平计算，则30-40万/40万以上市场销量弹性分别为51.2%，113.5%。图13：各价格带自主市占率变化情况自主品牌在各价格带中市占率变化情况100%

2022 2023 2024 2025.1-964.780%64.760%40%20%0%5万以下 [5,10) [10,15) [15,20) [20,30) [30,40) 40万以上 全市场联鸿蒙智行：多品牌并行覆盖全价格带，产品矩阵快速完善，爆款频现。鸿蒙智行季度销量万辆，Q3环比+16%。9M82.12M9105万辆的万辆级稳定销量，问界M70.6R70.48万辆。图14:鸿蒙智行月度销量复盘鸿蒙智行月度销量复盘6000050000400003000020000100000

问界M9 问界M8 界M7问界M5 智界S7 享界S9 享界S9T 尊界鸿蒙智行销量同比增速

40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00% 联问界M8自二季度起快速放量，5–9月连续保持2万左右的高位，9月2.12万，占品牌总量的42%，成为绝对核心增量。S800D级豪华轿车，旨S80020258台，988.51896台，显示出强劲的市场初期爬坡势头，其后续享界S9TS9S9T20259S9家族的上市有望进一步丰富产品矩阵，拓展市场份额。图15:享界S9 图16:享界S9T蒙智行官 蒙智行官图17:问界图18:尊界S800蒙智行官 蒙智行官零跑汽车，B系列上市补强产品矩阵，销量表现领跑新势力。零跑汽车月度销量由1月2.52万辆提升至9万辆，Q1/Q2/Q313.35/17.39万辆，Q3较Q2环比+30%。结构看，9C10、B01、B101.56/1.27/1.1860%6月C10持续爬坡，5B10进入放量区间，7月B109月恢复高增，体现多车共同放量、结构上移的特征。图19:零跑汽车月度销量70000600005000040000300002000010000

零跑C10 零跑T03 零跑零跑C01 零跑C16 零跑B01 零跑汽车销量同比增速

300.00%250.00%200.00%150.00%100.00%50.00%0 0.00%联25年零跑汽车核心增量产量为B01和B10。2025年5月后B10进入放量区间，9月达1.18万；B01自6月起快速爬坡，9月1.27万。两车合计在9月贡献2.44万，占零跑当月总量的37%，与C10共同构成20万级价位带的主驱动。图20:零跑B01 图21:零跑B10跑汽 跑汽小鹏汽车月度销量从1月3.04万辆至9月4.16万辆，季度销量为9.40/10.17/11.60万辆，Q3较Q2环比。结构看，9月MONAM03万辆（35%）形成销量主力，G60.72万辆，G767月爬坡后维持中等规模，90.30万辆，P79月出现阶段性冲量（0.81万辆），P7+51万辆维持小体量。小鹏汽车二季度受结构调整影响波动，三季度在M03稳定主力+G7增量带动下回升。图22:小鹏汽车月度销量复盘小鹏汽车月度销量复盘45000400003500030000250002000015000100000

小鹏MONAM03 小鹏P7+ 鹏G6小鹏G9 小鹏X9 鹏P7小鹏G7 小鹏汽车销量同比增速2025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-09

600.00%500.00%400.00%300.00%200.00%100.00%0.00%联小鹏汽车核心增量为MONA03和G7。M03以亲民定价与高阶智驾为核心卖点，形成月度1.0–1.6万的稳态规模，9万（），提供稳定销量支撑。自二季度末进入放量，76,815台，定位中高端智能，承担品牌结构提升。图23:小鹏MONAM03 图24:小鹏鹏汽 鹏汽蔚来汽车月度销量由1月1.39万辆升至9月3.46万辆，季度销量4.20/7.21/8.67万辆，Q3较Q2环比+20%。结构显著新旧切换：9月乐道L90与萤火虫分别1.10万辆和0.58万辆，合计占比约49%，成为新增量核心；ET5/ET5T合计约0.65万辆保持稳定销量；L60贡献0.42万辆；ES6/ES8分别0.29/0.28万辆，其余车型维持低位。蔚来汽车4–6月靠ET5T、ES6、萤火虫回暖，7月起乐道与萤火虫放量，8–9月乐道与萤火虫延续爬坡推动总量抬升。图25:蔚来汽车月度销量复盘蔚来汽车月度销量复盘400003500030000250002000015000100000

乐道L60 乐道L90 蔚来ES6蔚来ET5T 蔚来EC6 蔚来ET5蔚来ES8 蔚来ET7 蔚来EC7蔚来ET9 萤火虫 蔚来汽车销量同比增速2025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-09

