山东钢铁覆盖报告：业绩扭亏为盈收购银山型钢扩大产能布局

内容目录1、事件：公司发布2025年三季报 32、点评：2025Q1-Q3销量同比下滑，毛利率同比回升 33、核心看点：深化改革提效显著，收购银山型钢扩大产能 64、盈利预测与投资建议 7盈利预测假设与业务拆分 7估值分析与投资建议 75、风险提示 8图表目录2025年Q1-Q3，公司实现营收548.28亿元 32025年Q1-Q3，公司实现归母净利润1.4亿元 32025年Q3，公司营收同比减少5.7% 32025年Q3，公司归母净利润同比增长126.4% 3公司2025H1分产品营收构成 4公司2025H1分产品毛利构成 4公司年度产量 4公司分品种毛利率 42025年Q1-Q3毛利率为6.60% 42025年Q3毛利率为7.81% 42025年Q1-Q3公司三费 52025年Q3公司三费 52025年Q1-Q3研发费用 52025年Q3公司研发费用 52025年Q1-Q3业绩同比拆分（单位：亿元） 62025年Q3业绩环比拆分（单位：亿元） 62025年Q3业绩同比拆分（单位：亿元） 6公司业务拆分 7可比公司估值预测 81、事件：公司发布2025年三季报2025年三季报。2025Q1-Q3548.281.41.38109.3%2025Q3180.221.27126.4%2%93%3%。548.28元 1.4元 ， ，5.7% 126.4% ， ，2、点评：2025Q1-Q3销量同比下滑，毛利率同比回升量：产品销量同比下滑。2025Q1-Q31140.194.85；Q3，公司钢铁销量370.20万吨，同比下滑4.40。价：公司毛利率同比回升。2025Q1-Q33465.06元/吨同比下滑7.39公司毛利率为6.60较上年同期明显改善毛利200/吨，盈利能力恢复态势明显。2025Q3毛利率为7.81，同比提升6.72pct，环比提升0.44pct。2025H1成 2025H1成， ，量 率， ，Q1-Q36.60% Q37.81%， ，2025Q1–Q320252.56至25.51亿元，期间费用率同比提升0.79pct至4.65。其中，销售费用同比增长22.03至2.72亿元；管理费用同比提升34.13至8.58亿元；财务费用同比增长8.18至2.25亿元；研发费用同比下滑15.60至11.95亿元。2025Q3期间费用同比上升。2025Q3，公司期间费用10.12亿元，同比增长49.69环比增长16.93期间费用率5.62同比上升2.08pct，环比上升0.68pct。其中，销售费用同比增长25.77至0.94亿元，管理费用同比增长227.50至3.46亿元财务费用同比增长17.79至0.79亿元研发费用同比增长15.02至4.93亿元。Q1-Q3费 Q3费， ，Q1-Q3用 Q3用， ，2025Q1-Q3vs2024Q1-Q3：15.9（+25.7（+0.7（-4.7（-2.2（-0.7亿元）、期间费用（-0.6）2025Q3vs2025Q2：1（+1.5（+1.1（+0.6亿元）、公允价值变动（+0.6）；主要的减利点包括期间费用（-1.5亿元）、少数股东损益（-0.7）、所得税费用（-0.4）和资产处置收益（-0.3）。 2025Q3vs2024Q3：6.1（+12亿元（+06亿元（+02亿元；主要的减利点包括期间费用（-3.4）、少数股东损益（-1.7）、所得税费用（-0.7）、投资损益（-0.5）。整体来看，公司盈利Q1-Q3），Q3） Q3）， ，3、核心看点：深化改革提效显著，收购银山型钢扩大产能 变革深化提效显著，经营绩效稳步提升。2025济南钢城基地在岗员工优化率达16.1人均产钢量较年初提升19.7日照基地二级机构精简率14.77生产端方面济南钢城基地产线22℃；日照基地完264.39/吨钢，成本管控与效能提升双重驱动盈利修复。与此同7.9pct，近地化比例提升出口量同比增加12.89万吨增幅14.21产品销售结构持续优化。7.14100%587万560380万吨。根据评估，银山型钢整体估7.14亿元。此次收购标志着山东钢铁实质性解决长期存在的同业竞争绿色智造稳步推进，能源效率持续改善。公司加快数字化与智能化建设，9306.722.9693054、盈利预测与投资建议盈利预测假设与业务拆分从营收角度看，我们受益于国内制造需求支撑，钢价有望企稳回升，此外2025-2766.40、78.43、81.21亿元，同比增速分别为-7.33、18.13总营业收入分别为76.8488.87和91.66亿元同比增速分别为-6.40、15.66、3.13。从毛利率角度看，受益于原料价格供需格局逐渐宽松，叠加公司降本增效推进我们预计公司钢铁主业毛利率预计有所回升205-7年分别为6.7、7.337.422025-276.016.616.71图表18：公司业务拆分项目2023A2024A2025E2026E2027E型材营收（万元）743435.23890669.52806597.271825309.391915332.36型材吨钢毛利（元）18.1254.76312.30332.30342.30板材营收（万元）1833169.801674200.351514139.741557139.741600139.74板材吨钢毛利426.19210.68361.26371.26381.26棒材营收（万元）565770.70493431.74452523.61468743.79485163.98棒材吨钢毛利-245.95-371.35-9.810.1910.19卷材营收（万元）1910460.521896123.851740969.521827818.001916666.49卷材吨钢毛利178.73267.17334.85344.85354.85钢筋营收（万元）1294076.74769707.66684776.37723542.54763308.72钢筋吨钢毛利73.65-61.31153.23163.23173.23钢铁营收（万元）7745332.667164715.956639589.337843136.308121194.12钢铁营收增速-7.50-7.3318.133.55钢铁毛利率4.561.956.777.337.42总营收9047506.188209409.317684282.698887829.669165887.48总营收增速-9.26-6.4015.663.13总毛利率4.001.746.016.616.71估值分析与投资建议202511062025-27PE84x、50x26x。