小核酸行业深度报告：产业多维度迎来突破国内企业优势尽显

正文目录一、为么下要布局核的资会？ 41、医投紧产势，核产进多突破代 4二、小酸技底定了国业备争势 51、小酸药关平台+52、小酸业争体现速度创新 73、中企优：效率+程新力 8三、如把投节？—海小酸 101、Alnylam：小酸企业，2025有实利 102、Arrowhead：在点和外送台寻突破 12四、相标的 161、舶制：诺度合，局个疗域 162、瑞生：FXI抗凝进领，局外靶点 173siRNA204、前生：款补体白核临前据亮眼 225、东光：局于乙，建链研平台 22五、风提示 24图表目录图1：产趋中表股票涨幅化 4图2：小酸罕病慢病肝向肝靶的发趋势 5图3：2026小酸内催化 5图4：小酸要药制 6图5：GalNAc小酸系统 6图6：AOC术台图 7图7：AOC图现泛的向 8图8：各家区展临床验量比 8图9：中临效与批效不提升 9图10：明联在AOC分子提布局 9图11：Alnylam价盘 10图12：Alnylam发布局 11图13：Inclisiran床结果 12图14：Arrowhead价盘 13图15：TRiM送台 13图16：TfR1靶小示意图 14图17：TfR1靶中经系递过程 14图18：TRiM送台向多点官 15图19：Arrowhead发线布局 15图20：望药RADS16图21：望药诺作 16图22：望药发布局 17图23：博物发布局 18图24：RBD4059抗制 18图25：FXI达平情况 19图26：FXI性降况 19图27：博物外系统 20图28：因物发布局 21图29：因物外平台 21图30：阳药乙肝ASO23图31：阳药核期布局 23一、为什么当下需要前瞻布局小核酸的投资机会？ 1、医药投资紧跟产业趋势，小核酸产业进入多维突破时代2018年-2021PD-1（K药2014年美国上市，2018年进入中国市场），2023年开始的ADC技术平台突破行情（DS-82012019年获批上市），2023年下半年开始的减肥药行情（2021年司美格鲁肽减肥适应症获得FDA批准），2024年-至今开启的新一代免疫疗法行情（2024年康方生物依沃西单抗头对头K药取得PFS优效结果）。每轮大行情背后的节奏，均表现为海外研发出现突破-国内映射-国内企业突破-向外输出参与全球竞争。过程中衍生出极大的投资机会。而小核酸产业发展至今，逐步进入国内企业突破和向外输出的过程，进入多维突破时代。图1：产业趋势中代表性股票的涨跌幅变化26年小核酸产业催化大年，是国内可投企业显露的大年。2026同时根据各企业的招股书递交情况，2026年同样将是小核酸企业上市的大年，同时传统企业布局的小核酸平台纷纷露出水面，可投标的大大增加。图2：小核酸从罕见病到慢病从肝靶向到肝外靶向的发展趋势NatureReviews图3：2026年小核酸产业内催化治疗领域药物名称研发企业类型靶点适应症递送方式事件意义罕见病EplontersenIonisASOTTRATTR-CMGalNAc皮下注射III期临床数据读出CNSARO-SNCAArrowhead/诺华siRNAα-synuclein(SNCA)帕金森病TRiM皮下注射临床试验申请UlefnersenlonisASOSOD1肌萎缩侧索硬化鞘内注射III期临床数据读出ZilganersenlonisASOGFAP亚历山大病鞘内注射BLA代谢ARO-ALK7ArrowheadsiRNAALK7肥胖TRiM+脂质配体I/II期临床数据读出抗病毒BepirovirsenGSK/IonisASOHBVRNA/SantigenHBVGalNAc皮下注射PDUFAIonis官网、Arrowhead官网二、小核酸的技术底层决定了中国企业具备竞争优二、小核酸的技术底层决定了中国企业具备竞争优势1、小核酸成药的关键：平台+靶点小核酸药物主要包括反义寡核苷酸（ASO）和小干扰RNA（siRNA）等，主要通过靶向mRNA来调控基因表达，进而完成对疾病的治疗。反义寡核苷酸（ASO）是一类人工合成的短单链核酸分子。它进入细胞后，能像错误指令修正带一样，直接与特定的靶标mRNA结合。结合后，ASO可以招募细胞内的酶来切割降解mRNA，或者通过物理占据位置来阻止mRNA被翻译成蛋白质，甚至能够修正错误的基因剪接。小干扰RNA则是一类双链RNA分子，其作用机制更为精巧，类似于基因沉默特种兵。siRNA进入细胞后，会与一个名为RISC的蛋白质复合体结合，并将其中的一条链作为引导绳，精准地定位到与之完全互补的靶标mRNA上，并引导RISC将其切割降解，从而实现高效的基因沉默。图4：小核酸主要成药机制小核酸分小核酸分类 机理 针对疾病 代表药物ASOsiRNA