70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%联乐道L90进入规模化交付后迅速成为最大单一车系，9月达1.10万，占蔚来当月总量的32%；萤火虫小型车自三季度起连续爬坡，9月0.58万（占比17%），有效覆盖更低价位市场。图26:乐道图27:firefly萤火虫道汽 火虫汽从科技属性角度看智驾及机器人主机厂机器人进度车企在智能驾驶领域的体系化积累正推动其在机器人方向的技术延展。智能驾驶与机器人在感知、决策、执行等核心环节具有高度同源性，均依赖多传感器融合、环境建模与高实时性控制。主机厂在智驾领域长期沉淀的算法、算力平台及系统集成经验，可直接复用于机器人业务的开发与落地。因此，车企在机器人方向的推进，不仅是新应用场景的拓展，也体现其在智能化技术体系上的横向延伸与协同能力。特斯拉机器人2026年一季度发布。台Optimus的计划有所调OptimusOptimus2026年底开始生产。小鹏汽车于2025年11月5日发布了全新一代机器人IRON。该机器人采用拟人形态（拟人骨骼、肌肉及皮肤），具有走路轻盈、姿态灵活的展示效果。具备82个关节自由度（单手22自由度，身体38个），灵巧手采用直径16mm的微型谐波关节，下半身等关节采用直线（丝杠）执行器，首发应用全固态电池，搭载3颗AITP，搭载物理世界大模型（V机器人慢思考大脑，智驾A团队主导，已在广州建立首个具身智能数据工厂。计划26年4月硬件和软件进入量产准备A样，年底规模量产，应用场景为商业导览、导购、导巡，宝钢股份成为IRON生态合作伙伴。图28:小鹏汽车全新一代机器人IRON鹏汽长安汽车宣布将在2028年量产下线人形机器人。3月18日，长安汽车披露《人形机器人研发项目供应商公开寻源公告》，称将研发一款人形机器人，突破驱动、动态控制、多模态感知等核心技术，通过技术创新与产业协同，推动机器人向高性能、低成本、高可靠性方向发展，构建完整技术生态链。2025年4月24日，长安汽车的人形机器人小安在上海车展上与观众打招呼互动。广汽集团于202412月发布了自主研发的第三代具身智能人形机器人年实现自研零年实现整机小批量生产。GoMate采用了行业首创的可变轮足移动结构，应用场景覆盖社区安防、物流配送、教育辅导及家庭服务。奇瑞汽车与AI公司Aimoga墨甲合作研发人形机器人Mornine墨茵。2025年4月，奇瑞宣布已完成首批220台墨甲人形机器人的全球交付，并已在马来西亚奇瑞汽车4S店上岗担任导购。奇瑞为其制定了三步走场景拓展路线：从汽车4S店场景，逐步扩展至商超零售、政务服务等公共服务领域，最终进入家庭服务领域。2025年10月18日,2025奇瑞全球创新大会上,墨茵机器人以七国语言开场,全自主完成PPT演讲，展现奇瑞人机协同战略的实践。蔚来汽车已开始布局机器人。2025年8月已注册两枚NOMI商标，国际分类为科学仪器，已申请商品/服务包括：教学机器人；科学研究用具有人工智能的人形机器人等。理想汽车已成立机器人研发部门。2024年12月底，理想汽车CEO李想曾表示，理想汽车100%会做人形机器人，但节奏不是现在。产品部已成立空间机器人和穿戴机器人两个二级部门。主机厂智驾进度FSD技术持续迭代芯片设计完成、端到端网络性能进一步提升。5日,特斯拉发布版本,采用纯视觉端到端神经网络架构功能较V12显著增强新增从停车场直接启动FSD、智能倒2025225日,FSD。此后，系统在北美持续迭代:5V13.3,优化高速跟车与变道控制;7V13.4，强化城区红绿灯识别与交叉路口通行逻辑。7日，特斯拉开始向北美用户推送。这也是近一年来首次进行重大更新，整合了特斯拉在Robotaxi自动驾驶出租车项目中的技术成果和经验。华为智驾技术持续迭代，AD4.0实现端到端架构升级并加速车型落地。025年4月22日，华为正式发布乾崑ADS4.0系统，全新的WEWA架构（WorldEngine+WorldActionModel），实现端到端感知与决策闭环，推理延迟较ADS3.0下降约50%，通行效率提升约20%。8月25日，华为宣布自9月起启动ADS4系统的OTA升级，覆盖问界M7、问界M9、享界S9及智界S7等多款车型，并同步推进高速L3商用与城市L4测试进程；截至8月中旬，乾崑智驾累计装车量已突破100万辆。问界M72025款成为首批量产搭载ADS4.0的车型，享界S9与智界S7在9月上市时同步搭载新系统，前者配备192线激光雷达和OrinX芯片，实现车位到车位2.0功能。 小鹏汽车智驾模型持续演进，发布第二代VLA大模型是小鹏智驾及机器人等物理AI应用技术底座。115VLA26Q1Ultra已定点图灵AIVLA25Q2（31亿视频训练数据，720亿参数基座大模型去掉语言转译）大幅降低信息损耗，提升推理效率及反应。此外，座舱VLM理想汽车自研VLA驾驶大模型上车成为年度核心过边际,配合Thor/Orin平台,推动无高精地图NOA与全场景能力扩张。20247NOAADMax2025730VLALii8ADMax(Orin-X/Thor-U)蔚来世界模型(NW)落地带动智驾能力台阶式升级,进入持续OTA225年5月16日,蔚来NWM,39.3530NT2.0NWM,Cedar611月上旬,官方团队披露升级版NWM预计在年内向Banyan）Robtaxi进度特斯拉正通过奥斯汀RobotaxiFSDV1220256ModelY月服务区扩至109km²架构若验证成功，将显著降低无人驾驶部署成本，实现从智驾算法到无人出行的全球复制。国内车企正将Robotaxi作为智驾系统L4验证与数据闭环的重要载体。华为、广汽、上汽等均已开展城市级或封闭园区无人出行测试，其中广汽AionLXRobotaxiRobotaxi海L4ADS4表1:国内主机厂Robotaxi进度规划厂厂商 进展小鹏汽车

