信用债月度观察：信用债发行规模季节性减少各行业信用利差涨跌互现

目 录1、信用债发行与到期情况 4信用发情况 4、投债 4、业债 6、信用到情况 8、投债 8、业债 92、信用债成交与利差 10、信用成情况 10、投债 10、业债 11、信用利情况 11、投债 11、业债 123、风险提示 14图表目录图表1：投发量净融额 4图表2：投发量域分情况 5图表3：2025年10月各省区城债行变化及化度 5图表4：投体融额区分情况 6图表5：投发量级分情况 6图表6：业发量净融额 7图表7：业发量业分情况 7图表8：业体融额行分情况 8图表9：业发量级分情况 8图表10：各级域债到期及模况 9图表各业用期期及模况 9图表12：城债交换手情况 10图表13：产债交换手情况 11图表14：各城债利差势 11图表15：各级各城投平信利差 12图表16：各产债利差势 13图表17：各级各产业平信利差 141、信用债发行与到期情况信用债发行情况该篇报告中信用债的统计口径为狭义口径信用债（企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具）。截至2025年10月末，我国存量信用债余额为30.81万亿元。2025年10月1日-10月31日，信用债共发行11714.32亿元，月环比减少5.19%；总偿还额8535.87亿元，净融资3178.45亿元。我们以 城投和YY城投的并集为此篇报告城投债的统计样本。整体来看，截至2025年10月末我国存量城投债余额为15.3万亿元2025年10月的城投债发行量达3936.19亿元环比减少21.89%，同比减少2.63%；2025年10月的城投主体净融资额为-87.1亿元。图表1：城投债发行量及净融资额100009000800070006000500040003000200010000

5,000发行量净融资额发行量净融资额3,0002,0001,0000-1,0002023.12023.22023.12023.22023.32023.42023.52023.62023.72023.82023.92023.102023.112023.122024.12024.22024.32024.42024.52024.62024.72024.82024.92024.102024.112024.122025.12025.22025.32025.42025.52025.62025.72025.82025.92025.10左轴：城投债发行量，单位：亿元；右轴：城投债净融资额，单位：亿元统计区间：2023年1月至2025年10月分区域来看，发行量方面，江苏省城投债发行量位列各省级区域第一位，达772.54亿元，山东省、浙江省、四川省、河南省和江西省居其后，城投债发行量分别为490.17462.67205.89204.56亿元和200.45亿元。剩余省级区域中，城投债发行量超过150亿元的区域包括福建省、湖南省、广6.4（年10月。）图表2：城投债发行量区域分布情况江苏省山东省浙江省四川省河南省江西省福建省湖南省广东省湖北省安徽省上海北京陕西省重庆新疆维吾尔自治区天津广西壮族自治区宁夏回族自治区贵州省0 100 200 300 400 500 600 700 800 900单位：亿元数据时间：2025年10月发行量变化方面年1082.76亿元和40.9亿元。湖北省、四川省、重庆市和天津市的城投债发行量较上月减少较多，分别减少159.98亿元、142.79亿元、126.18亿元和116.87亿元。图表3：2025年10月，各省级区域城投债发行量变化额及变化幅度100 500变化额 变化幅度400变化额 变化幅度50300湖北省湖北省重庆天津新疆维吾尔自治区200-50100-1000-150

-100-200 -200左轴：发行量变化额，单位：亿元；右轴：变化幅度，单位：%公式：发行量变化额=2025年10月发行金额–2025年9月发行金额；变化幅度=((2025年10月发行金额–2025年9月发行金额)/2025年9月发行金额）100注：青海省和西藏自治区于2025年9月和10月均无城投债发行；黑龙江省、内蒙古自治区、海南省于2025年10月无城投债发行。净融资额方面达78.9亿元和75.21亿元；重庆市、湖南省和江西省的净融资为负且绝对值较92.2377.13亿元和-74.4（2025年10月。）上海新疆维吾尔自治区上海新疆维吾尔自治区安徽省北京云南省陕西省四川省江苏省贵州省天津湖北省江西省湖南省重庆-120 -100 -80 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 100单位：亿元数据时间：2025年10月分评级来看，AAA级城投主体债券发行量为1756.78亿元，占2025年10月城投债发行总量的比值为44.63%；AA+级城投主体债券发行量为1608.17亿元，占比达40.86%；AA级城投主体债券发行量为560.65亿元，占比达14.24%。（注：本段所有数据均指2025年10月。）图表5：城投债发行量评级分布情况信息缺失AA14.24%AA14.24%0.27%AA+40.86%单位：%数据时间：2025年10月整体来看，截至2025年10月末，我国存量产业债（狭义口径信用债中的非城投债部分）余额为15.51万亿元。2025年10月的产业债发行量达7778.13亿元，环比增长6.31%，同比增长71.19%；2025年10月的产业主体净融资额为3265.55亿元。图表6：产业债发行量及净融资额10000900080007000