调控pre-mRNA的剪切进而完成对蛋白表达的调控与标靶mRNA结合后，通过内源RNA酶H1降解mRNA，进而下调蛋白质表达通过RNA诱导沉默复合体RISC降解mRNA，进而下调蛋白质表达

杜氏肌营养不良 、Vyondys53、Viltepso、Amondys45脊髓性肌肉萎缩症 hATTR Tegsedi家族性乳糜微粒血症 WaylivrahATTR 、急性肝卟啉症 原发性型高草酸尿症(PH1) NatureReviews

成人原发性高胆固醇血症或混合型血脂异常

Leqvio由于小核酸药物本身的不稳定性，因此化学修饰与递送系统同样是成药的关键。单链或双链RNA本身容易被降解，同时小核酸药物需要穿膜到细胞质或细胞核内发挥作用，因此存在递送效率过低的问题。小核酸整个递送过程由体内循环-器官靶向-细胞摄取-内吞体逃逸-结合靶标mRNA构成。小核酸药物在体内循环的稳定性可以由化学修饰加强，靶向器官与细胞的摄取可以由生物偶联、递送系统或局部注射解决。而内吞体逃逸效率是目前尚未解决的问题。ASOASOsiRNAGalNAcNcSRAPR图5：GalNAc小核酸递送系统NUCLEICACIDTHERAPEUTICS小核酸药物成药的关键在于平台和靶点的相辅相成。成熟的小核酸平台应该包括：1）靶点设计与序列筛选模块；2）化学修饰模块；3）递送系统模块。由于小核酸本身的机制明确，在靶点成药性确定的情况下，平台递送效率可能决定了最终的临床结果。在平台相对成熟的情况下，对成熟靶点进行开发的成功率相对较高，而对全新靶点的探索仍然有挑战。且由于目前递送系统基本靶向肝脏，小核酸药物探索的靶点也集中肝内，一定程度上递送系统会限制靶点的选择空间，进而限制治疗疾病的种类。2、小核酸企业竞争力的体现：速度+创新MNCs10120AvidityBiosciences（AOC，Antibody-OligonucleotideConjugate）AOCAvidityBiosciences（DMD）的AOCdelpacibartzotadirsenAbbreviation（del-zota）（P铁蛋白受体1（TfR1）PMO统ASODel-zota2025年2026图6：AOC技术平台示意图AvidityBiosciences官网图7：AOC意图实现更广泛的靶向AvidityBiosciences官网3、中国企业优势：研发效率+工程创新能力10（8 医药魔方图9：中国临床效率与审批效率不断提升医药魔方中国企业的优势同样体现在CRDMO企业上。2025H12025190AOC图10：药明合联在AOC分子上提前布局药明合联官网三、如何把握投资节奏？—海外小核酸三、如何把握投资节奏？—海外小核酸1、Alnylam：小核酸龙头企业，2025年有望实现盈利AlnylamAlnylam2002152018年，FDALumasiran、Givosiran、Inclisiran、Vutrisiran等产品相继获批上市，并反馈至股价上，目前Alnylam市值已经超过600亿美元。需要注意的是，Alnylam的已上市产品和在研管线中，ONPATTRO为LNP递送系统，其余产品基本以GalNAc为递送平台。从某种程度上讲，Alnylam发展壮大的重要转折为构建GalNAc平台，在高效肝靶向GalNAc递送平台的基础上，快速推进产品开发，成为行业领军者，验证了小核酸企业平台+靶点+速度的核心竞争点。图11：Alnylam股价复盘AlnylamTTRIIIAlnylamGalNAc（TTRInclisiranAlnylam与诺华合作开发的PCSK9Alnylam疾病领域药物名称靶点适应症阶段2024疾病领域药物名称靶点适应症阶段20242025Q12025Q22025Q3TTRO®(patisiran)伴多发性神经病的遗传性转甲状腺素（hATTR）淀粉样变性商业化商业化253495339AMVUTTRA®(vutrisiran)TTR伴心肌病及多发性神经病的ATTR淀粉样变性970310492685NucresiranTTR伴心肌病/多发性神经病的ATTR淀粉样变性临床III期罕