20251154上汽集团已获上海嘉定区L4测试牌照，Robotaxi原型基于智己LS6，享道Robotaxi平台广汽集团与滴滴合作L4车型2025年内下线；与小马智行基于埃安霸王龙等车型合作一汽红旗第三代L4级Robotaxi获北京无人化道路测试牌照蔚来 入选国家智能网联汽车入和路通试点在北市高别自驾驶示区进有安员级试北汽集团极狐阿尔法T5Robotaxi第七代系统车型已实现量产，自动驾驶套件成本较前代下降约70%公司公三、零部件：出海贡献业绩弹性，成长赛道贡献估值弹性2025年前三季度均有提升汽车零部件依然处于业绩上升期，2025年前三季度增速基本与2024年持平。汽车零部件呈现明显的周期性，2019-2023年受行业总量增长以及自主品牌崛起影响，行业营收从9261亿元增长至12543亿元，CAGR约8%，2023年收入同比增速达近几年最高水平约14.26%；归母净利润从238亿元增长至596亿元，CAGR约26%，2023年同比增速约47.36%。2024年受行业增速放缓影响，板块收入、归母净利润分别为13455、703亿元，同比增长6.32%、17.08%，增速较2023年放缓。2025年前三季度，板块收入、归母净利润分别为11061、681亿元，同比增速分别为8.59%、11.98%，基本与2024年增速持平。图29:汽车零部件板块营业收入及同比 图30:汽车零部件板块归母净利润及同比毛利率、净利率仍处于上升通道，期间费用仍处于下降趋势中。，板块毛利率整体呈现先下21202216.73%，随后毛利率开始修复，2025年Q3。净利率走势基本与毛利率走势一致，20177.32%，20223.96%触底，随后净利率同样开始修复，2025年Q36.66%。期间费用率方面，2017-2025Q3板块期间费用率整体呈现下降趋势，16.24%，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为、、3.38%、0.89%，2025Q311.37%，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为2.26%、4.76%、4.16%、0.21%，除研发费用率保持在%左右，其余费用率呈现大幅下滑趋势。图31:汽车零部件板块毛利率（%）及同比图32:汽车零部件板块净利率及同比图33：汽车零部件板块期间费用率（%）及同比（%）图34：汽车零部件板块各费用率（%）2025年受益A股流动性提升以及机器人、自动驾驶等产业趋势，汽车零部件板块估值明显提升。受A股流动性宽松、业绩持续兑现以及自动驾驶、机器人等新业务不断落地影响，2025年前三季度板块估值提升较多，年初板块PE-TTM约25X，截至2025年11月5日汽零板块PE-TTM已提升至31.97X，高于近一年均值X35.79X。受益于行业反内卷、出海业务贡献业绩，甚至流动性的进一步宽松，汽零板块估值或将进一步提升。图35：2015-2025年汽车零部件板块PE及PB情况海外产能逐步落地贡献新增长，反内卷实施助力行业格局改善产能全球化逐步推进，海外业务成为新的增长点。308万辆，同比增长10.4%。中202020251-89.4%。随着海外市场汽车需求逐步增强，海外扩张的重要性不言而喻。零部件产业链作为整车的配套环节，有望跟随整车产业一同实现全球化布局。目前，中国汽车零部件企业正加速构建全球化产能、销售体系，北美墨西哥、欧洲（/塞尔维亚）、东南亚（泰国/越南）等陆续成为中国汽车零部件企业的密集布局区。随着贸易摩擦升级，关税政策趋严有望进一步增加中国汽车零部件企业的海外布局速度。福耀玻璃、爱柯迪、敏实集团、拓普集团、伯特利等优秀企业都将海外市场作为新的战场，海外新产能都处于已释放、陆续释放或即将释放状态。表2:国内主要汽车零部件企业近期新建海外产能梳理主营业务公司 投资 产能/营收 投产时间 产品品类 选址文灿股份-文灿股份-2022年百炼营收26.4亿2023Q3低压、高压铸造瓜纳华托州6100万美元嵘泰股份（至2019年）2019年收入2.87亿墨西哥比索已投产铝合金压铸瓜纳华托州2.2亿181万件铝合金壳体，2022年收入2.76亿已投产2.7亿86万件铝合金壳体2024旭升集团<18.8亿满产产值50亿2024Q4科阿韦拉州175万件/轻量化爱柯迪12.33亿元源汽车三电系统零部件75万件2025高压压铸瓜纳华托州2.28亿2020年收入1.23亿已投产微通道换热器-2020年收入5330万已投产膨胀阀组装科阿韦拉州--拟建设谐波减速器三花智控10.5亿年产800万套智能化热管理部件项目建设中智能化热管理部件科阿韦拉州热管理3.5亿汽车零部件生产线项目建设中-波兰6800万换热器生产基地项目建设中-泰国-越南工厂二期2024年完成-越南

