26年十大脑洞系列1：若站上5000点谁是牛市旗手

图表目录图表1 PE*EPS视上指数间算法 4图表2 PE*EPS视全业&对上指空算 5图表3 险金益置比大提升 5图表4 增费续于较水平 5图表5 市商收净利及业收入 6图表6 色开↓→能利率PPI库↑ 7图表7 轮市证数区贡度比2015牛市间 8核心结论：1、26年上证向上突破的关键行业：电子、非银、有色、银行、军工、机械、汽车。AI&2626AI2、15年金融地产&一带一路行业推升指数突破5000点，本轮牛市若站上5000点或更仰仗科技制造。引言：我们在25/12/2《牛市下半场，实物再通胀——2026年度投资策略》中对26年牛市保持明确乐观。中长期来看，基于十五五时期增长因子有望逐步回归相对稳态，A股ROE结构实现腾笼换鸟，以及中国在中美竞争过程中展现出的多方面优势，A股估值体系有望重构；短期来看，牛市主驱动正从上半场以流动性驱动的金融再通胀，转向下半场由EPS推动的实物再通胀阶段。截至26/1/12上证指数盘中升至4168点，又一次创下近10年新高。展望本轮牛市下半场，倘若上证指数抬升至5000点，后续仍需不断跟踪实际的业绩回暖和流动性的抬升。而站在当下年初时点，短期需重点关注的则是对于重点行业的全年配置思路，哪些行业可能会成为指数下一阶段抬升过程中的权重旗手？华创策略脑洞系列将基于对牛市下半场的情景假设进行讨论，本篇我们将就26年度策略中讨论的上证向上突破的关键行业进行更为详细的拆解。5000上证向上突破的关键行业测算：指数未来的上行空间实际上来自各个权重行业的估值和盈利的抬升空间。因此，我们基于PEEPS的视角对各行业估值空间和盈利预期（分别基于乐观/中性/悲观假设）进行测算。中性假设下，以26年万得一致预期EPS折算率（25/7EPS/EPS）EPS+10pct-10pct26PE+1/3200526PE-1/3PE图表1 PEEPS视角上证指数空间测算方法：盈利预期取 一致预期折算率从25/7开始是基于反卷下牛市主驱动开始转向EPS、实物再通胀26PE+EPSPE+EPS50002525Q1-Q3EPS26%46%31%26EPS42%、53%36%0588%分EPS（17.1%权重EPS26年较高的EPS抬AI的深25年前三季度EPS26年S增长3912（4图表2 PEEPS视角全行业&对应上证指数空间测算注：本表EPS预测仅于 一致预期及折算率（见前）推算所得，不代表观点13.9、16.9326322-232-3（25Q330085pc图表3 保险资金权益置比例大幅提升 图表4 新增保费持续于较高水平保险资金运用余额（万亿元，左轴）保险资金运用余额保险资金运用余额（万亿元，左轴）保险资金运用余额:股票及证券投资基金（万亿元，左轴保险公司:股票和基金:占资金运用余额比例（%，右轴）35 1630 151425132012151110 105 92013-042013-102013-042013-102014-042014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-102024-042024-102025-04

