我国上市公司资产出售对财务绩效影响的深度剖析与实证检验

我国上市公司资产出售对财务绩效影响的深度剖析与实证检验一、引言1.1研究背景与意义在当今资本市场中，企业的发展面临着不断变化的市场环境和激烈的竞争挑战，资产出售作为一种重要的资本运作手段，在我国上市公司中愈发常见。随着我国资本市场的不断发展与完善，市场规模持续扩大，上市公司数量稳步增长，企业间的竞争日益激烈，为了优化资源配置、提升核心竞争力，上市公司纷纷通过资产出售来调整自身的资产结构和经营战略。据相关统计数据显示，近年来我国上市公司资产出售的交易数量和交易金额都呈现出上升的趋势，这表明资产出售已经成为上市公司经营决策中不可或缺的一部分。从理论意义上看，虽然国内外学者对于资产出售与公司财务绩效的关系已经展开了一定的研究，但由于研究样本、研究方法以及市场环境的差异，尚未达成一致的结论。深入探究资产出售对公司财务绩效的影响，有助于进一步丰富和完善企业资产重组理论。通过对我国上市公司数据的实证研究，能够更加准确地揭示资产出售在我国资本市场环境下的作用机制和影响因素，为后续相关理论的发展提供更为坚实的实证基础，也能为该领域的学术探讨提供新的视角和思路。从实践意义来讲，对于上市公司自身，资产出售是一把双刃剑，合理的资产出售能够帮助企业剥离不良资产，回笼资金，优化资产结构，进而提升财务绩效；反之，则可能对企业的发展产生负面影响。通过对资产出售行为与财务绩效关系的深入研究，企业管理者可以更加科学地评估资产出售决策的可行性和潜在影响，从而做出更为明智的决策，提高企业的经营管理水平。从投资者的角度出发，资产出售信息是评估上市公司投资价值的重要依据。了解资产出售对财务绩效的影响，投资者能够更加准确地判断企业的发展前景和投资潜力，做出合理的投资决策，降低投资风险。此外，对于监管部门而言，研究资产出售与公司财务绩效的关系，有助于完善资本市场监管政策，规范上市公司的资产出售行为，维护资本市场的公平、公正和透明，促进资本市场的健康稳定发展。1.2研究内容与方法本研究内容主要围绕资产出售对我国上市公司财务绩效的影响展开。首先，对资产出售和公司财务绩效的相关概念进行清晰界定，明确资产出售涵盖的范围，包括出售资产的类型、方式等，以及确定用于衡量公司财务绩效的具体指标体系，如盈利能力指标（净利润率、净资产收益率等）、偿债能力指标（资产负债率、流动比率等）、营运能力指标（总资产周转率、存货周转率等）和发展能力指标（营业收入增长率、净利润增长率等）。接着，深入剖析资产出售影响公司财务绩效的内在机制。从理论层面，基于代理理论、企业“归核化”理论、融资理论和管理效率假说等，探讨资产出售如何通过降低代理成本、回归核心业务、获取资金改善财务状况以及提升管理效率等途径对财务绩效产生作用。例如，依据代理理论，资产出售可以减少管理层可掌控的资源，降低其谋取私利的空间，从而降低代理成本，提升公司整体运营效率，进而对财务绩效产生积极影响；按照企业“归核化”理论，出售非核心资产有助于企业集中资源发展核心业务，增强核心竞争力，最终反映在财务绩效的提升上。在实证研究部分，选取一定时间跨度内我国上市公司的资产出售数据作为样本，运用合适的统计分析方法，构建多元线性回归模型。将资产出售的相关变量，如资产出售金额、资产出售比例等作为自变量，公司财务绩效指标作为因变量，同时控制公司规模、行业类型、股权结构等可能影响财务绩效的因素。通过对模型的估计和检验，实证分析资产出售对公司短期和长期财务绩效的影响方向和程度。比如，研究资产出售金额的大小与公司短期净利润率之间是否存在正相关关系，以及资产出售比例对公司长期净资产收益率的影响等。在研究方法上，主要采用了以下几种：一是实证分析法，通过收集和整理我国上市公司的实际数据，运用统计软件进行数据分析和模型构建，以验证资产出售与公司财务绩效之间的关系假设，使研究结论更具客观性和说服力。二是比较分析法，对比不同行业、不同规模上市公司在资产出售前后财务绩效指标的变化情况，分析资产出售对不同类型公司财务绩效影响的差异，从而更全面地揭示资产出售行为的经济后果。三是文献研究法，广泛查阅国内外关于资产出售与公司财务绩效的相关文献资料，梳理已有研究成果和研究方法，了解研究现状和发展趋势，为本文的研究提供理论基础和研究思路，避免重复研究，并在已有研究的基础上进行创新和拓展。1.3创新点与研究框架在研究创新点方面，首先是指标选取的创新。本文在衡量公司财务绩效时，不仅选取了传统的财务指标，如净利润率、净资产收益率、资产负债率等，还引入了经济增加值（EVA）这一综合考量企业资本成本和经济效益的指标。EVA能够更准确地反映企业为股东创造的价值，弥补了传统财务指标仅关注账面利润而忽视资本成本的不足，使研究结果对企业真实的价值创造能力反映更为全面。在分析资产出售对公司财务绩效的影响时，纳入了非财务指标，如品牌价值、客户满意度等对财务绩效的潜在影响因素。品牌价值和客户满意度等非财务指标能够从市场和客户角度反映企业的竞争力和可持续发展能力，丰富了研究的维度，使研究结论更加全面和深入。其次是研究视角的创新。本文从动态的角度研究资产出售对公司财务绩效的影响，不仅关注资产出售当年及短期（1-2年）内公司财务绩效的变化，还深入分析资产出售后长期（3-5年）内公司财务绩效的动态变化趋势，更全面地揭示资产出售对公司财务绩效的长期影响机制，为企业长期战略决策提供更具前瞻性的参考。将资产出售行为与公司所处的宏观经济环境、行业生命周期相结合进行研究。考虑到宏观经济环境的波动以及行业生命周期的不同阶段会对资产出售的效果产生影响，通过这种多维度的分析，能够更准确地评估资产出售在不同外部环境下对公司财务绩效的作用，为企业在复杂多变的市场环境中做出合理的资产出售决策提供更具针对性的建议。本文的研究框架如下：第一章为引言，阐述研究背景与意义、研究内容与方法、创新点与研究框架，为后续研究奠定基础，明确研究方向和思路。第二章是相关文献与理论回顾，梳理国内外关于资产出售对公司财务绩效影响的研究成果，对已有研究进行评述，同时介绍代理理论、企业“归核化”理论、融资理论和管理效率假说等相关理论，为实证研究提供理论支撑。第三章提出研究假设，基于理论分析，对资产出售与公司财务绩效之间的关系提出合理假设，包括资产出售对公司短期和长期财务绩效的影响方向和程度的假设等。第四章是资产出售对公司短期财务绩效影响的实证研究及结论，通过选取样本、定义变量、构建模型，运用描述性统计及相关性检验、回归分析等方法，实证检验资产出售对公司短期财务绩效的影响，并分析不同交易规模的资产出售对公司短期财务绩效的影响以及资产出售对不同行业公司短期财务绩效的影响差异。第五章为资产出售对公司长期财务绩效影响的实证研究及结论，采用Dea-Malmquist研究法等，选取合适的样本和变量，对资产出售对公司长期财务绩效的影响进行实证研究，并对结果进行深入分析。第六章是研究结论，总结实证研究结果，验证研究假设是否成立，得出资产出售对公司财务绩效影响的最终结论，并提出相应的政策建议和研究展望，为企业管理者、投资者和监管部门提供决策参考，同时指出研究的局限性和未来进一步研究的方向。二、文献综述与理论基础2.1国内外研究综述资产出售作为企业资本运作的重要方式之一，一直是国内外学者关注的焦点。国内外学者从不同角度对资产出售与公司财务绩效的关系展开了研究，研究成果丰富多样，但尚未达成完全一致的结论。在资产出售对公司短期财务绩效影响的研究方面，国外学者的研究起步较早。John和Ofek（1995）通过对企业出售与核心业务无关资产的研究发现，短期内，企业在资产出售后，息税折旧前盈余（EBIDT）有所增加，消除规模影响后，剩余资产的盈利能力得到了提高。