2.7亿 达产后年收入4.22亿 2023

电动车热管理模块和油冷器

蒙特雷- - 2023 - 波兰镀膜汽车玻璃生产线、钢化夹层边窗生产线福耀玻璃6.5亿美元60003

2024470570万只（100万只、后灯300万只、小灯170万只）

预计2024建成 外饰 美国2023 外饰 塞尔维亚

- 2021年入万 已投产 遮阳板、头枕1.47亿美元 2021年入亿 已投产 遮阳板8.2亿元 预计满产年收入16.2亿 建设中 顶棚系达产后25万仪表总成170万座椅背

科阿韦拉州阿瓜斯卡连特

8600万美元

板，2022万

2022试产 仪表盘、座椅背板斯州敏实集团--已投产-斯州底盘伯特利3.5敏实集团--已投产-斯州底盘伯特利3.5亿400万件轻量化零部件2023年9月轻量化零部件科阿韦拉州阿瓜斯卡连特720200钳项目

预计2026 轻量化零部件 科阿韦拉底盘、内饰、热管理系

<2亿美元 热管理、轻量化底盘、饰等 预计24年6

统、机器人执行器

新莱昂州3000万元 - 2023 - 波兰公司公积极推进汽车行业反内卷，行业有望受益格局优化带来的盈利能力提升。2025年7月16日，国务院常务会议明确提出要加强成本调查和价格监测、强化产品生产一致性监督检查、督促重点车企落实好60天账期承诺，并强调健全规范竞争的长效机制。2025年7月18日，工信部宣布将实施钢铁、有色金属、石化、建材、机械、汽车、电力装备、轻工、电子、医药等十大重点行业稳增长工作方案，释放跨行业、系统性治理低价无序竞争的政策信号。同日，工信部、发改委、市场监管总局召开新能源汽车行业座谈会部署进一步规范竞争秩序的具体措施。汽车行业增速放缓，行业竞争加剧，车企以价换量。2025年6月以来，主流车企陆续承诺供应商账期不超过60天，理想汽车完成账期调整至60天，广汽将60天付款作为铁律并构建全流程管控体系，吉利管理层在中期业绩会上明确不打价格战，打价值战/技术战/品质战/品牌战，并强调将供应商付款期降至60天以下。比亚迪甚至取消限时一口价，推行库存熔断机制，加快返利支付，以治理经销端压力与乱价风险。政府部门自上而下，企业自下而上，积极推动反内卷目标落地。行业竞争格局有望改善，盈利水平有望提升。表3:国内部分车企承诺进行账期调整，加入行业反内卷行动公司类型关键举措比亚迪主机厂取消限时一口价，建立库存熔断机制，加快经销商返利并约束随意降价。上汽集团主机厂供应商账期统一≤60天，明确不采用商业承兑汇票等增加供应商资金压力的方式。北汽集团主机厂严格执行60天结算，全面取消商业承兑汇票等不合理结算方式。理想汽车主机厂7月中旬完成账期调整至60天。吉利汽车主机厂坚持不打价格战、转向价值/技术/品质/品牌竞争；统一供应商账期≤60天的公开承诺。中国一汽主机厂将60天付款作为所属单位要求，推进全链路监控与执行。广汽集团主机厂坚持不超过60天的供应商账期承诺。众中国乘用车智能驾驶（L1\L2\L2+）渗透率合计约60%，L2+渗透率自2025年以来呈现加速上行趋势。近年来，中国乘用车智能驾驶行业渗透率呈现快速提升态势，政策、技术与产品共同驱动行业迎来升级。根据、、L2+2022143.53%20254月的，变化幅度为+15.98pct。其中，L2、渗透率持续提升，L1渗透率出现下滑，呈现更高级别智能驾驶占比提升的特点。120254、、L2+15.9%、、变化至5.6%、39.7%、24.3%，变化幅度分别为-10.3、+15.0、+21.3pct。2025年，随着智能驾驶产业政策进一步放开，高算力芯片、激光雷达、域控制器等产品采购成本进一步下降，行业高阶智能驾驶渗透率有望进一步提升。图37:2022年1月-2025年4月中国乘用车市场L1、L2、L2+渗透率情况L2渗透率 L2级以上渗透率 L1渗透率50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%202201202201202202202203202204202205202206202207202208202209202210202211202212202301202302202303202304202305202306202307202308202309202310202311202312202401202402202403202404202405202406202407202408202409202410202411202412202501202502202503202504思汽研，高工智能汽高阶自动驾驶相关政策不断完善，L2+规模化商业应用拐点或将来临。2015年，《中国制造2025》将智能网联汽车纳入重点领域，鼓励加强自动驾驶技术研发。2021年《关于加强智能网联汽车生产企业及产品准入管理的意见》出台，明确车企对软件升级、网络安全、数据安全等方面的主体责任。同年，《智能网联汽车道路测试与示范应用管理规范（试行）》出台，规范了自动驾驶道路测试与示范应用的管理要求，为更高级别（L3及以上）技术的研发和验证提供了法律依据。2023年，《国家车联网产业标准体系建设指南（智能网联汽车）（2023版）》出台，明确提出到2025年，形成能够支撑组合驾驶辅助（L1-L2）和自动驾驶（L3及以上）的标准体系，清晰划分了L1-L2与L3+的标准建设目标。2024年，《关于开展智能网联汽车准入和上路通行试点工作的通知》出台，正式开启L3、L4级智能网联汽车的准入和上路通行试点，允许通过准入的车型在限定区域内上路通行。本次试点约两年的时间，意味着2026年L3、L4智能网联汽车的准入和上路将从试点走向正式运行。2025年9月，《汽车行业稳增长工作方案（2025—2026年）》出台，明确提出有条件批准L3级自动驾驶车型生产准入，并推动完善相关法律法规和保险政策。政策法规不断完善落地，高阶自动驾驶大规模应用拐点或将来临。表4:2015-2025年自动驾驶政策汇总发布时间 政策名称 核心内容概要（与自动驶级关联） 政策目的与影响2015/5/19 2025》

