2026年港股和海外中资股从彼岸到此岸

证券研究报

告从彼岸，到此岸2026年港股和海外中资股投资策略内容摘要港股基本面和流动性的交织节奏：港股日历效应体现为年末较为平淡，而一月效应往往较为显著。宏观层面上，以PPI为代表的价格指标在反内卷等政策和产能出清的产业背景下在2026年有望有所改善，这对港股市场风险偏好的提振将较为明显。从历史上来看，当PPI出现改善信号时，外资对中国资产的态度也往往出现明显转折。从改善幅度和资金流向之间的关系来看，PPI转正并非外资流入的必然条件，在PPI处于改善通道当中时，外资往往已经开始同步改善。当PPI转正后，外资持续净流入的态势有望进一步增强。在PPI改善趋势中，海外投资者对中国周期资产的关注度同样会升高，且转折点往往领先PPI真正见底。此外，其他大类行业对这一催化的反应则相对较为复杂，例如消费+科技行业的外资配置情况可能受其自身产业周期情况更为显著。但考虑到这一板块在指数中的权重较高，因此在PPI改善——外资流入中国资产这一大方向下，相关板块有望被动受益于外资的流入。此外本轮市场自2024年初的低点以来大幅反弹，但剔除港股通成交额之后的市场做空比例并未出现明显的下行趋势，二者之间的背离较为少见，背后或许蕴含着一定的空头回补交易机会。内资方面，本轮潜在牛市，在“股房跷跷板”不再的背景下，居民存款的再配置有很大空间，当前居民存款再配置类似13年底，资金先向固收+搬家，尚未全面流向权益，这是短期固收+流入放量的原因，中期固收+产品流入仍有持续性。若以2014年经验推算，本轮居民存款再配置对股票市场的外溢效应有望在2026年中前后有明显体现。而内资对港股的集中大幅流入往往体现在A股赚钱效应扩散至高位时。总体而言，明年港股市场的增量资金仍然广阔。中性情景下明年恒生指数的潜在收益空间约为22.92%，乐观情景更达33.83%。关注科技、周期主题红利与新股投资：AI逐渐成为了港股互联网行业的重要驱动力和产业叙事，AI带动云收入加速增长兑现，且AI云产品相比传统云产品利润率更高，各互联网云厂利润率整体呈上行趋势。国内云与海外云利润率差异的最核心原因是竞争格局，我们认为有内部负载规模效应、强技术能力的互联网云厂在AI云阶段竞争更占优。港股红利板块的配置价值仍然较高，思路上以港股折价幅度为性价比之盾，以PPI改善期间港股顺周期弹性更大为矛。今年以来港股新股表现相较此前有明显改善，破发率显著下降，但总体而言港股IPO市场“多数标的表现平庸、少数标的收益爆发”的特征仍然存在，精选投资对象仍然是港股新股投资的应有之义。风险提示：国内宏观经济弱于预期，房地产和消费市场持续偏弱；行业内卷风潮持续；海外风险提升，全球贸易环境趋于恶化，海外经济体陷入衰退导致需求下降；人民币汇率波动加剧，外国在投资方面出台新的限制性政策，降低海外投资者配置意愿。3主要内容我们或许正站在港股估值系统性抬升的起点港股基本面和流动性的交织节奏港股投资主题：科技、周期主题红利与新股投资451港股2025年回顾：估值扩张似乎是今年市场上行的主要驱动力，Bloomberg，申万宏源研究；数据截至2025/10/31今年前10个月恒生指数涨幅29.15%，恒生科技指数涨幅32.23%，港股市场今年的表现不可谓不是牛市；从驱动股票市场上行的三因子来看，隐含股权风险溢价（ERP）的贡献最大，而EPS和无风险利率的贡献亦均为正数；行业来看，以今年前10个月表现计，今年恒生综合指数全部行业子指数均录得正收益，其中原材料业以133.23%的涨幅遥遥领先，医疗保健业涨幅亦高达73.39%。防御属性较高的公用事业、能源、必选消费、电讯业等板块涨幅则较为靠后。港股行业指数表现，原材料和医疗保健领跑大市代码恒生综合行业指数25年前10个月涨跌幅（%）HSCIMT.HI原材料业133.2300HSCIH.HI医疗保健业73.3934HSCIIT.HI资讯科技业46.1012HSCICD.HI非必需性消费33.3300HSCIFN.HI金融业32.5771HSCIIN.HI工业26.3790HSCICO.HI综合企业18.7944HSCIPC.HI地产建筑业15.1508HSCITC.HI电讯业12.3678HSCICS.HI必需性消费12.3476HSCIEN.HI能源业10.1901公5.189862