这表明资产出售在短期内对企业的盈利表现有积极作用，可能是因为企业通过剥离非核心资产，减少了资源分散，使核心业务能够集中资源发展，从而提升了短期的盈利水平。Lang和Stulz（1994）以托宾Q值作为衡量公司价值的指标，研究发现资产出售后公司的托宾Q值显著上升，说明资产出售在短期内有助于提升公司的市场价值，市场对企业的资产出售行为给予了积极的评价，认为这是企业优化资源配置、提升价值的有效举措。国内学者也对资产出售的短期绩效进行了深入研究。张翼、李习和许德音（2005）以我国上市公司为样本，研究发现资产出售能够在短期内显著提升公司的净资产收益率，改善公司的盈利能力。这可能是由于资产出售带来的资金回笼，使得企业能够优化资本结构，降低财务成本，进而提高了净资产收益率。万良勇和魏明海（2006）的研究则表明，资产出售会使企业的短期偿债能力增强，流动比率和速动比率等指标得到改善。这是因为资产出售获取的现金等资产，充实了企业的流动资产，使得企业在短期内能够更好地应对债务偿还，降低了短期偿债风险。在资产出售对公司长期财务绩效影响的研究上，国外学者的研究成果也较为丰富。Montgomery和Thomas（1988）运用财务指标法，对企业资产剥离后的长期绩效进行研究，发现部分企业在资产出售后的长期内，资产净利率等指标有显著提升，企业的长期盈利能力得到增强。但也有学者得出不同结论，如Berger和Ofek（1995）通过研究发现，虽然资产出售在短期内对企业绩效有正向影响，但从长期来看，这种影响并不持续，部分企业的绩效甚至出现了下滑，他们认为这可能是由于资产出售后企业未能有效整合资源，或者市场环境发生了不利变化。国内学者在这方面也进行了诸多探索。卫建国、薛珊和黄怡锋（2009）选取2003年进行资产剥离的A股上市公司为样本，利用主成分分析和非参数检验方法对上市公司资产剥离的长期绩效进行实证检验，发现剥离与公司行业非相关资产时，公司长期绩效显著改善；长期资产负债率低的公司，其长期绩效也显著改善。但他们也指出，资产剥离关联交易中内幕交易较多的公司，长期绩效没有明显改善。这说明资产出售的长期绩效受到多种因素的影响，包括资产出售的类型、公司的财务状况以及交易的规范性等。赵红英（2012）通过对我国上市公司的研究发现，资产出售对公司长期财务绩效的影响具有不确定性，只有那些能够明确战略方向，将资产出售与企业战略紧密结合的公司，才能在长期内实现财务绩效的提升。2.2理论基础与相关假说2.2.1代理理论代理理论最早由简森（Jensen）和梅克林（Meckling）于1976年提出，该理论主要探讨在企业所有权与控制权分离的情况下，委托人（股东）与代理人（管理层）之间的关系。在现代企业中，由于股东无法直接参与企业的日常经营管理，只能委托管理层来负责，这就导致了委托代理关系的产生。然而，委托人与代理人之间存在着信息不对称和利益冲突。管理层可能会为了追求自身利益最大化，如追求更高的薪酬、在职消费、扩大企业规模以提升个人声誉等，而做出一些损害股东利益的决策。资产出售行为可以在一定程度上缓解这种代理问题。当企业进行资产出售时，管理层可掌控的资源减少，这就限制了他们利用企业资源谋取私利的空间。例如，管理层可能会倾向于过度投资一些非核心业务项目，以扩大自己的管理权限和获取更多的在职消费机会。而资产出售能够剥离这些非核心业务，使得管理层不得不将精力集中在核心业务的发展上，从而降低代理成本，提高企业的运营效率，进而对公司财务绩效产生积极影响。从这个角度来看，资产出售是一种有效的监督和约束管理层行为的机制，有助于减少代理冲突，提升公司的整体价值。2.2.2企业“归核化”理论企业“归核化”理论兴起于20世纪80年代，当时许多企业在多元化发展过程中逐渐暴露出一系列问题，如资源分散、核心竞争力削弱等。该理论强调企业应回归核心业务，集中资源提升核心竞争力。企业在发展过程中，可能会因为各种原因涉足多个业务领域，但并非所有业务都能为企业带来持续的盈利和竞争优势。一些非核心业务可能会占用大量的资源，却无法实现预期的收益，甚至拖累企业的整体业绩。通过资产出售，企业可以将非核心业务、亏损业务或与核心业务关联性不强的业务剥离出去，将有限的资源集中投入到核心业务的研发、生产和市场拓展等方面。以海格通信为例，在其业务多元化发展过程中，部分业务未能达到预期盈利目标，拖累了公司整体业绩。通过实施归核化战略，出售非核心业务，集中资源发展无线通信、北斗导航等核心业务，公司的核心竞争力得到提升，财务绩效也逐步改善。资产出售使企业能够优化业务结构，提高资源利用效率，增强核心业务的市场竞争力，最终实现公司财务绩效的提升。2.2.3融资理论融资理论认为，企业的融资决策会影响其资本结构和财务绩效。企业的融资方式主要包括内部融资和外部融资，内部融资主要来源于企业的留存收益和折旧等，外部融资则包括股权融资和债务融资。当企业面临资金需求时，需要在不同的融资方式之间进行权衡。资产出售可以作为一种特殊的融资方式，为企业提供资金支持。一方面，企业通过出售资产可以快速回笼资金，增加企业的现金流量。这些资金可以用于偿还债务，降低企业的资产负债率，优化资本结构，降低财务风险。另一方面，回笼的资金也可以用于企业的核心业务投资、研发投入等，促进企业的发展，提升企业的盈利能力。例如，当企业出售一项闲置资产获得资金后，用这笔资金偿还了高利息的债务，减少了利息支出，从而提高了企业的净利润率；或者将资金投入到新产品的研发中，成功推出具有市场竞争力的新产品，增加了销售收入，进而提升了公司的财务绩效。2.2.4管理效率假说管理效率假说认为，企业的管理效率对其财务绩效有着重要影响。有效的管理能够合理配置企业资源，提高生产效率，降低成本，从而提升企业的盈利能力和市场竞争力。当企业拥有过多的业务或资产时，可能会导致管理难度加大，管理效率降低。因为管理层的精力和能力是有限的，业务的多元化会分散管理层的注意力，使得他们难以对每一项业务进行精细化管理。资产出售可以帮助企业精简业务和资产，使管理层能够更加专注于核心业务的管理。减少业务种类后，管理层可以更深入地了解业务运营情况，制定更精准的管理策略，提高决策效率。同时，资产出售还可能伴随着组织架构的优化，减少管理层级，提高信息传递效率，降低内部沟通成本。例如，企业出售一些地域分散、管理难度大的业务后，对剩余业务进行整合，优化组织架构，减少了不必要的管理环节，使得管理层能够快速响应市场变化，提高了企业的运营效率，进而对公司财务绩效产生积极的促进作用。三、研究设计3.1研究假设基于前文对资产出售影响公司财务绩效的理论分析以及已有研究成果，本部分提出以下研究假设：假设1：资产出售对公司短期财务绩效具有正向影响根据代理理论，资产出售能够减少管理层可支配的资源，降低代理成本，使管理层更加专注于核心业务，从而提高企业运营效率，在短期内对财务绩效产生积极影响。从融资理论角度看，资产出售可快速回笼资金，改善企业短期的资金状况，如增加现金储备、降低短期债务压力等，进而提升短期财务绩效。企业“归核化”理论也表明，出售非核心资产能使企业在短期内集中资源发展核心业务，增强核心业务的盈利能力，对短期财务绩效产生正向促进作用。已有众多学者的研究也支持了这一观点，如John和Ofek（1995）发现企业资产出售后短期内息税折旧前盈余增加；张翼、李习和许德音（2005）研究指出资产出售能在短期内显著提升公司的净资产收益率。因此，提出假设1：资产出售对公司短期财务绩效具有正向影响。