L1至L5

奠定了中国智能网联汽车发展的国家战略基础，引导产业和技术发展。2021/7/30

《关于加强智能网联汽车生产企业及产品准入管理的意见》

的车辆（L1-L3

构建智能网联汽车准入管理基石，保障产品安全，规范市场发展。2021/7/31

《智能网联汽车道路测试与示范应用管理规范（试行）》

）提供了法律依据。

推动自动驾驶技术从封闭场地走向开放道路测试，加速技术迭代。2023/7/182024/1/152024/8/23

《国家车联网产业标准体系建设指南（智能网联汽车）（2023版）》《关于开展智能网联汽车准入和上路通行试点工作的通知》发布三项重要国家标准（GB44495/44496/44497-2024）

2025（L3L1-L2与L3、路通行。。

L2普及和L3业化奠定标准基础。L3碑。L32025/2/28

《关于进一步加强智能网联汽车产品准入、召回及软件在线升级管理的通知》

OTA监控自动化功能的车辆。

完善监管框架，保障智能网联汽车在全生命周期的安全，提振消费者信心。2025/7/23

《驾驶自动化技术研发伦理指引》

透明、可追溯。为L1-L5提供了伦理框架和约束。

构建伦理框架，防范技术风险，引导负责任创新。2025/9/12

《汽车行业稳增长工作方案（2025—2026年）》

明确提出有条件批准L3级自动驾驶车型生产准入，并推动完善相关法律法规和保险政策。

从顶层设计层面明确支持L3中国政府网，工信部官网随着L3从试点走向正式运行，L4相关技术不断成熟，智能驾驶产业链有望迎来新发展。整车厂不再是Robotaxi服务将在2025年内于奥斯汀地区取消安全员配置，目前该服务已在奥斯汀和旧金山湾区投入运营，并计划逐步扩展至内华达202510Robotaxi最新视频，并宣布将在年实现试运营。整车厂将从以前的制造角色，向制造+设计运营的角色转型，未来也会有越来越多的车企向Robotaxi供应商转型。零部件方面，L4相关企业或迎来产业拐点，小马智行、文远知行、萝卜快跑等企业拥有较为成熟的自动驾驶解决方案，有望受益先进技术商业化应用带来的巨大市场。高算力芯片、激光雷、L2+Robotaxi产业进程推动，带来的增量需求。公司名称公司名称量产进展产品进展边际变化Tesla原定于2025年生产5000台Optimus的计划有所调整，预计2026年一季度发布第三代OptimusOptimus2026底开始生产OptimusV3的设计定型将推迟到2026年一季度，核心瓶颈在灵巧手，目前单只手的成本超过6000美元，但寿命或只有六个星期20259月起，周产能超过200台。除灵巧手和前臂外的零部件供应商已基本确定。第10完成7.3公斤（70%）FigureAIFigure03启动大规模制造计划，建立专属工厂BotQ。首期年产能规划为12,000台，计划在未来四年内累计生产100,000台109AI03展示10月，发布Figure03并公布视频。变化包括：全新灵巧手，指尖可感了具体的产能规划和工厂策知3克微小压力，能完成抽扑克牌等任03在灵巧手务；手掌内置广角摄像头，即使主摄像头触觉、手掌视觉和轻量化设计被遮挡也能"看清"；采用柔性织物外层和上展示了更具体、更先进的技24人形机器人板块投资已从早期主题投资过渡到成长拐点逐步兑现阶段9月底发布AI原型机二代）样机、年底规划量产目标、月底明确263并开启规模量产，26年有望成为人形机器人产业硬件走向成熟开启大规模量产的元年。图38:特斯拉引领人形机器人产业化趋势，Optimus历经三年产品迭代已临近规模量产，行业从主题投资进入产业化拐点ind，特斯拉官2026年人形机器人产业将进入规模量产元年2026年Optimus2026年三季度启动量产，Optimus第三代）2026年第一季度发布，10020265万台。此外，Figure启动大规模制造计划，首期年产能规划为1.2万台，计划在未来四年内累计生产10万台；宇树、智元及乐聚已开启上市进程，明年或分别有数千台量产计划；优必选已陆续获得数个机器人应用订单；小鹏机器人计划26年4月硬件和软件进入量产准备，年底规模量产。表5:全球人形机器人主机厂进展更新及近期变化防夹伤泡沫，重量减轻防夹伤泡沫，重量减轻9%；脚底内置感术细节应线圈，支持2kW功率无线充电NEO20251029开启预售，计划于2026年开始1X 批交付并优先面向美国市场计划在2027年将销售范围拓展至球其他地区