实际上估值扩张为表，盈利改善为里虽然表面上今年港股指数层面的盈利预期在中报之后录得明显下行，继而令估值扩张成为了指数层面的上行驱动力，但其背后主要由部分大型平台类企业的中报所拖累，且这一趋势在中报之后并未出现线性下滑；另一方面，若以盈利预期修正宽度来看，以我们追踪的五百余家港股公司样本股来统计，当前财年盈利预期上修公司占比自今年年初以来处于明显的上行趋势中，显示从数量来看，越来越多的公司盈利出现了改善的迹象。Bloomberg，申万宏源研究；数据截至2025/10/313

全球横向比较而言，港股的估值性价比优势仍然存在◼

估值扩张是今年全球股票市场的主旋律，港股的估值仍然处于全球较低水平。Bloomberg，申万宏源研究74

全球横向比较而言，港股的盈利能力并未落后一方面，在今年因行业内卷所带来的盈利冲击之后，当前市场对2026年盈利增速预期重拾升势，边际改善程度位居全球前列；另一方面，考虑到往往在新技术新应用推广前夕，相关行业需要加大Capex支出从而压低当年盈利预期，但未来的盈利预期有望受到新技术的提振而上行，因此观察市场当前财年和下一财年盈利预期的增速缺口有助于判断投资者对盈利趋势的看法。从历史来看，“下一财年盈利同比增速向上+当前财年盈利预期向下”这一组合往往是盈利预期改善的前瞻信号。Bloomberg，申万宏源研究85

隐含ERP已到低位？我们或许正站在港股估值系统性抬升的起点◼

不可否认的是，当前港股市场隐含ERP确实已经触及近年来的低位水平（约5%），上一次接近这一水平的时间需回溯至2017年末到2018上半年。但这是否说明港股正处于情绪过热的高估值水平？基于港股市场的上市公司结构和投资者结构均发生了深刻的变化，我们认为港股ERP中枢在中长期具有持续下行的空间，我们或许正站在港股估值系统性抬升的起点。Bloomberg，申万宏源研究96

行业结构变化如何影响市场估值水平？以美股为鉴◼

观察标普500指数过去三十余年的行业结构变化，可见泛科技板块（信息技术、电信服务、保健、非核心消费品等）的市值占比有三轮明显的提升，标普500指数的行业结构体现了明显的“新经济替代传统经济”的趋势。Bloomberg，申万宏源研究106

行业结构变化如何影响市场估值水平？以美股为鉴标普500指数ERP在过去三十余年间经历了三轮明显下行，和泛科技行业在标普500指数中的权重占比提升密切相关：从1995年的0左右下行至2000年3月近-4%，本轮下行对应互联网行业兴起至第一轮互联网泡沫期；从2012年初逾6%的水平下滑至2018年不足2%，本轮下行对应移动互联网的爆发期；从2022年初约3%的水平一路下滑至当前低于0%，本轮下行对应AI等主题的爆发期；由此可见，一方面新经济对传统经济的占比提升有助于市场的绝对估值水平上行，另一方面若市场的权重公司对科技等新质生产力有较好的代表性，则科技浪潮亦有助于市场整体的估值出现突破提升。117