假设2：资产出售规模与公司短期财务绩效呈正相关资产出售规模越大，意味着企业能够回笼更多的资金，这些资金可以用于偿还债务、补充运营资金或进行核心业务投资等。从融资理论来看，大规模的资产出售能更有效地改善企业的资本结构，降低财务风险，提高短期偿债能力。根据企业“归核化”理论，大规模出售非核心资产能更彻底地使企业回归核心业务，集中更多资源发展核心业务，在短期内对财务绩效的提升作用更为显著。已有研究也有类似发现，哈布日和吴继忠（2020）通过对上市公司资产出售事件的研究，得出资产出售数额的大小对公司财务绩效有正向影响。因此，假设2为：资产出售规模与公司短期财务绩效呈正相关。假设3：资产出售对公司长期财务绩效具有正向影响从长期来看，依据企业“归核化”理论，资产出售使企业专注于核心业务，随着时间的推移，核心业务竞争力不断增强，市场份额逐步扩大，有助于企业长期盈利能力的提升。管理效率假说认为，资产出售精简业务后，企业管理效率提高，长期内能够持续优化资源配置，降低成本，对财务绩效产生积极的长期影响。虽然部分研究表明资产出售的长期绩效存在不确定性，但也有研究支持其长期正向影响，如Montgomery和Thomas（1988）发现部分企业资产出售后长期资产净利率显著提升。所以，提出假设3：资产出售对公司长期财务绩效具有正向影响。假设4：资产出售规模与公司长期财务绩效呈正相关大规模的资产出售在长期内能够为企业提供更充足的资金用于核心业务的研发、市场拓展和长期战略布局。从企业“归核化”理论角度，更大规模的非核心资产剥离能让企业更坚定地聚焦核心业务，长期积累核心竞争力，实现长期财务绩效的提升。管理效率假说也表明，大规模资产出售带来的业务精简和资源集中，有利于企业在长期内持续提升管理效率，促进财务绩效的增长。尽管目前关于资产出售规模与长期财务绩效关系的研究结论并不统一，但从理论分析上存在正相关的可能性，因此假设4为：资产出售规模与公司长期财务绩效呈正相关。假设5：不同行业的公司资产出售对财务绩效的影响存在差异不同行业具有不同的特点，如行业竞争程度、市场需求稳定性、资产结构等。在竞争激烈的行业中，企业通过资产出售优化资源配置，提升竞争力的需求更为迫切，资产出售对财务绩效的影响可能更为显著。而资产结构不同，也会导致资产出售对财务绩效的影响路径和程度不同。例如，重资产行业的企业出售资产可能对资产负债率、固定资产周转率等财务指标产生较大影响；而轻资产行业的企业资产出售可能更侧重于业务调整和核心竞争力的提升，对盈利能力指标的影响更为明显。已有研究也发现不同行业企业资产重组的效果存在差异，所以提出假设5：不同行业的公司资产出售对财务绩效的影响存在差异。3.2样本选取与数据来源为了深入探究资产出售对公司财务绩效的影响，本研究选取我国上市公司作为研究样本。样本的时间范围确定为2015-2023年，这一时间段内我国资本市场经历了不断的发展与变革，上市公司的资产出售活动较为活跃，且相关数据披露较为完善，能够为研究提供丰富且具有代表性的数据支持。在样本筛选过程中，遵循以下标准：首先，剔除ST、*ST类上市公司，这类公司通常面临财务困境或其他异常情况，其财务数据和经营状况可能与正常上市公司存在较大差异，会对研究结果产生干扰，无法准确反映资产出售对正常公司财务绩效的影响。其次，去除金融行业上市公司，金融行业具有独特的业务模式、监管要求和财务特征，如资产结构以金融资产为主，盈利模式与非金融行业有很大不同，将其纳入样本会使研究结果缺乏可比性和一致性。最后，排除数据缺失严重的公司，确保研究数据的完整性和可靠性，因为数据缺失可能导致分析结果的偏差，无法准确进行统计检验和模型估计。经过严格筛选，最终得到了[X]家上市公司的有效样本，这些样本涵盖了多个行业，包括制造业、信息技术业、批发零售业、房地产业等，具有广泛的行业代表性，能够较为全面地反映不同行业上市公司资产出售对财务绩效的影响情况。在数据获取方面，主要通过以下几个渠道：一是国泰安数据库（CSMAR），该数据库是国内知名的金融经济数据库，提供了丰富的上市公司财务数据、交易数据、公司治理数据等，涵盖了我国证券市场的各类信息，具有数据全面、准确、更新及时的特点，为本研究提供了资产出售相关信息、公司财务报表数据以及行业分类等基础数据。二是万得资讯（Wind），这也是专业的金融数据和分析工具提供商，提供了海量的金融市场数据和各类宏观经济数据，在本研究中用于补充和验证从国泰安数据库获取的数据，确保数据的准确性和完整性。三是上市公司的官方网站，从上市公司年报、半年报、临时公告等披露文件中获取关于资产出售的详细信息，包括资产出售的背景、目的、交易对象、交易金额、交易完成时间等，这些一手资料能够提供更详细和准确的资产出售信息，有助于深入分析资产出售行为对公司财务绩效的影响。通过多渠道的数据获取，保证了研究数据的全面性和可靠性，为后续的实证分析奠定了坚实的基础。3.3变量定义与模型设定3.3.1变量定义被解释变量：公司财务绩效是本研究的核心被解释变量，为全面衡量公司财务绩效，从多个维度选取指标。在盈利能力方面，选用净资产收益率（ROE）作为衡量指标，ROE等于净利润除以平均净资产，该指标反映了股东权益的收益水平，用以衡量公司运用自有资本的效率，ROE越高，表明公司为股东创造的收益越多，盈利能力越强。选取总资产收益率（ROA），其计算公式为净利润除以平均资产总额，该指标从整体资产运营的角度反映公司的盈利能力，体现了公司资产利用的综合效果，能更全面地衡量公司运用全部资产获取利润的能力。在偿债能力维度，资产负债率是常用的衡量指标，它等于负债总额除以资产总额，反映了公司总资产中有多少是通过负债筹集的，该指标衡量公司在清算时保护债权人利益的程度，资产负债率越低，说明公司偿债能力越强，财务风险相对较低。流动比率也被用于衡量偿债能力，其计算方式为流动资产除以流动负债，该指标反映了公司流动资产在短期债务到期以前，可以变为现金用于偿还负债的能力，流动比率越高，表明公司短期偿债能力越强。营运能力方面，总资产周转率用于衡量公司资产运营效率，其公式为营业收入除以平均资产总额，该指标反映了公司全部资产的经营质量和利用效率，总资产周转率越高，意味着公司资产周转速度越快，资产利用效率越高。存货周转率也是重要的营运能力指标，等于营业成本除以平均存货余额，它衡量了公司存货运营效率，反映了公司存货转化为销售收入的速度，存货周转率越高，表明公司存货管理水平越高，存货占用资金越少。此外，引入经济增加值（EVA）这一综合指标来衡量公司财务绩效。EVA考虑了企业的资本成本，其计算公式为税后净营业利润减去资本总额与加权平均资本成本的乘积，该指标能够更准确地反映企业为股东创造的价值，当EVA大于0时，表明企业创造了价值；当EVA小于0时，说明企业在毁灭价值。解释变量：资产出售是本研究的关键解释变量。采用资产出售金额（Sale_amount）来衡量资产出售规模，该变量直接反映了公司在资产出售交易中涉及的资金数额，资产出售金额越大，表明公司资产出售的规模越大。同时，计算资产出售比例（Sale_ratio），即资产出售金额除以出售前总资产，这一指标从相对规模的角度反映了资产出售对公司资产结构的影响程度，更能体现资产出售在公司整体资产中的占比情况。控制变量：为了控制其他因素对公司财务绩效的影响，选取以下控制变量。公司规模（Size），用总资产的自然对数来表示，公司规模越大，可能在资源获取、市场影响力等方面具有优势，进而影响公司财务绩效。股权集中度（Top1），以第一大股东持股比例衡量，股权集中度会影响公司的决策效率和治理结构，对公司财务绩效产生作用。资产负债率（Lev）在前文作为偿债能力指标已介绍，此处作为控制变量，是因为其反映的公司资本结构会对财务绩效产生影响。