4,000发行量净融资额发行量净融资额2,0006000 1,000500040003000

0-1,0002023.12023.22023.32023.12023.22023.32023.42023.52023.62023.72023.82023.92023.102023.112023.122024.12024.22024.32024.42024.52024.62024.72024.82024.92024.102024.112024.122025.12025.22025.32025.42025.52025.62025.72025.82025.92025.10左轴：产业债发行量，单位：亿元；右轴：产业债净融资额，单位：亿元统计区间：2023年1月至2025年10月发行量方面发行量位列所有行业第一名，达1832.63亿元。非银金融业、交通运输业、建筑装饰业、房地产业和综合居其后，债券发行量均超过300亿元。（注：本段所有数据均指2025年10月。）图表7：产业债发行量行业分布情况房地产综合食品饮料煤炭计算机通信电力设备0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000单位：亿元数据时间：2025年10月注：行业分类为申万一级行业分类的净融资额较大，分别达927.42亿元、620.43亿元、248.6亿元、229.2亿元和225.81亿元。（注：本段所有数据均指2025年10月。）银行综合银行综合电子计算机建传媒汽车-50 150 350 550 750 950 1150单位：亿元数据时间：2025年10月注：行业分类为申万一级行业分类分评级来看，AAA级产业主体债券发行量为7108.5亿元，占2025年10月产业债发行总量的比值为91.39%；AA+级产业主体债券发行量为528.83亿元，占比达6.8%；AA级产业主体债券发行量为108.8亿元，占比达1.4%。（注：本段所有数据均指2025年10月。）图表9：产业债发行量评级分布情况6.80%0.39% 6.80%0.39% 0.03%AA1.40%AAA91.39%

