华润置地半年报点评：收入利润增长经营性不动产韧性凸显

一、收入利润增长，经营性不动产韧性凸显营收利润增长，毛利率同比上升2025949.219.9%；100.06.6%25.8%，其核心净利润同比下降9.6%速 速202524.0%1.8pct，开发销售型业务毛15.6%3.2pct72.9%，同比上1.4pct15.5%0.3pct6.6%，同比0.3pct率 率率 率经营性不动产表现亮眼，拿地同比加快2025121.15.5%，49.910.7%104.29.9%13.3%，出租97.3%2948.214.2%146万平米，同比增长7.8%74.5%0.5pct，无新开写字楼，在营写字楼数量238.716.3%79万平1间，18间。公司经营性不动产展现出韧性，营收利润双增长。在多种经营性不动产类型中，购物中心无论在体量规模还是发展潜力层面，33个购物中心处于开发中。公司发产品，加快资金周转，形成资本良性循环，其中购物中心4.95亿元。速 速速 速202511.6%；实现签约41221.0%2025月1926.015.9%公司2025年上半年获取项目18个，权益投资人民币322.8亿元。截至2025年上半年，公司土地储备面积4895万平米，同比下降14.1%，其中公司投资物业776万平米，同比下降16.4%。根据克而瑞，公司2025年1-10月新增货值941.0亿元，同比增长25.0%。公司坚持战略引领投资和量入为出原则，合理把控拿地节奏，投资布局一二线城市，补充核心城市的土地储备。公司投资物业规模有所下降，公允价值变动持续为正，在房地产市场承压的环境下，公司投资物业的结构持续优化，为公司带来持续收益。速 速克而瑞 克而瑞速 速2025年上半年，公司签约和结算的项目中，中西部大区的占比都最高，占31.5%30.7%和66.3%17.9%9.9%。比 比比 比财务结构健康，融资利率持续下降202564.3%3.2pct；货币资金1.7%24.8%4.9pct2025年上半年，公司剔除预收款资产负债率为56.12%，同比下降1.38pct39.63%7.38pct1.95，同比上0.0120252.79%20240.32pct。公司三道红线指标维持绿档，财务结构健康，融资利率较低，债务水平可控。率 速率 率二、盈利预测2022-20242070.6/2511.4/2788.0亿元，同比增速分别为-2.4%/21.3%/11.0%2025949.219.9%2025-20274.3%/3.5%/2.5%。1）20242371.52025743.625.8%2025年上半年，公司有已签未结算物业2513.7亿元，未来增长潜力有保证。公司销售水平较为稳定，居于全国前列。我们预计2025-2027年开发销售收入将保持稳定的基础上小幅增长，分别为2471.1/2550.2/2603.8亿元，同比增速分别为4.2%/3.2%/2.1%。2）2024233.04.8%，2025121.15.5%97.3%2025-2027年经营性不动产收入将稳步提升，分别为245.1/252.2/257.0亿元，同比增速分别为5.2%/2.9%/1.9%。3）2024121.314.0%，202560.01.1%。轻资产管理业务来自于2025-202710.4%/11.4%/10.2%。4）202462.20.5%，202524.57.7%2025-2027年59.0/60.5/62.12022-202426.2%/25.2%/21.6%；280.9/313.7/255.8-13.3%/11.7%/-18.52025-2027257.6/266.7/269.4亿元，同比增0.7%/3.5%/1.0%。）2022A2023A2024A2025E2026E2027E开发销售型业务收入1761.6-4.2%2120.820.4%2371.5 2471.14.2%2550.23.2%2603.72.1%经营性不动产业 收入170.2222.3233.0245.1252.2257.0务 -2.4%30.6%4.8%5.2%2.9%1.9%收入轻资产管理业务83.3106.4121.3133.9149.2164.4YoY-22.9%27.7%14.0%10.4%11.4%10.2%生态圈要素型业 收入55.461.962.259.060.562.1务 11.6%0.5%-5.1%2.5%2.7%总营业收入2070.62511.42788.02909.23012.13087.3YoY-2.4%21.3%11.0%4.3%3.5%2.5%综合毛利率26.2%25.2%21.6%21.8%21.6%21.1%三、投资建议2025-2027257.6/266.7/269.4分别为3.61/3.74/3.78元，对应PE为6.9/6.7/6.6倍。我们选取主营业务类型相近的头部房地产公司作为可比公司，基于2026年1月2日收盘价，公司当前PB为0.65倍，估值在可比公司中处于中上游，考虑到公司在经营性不动产的优秀表现和盈利能力，首次覆盖，给予公司增持评级。