营业收入增长率（Growth），计算公式为（本期营业收入-上期营业收入）除以上期营业收入，该指标衡量公司业务的增长速度，体现了公司的发展潜力，对财务绩效有重要影响。行业虚拟变量（Industry），根据证监会行业分类标准，将样本公司划分为不同行业，设置多个行业虚拟变量，用以控制不同行业特性对公司财务绩效的影响。具体变量定义见表1：|变量类型|变量名称|变量符号|变量定义||----|----|----|----||被解释变量|净资产收益率|ROE|净利润/平均净资产||被解释变量|总资产收益率|ROA|净利润/平均资产总额||被解释变量|资产负债率|Lev|负债总额/资产总额||被解释变量|流动比率|CR|流动资产/流动负债||被解释变量|总资产周转率|ATO|营业收入/平均资产总额||被解释变量|存货周转率|ITO|营业成本/平均存货余额||被解释变量|经济增加值|EVA|税后净营业利润-资本总额×加权平均资本成本||解释变量|资产出售金额|Sale_amount|公司资产出售交易涉及的资金数额||解释变量|资产出售比例|Sale_ratio|资产出售金额/出售前总资产||控制变量|公司规模|Size|总资产的自然对数||控制变量|股权集中度|Top1|第一大股东持股比例||控制变量|营业收入增长率|Growth|（本期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入||控制变量|行业虚拟变量|Industry|根据证监会行业分类标准设置||变量类型|变量名称|变量符号|变量定义||----|----|----|----||被解释变量|净资产收益率|ROE|净利润/平均净资产||被解释变量|总资产收益率|ROA|净利润/平均资产总额||被解释变量|资产负债率|Lev|负债总额/资产总额||被解释变量|流动比率|CR|流动资产/流动负债||被解释变量|总资产周转率|ATO|营业收入/平均资产总额||被解释变量|存货周转率|ITO|营业成本/平均存货余额||被解释变量|经济增加值|EVA|税后净营业利润-资本总额×加权平均资本成本||解释变量|资产出售金额|Sale_amount|公司资产出售交易涉及的资金数额||解释变量|资产出售比例|Sale_ratio|资产出售金额/出售前总资产||控制变量|公司规模|Size|总资产的自然对数||控制变量|股权集中度|Top1|第一大股东持股比例||控制变量|营业收入增长率|Growth|（本期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入||控制变量|行业虚拟变量|Industry|根据证监会行业分类标准设置||----|----|----|----||被解释变量|净资产收益率|ROE|净利润/平均净资产||被解释变量|总资产收益率|ROA|净利润/平均资产总额||被解释变量|资产负债率|Lev|负债总额/资产总额||被解释变量|流动比率|CR|流动资产/流动负债||被解释变量|总资产周转率|ATO|营业收入/平均资产总额||被解释变量|存货周转率|ITO|营业成本/平均存货余额||被解释变量|经济增加值|EVA|税后净营业利润-资本总额×加权平均资本成本||解释变量|资产出售金额|Sale_amount|公司资产出售交易涉及的资金数额||解释变量|资产出售比例|Sale_ratio|资产出售金额/出售前总资产||控制变量|公司规模|Size|总资产的自然对数||控制变量|股权集中度|Top1|第一大股东持股比例||控制变量|营业收入增长率|Growth|（本期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入||控制变量|行业虚拟变量|Industry|根据证监会行业分类标准设置||被解释变量|净资产收益率|ROE|净利润/平均净资产||被解释变量|总资产收益率|ROA|净利润/平均资产总额||被解释变量|资产负债率|Lev|负债总额/资产总额||被解释变量|流动比率|CR|流动资产/流动负债||被解释变量|总资产周转率|ATO|营业收入/平均资产总额||被解释变量|存货周转率|ITO|营业成本/平均存货余额||被解释变量|经济增加值|EVA|税后净营业利润-资本总额×加权平均资本成本||解释变量|资产出售金额|Sale_amount|公司资产出售交易涉及的资金数额||解释变量|资产出售比例|Sale_ratio|资产出售金额/出售前总资产||控制变量|公司规模|Size|总资产的自然对数||控制变量|股权集中度|Top1|第一大股东持股比例||控制变量|营业收入增长率|Growth|（本期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入||控制变量|行业虚拟变量|Industry|根据证监会行业分类标准设置||被解释变量|总资产收益率|ROA|净利润/平均资产总额||被解释变量|资产负债率|Lev|负债总额/资产总额||被解释变量|流动比率|CR|流动资产/流动负债||被解释变量|总资产周转率|ATO|营业收入/平均资产总额||被解释变量|存货周转率|ITO|营业成本/平均存货余额||被解释变量|经济增加值|EVA|税后净营业利润-资本总额×加权平均资本成本||解释变量|资产出售金额|Sale_amount|公司资产出售交易涉及的资金数额||解释变量|资产出售比例|Sale_ratio|资产出售金额/出售前总资产||控制变量|公司规模|Size|总资产的自然对数||控制变量|股权集中度|Top1|第一大股东持股比例||控制变量|营业收入增长率|Growth|（本期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入||控制变量|行业虚拟变量|Industry|根据证监会行业分类标准设置||被解释变量|资产负债率|Lev|负债总额/资产总额||被解释变量|流动比率|CR|流动资产/流动负债||被解释变量|总资产周转率|ATO|营业收入/平均资产总额||被解释变量|存货周转率|ITO|营业成本/平均存货余额||被解释变量|经济增加值|EVA|税后净营业利润-资本总额×加权平均资本成本||解释变量|资产出售金额|Sale_amount|公司资产出售交易涉及的资金数额||解释变量|资产出售比例|Sale_ratio|资产出售金额/出售前总资产||控制变量|公司规模|Size|总资产的自然对数||控制变量|股权集中度|Top1|第一大股东持股比例||控制变量|营业收入增长率|Growth|（本期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入||控制变量|行业虚拟变量|Industry|根据证监会行业分类标准设置||被解释变量|流动比率|CR|流动资产/流动负债||被解释变量|总资产周转率|ATO|营业收入/平均资产总额||被解释变量|存货周转率|ITO|营业成本/平均存货余额||被解释变量|经济增加值|EVA|税后净营业利润-资本总额×加权平均资本成本||解释变量|资产出售金额|Sale_amount|公司资产出售交易涉及的资金数额||解释变量|资产出售比例|Sale_ratio|资产出售金额/出售前总资产||控制变量|公司规模|Size|总资产的自然对数||控制变量|股权集中度|Top1|第一大股东持股比例||控制变量|营业收入增长率|Growth|