基础化工行业深度报告：从电池巨头加码高压实铁锂布局看草酸景气向上机遇

目录电池龙加码局草高压实锂 4草酸法锂在压实具备优势 5终端需求升级催化电池材料性能迭代 5草酸亚铁法铁锂具备性能及工艺优势 6草酸有迎来气上会 7草酸需求增速有望提升 7草酸有望供需收紧景气上行 9投资建议 风险提示 12图表目录图1：动力型磷酸铁锂行业内部存在价差（元/吨） 6图2：储能型磷酸铁锂行业内部存在价差（元/吨） 6图3：我国草酸表观消费量近年增长迅速（万吨） 8图4：新能源领域已成为草酸重要下游之一（2024年） 8图5：我国稀土开采总量及冶炼分离总量控制指标持续增长（万吨） 8图6：草酸亚铁法磷酸铁锂产量近年增长较快（万吨） 9图7：草酸主流合成路径为合成气化工下游草酸二甲酯的柔性联产 9图8：近年草酸行业供给增量主要来自于华鲁恒升（万吨） 10图9：草酸行业开工率维持相对高水平 10图10：草酸价格有望持续回（元/吨） 10图乙二醇及碳酸二甲酯景气低迷有待修复（元/吨） 表1：宁德时代与富临精工（子公司江西升华）持续通过股权及预付款等方式加大合作力度 4表2：磷酸铁锂迭代的核心驱动是压实密度的提升 5表3：草酸亚铁法制备高压实铁锂路径在效率、能耗、环保性方面具备优势 7表4：草酸供给主要增量集中在26年底 10表5：主要草酸项目的投资强度不大但建设周期有所分化 表6：上市公司产能及弹性分布差异较大（市值截至2025/12/19） 12电池龙头加码布局草酸法高压实铁锂我们前期《看好储能需求预期提升下磷矿石景气上行潜力》主要从储能爆发拉动铁锂总需求的视角看好磷矿石景气预期曲线的上修，其中一方面的关键支撑是磷矿石供给侧的刚性，而我们对铁锂等中游主材环节整体景气上行空间的态度相对谨慎，核心原因是中游环节的扩产壁垒较资源环节低得多，即使有阶段性的紧张也难敌潜在新增产能的快速补充。但是站在当前时点，我们可以看到虽然铁锂总量走向大宗化，总量视角若不出现黑天鹅事件难以实现景气的系统性大幅上行，行业仍然会存在结构性机会。这是因为材料和传统的化工原料不一样，存在更多更加细分的微观指标差异，且这些差异又对终端产品性能的影响较大。所以铁锂虽然走向大宗化，但又不完全是标品，下游性能指标需求的迭代，使得中游材料的命运因性能指标或生产路径的不同将存在明显结构性的差异，也带来更上游相关化工原料的结构性机会。在动力电池领域对快充需求提升的背景下，这段时间以宁德时代(300750，买入)为代表的电池龙头加码草酸法高压实铁锂产业链布局，以提升第四、第五代铁锂供应链安全的动作正演绎这一产业趋势。表1：宁德时代与富临精工（子公司江西升华）持续通过股权及预付款等方式加大合作力度时间节点 合作形式 出资额预付款 采购及供应保障 升华产能扩张 对升华持股年3月 首次战略增资 2000万元增资 项目产品优先供应宁德 江西升华5万吨扩产项目 2.96%（8月）年2月 追加投资 1.44亿元增资 - 加快四川基地项目建设 20%24年8月 业务合作协议

