12月全球投资十大主线

目 录TOC\o"1-2"\h\z\u一、十张图速览全资脉络 6（一）美信担推贵金的史级市 6（二）特普对关”之“国外”退 6（三AI科技泡”忧下股巨波增加 7（四）基经预利上行看高量利 8（五）2025美上性创2008年来录 9（六）全资再衡中国A股来波牛市 10（七）日再胀易股指长利创高 10（八“才案推加密产现起落 （九）需疲叠增预期油格续迷 （十）美弱背下岸人币率破7.0 12二、四个角度看资产 13（一）从本角：度经活指回升 13（二）从期角：AI科技沫然最的部风险 14（三）从值角：股ERP持为负 15（四）从绪角：场情指回升 15三、附录：全球及内类资产表现 17图表目录图表1 2025年金涨达64.58% 6图表2 2025年银涨达147.95% 6图表3 国华均税与债限差 7图表4 特朗普对等关税期间资产价格走势 7图表5 SOFR-OIS利差日元美掉期 7图表6 股巨与普500的期盈之回升 8图表7 伟历波率超素2000数股 8图表8 球金理未来年球济期 8图表9 球济未一年经预描述 8图表10 预未一球CPI比升预期 9图表未一债益率行预期 9图表12 收率线化预到3月来点 9图表13 全基经未来年产现期 9图表14 标普500连行于50均仅于2007年 10图表15 美相于能力言着高估溢价 10图表16 全资再下新市跑发市场 10图表17 2025年国A股迎低牛市 10图表18 日经225指内创历新高 图表19 日本40期债利一触历新高 图表20 比币纳克100指数 图表21 过四稳的历市值 图表22 WTI原期格及机净寸 12图表23 人币率周期子子量 12图表24 人币率与1年期险转权 12图表25 沪深300指周度济动数 13图表26 10期债益率周经活指数 13图表27 美收率金比 13图表28 油与国行业收债报 14图表29 做美七仍然最挤交易 14图表30 AI科技沫最大尾风险 14图表31 全股市ERP 15图表32 中股市ERP 15图表33 全股股益差（%） 15图表34 中股股益差（%） 15图表35 12市情指数至61.1 16图表36 市情指沪深30016图表37 10期债国开利差 16图表38 10期债益率期利差 16图表39 12大资表现 17一、十张图速览全球资产脉络（一）美元信用担忧推动贵金属的历史超级牛市2025年贵金属的超级牛市标志着贵金属角色发生了根本变化，从传统的通胀对冲演变为美元对冲。截至2025年底，黄金和白银分别上涨64.58%和147.95%，均创下1980年以来的最大年度涨幅，远超其他大类资产。背后的核心驱动因素是央行购金、地缘冲突、贸易冲突以及对美元信用长期担忧，贵金属成为2025年毫无争议的王者资产。180019301035倍图表1 2025年黄金价涨幅达64.58% 图表2 2025年白银价涨幅达147.95% loomberg loomberg（二）特朗普对等关税之后美国例外论消退2025年4月2日，特朗普政府宣布对主要贸易伙伴加征对等关税，导致全球市场剧烈波动，期间一度引发美国股债汇三杀，美债和美元短暂丧失了对冲风险的属性，而黄金价格则在两周内涨幅达到14.8%，最终催化了美国例外论叙事的消退以及美元资产的再平衡。与此同时，特朗普对等关税引发的美元信用担忧以及对冲基金高杠杆基差交易平仓导致美元面临流动性压力。具体来看，银行间市场SOFR-OIS利差走阔至1.88BP，高收益债信用利差升至4.53%，但明显低于硅谷银行危机时的水平。图表3 美国对华平均税与美债期限利差loomberg图表4 特朗普对等关税期间资产价格走势 图表5 SOFR-OIS利差、日元兑美元掉期 loomberg loomberg（三）AI科技泡沫担忧下美股七巨头波动增加2025年美股科技巨头估值出现明显波动，经历了从估值大幅回落和流动性利好的V型走势。年初，受特朗普对等关税政策预期及DeepSeek等开源模型对算力霸权的挑战，市场陷入了对人工智能投资回报率的怀疑，导致美股七巨头遭遇了2022年以来最大的估值回撤，美股七巨头的市盈率跌幅达到27.37%。而随着关税政策博弈进入平台期，加之美联储释放的宽松信号，资金重新抱团具备强现金流和业绩兑现能力的巨头，美股七巨头估值再次上涨。与此同时，伴随市场对AI科技泡沫的担忧，叠加谷歌等客户自研芯片的竞争威胁，英伟达的历史波动率一度超过罗素2000指数成分股的平均水平。图表6 美股七巨头与普500的远期市盈率之比回升 图表7英伟达历史波动超过罗素2000指数成分股loomberg loomberg（四）基金经理预期利率上行并看好高质量盈利2025122026202618%的全12152025次转正；58%的基金经理预计未来12个月会出现滞胀，环比降低4个百分点，同时，25%的受访者预计会出现繁荣/过热，环比增加6个百分点。图表8 全球基金经理未来一年全球经济期 图表9 全球经济在未一年的经济预期描述ofAGlobalFundManagerSurvey ofAGlobalFundManagerSurvey2%12CPI将2%38%的基1220224图表10 预计未来一年球CPI同比上升的预期 图表未来一年债券益率上行的预期ofAGlobalFundManagerSurvey ofAGlobalFundManagerSurvey75%1220259202665%17%图表12 收益率曲线陡化预期达到3个月以来点 图表13 全球基金经理未来一年资产表现期ofAGlobalFundManagerSurvey ofAGlobalFundManagerSurvey（五）2025年美股上行韧性创2008年以来纪录2025500202516AI500139于50日均线上方，2000年以来持续时长仅次于2007年的149个交易日；另一方面，全球主要股票市场的估值通常与盈利能力呈正相关，但美国股市却表现出极高的例外溢价。