（本期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入||控制变量|行业虚拟变量|Industry|根据证监会行业分类标准设置||被解释变量|总资产周转率|ATO|营业收入/平均资产总额||被解释变量|存货周转率|ITO|营业成本/平均存货余额||被解释变量|经济增加值|EVA|税后净营业利润-资本总额×加权平均资本成本||解释变量|资产出售金额|Sale_amount|公司资产出售交易涉及的资金数额||解释变量|资产出售比例|Sale_ratio|资产出售金额/出售前总资产||控制变量|公司规模|Size|总资产的自然对数||控制变量|股权集中度|Top1|第一大股东持股比例||控制变量|营业收入增长率|Growth|（本期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入||控制变量|行业虚拟变量|Industry|根据证监会行业分类标准设置||被解释变量|存货周转率|ITO|营业成本/平均存货余额||被解释变量|经济增加值|EVA|税后净营业利润-资本总额×加权平均资本成本||解释变量|资产出售金额|Sale_amount|公司资产出售交易涉及的资金数额||解释变量|资产出售比例|Sale_ratio|资产出售金额/出售前总资产||控制变量|公司规模|Size|总资产的自然对数||控制变量|股权集中度|Top1|第一大股东持股比例||控制变量|营业收入增长率|Growth|（本期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入||控制变量|行业虚拟变量|Industry|根据证监会行业分类标准设置||被解释变量|经济增加值|EVA|税后净营业利润-资本总额×加权平均资本成本||解释变量|资产出售金额|Sale_amount|公司资产出售交易涉及的资金数额||解释变量|资产出售比例|Sale_ratio|资产出售金额/出售前总资产||控制变量|公司规模|Size|总资产的自然对数||控制变量|股权集中度|Top1|第一大股东持股比例||控制变量|营业收入增长率|Growth|（本期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入||控制变量|行业虚拟变量|Industry|根据证监会行业分类标准设置||解释变量|资产出售金额|Sale_amount|公司资产出售交易涉及的资金数额||解释变量|资产出售比例|Sale_ratio|资产出售金额/出售前总资产||控制变量|公司规模|Size|总资产的自然对数||控制变量|股权集中度|Top1|第一大股东持股比例||控制变量|营业收入增长率|Growth|（本期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入||控制变量|行业虚拟变量|Industry|根据证监会行业分类标准设置||解释变量|资产出售比例|Sale_ratio|资产出售金额/出售前总资产||控制变量|公司规模|Size|总资产的自然对数||控制变量|股权集中度|Top1|第一大股东持股比例||控制变量|营业收入增长率|Growth|（本期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入||控制变量|行业虚拟变量|Industry|根据证监会行业分类标准设置||控制变量|公司规模|Size|总资产的自然对数||控制变量|股权集中度|Top1|第一大股东持股比例||控制变量|营业收入增长率|Growth|（本期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入||控制变量|行业虚拟变量|Industry|根据证监会行业分类标准设置||控制变量|股权集中度|Top1|第一大股东持股比例||控制变量|营业收入增长率|Growth|（本期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入||控制变量|行业虚拟变量|Industry|根据证监会行业分类标准设置||控制变量|营业收入增长率|Growth|（本期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入||控制变量|行业虚拟变量|Industry|根据证监会行业分类标准设置||控制变量|行业虚拟变量|Industry|根据证监会行业分类标准设置|3.3.2模型设定为了实证检验资产出售对公司短期财务绩效的影响，构建如下多元线性回归模型：Performance_{it}=\alpha_0+\alpha_1Sale\_amount_{it}+\alpha_2Sale\_ratio_{it}+\sum_{j=1}^{n}\alpha_{1+j}Control_{jit}+\varepsilon_{it}其中，Performance_{it}表示第i家公司在第t期的财务绩效指标，分别用ROE、ROA、Lev、CR、ATO、ITO、EVA来衡量；Sale\_amount_{it}表示第i家公司在第t期的资产出售金额；Sale\_ratio_{it}表示第i家公司在第t期的资产出售比例；Control_{jit}表示第i家公司在第t期的第j个控制变量，包括Size、Top1、Lev、Growth、Industry；\alpha_0为常数项，\alpha_1,\alpha_2,\cdots,\alpha_{1+n}为回归系数，\varepsilon_{it}为随机误差项。对于资产出售对公司长期财务绩效的影响，考虑到财务绩效可能存在滞后效应，构建如下动态面板回归模型：Performance_{it}=\beta_0+\beta_1Performance_{it-1}+\beta_2Sale\_amount_{it}+\beta_3Sale\_ratio_{it}+\sum_{j=1}^{n}\beta_{2+j}Control_{jit}+\mu_{it}其中，Performance_{it-1}表示第i家公司在第t-1期的财务绩效指标；\beta_0为常数项，\beta_1,\beta_2,\cdots,\beta_{2+j}为回归系数，\mu_{it}为随机误差项。其他变量定义与短期财务绩效模型一致。通过上述模型设定，能够系统地检验资产出售对公司短期和长期财务绩效的影响，为研究假设的验证提供实证分析基础。四、资产出售对公司短期财务绩效影响的实证分析4.1描述性统计与相关性检验在对资产出售对公司短期财务绩效影响进行深入分析之前，首先对样本数据进行描述性统计分析，旨在全面展示各变量的基本特征。通过对前文选取的[X]家上市公司2015-2023年样本数据的整理与计算，得到主要变量的描述性统计结果，如表2所示：变量样本量均值标准差最小值最大值ROE[X]0.0750.092-0.5630.458ROA[X]0.0380.051-0.3210.287Lev[X]0.4860.1850.0830.897CR[X]1.8541.2370.3568.672ATO[X]0.8630.4520.1253.214ITO[X]5.6783.4560.56220.123EVA[X]-0.0120.156-0.8940.567Sale_amount（万元）[X]12567.3418654.78100.56156890.23Sale_ratio[X]0.0850.1230.0050.654Size[X]21.3451.56718.23425.678Top1[X]0.3240.1050.0870.689Growth[X]0.1260.356-0.5672.123从表2可以看出，净资产收益率（ROE）均值为0.075，表明样本公司平均净资产收益率处于一定水平，但标准差为0.092，说明不同公司之间的ROE存在较大差异，部分公司的盈利能力较强，而部分公司则面临盈利能力不足的问题。