支付预付款；德时代股权

25-27年，每年至少采购14万吨

支持江西基地7.5万产能建设 0%江西基地25年7月31日25年3月 再次战略增资扩股 4亿元增资 -期限延长至25-29年，升华100%产能优先用于生

前实现新增8万吨产能；251231日前实现新增20万吨产能B25630日前达成8万吨产能；

18.74%25年6月 业务合作补充协议 5亿元预付款

产宁德要求的材料，采购量调整为不低于升华承诺产能的80%

20万吨产能

未变化25年9月 大额预付款 15亿元预付款 用于锁定协议约定的磷酸铁锂供应量

- 未变化25年9月 拟增资控股 25.63亿元增资 - - 51%注：25年9月底的增资扩股暨筹划重大资产重组事项还未落地，表格中为计划内容；表中对升华持股列指的是宁德时代在当次股权或预付款合作动作后对江西升华的持股比例。宁德早在2021年就通过对富临精工(300432，未评级)子公司江西升华战略增资保障草酸亚铁法磷酸铁锂产品的优先供应，并助力升华铁锂的产能建设。而后几年陆续通过增资或支付预付款的方式支持升华的进一步建设并不断加大时间和吨位上的产能锁定力度。尤其是今年9月宁德拟增资实现对升华的控股，若此次重组落地，二者合作关系将发生根本性变化，从单纯上下游的商务采购关系转为同一主体下的内部供应，而这也体现了宁德对草酸亚铁法磷酸铁锂供应链安全的高度重视。同时，江西升华计划投资40亿元，在四川德阳—阿坝园区新建35万吨高压实铁锂产17.5酸亚铁法磷酸铁锂需求预期的持续上修。草酸法铁锂在高压实领域具备优势草酸亚铁法磷酸铁锂于高压实需求领域，在性能和工艺两个维度具备比较优势。我们认为草酸亚铁法磷酸铁锂的需求增速有望超过铁锂整体的需求增速，行业渗透率也将逐步提升。一般而言，业内将压实密度在2.6g/cm3及以上的磷酸铁锂定义为高压实产品，即第四代及以上的铁锂材料。提高压实密度意味着能够在相同体积下增加活性物质含量，从而提高电芯的能量密度，提升电池续航能力以及快充性能，并有望降低综合成本。事实上铁锂的代次迭代主要也是围绕压实密度这一核心指标，当前第一、二代铁锂的市场份额正在逐步萎缩，主流出货为第三代产品，而第四、五代产品则在快充动力及大容量储能产品等新兴场景的拉动下迎来新的需求爆发期。表2：磷酸铁锂迭代的核心驱动是压实密度的提升代际 粉末压实密

主要特点与技术状态 市场状态与应用场景第一代 2.10-2.30 早期基础技术，能量密度较低 已基本被淘汰曾是市场主流，现份额正被第二代 2.40-2.50 技术成熟，成本具有优势当前市场的主力产品，在能量密

第三代及以上产品快速取及储能电池目前市场上的主流产品，广第三代 2.50-2.60第四代 2.60-2.70第五代 ≥2.70SMM

度、循环寿命和成本间取得良好平衡高压实磷酸铁锂的起点密度和倍率性能，支持超快充最前沿技术，代表了磷酸铁锂材料高能量密度的研发方向

泛应用于各类高性能动力电池和高端储能电池来自高端电动汽车（超快充的车型）度有更高要求的储能场景1-2年内开始规模放量GGII对新能源车老生常谈的里程焦虑问题，快充电池加速装车将支撑高压实铁锂需求的提升。宁德时代的神行电池以及比亚迪刀片电池都已经发展到了第二代，主要发力点就是快充性能：宁德时代80012C1.312.510C峰值充电功率突破1兆瓦，可实现5分钟补能400公里。在储能领域，磷酸铁锂电池处于支配性地位，而在大储需求的持续推动下，目前主流储能电池电芯已全面取代280Ah并稳定在314Ah这一容量，未来还有望进一步向600Ah+、1000Ah+等更大容量迭代。且相对动力领域高压实迭代性能冗余式的推进，储能领域对高压实的要求或许更为刚性。整体而言，需求场景的丰富细化与要求提升，不仅将带动铁锂产业链需求总量的增长，更将带来铁锂行业内部结构性的紧缺并带来价格和盈利能力的差异。据SMM，当前头部企业第四代高压密30%202650%2.6g/cm³（四代）1000元-3000体在盈亏线挣扎的铁锂行业而言，利润的敏感性就相当可观了，这也将加速行业内部工艺路径选择的分化。图1：动力型磷酸铁锂行业内部存在价差（元/吨） 图2：储能型磷酸铁锂行业内部存在价差（元/吨）50000

磷酸铁锂动力型（最高价）

45000

磷酸铁锂储能型（最高价）450004000035000

40000磷酸铁锂储能型（最低价）35000磷酸铁锂储能型（最低价）磷酸铁锂动力型（最低价）30000 30000磷酸铁锂动力型（最低价）相较于传统磷酸铁法需要引入二次烧结实现高压实铁锂的制备，草酸亚铁法只需要一次烧结，规避了二次烧结带来的产能折损问题。同时，高温烧结是典型的高耗能环节，单次烧结相对于二次烧结也会更加省电。装置效率提升和能耗的下降能够降低产品的单吨制造成本，更重要的是能耗的下降可以降低电池全生命周期的碳足迹，助力我国新能源出海应对碳排放相关的市场进入壁垒。尤其是《欧盟电池与废电池法规》（新电池法）20238月正式生效，这是首部涵盖产品全生命周期的循环经济行动计划法规。该法规规定，自2027年起，动力电池出口欧洲必须持有记录电池制造商、材料成分、技术规格、碳足迹和供应链等信息的电池护照。未来超过碳足迹最高阈值的电池产品还将被禁止进入欧盟市场。表3：草酸亚铁法制备高压实铁锂路径在效率、能耗、环保性方面具备优势对比维度 磷酸铁法 草酸亚铁法工艺原理烧结周期