10月29日，发布了家用人形机器人NEO20000美元（万元），也可采用月度订阅形式，每月499美元（3542元）

NEO可自主实现基础家务功能；实现AI交互陪伴1023IROS2025年会上表示，公司的第三款人形宇树科技机械人R1，目前已准备量产，今年底至明年初发货10月20日，宇树发布H2仿生人形机器人。10月29日，宇树科技发布新品预告，公司将发布新的四足机器狗产品，新产品小巧身躯行业性能，动力性能约等于UnitreeGo2机器狗的两倍宇树科技预计最快于2025年Q4提交IPO申请优必选

10月优必选拿下超3200万元和1.269月起9000户订单进行批量交付，2025年全年计划交付超过800台机器人（工业型500台以上，教育科研版200至300台）。

10月30日，优必选将正式推出悟空2代优必选10月接连获得两笔大额AI陪伴教育机器人 订单产与交付，商业化步伐明显加产与交付，商业化步伐明显加快蛋测试其柔顺性）719快在工业场景中规模化落地。度灵巧手，力控精度极高（10G2的首批量G2布局了年产能“3000台+”的具身智能机器人生产线智元机器人0月16日正式发布新一代工业级交互式具成立联合实验室，共同攻坚工批商用交付，获得了来自汽车和G2。G2G1AI底层技术，推动技术更消费电子行业的数亿元订单。合10月底，智元与均普智能携手G2202510月开启首银河通用

20251000零售药店、商超等场景

8月发布国内首款搭载NVIDIAJetsonThor芯片的人形机器人GalbotG1Premium，9月5日，创始人王鹤在港交所未来科技峰会强调机器人已在零售、工业、康养场景落地；在北京、上海已有几十家药仓由人形机器人运营

了包括银河太空舱、迎宾导览机器人在内的机器人单元，共同打造全国首个陶瓷文旅具身智能示范区；10月银河通用与北京大学联合发布了UrbanVLA模型5大计划26年4月硬件和软件进入量11月5日小鹏科技日上带展示IRON全

模型、全新一代人形机器人等小鹏机器人

产准备（A样），年底规模量产，应用场景为商业导览、导购、导巡新一代机器人，具备拟人形态，全身82个关节自由度；已在广州建立首个具身智能数据工厂

产品，拟人形态展示效果惊产节奏投资建议：守机待时，去伪存真，配置高胜率及低估。机器人板块行情在经历了25年10月大幅调整后，11月行情预计将进入预期整固后的去伪存真阶段，具体表现为：1）0-1Optimus量产订单发包、样机定型发布等重要节点支撑市场预期，预期上修需要新一轮催化落地或产业节奏兑现，送样等实质进展，尤其Optimus定型有望推动硬件技术路线边际收敛，深度配套甚至能直接拿到订单的标的将直术迭代升级方向的增量环节、具备预期差的绩优低估值；关注智元、宇树、乐聚等其他具备放量能力的国产链。图39:2024年8月底开始，人形机器人板块在产业趋势持续催化下实现行情爆发，当前或处于预期整固后的兑现期2500 30,0002000 25,0001500 20,0001000 15,000500 10,0002025/102025/092025/082025/072025/062025/052025/042025/032025/022025/012024/122024/112024/102024/092024/082024/080 5,0002025/102025/092025/082025/072025/062025/052025/042025/032025/022025/012024/122024/112024/102024/092024/082024/08日成交额总计（亿元，左轴） 市值总计（亿元，右轴）ind AH105四、商用车：低估值稳健红利资产，出口具备增长韧性4.12025年前三季度商用车销量同比+7.8%，内外需全面回暖。2025年1-9月，全国商用车批发销量为311.7万辆，同比+7.8%。分车型看，客车、货车销量分别为40.7万辆、271.0万辆，同比分别+12.7%、+7.1%；销量占比分别为13.1%、86.9%；增速拆分后，客车、货车对商用车批销分别贡献增速为1.6%、6.2%。分市场看，商用车内销、出口分别为236.9万辆、74.8万辆，同比分别+7.0%、+10.2%；销量占比分别为76.0%、24.0%；增速拆分后，内销、出口对商用车批销分别贡献增速为+5.4%、+2.4%。货车内需为最强增长动能，拉动前三季度商用车销量增长4.3%。客车方面，内销、出口分别为29.8万辆、10.9万辆，同比分别+11.8%、+15.4%；占客车销量的比重分别为73.2%、26.8%；增速拆分后，客车内销及出口对商用车总体销量分别贡献增速为+1.1%、+0.5%。货车方面，内销、出口分别为207.1万辆、63.9万辆，同比分别+6.4%、+9.4%；占货车销量的比重分别为76.4%、23.6%；增速拆分后，货车内销及出口对商用车总体销量分别贡献增速为+4.3%、+1.9%。图36:商用车销量（万辆）及同比增速图37:客车出口&内销（辆）及同比增速0

商用车销量 商用车销量-同比增速30%20% 7010% 600% 5040-10% 30-20% 20-30% 10-40% 0

客车内销 客车出口客车内销-同比增速 客车出口-同比增速0% 汽 汽图38:货车出口&内销（万辆）及同比增速图39:商用车销量同比增长率拆分（拉动增长率0

货车内销 货车出口货车内销-同比增速 货车出口-同比增速100%80%60%40%20%0%-20%-40%20152016201520162019202020232024