信息缺失

AA-单位：%数据时间：2025年10月、信用债到期情况在统计各省级区域的城投债到期情况时，我们假设回售日在2025年10月31日之后的城投债将于回售日进行100%回售。2025年11-12月，江苏省、山东省和浙江省的城投债到期规模较大，均高于800亿元。图表10：各省级区域城投债到期期限及规模情况地区2025年11-12月2026年2027年2028年及以后江苏省1438.019029.396719.8210450.51山东省880.553787.993221.887895.35浙江省855.737510.034675.278179.16四川省580.053474.791877.504649.54湖南省351.222281.951742.642841.05江西省342.211818.661517.993246.71湖北省333.362278.421537.113158.45广东省310.601710.541253.582926.97河南省283.201354.991482.533394.41福建省270.951474.85923.452292.72重庆250.971959.681209.822886.27安徽省224.081635.711125.622274.54天津212.77864.33790.401037.51广西壮族自治区194.63856.43458.11936.48上海151.851008.00767.29901.17陕西省143.10820.62681.871790.84云南省123.12593.50182.67360.51贵州省122.88591.01398.32650.15河北省120.40633.90386.651164.29山西省84.00425.75355.15449.92新疆维吾尔自治区76.41416.12374.66780.78北京54.401295.16517.902636.21甘肃省30.0076.3833.00197.90宁夏回族自治区19.0052.157.50106.50吉林省17.35298.10387.10420.49海南省10.0068.2060.80114.20辽宁省10.0039.2081.90160.35西藏自治区5.2089.28125.3237.67黑龙江省-14.001.6064.08内蒙古自治区-20.0010.0064.40青海省--22.9040.20单位：亿元注：统计时间为2025年11月3日；我们假设回售日在2025年10月31日之后的城投债将于回售日进行100%回售；各省份按2025年11-12月到期金额由大到小排序；-意味着无数据在统计各行业的信用债到期情况时，我们假设回售日在2025年10月31日之后的产业债将于回售日进行100%回售。2025年11-12月，公用事业、建筑装饰业、非银金融业、交通运输业和房地产业的信用债到期规模较大，均高于900亿元。图表11：各行业信用债到期期限及规模情况申万行业2025年11-12月2026年2027年2028年及以后公用事业2202.726160.774642.8513218.52建筑装饰1562.562659.802317.115750.95非银金融1458.296726.517180.8511345.67交通运输989.803636.262484.606003.75房地产923.004872.574899.844498.63石油石化642.50697.95517.003439.60煤炭534.981573.431877.953313.68综合346.611816.261474.956042.49钢铁300.001201.401039.551440.75食品饮料285.20419.84483.84467.10商贸零售273.10966.73767.021522.75电子270.90451.60198.62728.00基础化工228.90654.51549.861203.81有色金属194.20673.67623.801766.90机械设备174.60171.10257.90658.00医药生物149.20418.70273.00737.22汽车132.00371.00308.90433.30环保127.00525.08353.70943.84社会服务125.30707.03638.011032.77电力设备106.67107.20178.5075.50建筑材料74.00424.99460.39930.80银行70.0090.00120.001038.00农林牧渔68.70160.50116.00174.50计算机59.10109.37166.00246.00传媒30.00232.8074.50141.15通信28.0058.0039.00169.40轻工制造15.0038.0025.0038.00纺织服饰5.5033.2034.0016.40国防军工3.5012.0010.0018.00纺织服装----家用电器-32.0029.0058.00美容护理--6.007.00单位：亿元注：统计时间为2025年11月3日；我们假设回售日在2025年10月31日之后的产业债将于回售日进行100%回售；各行业按2025年11-12月到期金额由大到小排序；-意味着无数据；行业分类为申万一级行业分类2、信用债成交与利差、信用债成交情况成交量方面，2025年10月，我国城投债成交量为8522.19亿元，环比和同比均有所减少。2025年10月城投债换手率为5.57%。（城投债换手率计算公式为：当月城投债成交金额/当月末存量城投债余额。）图表12：城投债成交量及换手率情况成交量换手率18000 成交量换手率160001014000 912000 8710000 68000 54600034000 2左轴：成交量，单位：亿元；右轴：换手率，单位：%数据时间：2023年1月至2025年10月成交量方面，2025年10月，我国产业债成交量为12564.51亿元，环比有所减少，同比有所增长。2025年10月产业债换手率为8.1%。（产业债换手率计算公式为：当月产业债成交金额/当月末存量产业债余额。）图表13：产业债成交量及换手率情况成交量换手率18000 成交量换手率16000 1414000 1212000 1010000 88000 62023.12023.22023.32023.12023.22023.32023.42023.52023.62023.72023.82023.92023.102023.112023.122024.12024.22024.32024.42024.52024.62024.72024.82024.92024.102024.112024.122025.12025.22025.32025.42025.52025.62025.72025.82025.92025.10左轴：成交量，单位：亿元；右轴：换手率，单位：%数据时间：2023年1月至2025年10月、信用债利差情况整体来看，2025年10月，我国AAA和AA等级城投的城投债信用利差较上月级城投的城投债平均信用利差为57bp，较2025年9月走阔1bp；AA+级城投的城投债平均信用利差为2025年9级城投的城投债平均信用利差为81bp，较2025年9月走阔2bp。