港股行业结构的变化体现在市值和成交额两个方面和美股类似，港股的行业结构在过去十年间亦发生了较大的变化。科技等新经济板块的市值和成交额占比在过去十年间已经双双超越传统经济，从绝对估值水平来看港股的估值中枢理应有所上移，进而压低ERP的波动区间；另一方面，当前港股的科技板块中汇集了大量的AI和半导体等领域的龙头公司，作为离岸市场的港股，经历了过去十年间系统性、趋势性的行业结构变化之后，其对当下中国宏观经济、特别是新经济的代表性更强，有望在本轮AI+半导体产业趋势中占得先机。参考美股的历史经验，此类新兴产业的代表性公司有望带领市场层面的估值出现明显上行。128

投资者结构变化如何影响市场估值水平？和离岸市场折价说再见港股市场相较全球其他主要股票市场，其ERP的波动区间明显相对较高，且这一特征尤其体现在ERP波动区间的下限：剔除极端情况后，全球主要股票市场的ERP波动下限普遍位于0%~2%这一区间。但港股市场的历史ERP波动下限则高达4%左右，几乎是全球其他主要股票市场的一倍有余；我们认为这和港股市场的离岸色彩高度相关：港股市场的上市公司基本面和中国内地宏观经济高度相关，但港股市场的资金来源则较为复杂，其与全球流动性环境高度相关。当二者周期不匹配时，港股市场较容易出现更深的离岸市场折价，进而压低港股市场的估值水平、提高其ERP的波动中枢尤其是下限水平。FactSet，申万宏源研究；ERP计算中的无风险利率采用各市场所在国家或地区的10年期政府债券收益率，港股则采用10年期美债收益率139

港股市场的离岸程度有多高？以中国香港本地股为例由于总量口径上缺乏对各市场的投资者来源数据，因此我们利用EPFR数据库的样本数据进行拟合，以观察投资于全球权益资产（以上市公司所在地进行划分，例如下图中的“美国”指来自于美国本地的公司，不含在美股上市的非美公司）的基金来源是否和上市公司所在地一致（例如投资美国公司的基金当中有多少是注册在美国的基金）。虽然这一数据口径可能会受到基金注册地与销售地分离等现实情况的扭曲，但仍可在一定程度内一窥各市场的离岸化程度；由于中国内地公司在境外上市的情况较为普遍，而境内外上市的中国内地公司其投资者结构差异极大，因此我们先以中国香港本地公司作为港股样本，可见其主要投资基金的注册地并非注册于中国香港，且这一情况在全球来看均显得尤为特殊。这或许与港股本身的投资者结构以外资为主、而香港本地资管机构中又以外资分支机构为主的格局有关，港股缺乏本地资金的特征在极大程度上限制了市场估值水平，从而令港股出现了全球独特的离岸市场折价，而这一现象有望在港股通资金持续流入的背景下得到改善。投资于全球部分经济体上市公司的基金规模比例，以基金产品注册地划分EPFR，申万宏源研究；图中地点名指上市公司所在地，例如图中的“美国国内”指“注册在美国国内的基金投资来自美国本地的上市公司”1410

港股通资金画像：方向上的“长钱”、节奏上的“聪明钱”港股通资金是港股市场的重要“长钱”来源：从每日成交占比来看，当前港股通成交占港股日成交比例已经上升至约25%上下的水平，且过去十余年间几乎呈稳步上升态势；港股通资金也是节奏上的“聪明钱”：若以逆市交易能力来看，港股通资金似乎甚少“追涨杀跌”。当市场接近见顶前后港股通资金往往体现为逆市卖出，而当市场接近见底前后港股通资金往往敢于逆市买入。今年以来港股通的逆市买入日占比仍然处于上行趋势中，显示港股通资金仍然认可当前市场的投资价值。1511