0%-10%-20%-30%-40%

客车内销 客车出口货车内销 货车出口汽 汽4.1.1重卡：出口增长韧性足，国内电动化加速2025年前三季度重卡批销同比+20，内销、出口共振向上。万辆，同比。分市场看，出口、内销分别为24.1万辆、58.0万辆，同比分别+9.1%、+25.7%；销量占比分别为29.4%、70.6%；增速拆分后，出口、内销对重卡销量分别贡献增速为+2.9%、+17.4%。重卡出口在非俄市场高景气支撑下维持增长韧性。内销则受益于年中补贴落地而显著回升。图40::重卡出口&内销（万辆）及同比增速图41:重卡销量同比增长率拆分（拉动增长率806040200

重卡内销 重卡出口批发销量-同比增速 内销-同比增出口-同比增速

40%30%20%10%0%

5%0%-5%

内销 出口2023 2024 2025Q1-Q3汽协，海总 汽协，海总国内终端需求明显回暖，新能源增长超预期。月，国内重卡终端上险数为万辆，同比+31.9%。分28.4万辆、14.6万辆、13.7、+183.9%。其中燃气车、新能源车渗透率分别为25.6%、24.1%，同比分别-8.8pct+12.9pct；两车型对国内重卡终端销量增长的拉动增长率分别为-.%0%-9月天然气重卡销量同比微降，主图42:不同动力类型的重卡终端销量及同比增速图43:天然气重卡&新能源重卡终端渗透率806040200

天然气重卡上险数 新能源重卡上险柴油重卡上险数 燃气车同比增速新能源同比增速 柴油重卡同比增800%600%400%200%0%-200%

5%0%

天然气重卡渗透率 新能源重卡渗透率 强 强重卡行业格局进一步集中，中国重汽市场份额创新高。年月，重汽、一汽、东风、陕汽、福田等国内重卡Top522.515.213.113.410.4+191、+12.0%、+20.5%、+17.8%、+94.9%，市占率分别为27.4%、18.5%、16.0%、16.3%、12.7%，合计占比90.9%，较2024年全年提升3.0pct。图44:重卡分企业销量占比图45:重卡行业销量前五市占率之和30%25%20%15%10%5%0%

一汽集团 东风集团 中国重陕汽集团 福田汽车 其它

重卡行业CR5 汽 汽重卡出口95月，重汽、一汽、东风、陕汽、福田等国内重卡Top511.1万辆、4.0万辆、1.9万辆、4.0万辆、2.0万辆，同比分别+24.5%、-、、-14.4%、+145.7%，份额分别为46.1%、16.5%、8.1%、16.6%、8.4%，合计占比95.6%，较2024年全年提升0.9pct。图46:重卡分企业出口数（万辆） 图47:重卡分企业出口销量占比及2022 2023 2024 2025Q1-Q314121086420

0%

一汽集团 东风集中国重汽 陕汽集福田汽车 其它重卡出口CR5（右轴）

96%96%95%95%94%94%93%93% 汽 汽4.1.2客车：出口持续高景气，公交补贴支撑内需2025年前三季度大中客销量同比1%根据中国客车统计信息网数据，8.2万辆，同比+9.8%。分市场看，4.1万辆、41万-4.3%；销量占比分别为49.9%50.1%、-2.5%。大中客出口继续保持稳健增长，主要是海外市场总量复苏以及中国企业市占率提升。图48:大中客出口&内销（万辆）及同比增速图49:大中客销量同比增长率拆分（拉动增长率大中客内销 大中客出口内销-同比增速 出口-同比增1614121086420

0%-10%-20%-30%-40%-50%

5%0%-5%-10%-15%-20%-25%

内销 出口 国客车统信息 国客车统信息座位客车需求下滑，公交补贴支撑内需。国内大中客销售以座位客车、公交客车为主，二者合计占比近九成。1-9月国内旅游客车需求回落，叠加客运班线等车型受交通方式替代持续影响，座位客车内销同比-19.1%。同时期公交客车内销同比+39.7%，主要受益于国内新能源公交补贴落地。3月19日，三部委发布《2025年新能20246万元/台提8万元/台，5月起该政策在地方逐步落地，对公交及客车总体内销的提振效果显现。图50:大中客内销（分车型，万辆）及同比增速图51:大中客内销同比增速拆分（拉动增长率其他 公交客车校车 大中客内销-同比增/p>

0%

0%-10%-20%-30%-40%

座位客车 校车 公交客车 其他 国客车统信息 国客车统信息大中客行业竞争格局集中，宇通、金龙销量同比持平。1-9月，国内TOP10客车企业共销售大中客约7.4万辆，同比+6.2%，占行业总销量比重为90.9%，较2024年全年提升0.1pct。其中宇通客车、金龙汽车（苏州金龙+金龙客车+金旅客车）、中通客车、安凯客车大中客销量分别为2.8万辆、1.9万辆、0.8万辆、0.5万辆，同比分别-0.6%、-0.2%、+8.4%、+94.4%，市占率分别为33.6%、23.2%、10.3%、6.3%，合计占比73.5%。图52:大中客分企业销量占比图53:大中客行业集中度（%）50%40%30%20%10%0%