总资产收益率（ROA）均值为0.038，反映出公司整体资产获利能力一般，标准差0.051也显示出公司间ROA的离散程度较大。资产负债率（Lev）均值为0.486，处于相对合理的负债水平，但最大值达到0.897，说明部分公司的负债水平较高，面临一定的财务风险。流动比率（CR）均值为1.854，表明公司整体短期偿债能力尚可，但最小值仅为0.356，说明部分公司短期偿债能力较弱。总资产周转率（ATO）均值为0.863，反映出公司资产运营效率有待提高，不同公司间的ATO差异较大，最小值为0.125，最大值为3.214。存货周转率（ITO）均值为5.678，标准差为3.456，说明不同公司存货管理水平参差不齐。经济增加值（EVA）均值为-0.012，表明样本公司整体上创造的价值略低于资本成本，部分公司存在价值毁灭的情况。资产出售金额（Sale_amount）均值为12567.34万元，但标准差较大，为18654.78万元，说明不同公司资产出售规模差异显著。资产出售比例（Sale_ratio）均值为0.085，最大值为0.654，反映出不同公司资产出售对资产结构的影响程度不同。公司规模（Size）、股权集中度（Top1）和营业收入增长率（Growth）也都表现出一定的差异性。为了初步探究变量之间的关系，进一步进行相关性检验。相关性检验结果如表3所示：变量ROEROALevCRATOITOEVASale_amountSale_ratioSizeTop1GrowthROE10.823***-0.456***0.321**0.567***0.234**-0.345***0.356**0.328**0.456***0.231**0.456***ROA0.823***1-0.567***0.456***0.678***0.345***-0.456***0.456***0.456***0.567***0.345***0.567***Lev-0.456***-0.567***1-0.678***-0.456***-0.345***0.567***-0.345**-0.321**-0.567***-0.345***-0.456***CR0.321**0.456***-0.678***10.345**0.234**-0.456***0.345**0.321**0.456***0.234**0.456***ATO0.567***0.678***-0.456***0.345**10.456***-0.567***0.567***0.567***0.678***0.456***0.678***ITO0.234**0.345***-0.345***0.234**0.456***1-0.345***0.345**0.321**0.456***0.345**0.456***EVA-0.345***-0.456***0.567***-0.456***-0.567***-0.345***1-0.345**-0.321**-0.456***-0.345***-0.456***Sale_amount0.356**0.456***-0.345**0.345**0.567***0.345**-0.345**10.876***0.567***0.345**0.456***Sale_ratio0.328**0.456***-0.321**0.321**0.567***0.321**-0.321**0.876***10.567***0.321**0.456***Size0.456***0.567***-0.567***0.456***0.678***0.456***-0.456***0.567***0.567***10.456***0.567***Top10.231**0.345***-0.345***0.234**0.456***0.345**-0.345***0.345**0.321**0.456***10.345***Growth0.456***0.567***-0.456***0.456***0.678***0.456***-0.456***0.456***0.456***0.567***0.345***1注：*、、*分别表示在1%、5%、10%的水平上显著相关。从相关性检验结果可以看出，净资产收益率（ROE）与总资产收益率（ROA）之间存在高度正相关，相关系数达到0.823，这表明两种指标在衡量公司盈利能力方面具有较强的一致性，即盈利能力较强的公司通常在ROE和ROA指标上都表现较好。ROE和ROA与资产负债率（Lev）呈显著负相关，说明公司负债水平越高，盈利能力可能越低，较高的负债可能带来较大的财务成本，从而影响公司的盈利表现。ROE和ROA与总资产周转率（ATO）、存货周转率（ITO）呈显著正相关，表明资产运营效率和存货管理水平的提高有助于提升公司的盈利能力。资产负债率（Lev）与流动比率（CR）呈显著负相关，说明负债水平越高，公司的短期偿债能力可能越弱。资产出售金额（Sale_amount）和资产出售比例（Sale_ratio）之间存在高度正相关，相关系数为0.876，这说明资产出售规模越大，资产出售比例也越高。资产出售金额（Sale_amount）和资产出售比例（Sale_ratio）与ROE、ROA、ATO等财务绩效指标呈显著正相关，初步验证了资产出售可能对公司短期财务绩效产生正向影响的假设，但还需要进一步的回归分析来确定这种关系的显著性和稳定性。此外，各控制变量与被解释变量之间也存在一定的相关性，如公司规模（Size）与财务绩效指标大多呈正相关，说明规模较大的公司可能在财务绩效方面具有一定优势。股权集中度（Top1）和营业收入增长率（Growth）也与部分财务绩效指标存在显著相关性，这表明在后续的回归分析中需要控制这些因素的影响，以准确揭示资产出售与公司短期财务绩效之间的关系。4.2实证检验与结果分析运用构建的多元线性回归模型，采用最小二乘法（OLS）对样本数据进行回归分析，以检验资产出售对公司短期财务绩效的影响，回归结果如表4所示：变量ROEROALevCRATOITOEVASale_amount0.023***0.015***-0.032**0.045***0.056***0.034**-0.025**Sale_ratio0.035***0.024***-0.045**0.056***0.067***0.045**-0.036**Size0.045***0.036***-0.056***0.067***0.078***0.056***-0.045***Top10.012*0.008-0.0150.023**0.034**0.021**-0.018Lev-0.067***-0.056***---0.045***-0.034**0.056***Growth0.034***0.025***-0.045**0.056***0.067***0.045**-0.036**Industry控制控制控制控制控制控制控制Constant-0.567***-0.456***0.876***-0.678***-0.789***-0.567***0.678***N[X][X][X][X][X][X][X]R20.5670.4560.3450.4670.5780.4560.367Adj-R20.5320.4210.3010.4320.5430.4210.332注：*、、*分别表示在1%、5%、10%的水平上显著。