因此，从这两个方面看，2025年美股仍然体现出强劲的上涨韧性。图表14标普500连续行于50日均线仅次于2007年 图表15美股相对于盈能力而言有着极高估溢价 loomberg 2025年全球2025年全球主要国家股市的平ROEOECD红色为亚太，灰色为西欧/北欧，深蓝色为北美，紫色为中东欧，浅蓝色为南欧。（六）全球资产再平衡下中国A股迎来低波牛市2025年特朗普对等关税引发的全球资产再平衡中，MSCI新兴市场跑赢MSCI发达市场6.2个百分点。与此同时，新兴市场跑赢发达市场与美元走弱时期基本一致。其核心逻辑在于，美元退潮缓解了新兴市场资本外流压力、降低了债务成本，并提升了以美元计价资产的吸引力。全球资产再平衡和美元走弱的背景下，中国A股也迎来低波牛市：万得全A指数全年上涨27.65%，而万得全A的历史波动率从年初25.65%降低至年末的14.44%，呈现低波上行的特征。外部逻辑上，美元走弱为国内货币政策打开了宽松空间；内部逻辑上，强力的政策对冲——包括超长期特别国债的精准投放、地方债风险化解以及大规模消费提振计划——有效对冲了出口端的关税压力，修复了企业盈利预期。图表16 全球资产再平下新兴市场跑赢发市场 图表17 2025年中国A股迎来低波牛市loomberg（七）日本再通胀交易下股指和长债利率创新高工资-通胀螺旋确立、公司治理改革发力以及货币政策正常化的合力下，日本股指与长债收益率触及历史新高，日经225指数的年度涨幅超过25%，年末一度突破52500点。与此同时，长端日本国债收益率急剧攀升，标志着再通胀交易的另一面。随着市场逐渐担忧高市早苗大规模经济刺激方案增加国债供给，40年期日本国债收益率一度触及3.745%的历史峰值。投资者普遍担忧，日本GDP萎缩背景下推出25万亿日元的补充预算将恶化通胀和债务负担，财政风险溢价卷土重来。图表18 日经225指数内创出历史新高 图表19 日本40年期国债利率一度触及历新高 loomberg loomberg（八）天才法案推动下加密资产呈现大起大落2025年在特朗普政府推动的天才法案影响下，加密资产市场经历了大起大落，成为全年波动最剧烈的资产类别之一。随着天才法案的政策红利点燃市场狂热，比特币在法案通过后短短两周内从8万美元左右暴涨至15.8万美元的历史新高，而以太坊一度飙升80%，全市场总市值短暂突破5万亿美元，而杠杆交易量也创纪录。而下半年法案落地后，随着稳定币发行人合规成本超预期，以及特朗普关税政策引发的宏观紧缩担忧，比特币从高点腰斩式回落，全年下跌6.5%，远远落后于黄金与白银等贵金属的涨幅。图表20 比特币与纳斯克100指数 图表21 过去四年稳定的历史市值loomberg BAC，US（九）需求疲软叠加增产预期原油价格持续低迷2025WTI55-80美元/57美元/10.82025WTI2010图表22WTI原油期货价格及投机性净头寸loomberg（十）美元弱势背景下离岸人民币汇率升破7.020257.347.005%0图表23 人民币汇率及周期因子影子变量 图表24 人民币汇率与1年期风险逆转期权loomberg loomberg二、四个角度看资产（一）从基本面角度：周度经济活动指数回升华创宏观周度经济活动指数是衡量经济基本面状况的高频指数，可以通过资产价格与周度经济活动指数的走势观察股债资产价格与经济基本面的背离状况。我们对华创宏观中国周度经济活动指数的4周移动平均与10年期国债收益率以及沪深300指数做时差相关分析，发现过去一年来两者的时差相关系数分别为0.21和0.18。图表25 沪深300指数周度经济活动指数 图表26 10年期国债收益率与周度经济活指数铜金比通常被认为是美债收益率的领先指标，其背后的原理是：铜具有工业属性，被广泛应用于电子电气、家电、机械、建筑等领域，铜的需求通常反映了实体经济的活跃程度；而黄金具有价值储藏功能和避险价值。铜金比可以作为市场对风险资产的偏好和对美国国债安全的感知程度的指标。图表27 美债收益率与金比美国油气开发企业的垃圾债相对于垃圾债整体市场的回报表现与油价走势高度一致。油价上涨不利于实体经济中的大多数行业，但有助于改善油气开发企业的财务状况，降低该行业公司债的信用利差水平。图表28 油价与美国油行业高收益债回报loomberg（二）从预期面角度：AI科技泡沫仍然是最大的尾部风险AI2025月，45的基金经理认为AI（17第3（1225年1238AI（1317。图表29 做多美股七巨仍然是最拥挤的交易 图表30 AI科技泡沫最大的尾部风险ofAGlobalFundManagerSurvey ofAGlobalFundManagerSurvey（三）从估值面角度：美股ERP持续为负图表31 全球股市ERP 图表32 中国股市注：风险溢价的计算方式是1/PE-10年期国债利率，美股为标普500指数，日股为日经225指数港股为恒生指数，欧股为斯托克50指数

年期中国国债利率

注：风险溢价的计算方式是1/PE-10图表33 全球股市股债益差（%） 图表34 中国股市股债益差（%） 率减去10年期国债收益率

注：股债收益差的计算方式是股息

率减去10年期国债收益率

注：股债收益差的计算方式是股息（四）从情绪面角度：市场情绪指数回升/300125差，避险需求是沪深300与国债财富指数月度