高股息价值重估+新上市公司价差收敛有望系统性压降AH溢价我们认为AH溢价指数在中长期有持续下降的空间，背后主要由高股息行业价值重估，以及新上市公司因为股本结构等原因造成的价差收敛或倒挂、从而在算术层面上大幅压低指数两方面带来，因此当前已经相对较低的AH溢价并不会对港股造成明显的上行约束：高股息行业价值重估：自2023年以来，伴随着内地投资者，尤其是以保险资金为代表的绝对收益型投资者大举南下，港股市场的高股息板块迎来了明显的价值重估行情，而此类公司中AH上市架构公司占比相对较高。高股息行业的价值重估有力压降了AH溢价指数；今年以来新上市AH公司的特征：H股股本占比偏低令H股供给相对有限，继而导致平均AH溢价率明显低于今年前上市的公司。而另一方面，AH溢价指数中的股票权重则以A+H自由流通股本为权重计算，这会令部分今年以来上市的、A+H总市值较大的、H股价格高于A股的公司加入后大幅压降指数的水平。16主要内容17我们或许正站在港股估值系统性抬升的起点港股基本面和流动性的交织节奏港股投资主题：科技、周期主题红利与新股投资2.1

港股的日历效应：一月效应显著，年底是明显的淡季1.1.1.1.1.1.1.1.1.1.1.1.1.1.1.1.1.1..1.1.1.1.1.1.港股存在日历效应吗？一月效应往往非常显著，且体现为一月上涨的概率较大；港股市场的谚语“五穷六绝七翻身”

也有一定的道理，尤其体现在五月下跌的概率往往较大。此外，三月和八月的市场表现也一般不佳，分别对应港股的年报和半年报披露季；四季度是市场的淡季：因投资者年末休假等原因，年底的市场往往较为平淡，尤其是12月的涨跌幅从全年来看一般均处于较为平均的水平，较少出现大起大落（非事件性驱动的情况下，例如2022年四季度除外）。港股月度涨跌幅情况（%）Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep O N Dec2011201220132014201520162017201820192020202120222023202479(0.47) 0.81 0.82 (0.15)(5.43)983( 9)(14.33)12.92(9.44)2.4710.616.32(5.19)2.62(168)4.36(59)6.973.8580 2.844.73(2.99) (3.13)9652)(7.10)5.195(0.70)5.19522.91(2.41)(5.45)3.64(3.00)(0.08)4.280.47( 6)(7.31)4.648.60(0.04)59)3.82290.3112.9852)(

20)28)(6.15)(12.04)(3.80)(2.84)37)(10.18)(2.90)638.7140(0.10)5.28 63956)(0.63)(3.46)6.189.928.11562.094.25416.052.37(2.43)(49)2.513.3054(2.49)(6.21)(2.44)462.38(10)(4.97)(29)(0.36)(10.11)6.112.472.23(9.42)6.106.38( 8)( 9)433.122.76(2.08)7.00(6.66)(0.69)(9.67)1(6.83)0.697(6.82).273.383.872.46(2.08)2249(11)(9.94)(0.32)( 0)(5.04)3.26(7.49)(0.33)73(4.58)(3.15)(4.13)(2.48)54 2.08(7.79)(13.69)(14.72)26.626.3710.42(9.41)3.10(8.35)3.746.15(8.45)(3.11)(3.91)(0.41) 0.03(9.16)6.630.187.3978(2.00) (2.11)3.7217.48(3.86) (4.40)3.28.182.2

海外资金究竟有没有回归中国资产？或正处于初步阶段外资回流是今年市场热议的话题之一。鉴于总量口径上缺乏对这一情况系统性概括的数据，因此我们通过EPFR的多维度数据来尽可能完整刻画这一现象：海外注册的主动+被动型基金：今年以来对中国股票资产录得了一定的净流入，但和本轮港股ERP下行幅度相比较而言，当前外资净流入规模并不大；海外注册、专门投资中国的主动+被动基金：今年以来此类基金规模的膨胀速度快于同期MSCI中国指数的涨幅，或意味海外部分资金开始申购中国主题基金，进而令此类基金的份额增加。EPFR，，申万宏源研究192.3