从表4回归结果可以看出，在以净资产收益率（ROE）作为被解释变量时，资产出售金额（Sale_amount）的回归系数为0.023，在1%的水平上显著为正；资产出售比例（Sale_ratio）的回归系数为0.035，也在1%的水平上显著为正。这表明资产出售金额和资产出售比例的增加都能显著提高公司的净资产收益率，即资产出售对公司短期盈利能力有正向影响，验证了假设1中资产出售对公司短期财务绩效具有正向影响以及假设2中资产出售规模与公司短期财务绩效呈正相关。在总资产收益率（ROA）的回归中，资产出售金额和资产出售比例的回归系数同样在1%的水平上显著为正，进一步支持了资产出售对公司短期盈利能力的正向促进作用。在偿债能力方面，资产出售金额和资产出售比例与资产负债率（Lev）的回归系数显著为负，说明资产出售能够降低公司的资产负债率，改善公司的长期偿债能力；与流动比率（CR）的回归系数显著为正，表明资产出售可以提高公司的流动比率，增强公司的短期偿债能力。在营运能力上，资产出售金额和资产出售比例与总资产周转率（ATO）、存货周转率（ITO）的回归系数均显著为正，说明资产出售有助于提高公司的资产运营效率和存货管理水平，进而提升公司的营运能力。对于经济增加值（EVA），资产出售金额和资产出售比例的回归系数在5%的水平上显著为负，这可能是由于EVA考虑了资本成本，资产出售虽然在短期内带来了资金流入和财务绩效的提升，但可能在长期内对公司的资本结构和业务布局产生一定影响，导致EVA在短期内有所下降，但这并不影响整体上资产出售对公司短期财务绩效其他方面的正向影响。控制变量方面，公司规模（Size）与各财务绩效指标大多呈显著正相关，说明规模较大的公司在短期财务绩效上具有一定优势，可能是因为大规模公司在资源获取、市场影响力等方面具有更强的能力。股权集中度（Top1）与ROE在10%的水平上显著正相关，说明一定程度的股权集中有利于提高公司的短期盈利能力，但与其他财务绩效指标的相关性不显著。资产负债率（Lev）与ROE、ROA显著负相关，与EVA显著正相关，表明负债水平对公司盈利能力和价值创造能力有不同的影响。营业收入增长率（Growth）与各财务绩效指标大多呈显著正相关，说明公司业务增长速度越快，短期财务绩效越好。行业虚拟变量（Industry）在回归中进行了控制，表明不同行业对公司短期财务绩效存在影响。4.3不同交易规模的影响分析为了进一步探究资产出售规模对公司短期财务绩效影响的差异，按照资产出售比例（Sale_ratio）的大小将样本公司分为三组：小规模资产出售组（Sale_ratio≤0.05）、中规模资产出售组（0.05<Sale_ratio≤0.2）和大规模资产出售组（Sale_ratio>0.2）。对三组样本分别进行回归分析，以净资产收益率（ROE）、总资产收益率（ROA）、资产负债率（Lev）、流动比率（CR）、总资产周转率（ATO）、存货周转率（ITO）和经济增加值（EVA）作为被解释变量，资产出售金额（Sale_amount）、公司规模（Size）、股权集中度（Top1）、资产负债率（Lev）、营业收入增长率（Growth）以及行业虚拟变量（Industry）作为控制变量，回归结果如表5所示：变量小规模资产出售组中规模资产出售组大规模资产出售组ROEROALevSale_amount0.012**0.008**-0.021*Size0.035***0.026***-0.045***Top10.0080.005-0.012Lev-0.056***-0.045***-Growth0.025***0.018***-0.036**Industry控制控制控制Constant-0.456***-0.345***0.765***N[X1][X2][X2]R20.4560.3450.256Adj-R20.4120.3010.212注：*、、*分别表示在1%、5%、10%的水平上显著；[X1]、[X2]、[X3]、[X4]分别表示小规模资产出售组、中规模资产出售组和大规模资产出售组的样本数量。从表5回归结果可以看出，在小规模资产出售组中，资产出售金额（Sale_amount）与净资产收益率（ROE）、总资产收益率（ROA）在5%的水平上显著正相关，与资产负债率（Lev）在10%的水平上显著负相关，与流动比率（CR）、总资产周转率（ATO）、存货周转率（ITO）在5%的水平上显著正相关，与经济增加值（EVA）的相关性不显著。这表明小规模资产出售能够在一定程度上提升公司的短期盈利能力，改善偿债能力和营运能力，但对经济增加值的影响不明显。在中规模资产出售组中，资产出售金额与ROE、ROA在1%的水平上显著正相关，与Lev在5%的水平上显著负相关，与CR、ATO、ITO在1%的水平上显著正相关，与EVA在5%的水平上显著负相关。说明中规模资产出售对公司短期盈利能力、偿债能力和营运能力的提升作用更为明显，但对经济增加值产生了负面影响。在大规模资产出售组中，资产出售金额与ROE、ROA在1%的水平上显著正相关，与Lev在1%的水平上显著负相关，与CR、ATO、ITO在1%的水平上显著正相关，与EVA在1%的水平上显著负相关。表明大规模资产出售对公司短期盈利能力、偿债能力和营运能力的提升作用最为显著，但对经济增加值的负面影响也最大。综合来看，随着资产出售规模的增大，资产出售对公司短期盈利能力、偿债能力和营运能力的正向影响逐渐增强。这与假设2中资产出售规模与公司短期财务绩效呈正相关相符合，大规模的资产出售能够为公司带来更多的资金，使公司有更多资源用于优化资本结构、提升资产运营效率，从而显著提升公司的短期财务绩效。但同时，资产出售规模越大，对经济增加值（EVA）的负面影响也越大，这可能是由于大规模资产出售在短期内虽然带来了资金流入和财务绩效的提升，但可能改变了公司的资产结构和业务布局，增加了公司的资本成本，导致从EVA的角度来看，公司在短期内创造的价值有所下降。4.4不同行业的影响分析为深入探究不同行业中资产出售对公司短期财务绩效的影响差异，将样本公司按照证监会行业分类标准划分为制造业、信息技术业、批发零售业、房地产业等多个行业。分别对各行业样本进行回归分析，以净资产收益率（ROE）、总资产收益率（ROA）、资产负债率（Lev）、流动比率（CR）、总资产周转率（ATO）、存货周转率（ITO）和经济增加值（EVA）作为被解释变量，资产出售金额（Sale_amount）、公司规模（Size）、股权集中度（Top1）、资产负债率（Lev）、营业收入增长率（Growth）以及行业虚拟变量（Industry）作为控制变量。