荣盛石化2025年三季报点评：炼化龙头全产业链布局2025Q3环比改善

目录TOC\o"1-2"\h\z\u荣盛石化：炼化龙头全产业链布局，2025Q3环比改善 1炼化龙头全产业链布局，上下游协同发展 12025Q3盈利能力环比提升，费用率维持低位 3盈利预测与估值 4盈利预测 4相对估值 5风险提示 5图目录图1：公司产品结构 1图2：公司营业收入 3图3：公司归母净利润 3图4：公司各项费率控制良好 4图5：公司毛利率、净利率 4表目录表1：公司产能 2表2：业务拆分 4表3：可比公司估值 5附表：财务预测与估值 6荣盛石化：炼化龙头全产业链布局，2025Q3环比改善一滴油到世间万物，炼化龙头全产业链布局。公司是国内炼化全产业链龙头企业，主要万吨原油、万吨对二甲苯（PX）420万吨乙烯的能力，炼化产能规万吨/年、万吨/年、POY产46万吨/年、FDY54万吨年、42万吨年，通过产业链的不断延伸，实现、POE、、PCABS等一批新能源新材料产品，伴随新能源行业快速发展，相关材料将有望在未来加速落地，新材料板利润贡献有望提升。图1：公司产品结构表1：公司产能设计产能（万吨/年）在建产能（万吨/年）投资建设情况成品油（ftrel）1,366对二甲苯（1,040间二甲苯（20混二甲苯9.6苯（BZ）330重芳烃（21乙二醇（240二乙二醇（19.8三乙二醇（11.4精对苯二甲酸（2,150间对苯二甲酸（30聚酯薄膜（43涤纶预取向丝（4625盛元化纤差别化纤维项目在建涤纶全牵伸丝（5425盛元化纤差别化纤维项目在建涤纶加弹丝（4225盛元化纤差别化纤维项目在建瓶级切片（530全密度聚乙烯（90高密度聚乙烯（65高压聚乙烯（8040在建乙烯-醋酸乙烯共聚物（140110在建聚丙烯（180丙烯腈-丁二烯-苯乙烯共聚物（ABS）160120在建苯乙烯（130聚碳酸酯（52苯酚（40丙酮（13甲基丙烯酸甲酯（3820在建PMMA18在建丙烯腈（AN）4866在建乙腈（3.361.8丁二烯（7硫磺（121聚醚多元醇（9759在建稀土顺丁橡胶（10溶聚丁苯橡胶（6同戊二烯树脂7异戊二烯7.4双环戊二烯4.72设计产能（万吨/年）在建产能（万吨/年）投资建设情况加氢碳九12.51重组分4.7裂解萘馏分3.2环戊烷2.52精碳五16.6异戊烷1南证券整理原油价格下行，炼化产品短期承压。欧佩克+开启增产策略，原油价格中枢下行，部分石化产品供需矛盾加剧，价格承压。根据百川盈孚数据，截至2025年11月3日，WTI原油报61.05美元/桶，环比上周下降0.42%，同比上月上涨0.28%，年度跌幅14.88%；PTA、POY、FDY、DTY元/吨、元/吨、元吨、元/吨，分别同比上月-0.44%、-2.26%、-1.47%、-0.95%。原油价格下行，炼化产品成本支撑不足，价格短期承压。未来随着原油企稳，下游产销顺畅，量价又望逐步修复。2025Q3盈利能力提升，费用控制良好。公司实现归母净利润2.86亿元，同比增长1427.94%，环比增长1992.91%，盈利能力回升。今年前三季度公司毛利率、净利率分别为12.91%、1.15%，分别同比+0.74pp、+0.42pp。2025年前三季度公司销售、管理、财务三项费用率分别0.05%、0.32%、2.09%，分别同比+0.00pp、+0.00pp、-0.10pp，各项费率基本持平，维持在较低水平。图2：公司营业收入 图3：公司归母净利润 图4：公司各项费率控制良好 图5：公司毛利率、净利率 盈利预测与估值盈利预测关键假设：假设1：公司化工产品品类丰富，需求平稳，盈利有望修复，预计2025-2027年营收分别为1229.9亿元、1266.8亿元、1304.8亿元，分别同比+1.0%、+3.0%、+3.0%；毛利率分别为13.0%、14.0%、14.0%。假设2：公司炼油产能规模优势突出，一体化程度完善，预计2025-2027年营收分别为1213.9亿元、1274.6亿元、1338.3亿元，分别同比+3.0%、+5.0%、+5.0%；毛利率分别为21.0%、22.0%、22.0%。假设2025-2027年营收分别为447.1亿元、469.5亿元、492.9亿元，分别同比-10.0%、+5.0%+5.0%利率分别为0.5%、2.0%、4.0%。表2：业务拆分2024A2025E2026E2027E合计营业收入（亿元）3264.83273.83405.23542.2yoy0.4%0.3%4.0%4.0%营业成本（亿元）2889.92847.52928.63035.7毛利率11.5%13.0%14.0%14.3%化工收入（亿元）1217.71229.91266.81304.8yoy1.0%3.0%3.0%成本（亿元）1052.11070.01089.41122.1毛利率13.6%13.0%4.0%14.0%2024A2025E2026E2027E炼油产品收入（亿元）1178.61213.91274.61338.3yoy3.0%5.0%5.0%成本（亿元）971.5959.0994.21043.9毛利率17.6%21.0%22.0%22.0%PTA收入（亿元）496.8447.1469.5492.9yoy-10.0%5.0%5.0%成本（亿元）503.5444.9460.1473.2毛利率-1.4%0.5%2.0%4.0%其他业务收入（亿元）371.7382.9394.4406.2yoy3.0%3.0%3.0%成本（亿元）362.8373.7384.9396.5毛利率2.4%2.4%2.4%2.4%相对估值我们选取炼化行业的3家公司进行对比，2024年平均PE为30倍，根据一致预期，2025年平均PE为52倍、2026年平均PE为32倍。