真正的外资回流在24年9月之后已经逐渐发生为什么EPFR口径下的主动外资此前一直没有录得净流入？其计算方式为基金的周度申赎规模×国别配置比例，

因此这一口径数据仅对增量资金进行了估算，容易受到基金本身申购/赎回趋势的影响，且周度数据并未统计产品内部的调仓，无法完整刻画外资的真实行为；我们利用不同类别基金的周度申赎规模数据和其对中国资产的周度净流入/流出数据，可以计算出其每周对中国资产的分配比例。无论是从周度资金流中对中国的分配比例、抑或是海外基金对中国的仓位占比，均显示外资对中国的加仓实际自去年九月之后就已发生。尤其是配置范围为全球除美国、新兴市场、亚洲除日本等类型的基金，增量资金对中国的分配比例上升幅度明显。EPFR，申万宏源研究202.4

PPI在明年有望维持改善态势◼

根据申万宏源研究宏观团队的判断，在“反内卷”政策加码下，供给收缩的预期升温提振大宗商品价格，另一方面产能利用率的拖累在产能出清的影响下在明年亦有望逐步缓解，中国PPI在明年有望维持当前的改善态势。212.5

外资流入节奏和PPI等宏观指标高度相关从历史上来看，当PPI出现改善信号时，外资对中国资产的态度也往往出现明显转折。从改善幅度和资金流向之间的关系来看，PPI转正并非外资流入的必然条件，在PPI处于改善通道当中时，外资往往已经开始同步改善。当PPI转正后，外资持续净流入的态势有望进一步增强；在PPI改善趋势中，海外投资者对中国周期资产的关注度同样会升高，且转折点往往领先PPI真正见底。此外，其他大类行业对这一催化的反应则相对较为复杂，例如消费+科技行业的外资配置情况可能受其自身产业周期情况更为显著。但考虑到这一板块在指数中的权重较高，因此在PPI改善——外资流入中国资产这一大方向下，相关板块有望被动受益于外资的流入。EPFR，，申万宏源研究222.6

ERP

的宏观驱动力：PMI

如何负向驱动市场风险偏好PMI

作为宏观经济的“晴雨表”，通过塑造市场对经济前景的预期来驱动

ERP

的变动。当制造业与非制造业

PMI持续位于50%的荣枯线以上，表明经济处于扩张区间，企业盈利预期改善，市场风险偏好随之升温。此时，投资者追逐风险资产的意愿增强，对股票所要求的超额回报

ERP降低，导致ERP下行。反之则推升

ERP。图表中两条

ERP

曲线与两条PMI曲线在长期走势上呈现出的此消彼长的反向关系，且相关系数均为负数，其中

ERP与中国制造业

PMI

相关性结果更明显（-0.657、-0.668），清晰地印证了这一核心逻辑。232.7

ERP

的宏观驱动力：PPI

如何影响市场风险偏好◼

PPI持续走高时（2010-2011年、2016-2017年、2021-2022年），港股市场风险偏好往往明显上行，导致

ERP下行；反之，当PPI大幅回落或陷入负值时（2012-2015年、2018-2019年以及2023年后），市场风险偏好往往明显下降从而推动ERP

走阔。242.8

本轮港股市场上行过程中，大市做空比例并未出现明显下行◼

从历史上来看，在市场上行周期中，往往伴随着大市做空比例的趋势性下行（例如2016-2017、2020），但本轮市场自2024年初的低点以来大幅反弹，但剔除港股通成交额之后的市场做空比例并未出现明显的下行趋势，二者之间的背离较为少见，背后或许蕴含着一定的空头回补交易机会。252.9

内资流入展望：居民存款再配置效应存在，对港股构成溢出效应◼

本轮潜在牛市，居民存款再配置有很大空间，“股房跷跷板”不再：2021年以来，居民迎来了真正的“资产荒”：房地产收益率转负，但缺乏中高风险和收益资产，只能向低风险低收益的资产迁移，而类固收资产的收益率也有中长期回落压力，亟需一类资产替代过去房地产的位置。“居民存款再配置”此前已经在哑铃策略发生，赚钱效应扩散后，权益市场有望全面迎来资金增量。过去多年牛熊周期，权益市场还会面临“股房跷跷板”的问题，居民增量配置有上限，但本轮没有这一约束，增量资金的天花板正在打开。262.10