见病GIVLAARI®(givosiran)ALAS1急性肝卟啉症226678174OXLUMO®(lumasiran)HAO1原发性高草酸尿症1型167424753Qfitlia™(fitusiran)ATIII血友病A或BCemdisiran(+/-Pozelimab)C5重症肌无力临床III期Cemdisiran(+Pozelimab)C5阵发性夜间血红蛋白尿症临床III期ALN-6400PLG出血性疾病临床II期AG-236(ALN-TMP)真性红细胞增多症临床I期ALN-CFB阵发性夜间血红蛋白尿症临床I期心血管疾病Leqvio®(inclisiran)PCSK9高胆固醇血症商业化754257298308ZilebesiranAGT高血压临床III期Zilebesiran+REVERSIRAGT高血压临床I期代谢疾病Rapirosiran(ALN-HSD)HSD17B13代谢功能障碍相关脂肪性肝炎临床II期ALN-4324GRB142型糖尿病临床I期ALN-PNP非酒精性脂肪肝临床I期ALN-APOC3血脂异常临床I期ALN-CIDEB代谢功能障碍相关脂肪性肝炎临床I期CNSMivelsiran(ALN-APP)APP脑淀粉样血管病临床II期Mivelsiran(ALN-APP)APP阿尔茨海默病临床I期ALN-HTT02亨廷顿舞蹈病临床I期ALN-SODSOD1型肌萎缩侧索硬化症临床I期ALN-5288MAPT阿尔茨海默病临床I期其他Cemdisiran(+/-Pozelimab)C5地理性萎缩临床III期Elebsiran(+Tobevibart)丁型肝炎病毒感染临床III期ALN-BCAT肝细胞癌临床I期ALN-ANG3健康志愿者研究临床I期ALN-F1202健康志愿者研究临床I期Alnylam官网图13：Inclisiran临床试验结果药品Leqvio/Inclisiran临床试验ORION-9ORION-10ORION-11适应症杂合子家族性高胆固醇血症ASCVDASCVD或ASCVD高风险分组Inclisiran PlaceboInclisiran PlaceboInclisiran Placebo入组人241 241781 780810 807剂量用法300mg，1/3/9/15个月284mg，1/3/9/15个月284mg，1/3/9/15个月BaselineLDL153mg/dL104.7mg/dL105.5mg/dL510DaysLDL下降百分比-39.7%8.2%-51%1%-46%4%90Days-150DaysLDL下降百分比-38.1%6.2%-51%3%-46%3%AEsany76.8%71.7%74%75%83%82%AEs导致剂量降低1.2%0.0%2%2%3%2%SeriousAEs7.5%13.8%22%26%22%23%Death0.4%0.4%2%1%2%2%心脏相关Death0.4%0.0%1%1%1%1%其他心脏相关AEs4.1%4.2%7%10%8%10%>5%常见AEs17.0%1.7%Diabetesmellitus糖尿病15%14%11%12%Nasopharyngitis鼻咽炎11.6%8.3%11%11%Influenza流感5.4%8.8%Bronchitis支气管炎6%4%Dyspnea呼吸困难5%4%Hypertension高血压5%5%Upperrespiratorytractinfection上呼吸道感染6.6%6.7%5%4%6%6%Arthralgia关节痛6%4%Osteoarthritis骨关节炎4%5%Backpain背痛7.1%4.2%5%5%Injection-sitereaction注射部位疼痛9.1%0.0%Gastroenteritis肠胃炎4.6%2.5%FDA2、Arrowhead：在新靶点和肝外递送平台上寻找突破Arrowhead管线在靶点上和递送平台上布局差异化，试图寻找突破方向。ArrowheadArrowhead图14：Arrowhead股价复盘ArrowheadArrowheadRNAi高效RNAi图15：TRiM递送平台Arrowhead官网通过更换LIGANDSTfR1CNS系统TfR1(Tf)的内吞作用和转胞吞作用，因此理论上它也可用于将治疗剂转运到大脑中。