表3：可比公司估值证券代码可比公司股价（元）EPS（元）PE（倍）2024A2025E2026E2027E2024A2025E2026E2027E600346恒力石化19.391.001.061.331.5815.3418.2414.5812.28000703恒逸石化6.780.060.120.170.2398.4258.1038.6629.26000301东方盛虹9.46-0.350.120.220.32-23.6380.9943.4329.15平均值30.0452.4432.2223.56002493荣盛石化10.800.070.150.310.47148.9173.1735.3523.16截至力石、恒石化东方虹参考 一预公司是国内炼化龙头企业，炼化能力、聚酯产能规模优势突出，反内卷背景下，炼化以及聚酯产品供需格局有望改善。我们预计未来三年归母净利润复合增长率为85.94%，给予2026年43倍PE，目标价13.33元，首次覆盖给予买入评级。风险提示原油价格下跌风险；炼化产能快速增加风险；下游需求下降风险。附表：财务预测与估值利润表（亿元）2024A2027E现金流量表（亿元）净利润2024A21.252025E2026E2027E91.38营业收入3264.753542.2328.3659.28营业成本2889.912847.532928.583035.66折旧与摊销152.06146.34153.67157.41营业税金及附加248.97233.96248.30258.55财务费用71.3199.92105.4896.52销售费用1.931.851.872.01资产减值损失-3.53-0.20-0.20-0.20管理费用60.7864.9369.7169.57经营营运资本变动154.24-138.8630.940.57财务费用71.3199.92105.4896.52其他-49.25-1.07-3.39-3.06资产减值损失-3.53-0.20-0.20-0.20经营活动现金流净额346.09134.48345.79342.63投资收益1.630.103.883.43资本支出-158.44-1.00-1.00-1.00公允价值变动损益1.200.000.000.00其他-154.120.003.783.33其他经营损益0.000.000.000.00投资活动现金流净额-312.56-1.002.782.33营业利润20.0425.8755.3383.54短期借款-7.20532.22-224.65-221.95其他非经营损益-0.990.06-0.47-0.20长期借款-56.610.100.100.10利润总额19.0625.9354.8683.34股权融资-0.060.000.000.00所得税-2.20-2.43-4.42-8.04支付股利-9.57-2.70-5.60-13.06净利润21.2528.3659.2891.38其他56.56-484.06-105.27-96.34少数股东损益14.0113.6228.7744.81筹资活动现金流净额-16.8845.56-335.42-331.257.2414.7430.5246.57现金流量净额14.57179.0413.1413.70资产负债表（亿元）货币资金2024A2025E327.382026E340.522027E财务分析指标成长能力2024A2025E2026E2027E148.33354.22应收和预付款项125.22144.28149.96150.57销售收入增长率0.42%0.28%4.01%4.02%存货445.67454.11467.00484.11营业利润增长率28.46%29.07%113.89%50.98%其他流动资产63.8058.1760.5162.94净利润增长率32.57%33.44%109.03%54.14%长期股权投资95.1795.1795.1795.17EBITDA增长率-0.48%11.79%15.57%7.31%投资性房地产0.100.100.100.10获利能力固定资产和在建工程2752.442616.062472.452325.19毛利率11.48%13.02%14.00%14.30%无形资产和开发支出81.4372.4663.4154.25三费率4.11%5.09%5.20%4.75%其他非流动资产66.3066.4066.5066.60净利率0.65%0.87%1.74%2.58%资产总计3778.463834.133715.603593.15ROE2.24%2.91%5.77%8.27%短期借款440.91973.13748.48526.53ROA0.56%0.74%1.60%2.54%应付和预收款项645.12591.17631.14642.35ROIC3.41%4.61%6.00%7.21%长期借款1195.181195.281195.381195.48EBITDA/销售收入7.46%8.31%9.24%9.53%其他负债549.01101.61113.77123.45营运能力负债合计2830.222861.202688.772487.81总资产周转率0.870.860.900.97股本101.2699.8999.8999.89固定资产周转率1.441.391.431.53资本公积108.20109.57109.57109.57应收账款周转率54.2846.3547.7348.28留存收益296.01308.05332.97366.49存货周转率5.426.316.346.36归属母公司股东权益438.59449.67474.80508.50销售商品提供劳务收到现金/营业收入113.96%———少数股东权益509.65523.27552.03596.84资本结构股东权益合计948.24972.931026.831105.33资产负债率74.90%74.62%72.36%69.24%负债和股东权益合计3778.463834.133715.603593.15带息债务/总负债57.81%75.79%72.30%69.22%流动比率0.480.600.690.83业绩和估值指标2024A2025E272.132026E314.4