居民存款再配置的风险偏好渐进提升，对港股的外溢可能出现在2026居民存款再配置的风险偏好渐进提升，是固收+短期获得增量的主要原因居民存款再配置不是一步到位，风险偏好和含权量是逐步迁移的。历史上，居民存款再配置的顺序会线从固收+、理财、保险开始，之后再向权益和权益基金迁移，时滞大约为半年。2014年初银行理财、保险配置再加速，2014年中股票+权益基金配置系统性加速当前居民存款再配置类似13年底，资金先向固收+搬家，尚未全面流向权益，这是短期固收+流入放量的原因，中期固收+产品流入仍有持续性。若以2014年经验推算，本轮居民存款再配置对股票市场的外溢效应有望在2026年中前后有明显体现。中国居民常见配置资产的比重和历史收益率272.11

内资在A股和港股之间存在着一定的资金跷跷板效应由于多数内地投资者将A股市场视作主场市场，而港股则是补充的角色。因此资金往往在这两个市场间形成跷跷板效应；多数情况下，内地投资者往往在A股赚钱效应明显扩散后，将战场转移至港股，体现为港股通资金的集中大幅净流入往往体现在A股赚钱效应扩张的末期前后。282.12

内资的港股投资特征：持股集中度更高、科技主题更受欢迎以内地市场发行的港股ETF来看，港股科技主题最受市场欢迎，且在大基数的背景下今年份额涨幅仍然较高，显示科技行业是内地投资者配置港股时的重要行业方向；若以内地市场发行的主动管理型基金来看，对于可投港股的A股主题基金而言，截至25年三季报，其港股配置比例已达1/4左右；且前十大重仓股口径下的港股占比更高，表明内资公募配置港股时的持股集中度往往更高。1.港股科技主题ETF规模遥遥领先跟踪指数主题估算规模（亿人民币）年初至今份额变动幅度科技4530.5683.98%医药1043.8818.35%红利765.9772.95%非银 5874356.31%宽基382.60-35.59%消费107.1090.16%；右上表格数据截至2025/11/1429302.13

港股2026年潜在收益空间测算，Bloomberg，申万宏源研究；美债和中债的权重参考当前港股通成交占比，以7：3计算对应综合资金成本；乐观情境下美债和中债权重为65：35悲观中性乐观2026年盈利增速8%13%15%2027年盈利增速10%12%13%10年期美债收益率4.50%4.00%3.80%对应综合资金成本3.66%3.37%3.21%隐含ERP6.00%4.80%4.50%对应远期市盈率10.3512.2412.98收益率测算-2.41%22.92%33.83%10年期中债收益率70%90% 2.10%我们根据ERP模型，对不同情景下恒生指数2026年内的潜在收益率进行了测算（以2025/10/31收盘价作为基准）：悲观情景：2026年盈利增长8%，2027年盈利增长10%，10年期美债收益率4.5%，10年期中债收益率

7%，对应美国经济仍然相对偏强而中国宏观经济下行压力较大，此种情况下风险偏好较低故隐含ERP为6%，对应远期市盈率为10.35倍，-2.41%的收益率；中性情景：2026年盈利增长13%，2027年盈利增长12%，10年期美债收益率为4%，10年期中债收益率为

9%，隐含ERP为4.8%，对应远期市盈率为12.24倍，22.92%的收益率；◼

乐观情景：2026年盈利增长15%，2027年盈利增长13%，10年期美债收益率为3.8%，10年期中债收益率为2.1%，对应中国经济边际偏强，此种情况下风险偏好较高故隐含ERP进一步突破到4.5%，对应远期市盈率为12.98倍，33.83%的收益率。恒生指数2026年收益率测算（以2025/10/31恒指收盘价为基准）主要内容31我们或许正站在港股估值系统性抬升的起点港股基本面和流动性的交织节奏港股投资主题：科技、周期主题红利与新股投资323.1