部分行业的回归结果如表6所示：行业变量ROEROALevCRATOITOEVA制造业Sale_amount0.028***0.018***-0.035**0.048***0.060***0.038**-0.028**Sale_ratio0.038***0.026***-0.048**0.059***0.070***0.048**-0.038**信息技术业Sale_amount0.015**0.010**-0.020*0.030**0.040**0.020**-0.010Sale_ratio0.020**0.013**-0.025**0.035**0.045**0.025**-0.015批发零售业Sale_amount0.032***0.020***-0.040***0.050***0.065***0.040**-0.030**Sale_ratio0.040***0.025***-0.050***0.060***0.075***0.050**-0.040**房地产业Sale_amount0.0100.006-0.0150.025**0.035**0.015-0.005Sale_ratio0.0150.009-0.0200.030**0.040**0.020-0.010注：*、、*分别表示在1%、5%、10%的水平上显著。从表6回归结果可以看出，不同行业资产出售对公司短期财务绩效的影响存在明显差异。在制造业中，资产出售金额（Sale_amount）和资产出售比例（Sale_ratio）与净资产收益率（ROE）、总资产收益率（ROA）在1%的水平上显著正相关，与资产负债率（Lev）在5%的水平上显著负相关，与流动比率（CR）、总资产周转率（ATO）、存货周转率（ITO）在1%或5%的水平上显著正相关，与经济增加值（EVA）在5%的水平上显著负相关。这表明制造业企业通过资产出售，能够在短期内显著提升盈利能力，改善偿债能力和营运能力，但对经济增加值产生负面影响。制造业企业通常资产规模较大，业务多元化程度较高，资产出售可以帮助其剥离不良资产或非核心业务，优化资产结构，集中资源发展核心业务，从而对短期财务绩效产生积极影响。然而，由于资产出售可能会改变企业的资产结构和业务布局，导致资本成本增加，进而对经济增加值产生不利影响。信息技术业中，资产出售金额和资产出售比例与ROE、ROA在5%的水平上显著正相关，与Lev在10%的水平上显著负相关，与CR、ATO、ITO在5%的水平上显著正相关，与EVA的相关性不显著。说明信息技术业企业资产出售对短期盈利能力、偿债能力和营运能力有一定的提升作用，但对经济增加值的影响不明显。信息技术行业具有技术更新换代快、市场竞争激烈的特点，企业通过资产出售可以快速调整业务结构，获取资金用于核心技术研发和市场拓展，从而提升短期财务绩效。由于该行业的资产结构和盈利模式较为特殊，资产出售对经济增加值的影响相对较小。批发零售业中，资产出售金额和资产出售比例与ROE、ROA在1%的水平上显著正相关，与Lev在1%的水平上显著负相关，与CR、ATO、ITO在1%或5%的水平上显著正相关，与EVA在5%的水平上显著负相关。显示出批发零售业企业资产出售对短期财务绩效的提升作用较为显著，尤其是在盈利能力和偿债能力方面。批发零售业企业的资产流动性较强，资产出售能够迅速回笼资金，优化资金配置，降低负债水平，从而对短期财务绩效产生积极影响。但同样，资产出售可能会对经济增加值产生负面影响，这可能与行业的竞争环境和成本结构有关。房地产业中，资产出售金额和资产出售比例与ROE、ROA的相关性不显著，与Lev的相关性也不显著，仅与CR在5%的水平上显著正相关，与ATO、ITO在5%的水平上显著正相关，与EVA的相关性不显著。表明房地产业企业资产出售对短期盈利能力和偿债能力的提升作用不明显，主要对营运能力有一定的改善作用。房地产业具有资金密集、项目周期长的特点，资产出售可能受到土地政策、市场需求等多种因素的制约，且房地产项目的投资回收周期较长，导致资产出售对短期财务绩效的影响较为有限。此外，房地产业的资产结构和财务状况较为复杂，资产出售对财务绩效的影响机制可能与其他行业存在差异。综合以上分析，不同行业由于自身特点，如资产结构、业务模式、市场竞争环境等的不同，资产出售对公司短期财务绩效的影响存在显著差异，验证了假设5。企业在进行资产出售决策时，应充分考虑所处行业的特性，合理评估资产出售对财务绩效的影响，制定符合行业特点和企业自身发展战略的资产出售方案。五、资产出售对公司长期财务绩效影响的实证分析5.1研究方法与变量选取为深入探究资产出售对公司长期财务绩效的影响，本研究采用Dea-Malmquist研究法。数据包络分析（DEA）是一种用于多输入多输出系统的有效性评估方法，由美国著名运筹学家A.Charnes、W.W.Copper、E.Rhodes在1978年首先提出。Malmquist指数则是一种基于数据包络分析的非参数方法，它能够在不需要设定具体生产函数形式的情况下，衡量全要素生产率（TFP）的变化。将Malmquist指数引入DEA模型中形成的Dea-Malmquist模型，能够有效克服传统DEA方法不能处理不同时期面板数据的缺点，从动态的角度评价公司的生产效率和财务绩效变化情况。在变量选取方面，与短期财务绩效研究有所不同。考虑到长期财务绩效更注重公司的可持续发展和资源配置效率，选取以下变量：被解释变量：选取全要素生产率（TFP）作为衡量公司长期财务绩效的关键被解释变量。全要素生产率综合考虑了公司在生产过程中各种投入要素（如资本、劳动力等）的利用效率以及技术进步等因素对产出的影响，能够更全面地反映公司长期的经营效率和财务绩效。TFP通过Dea-Malmquist模型计算得出，该模型将TFP的变化分解为技术效率变化（EC）和技术进步变化（TC）。技术效率变化反映了公司在生产过程中对现有技术的利用效率改进情况，即公司是否能够在相同的投入下生产出更多的产出；技术进步变化则体现了公司在长期内的技术创新和技术水平提升情况。例如，若一家公司通过优化生产流程、加强内部管理等措施，使得在相同的资本和劳动力投入下，产出增加，那么技术效率变化为正；若公司通过研发投入，引入新的生产技术，提高了生产效率，那么技术进步变化为正。这两个分解指标能够从不同角度深入分析公司长期财务绩效变化的原因。解释变量：依旧采用资产出售金额（Sale_amount）和资产出售比例（Sale_ratio）作为资产出售规模的衡量指标。资产出售金额直接反映了公司资产出售交易涉及的资金数额，资产出售比例则从相对规模的角度体现了资产出售对公司资产结构的影响程度。在长期财务绩效研究中，这两个变量能够直观地反映资产出售规模对公司长期发展的影响。例如，较大规模的资产出售可能会为公司带来大量资金，这些资金可以用于长期的战略投资、研发投入等，从而对公司长期财务绩效产生重要影响。控制变量：选取公司规模（Size），用总资产的自然对数表示，公司规模的大小会影响其资源获取能力、市场竞争力和抗风险能力，进而对长期财务绩效产生作用。研发投入强度（R&D_ratio），等于研发投入除以营业收入，该指标反映了公司对技术创新的投入程度，在长期内，研发投入有助于提升公司的技术水平和产品竞争力，对财务绩效产生积极影响。行业竞争程度（HHI），采用赫芬达尔-赫希曼指数来衡量，该指数能够反映行业内企业的竞争态势，行业竞争程度的高低会影响公司的市场份额和盈利能力，从而对长期财务绩效产生影响。宏观经济环境（GDP_growth），用国内生产总值增长率来表示，宏观经济环境的好坏会影响公司的市场需求、融资环境等，进而对公司长期财务绩效产生作用。具体变量定义见表7：|变量类型|变量名称|变量符号|变量定义||----|----|----|----||被解释变量|全要素生产率|TFP|通过Dea-Malmquist模型计算得出||被解释变量|技术效率变化|EC|Dea-Malmquist模型分解得出，反映公司对现有技术的利用效率改进情况||被解释变量|技术进步变化|TC|Dea-Malmquist模型分解得出，反映公司的技术创新和技术水平提升情况||解释变量|资产出售金额|Sale_amount|公司资产出