图表24：可比公司PB估值表公司名称PB（MRQ）华润置地0.65保利发展0.38招商蛇口0.78中国海外发展0.32绿城中国0.54建发股份0.48可比公司平均0.50，注：PB（MRQ）以2026年1月2日收盘价为准四、风险提示资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元会计年度2024A2025E2026E2027E会计年度2024A2025E2026E2027E现金及现金等价物131,294232,656248,890278,789营业总收入278,799290,916301,209308,728应收款项合计126,967188,252194,876199,725主营业务收入278,799290,916301,209308,728存货441,250454,934472,322487,472其他营业收入0000其他流动资产10,91512,29112,92612,388营业总支出232,261242,946252,061257,937流动资产合计710,426888,133929,014978,374营业成本218,466227,467236,161243,736固定资产净额15,00913,71613,85014,201营业开支13,79515,47915,90014,202权益性投资85,09282,15184,29683,847营业利润46,53847,96949,14850,791其他长期投资276,724260,815267,198268,246净利息支出2,9532,0242,1852,387商誉及无形资产4,3584,7944,6494,610权益性投资损益388544758400土地使用权3,7213,4043,0942,791其他非经营性损益14,09513,48314,66714,082其他非流动资产33,06430,42732,02231,835非经常项目前利润58,06859,97362,38862,886非流动资产合计417,968395,307405,109405,530非经常项目损益16072941099440239440230458,22860,04562,48262,994应付账款及票据68,2124,5494,7234,875所得税24,55025,55926,78026,791短长期借贷当期到期部分69,42367,42365,42364,423少数股东损益8,1018,7279,0369,262其他流动负债365,728582,883597,796610,319持续经营净利润25,57725,75826,66626,941流动负债合计503,363654,855667,942679,617非持续经营净利润0000长期借贷190,359192,359194,359196,359净利润25,57725,75926,66626,942其他非流动负债37,9325,0004,9004,800优先股利及其他调整项0000非流动负债合计228,291197,359199,259201,159归属普通股东净利润25,57725,75926,66626,942负债总计731,654852,214867,201880,776EPS（按最新股本摊薄）3.593.613.743.78归属母公司所有者权益272,507298,266324,933351,874少数股东权益124,232132,960141,996151,258主要财务比率股东权益总计396,740431,226466,929503,132会计年度2024A2025E2026E2027E

1,283,4

1,334,1

1,383,9

除税前利润负债及股东权益总计 1,128,3负债及股东权益总计 1,128,31,283,41,334,11,383,994402304营业收入增长率11.04.33.52.5现金流量表单位:百万元归属普通股东净利润增长率-18.50.73.51.0会计年度2024A2025E2026E2027E获利能力经营活动现金流46,58597,56514,43118,523毛利率21.621.821.621.1净利润25,57725,75926,66626,942净利率9.28.98.98.7折旧和摊销1,5311,3541,3891,367ROE9.59.08.68.0营运资本变动22,90672,336-10,248-6,953ROA2.22.12.02.0其他非现金调整-3,429-1,884-3,376-2,833偿债能力投资活动现金流-22,42119,461-11,335-1,625资产负债率64.866.465.063.6资本支出-966-2,027-1,212-1,212流动比率1.41.41.41.4长期投资减少-12,11618,849-8,527-598速动比率0.50.70.70.7少数股东权益增加-3,151000每股指标（元）其他长期资产的减少/(增加)-6,1882,6