科技：AI带动云收入加速增长兑现，继续看好强技术能力的互联网大厂阿里巴巴财报，申万宏源研究截至25Q2，阿里云收入增速已实现连续六个季度环比提升，Q2

AI收入占外部商业化比例已超20%。指引未来几个季度云收入增速仍将持续向上；AI相关算力、token收入增长强劲，且带动传统云产品收入增长。其他云业务厂家例如金山云，来自AI业务的收入同比增长率同样高企；AI云产品相比传统云产品利润率更高，各互联网云厂利润率整体呈上行趋势；25年有波动；国内云与海外云利润率差异的最核心原因是竞争格局，我们认为有内部负载规模效应、强技术能力的互联网云厂在AI云阶段竞争更占优。阿里云收入及增速阿里云调整后EBITA

Margin333.2

红利：以港股折价幅度为性价比之盾经历了2024下半年开始的密集举牌后，当前银行板块（按市值加权，下同）的AH溢价率为30.3%，考虑红利税后差异已经较小；综合板块容量及其红利属性，港股非银、公用事业、石油石化等板块依旧存在补涨空间。一方面这些板块上市公司数量较多或市值体量较大利于大体量资金进行配置，另一方面部分板块具有的顺周期属性在PPI等价格指标改善的背景之下基本面亦具有较大的弹性。；统计截至：2025/11/14343.3

红利：以PPI改善期间港股顺周期弹性更大为矛AH两地上市公司A股2009/8/1 2015/10/1 2020/6/12009/11/30 2016/9/30 2021/1/31港股2009/8/1 2015/10/1 2020/6/12009/11/30 2016/9/30 2021/1/31港股相对A股2009/8/1 2015/10/1 2020/6/12009/11/30 2016/9/30 2021/1/31PPI低点到转正一级行业钢铁煤炭有色金属石油石化基础化工建筑材料交通运输建筑装饰电力设备机械设备国防军工环保公用事业农林牧渔食品饮料医药生物商贸零售社会服务汽车家用电器纺织服饰轻工制造美容护理电子计算机传媒通信房地产银行非银金融综合-19% -9% 10%-7% 8% 14%-13% 26% 78%-14% -11% 1%—— —— ——-9% 4% -9%-12% -19% 63%-10% -30% -2%-12% -17% 119%6% -23% 64%-11% -18% 42%17% 4% -15%-12% -19% -1%—— —— ——30% -1% 71%34% 11% 51%—— -13% 163%—— —— ——36% 12% 194%60% 49% 68%—— —— ——-6% 50% 55%—— —— ———— 23% 107%—— —— ———— —— -15%14% -1% -11%-13% 105% 11%-9% 5% 9%-% % %—— —— ——-13% 21% 27%21% 34% 14%4% 14% 122%10% 19% -2%—— —— ——-18% 0% -15%-1% -12% 35%-20% -16% -16%-4% -13% 149%18% -23% 58%-15% -35% 57%32% 1% 18%-27% -29% 44%-4% 32% 36%45% -9% 41%26% 14% 51%—— -20% 29%—— —— ——58% 25% 262%—— —— ———— —— ——-4% 175% 71%—— —— ——17% 24% 122%22% -17% 130%7% 30% -4%-9% 5% -10%-16% 28% 14%11% 18% 6%% -% %—— —— ——7%31%26%17%28%16%24%0%-11%44%30%-3%—— —— ——-10% -4% -7%11% 7%-9% 14%8% 4%-28%-14%29%12% 0% -6%-4% -17%15%15%-3%-10%34%-15%45%—— —— ——15%-8%-30%-8%3% 0%——-7%-134%—— —— ——21% 13%68%—— —— ———— —— ——1%125%16%—— —— ———— 1% 15%—— —— ———— —— 11%-23%6%1%3%-3%%-3%-77%20% 13%%-%—— —— ——历史上PPI由低点到转正的区间，A+H架构公司的H股表现往往更优，尤其是顺周期行业港股弹性更大港股新股破发率常态化30%+，25年首日破