图表14：各级城投债信用利差走势3.00 AAA级 AA+级 AA级2.502.001.501.000.502019-12019-32019-52019-12019-32019-52019-72019-92019-112020-12020-32020-52020-72020-92020-112021-12021-32021-52021-72021-92021-112022-12022-32022-52022-72022-92022-112023-12023-32023-52023-72023-92023-112024-12024-32024-52024-72024-92024-112025-12025-32025-52025-72025-9单位：%数据时间：2019年1月至2025年10月97bp93bp和83bp我国各省级地区的AAA级城投债平均信用利差涨跌互现。其中，安徽省、吉林省、河北省、浙5bp（2025年10月。）AA138bp、127bp和122bp。利差变化方AA7bp和7bp。天津市和湖北省的城投债平均信用利差收窄幅度较大，分别达9bp和7bp。（注：本段所有数据均指2025年10月。）AA级城投中，利差水平方面，四川省、陕西省和广西壮族自治区的城投债平均信用利差较大，分别为150bp、149bp和148bp。利差变化方面，我国各省级地区的AA25bp20bp和17bp（注：本段所有数据均指2025年10月。）.020.020.02.020.020.02-0.02-0.01-0.01-0.01-0.01-0.01-0.010.000.000.000.000.010.010.010.010.020.030.040.010.02-0.02-0.07--0.03-0.020.0-0.0.00.00.0-0.01090.03-0.04--0.010.000.030.000.010.01-0.00-0.06-0.03-0.040.00.170.020.250.00---0.020.020.00--0.030.15---0.01----0.01-0.03.110.15-0.010.20--0.01------51.381.33--青海--1.021.05--宁夏--0.460.49--黑龙江--0.500.56------海南0.710.730.570.570.050.540.49安徽---0.420.050.830.78吉林0.860.660.690.680.050.730.68河北0.860.870.630.620.050.630.58浙江1.331.180.830.830.050.750.70河南-01.331.441.041.010.800.77云南0.770.800.800.800.590.55江西1.231.240.960.960.590.57山东----0.740.73贵州--0.750.780.930.92辽宁-0.0.850.470.46北京1.491.501.271.240.970.97陕西---0.0.630.720.670.66天津--0.670.680.690.68山西0.940.7960.650.590.510.51福建0.840.870.870.850.550.56新疆--1.221.200.780.78甘肃0.670.6701130.540.560.380.38上海1.191.1770.810.740.660.67湖南0.680.700.530.550.490.50江苏--0.440.470.470.48广东----0.440.45内蒙古0.700.710.600.670.500.51湖北1.481.231.061.07-0.600.62广西1.171.140.890.87-0.540.56重庆1.501.330.770.76-00.420.44四川区域 AAA级城投 AA+级城投 AA级城投25年9月25年10月 变化 25年9月25年10月 变化 25年9月25年10月 变化单位：%数据时间：2025年9月至2025年10月注：表格中区域按区域内AAA级城投2025年9月至2025年10月信用利差变化幅度由负到正、由小到大排序；数据因四舍五入可能存在误差；-意味着信息缺失整体来看，2025年10月，我国AAA等级产业主体的信用债信用利差较上月有所收窄，AA+和AA等级产业主体的信用债信用利差较上月有所走阔。其中，AAA级产业主体的债券平均信用利差为52bp，较2025年9月收窄1bp；AA+级产业主体的债券平均信用利差为74bp，较2025年9月走阔1bp；AA级产业主体的债券平均信用利差为75bp，较2025年9月走阔1bp。图表16：各级产业债信用利差走势4.00 AAA级 AA+级 AA级 3.002.502.001.501.000.502019-2-12019-4-12019-6-12019-2-12019-4-12019-6-12019-8-12019-10-12019-12-12020-2-12020-4-12020-6-12020-8-12020-10-12020-12-12021-2-12021-4-12021-6-12021-8-12021-10-12021-12-12022-2-12022-4-12022-6-12022-8-12022-10-12022-12-12023-2-12023-4-12023-6-12023-8-12023-10-12023-12-12024-2-12024-4-12024-6-12024-8-12024-10-12024-12-12025-2-12025-4-12025-6-12025-8-12025-10-1单位：%数据时间：2019年1月至2025年10月分行业来看，AAA级产业主体中，利差水平方面，房地产业、钢铁业、采掘业和建筑装饰业的信用债信用利差较大，分别达72bp、66bp、63bp和62bp。利差变化方面，各行业的AAA级信用债平均信用利差涨跌互现。其中，农林牧4bp7bp、6bp5bp和5bp。（注：本段所有数据均指2025年10月。）AA175bp101bp和97bp各行业的AA17bp和14bp。建筑装饰业的信用债平均信用利差走阔幅度最大，达9bp。（注：本段所有数据均指2025年10月。）AA级产业主体中，利差水平方面，建筑材料业、电子业和采掘业的信用债平均196bp187bp和128bp各行业的AA达25bp9bp（2025年10月。）图表17：各评级及各行业产业债平均信用利差---0.690.69---SW轻工制造0.97---0.690.69---SW轻工制造0.971.060.690.7340.490.45SW农林牧渔1.871.920.830.890.560.54SW电子--0.930.870