Arrowhead利用这一特性设计靶向CNS图16：TfR1靶向小核酸示意图Arrowhead官网图17：TfR1靶向中枢神经系统递送过程Arrowhead官网图18：TRiM递送平台靶向多靶点器官Arrowhead官网在布局靶点上，Arrowhead同样布局INHBE和ALK7Arrowhead的肝内靶向的ARO-INHBE、通过TRiMARO-ALK7I/II疾病领域递送药物名称靶点适应症当前阶段对外合作心血管代谢疾病领域递送药物名称靶点适应症当前阶段对外合作心血管代谢LiverPlozasiran(ARO-APOC3)APOC3严重高甘油三酯血症Phase3家族性乳糜微粒血症（FCS）Phase2血脂异常Phase2Zodasiran(ARO-ANG3)ANGPTL3血脂异常Phase3同型家族性高脂血症（HoFH）Phase2Olpasiran(AMG890/ARO-LPA)Apo(a)心血管疾病Phase3授权AmgenARO-INHBEINHBE肥胖Phase1GSK4532990(ARO-HSD)HSD17B13非酒精性脂肪性肝炎（NASH）／肝纤维化（MASH）Phase2ARO-PNPLA3PNPLA3非酒精性脂肪性肝炎（NASH）Phase1AdiposeARO-ALK7ALK7肥胖Phase1中枢神经系统CNSARO-ATXN2ATXN2脊髓小脑性共济失调2型（SCA2）Phase1SareptaTherapeutics合作肺部疾病lungARO-RAGERAGE炎症性肺部疾病Phase1ARO-MMP7MMP7特发性肺纤维化Phase1SareptaTherapeutics合作liverFaAT)Z-AATα-1抗胰蛋白酶肝病Phase3Takeda合作ARO-HBV乙型肝炎Phase2授权GSK肌肉muscleARO-DUX4DUX4面肩肱型肌营养不良（FSHD）Phase1SareptaTherapeutics合作ARO-DM1DMPK1型肌强直性营养不良Phase1SareptaTherapeutics合作ARO-C3C3补体介导疾病Phase1liverARO-CFBCFB补体介导疾病Phase1Arrowhead官网四、相关标的 1、舶望制药：与诺华深度合作，布局多个治疗领域2021SNACNS202411.8541.65亿美元。202591.6RADS图20：舶望制药RADS平台舶望制药官网图21：舶望制药与诺华合作时间条款授权金额2024年1月舶望制药与诺华签订两项独家许可和合作协议。在第一份协议中，舶望制药授予诺华独家全球许可，以开发和商业化1期临床项目。第一份协议还包括一项研究合作，诺华还获得了一项针对最多两个心血管疾病治疗靶点的化合物的选择权。在第二份协议中，舶望制药授予诺华独家大中华区外许可，以开发和商业化心血管疾病治疗的1/2a临床阶段项目。舶望制药将从诺华获得1.85亿美元的预付款，并有资格获得潜在的选择权和里程碑付款以及商业销售的分级特许权使用费。两项交易的潜在总价值高达41.65亿美元。2025年舶望制药授予诺华两款处于早研阶段分子的中国以外权益的选择权，用于治疗重度高甘油三酯血症(sHTG)和混合型血脂异常，以及就BW-00112(ANGPTL3)产品的优先谈判权。该产品目前在美国和中国处于II期临床试验段，后续将由 开展联合用药的临床试验。针对另一款处于临床前研究阶段的siRNA候选药物，舶望制药授予诺华独家中国地区以外许可，并包含在美国和中国分享损益(P&L)的互惠选择权，该产品预计2026年将启动I1.6亿美元的预付款，并52亿美元。舶望制药官网IIINDPKKIICFBIC3TTRINDII期图22：舶望制药研发管线布局舶望制药官网2、瑞博生物：FXI因子抗凝药进度领先，布局肝外靶点瑞博生物差异化布局FXI20177其中核心产品RBD4059（FXIsiRNA）siRNA20241格殷格翰合作，共同开发治疗非酒精性或代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（NASH/MASH）的小核酸创新疗法。2025年1月，瑞博生物已达成与德国勃林格殷格翰合作协议约定的首个关键里程碑。图23：瑞博生物研发管线布局瑞博生物招股书瑞博生物核心产品RBD4059（FXIsiRNA）发FXIXa风险，与之相比，抑制FXI图24：RBD4059抗凝机制瑞博生物招股书FXIRBD4059FXI1RBD405950mg、150mg、400mg600mgFX