宇通客车 金龙汽车 比亚迪 福田欧辉 安凯客车中车时代亚星客车

85%80%75%70%65%60%55%50%

CR3 CR4 CR5 国客车统信息 国客车统信息大中客出口竞争格局保持稳定，96%3.9万辆，同比，占行业总出口比重为95.9%，较2024年全年下降1.6pct。其中宇通客车、金龙汽车、中通客车、比1.01.10.50.30.4+15.3+264、+1.8%、+44.6%、+224.8%，份额分别为25.6%、26.4%、12.3%、8.1%、9.2%，合计占比81.6%。图54:大中客分企业出口占比图55:大中客行业出口集中度40%35%

宇通客车金龙汽车中通客车比亚迪福田欧辉安凯客车亚星客车

出口CR3 出口CR5 出口CR1030% 25%20%15%10%5%0%

国客车统信息 国客车统信息重卡：非俄出口超预期，关注国内补贴延续性与龙头业绩超预期机会重卡行业展望与投资逻辑：2026年国四/国五重卡自然置换需求有望支撑内需，非俄地区将拉动出口持续稳行业层面建议关注国内补个股层面由于行业竞争格局稳定且集中，关注低估值强业绩龙头，以及可持续高分红的红利标的，重点推荐：潍柴动力、中国重汽。前者凭借气体机回暖、大缸径持续突破以及凯傲报表修复等核心变量，2026年业绩有望进一步增长；等前沿业务有望在电力周期内加速落地，估值向上空间打开，中期赔率可观。后者作为重卡出口龙头，持续受益于高毛利出口业务放量，释放利润弹性并平抑内销波动；在出口高景气背景下，公司业绩可持续增长和穿越周期的能力较强。国四/国五重卡置换需求有望支撑内需，建议关注2026年补贴政策延续性。3月18日，交通运输部、国家发改委、财政部发布《关于实施老旧营运货车报废更新的通知》，将报废补贴范围扩展至国四，并将燃气车首次纳入购车补贴范围。其中报废并更新国六、新能源重卡的最高补贴分别为11万元/台、14万元/台；目前天然气&柴油重卡20-40万元/台，新能源重卡40-50万元/台，补贴可显著降低车主购车的首付、贷款压力。据我们测算，本轮补贴有望撬动10-15万台增量，2025年行业内销可达75万台，同比增长超20%。展望2026年，一方面，考虑到国务院在2024年首次印发的《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》中，已明确设定了2027年工业、农业、交通等领域设备投资规模增长的中期目标。因此2026年或仍处于两新政策周期内，届时仍需重点关注与重卡行业密切相关的老旧营运货车补贴政策的延续情况。另一方面，据我们测算，到2025年年底，国四重卡预计仍未报废完毕，剩余规模约30-50万；按8年平均换车周期计算，最早投入运营的柴油重卡也将在2025-2026年开始自然置换，规模亦有百万级别，均会对明年内需形成一定支撑。若补贴政策延续或加力扩围，年重卡内销及行业总销量有望实现超预期增长。202625-30区间内。低运价背景下，燃气车在长途运输领域的经济性优势凸显，渗透率亦有可能进一步提升。对于新能源车，在税收优惠、环保限制等政策背景以及电池降本、基础设施完善、产品性能提升的产业趋势下，2026年新能源重卡有望保持在中短途领域对传统柴油车的替代优势，但销量增速以及渗透率提升速度预计边际放缓，全年渗透率预计在30%以内。图56:国内分车型柴油重卡保有量测算（万辆） 图、柴油价格及油气价差（右轴，元吨）0

国三及以下 国四 国五 国六

100000

油气价差 LNG价格 柴油价格5000400030002000100002019-012019-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-07强非俄地区销量超预期，2026年有望继续拉动出口稳健增长。根据海关总署数据，2025年1-9月，中国重卡万辆，同比+0.6%万辆、270万辆，同比分别、+40.0%。对俄出口大幅下滑，主要系当地库存压力、报废税加征等贸易环境变化所致。非俄地区出口增速较年进一步提升，亚非拉及中东等地区贡献主要增量。短期看，随着10月起出口基数下降及非俄市场持续高景气，2025年四季度及全年出口增速有望进一步回升。中长期看，对俄出口占比已不足%（50万，中国重卡具备持续提市占率的竞争优势，有望推动重卡出口持续稳健增长。图58:中国重卡分地区出口（万辆）及同比增速图59:分地区重卡出口（万辆）及拉动增长率2024年同（右） 2025Q1-Q3同（右） 4012 100% 303010 8820% 60%6-20% 4-40%4-60% 102 -80%100 5

对俄出口 对非俄地区出口俄罗斯-出口拉动增长率 非俄地区-出口拉动增长率0%-20%大俄非拉洋罗洲美洲斯

美欧其亚国洲他洲加 独/拿 联/大 体国家

0 -40%关总 关总4.2.2客车：出口强贝塔与个股阿尔法共振，重视龙头业绩兑现与中期成长客车行业展望与投资逻辑：持稳定或稳中有升。行业整体仍处于外需驱动的上行周期中，板块估值预计保持稳定，业绩兑现、持续高分红等将成为个股的核心定价因素。行业层面建议关注出口动态表现以及国内补贴政策延续性，主要影响板块估值波动。个股层面由于头部企业出口盈利能力显著高于内销，新能源出口