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保险机构新增保费收入及增速财产险(亿元) 人身险(亿元) 累计同比(%,右轴,财产险+人身险)WindWind券商：估值与业绩形成显著背离，政策催化下估值有望迎来修复。当前券商板块呈现出极具性价比的价值背离，截至26/1/9，券商板块PE为18.2倍，处过去10年17%分位，PB为1.41倍，处过去10年38%分位，与行业强劲的基本面形成鲜明反差。从25年前三季度来看，券商自营投资与信用业务形成全面共振，经纪业务迎来高增、投行温和复苏、资管总量平稳，整体来看业绩端出现明显增长，25年前三季度营收同比增长17%，归母净利润同比增长62%。此外，25/12/6证监会主席吴清在中国证券业协会第八次会员大会上致辞，明确十五五时期加快打造一流投资银行的目标，并提出适度打开资本空间和杠杆限制、支持头部机构通过并购重组做优做强。在行业持续高景气叠加政策催化之下，有望带动券商板块迎来估值修复。经纪收入 1106投行收入 542资管收入 361信用收入 经纪收入 1106投行收入 542资管收入 361信用收入 492自营收入 1362营业总收入 4873归母净利润 1367同比 2020133557846854015625983179020211091541442517788464512072022968422442396132847411276202310603064413511728508814782024经纪收入投行收入资管收入信用收入自营收入营业总收入归母净利润543923271529362173010152331-18-6-6-4-50-22-33-11-220-236926111825233333918694196169025年前三季度10 75-27 230 2-11 5530 447 1716 622024 25年前三季度2023202220212020亿元注：行业口径为42家上市券商，不含东方财富电子：近年来行业权重大幅抬升，AI&半导体产业趋势下26年有望维持高景气。过去10年期间A股电子行业的市值、营收、利润占比均出现明显抬升，这一趋势变化同样体现在上证指数权重的变化上：电子行业上证权重从15年底的1.6%大幅升至25年底的11.5%。而从公募的行业配置来看，电子行业在主动偏股公募的持仓占比同样从14年底的2.1%大幅升至25Q3的25.5%，成为当前公募配置权重最高的行业。25年在AI算力爆发、半导体自主开发加速背景下，电子板块的业绩增速和估值均出现大幅抬升；展望2026年，随着国产先进制程扩产、端侧AI落地驱动业绩兑现，PCB、元器件等硬件升级需求持续，有望支撑行业延续高景气。此外，目前电子板块已成为公募基金的共识，截至25Q3偏股主动型基金明显超配电子（相较沪深300权重占比超配12pct），若后续电子继续上行，公募超额收益有望进一步提升。有色：紧供给优势26年转化为业绩弹性，AI能耗需求放大全球供需缺口。过去1-2年周期资产资本开支压降、库存周期整体均处于低位或已企稳回升。紧供给背景下，一旦需求端出现明显回升，强价格弹性将会带动周期整体业绩改善。有色板块资本开支自23Q4开始压降、25/6存货同比回升、25/6PPI迎来回升，当前的紧供给格局或推动26年业绩出现明显增长，并带来价格的上行趋势。而从中期来看，目前以AI为代表的数据中心建设及过去几年新能源用电需求的提升，使得铜、有色等资源品需求出现明显增量，由此导致全球范围内的供需缺口进一步放大。此外，26年作为十五五开局之年，我们认为财政有望进一步发力，更多基建项目或将加速落地，从而带来需求侧拉动，为上游资源品带来订单增长。图表6 有色：开支↓→产能利用率、PPI、库存↑中国:工业产能利用率:有色金属冶炼及压延加工业:当季值(%) 申万有色金属资本开支/折旧摊销(右2010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025中国2010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025中国:PPI:有色金属冶炼及压延加工业:当月同比(%)中国:产成品存货:有色金属冶炼和压延加工业:同比(%)2010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025

3.53.02.52.01.51.00.50.00-10-20高端制造：成长赛道有望扩容，商业航天、人形机器人表现强势。展望全年，我们认为成长赛道有望进一步扩容。当前公募基金已显著超配电子板块，而近期商业航天、人形机器人等赛道的强势表现，也反映出资金正积极寻找新的高景气突破口。在军工领域，车板块受益于智能驾驶与车载AI成为AI15年金融地产&一带一路行业推升指数突破5000点，本轮牛市若站上5000点或更15重板块的显著贡献，其中估值的系统性抬升在驱动指数上行过程中起到关键作用。15年牛市利率下行推动金融、地产链等板块估值修复，叠加机械、交运等板块显著受益于一带一路战略的催化，多个行业共同推升指数抬升。而计算机、军工、电力设备等科技成长板块在同期涨幅同样显著，但由于其在上证指数中的权重相对较低，对指数上行的贡献度不及金融地产等板块。本轮牛市（24/9/18至今）以来，上证指数由2689点持续上行至26/1/12的4168点，科技制造板块表现尤为突出。近年来，伴随国内产业结构优化与转型升级深入推进，A股市场中科技制造板块的权重显著提升；在本轮行情中，电子、有色、机械、化工、电新等科技制造相关行业普遍走强，成为支撑市场上涨的核心力量；而金融板块凭借其高权重属性，亦对指数的上行形成重要贡献。结合上文基于PEEPS视角测算的各行业估值抬升空间和盈利预期，若本轮牛市上证指数站上5000点，或更仰仗于科技制造板块；具体来看，电子、非银、银行、有色、军工、机械、汽车可能形成明显贡献。图表7 本轮牛市上证数区间贡献度对比2015年牛市期间