我们认为，受益于国内制造需求支撑，钢价有望企稳回升，而原料端供需格局逐渐宽松，此外公司收购银山型钢提升公司产能，则公司2025-27年归母净利润预计依次为2.79/6.53/9.11亿元，对应11月6日收盘价的PE为63x、27x和19x，低于可比公司平均PE，首次覆盖，给予买入评级。图表19：可比公司估值预测代码简称股价（元）2024AEPS（元）2025E 2026E2027E2024APE（倍）2025E 2026E2027E评级000959.SZ首钢股份4.420.060.18 0.210.247325 2119/000825.SZ太钢不锈4.36-0.170.150.170.20-25292522/600569.SH安阳钢铁2.64-1.140.010.030.07-219710237/可比公司均值15845026/600022.SH 山600022.SH 山钢铁 1.64 -0.21 0.03 0.06 0.09 -8 63 27 19 买入（注：股价为2025年11月6日收盘价；带数据采用 一致预期）5、风险提示国内外宏观经济波动等带来的风险。钢铁行业与宏观经济发展密切相关，若经济复苏不及预期，将导致钢铁需求减弱，进而压制钢铁价格。原料大幅波动风险。下游市场发展将带动有色和黑色金属需求，若下游市场发展不及预期，将直接影响公司业绩情况。研报信息更新不及时风险。研究报告使用的公开资料可能存在信息数据滞后或更新不及时的风险。。资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元会计年度2024A2025E2026E2027E会计年度2024A2025E2026E2027E货币资金4,8654,6115,3335,500营业收入82,09476,84388,87891,659应收票据402377436449营业成本80,66972,22283,00185,512应收账款483453523540税金及附加311291336347预付账款938840965995销售费用288384444458存货5,2644,7135,4165,580管理费用1,1701,2291,4081,437合同资产0000研发费用1,8411,5371,7781,833其他流动资产1,3271,2421,4371,482财务费用282304320287流动资产合计13,28012,23514,11014,545信用减值损失-2000其他长期投资0000资产减值损失-289-100-100-100长期股权投资1,8331,8331,8331,833公允价值变动收益0000固定资产40,18041,44042,34142,992投资收益-23-23-23-23在建工程2,0162,5162,8163,116其他收益274200200200无形资产5,8056,1346,6126,841营业利润-2,5059511,6691,861其他非流动资产2,1952,1952,1952,194营业外收入20202020非流动资产合计52,02854,11855,79656,977营业外支出22222222资产合计65,30866,35269,90671,522利润总额-2,5079491,6671,859短期借款6,9679,2208,2647,582所得税-50193437应付票据12,71811,38613,08513,481净利润-2,4579301,6331,822应付账款6,8416,1257,0397,252少数股东损益-199651980911预收款项0000归属母公司净利润-2,258279653911合同负债1,7421,6311,8861,945NOPLAT-2,1811,2291,9462,103其他应付款415415415415EPS（摊薄）-0.210.030.060.09一年内到期的非流动负债3,5613,5613,5613,561其他流动负债9099291,0441,066主要财务比率流动负债合计33,15433,26835,29535,302会计年度2024A2025E2026E2027E长期借款2,6622,6622,6622,662成长能力应付债券0000营业收入增长率-9.3-6.415.73.1其他非流动负债1,4211,4211,4211,421EBIT增长率-850.7-156.358.48.1非流动负债合计4,0834,0834,0834,083归母公司净利润增长率-112.439.4负债合计37,23737,35139,37839,385获利能力归属母公司所有者权益18,78319,06219,60820,305毛利率1.76.06.66.7少数股东权益9,2899,94010,92011,831净利率-3.01.21.82.0所有者权益合计28,07129,00230,52832,136ROE-8.01.02.12.8负债和股东权益65,30866,35269,90671,522ROIC-5.83.04.75.0偿债能力现金流量表单位:百万元资产负债率57.056.356.355.1会计年度2024A2025E2026E2027E债务权益比52.158.152.147.4经营活动现金流2022,2786,2585,053流动比率0.40.40.40.4现金收益1703,6114,3994,606速动比率0.20.20.20.3存货影响-450551-703-164营运能力经营性应收影响855255-15541总资产周转率1.31.21.31.3经营性应付影响866-2,0482,613609应收账款周转天数2222其他影响-1,239-91104-39应付账款周转天数37322930投资活动现金流-1,414-4,495-4,153-3,704存货周转天数222