以三价铁的磷酸铁为铁源，通过碳热还原反应生成磷酸铁锂。为实现高压实密度，通常需要引入二次烧结工艺（二烧），并优化大小颗粒级配（烧结周期20-25小时）。

以草酸亚铁为铁源，与锂源、磷源混合后，在保护气氛下一次烧结生成磷酸铁锂。只需一次烧结即可完成，工艺流程相对简单，烧结周期短（烧结周期12-15小时）。原料成本 原料磷酸铁供应链成熟，成本较低。能耗与产能 能耗较高，二次烧结导致约40%的产能折损。技术成熟度 技术非常成熟，是当前市场的主工艺，占据大部分市场份额。环保性 碳热还原过程可能产生氨气等，额外处理。毅舟循环，中国粉体网，公司公告

原料草酸亚铁供应链配套相对薄弱。来的产能折损，生产效率较高。模化生产的企业较少。CO₂H₂O环境友好。草酸有望迎来景气上行机会草酸下游景气向上，在传统稀土稳固基本盘及高压密铁锂领域快速增长的背景下，草酸需求增长有望提速。而明年草酸实际新增供应有限，供需有望收紧带来景气上行。草酸主要下游为稀土、医药和新能源领域，近几年这些行业的发展趋势整体向上，也推动着我国草酸表观消费量的增长。据百川盈孚统计，稀土行业是目前草酸的最大下游，主要应用场景是离子型稀土矿（中、重稀土）的开采及稀土元素的分离。我国近年稀土开采总量控制指标有序增长，1.92.2吨草酸。202014202427土主流的沉淀剂是草酸和碳酸氢铵等，若使用草酸作为沉淀剂，单吨稀土提取消耗1.2-1.4吨草酸。医药行业领域，草酸主要用于制造土霉素、盐酸金霉素、盐酸四环素、维生素B6、冰片等药品。以其中的土霉素为例，土霉素作为一种广谱抗生素，主要用于医药及兽药领域，未来全球市场规模的CAGR有望达到5%以上。稀土和医药行业的稳定增长是草酸需求的基本盘，而新能源应用场景迭代下的草酸需求方兴未艾。图3：我国草酸表观消费量近年增长迅速（万吨） 图4：新能源领域已成为草酸重要下游之一（2024年）产量 表观消费量出口量 表观消费量同比（右轴）80 100%80%6060%40 40%20%200%0 -20%2022 2023 2024 2025(1-10月)

稀土 医药 新能源 其他19%19%30%22%29%百川盈孚 百川盈孚图5：我国稀土开采总量及冶炼分离总量控制指标持续增长（万吨）稀土开采总量控制指标 稀土冶炼分离总量控制标3025201510502020 2021 2022 2023 2024SMM，工信部新能源领域，高压实密度磷酸铁锂需求增长有望进一步提升草酸需求增速。草酸亚铁法磷酸铁锂20225202520万吨，202525万吨，主要来自于富临精工的产能投建与爬坡（30万吨）。草酸亚铁法磷酸铁锂对草酸0.6-0.72025152025全年同比需求增长维持前十个月的累计增速，则2025年新能源领域的草酸需求占比将有望突破30%，并有望成为草酸下游最大的应用领域。新增规划方面，富临精工在四川德阳-阿坝规划了3517.52010万吨。未来规划产能的陆续投放还有望进一步支撑草酸需求增速上修。图6：草酸亚铁法磷酸铁锂产量近年增长较快（万吨）25201510502022

2023

2024

2025(1-10月)公司公告，百川盈孚当前主流在产和新规划的草酸装置大都是草酸酯路径，为煤或天然气下游合成气化工的细分领域。该路径通过合成气（CO和H₂）经过系列反应生产草酸二甲酯，草酸二甲酯可通过水解、脱羰和加氢分别生成草酸、碳酸二甲酯和乙二醇。这条产业链最初是服务于煤制乙二醇对传统油头乙二醇路径的替代，也推动了国内煤制乙二醇供给的快速增长乃至行业供给过剩。在这一过程中，新能源产业发展又为其他品种带来新的增长机会，具备该产业链布局的企业近年通过乙二醇的转产切入到草酸和碳酸二甲酯领域，拥抱新的产业趋势。图7：草酸主流合成路径为合成气化工下游草酸二甲酯的柔性联产水解脱羰酯交换加氢碳酸二甲酯乙二醇碳酸甲乙酯草酸二甲酯亚硝酸甲酯合成气碳酸二乙酯甲醇草酸CO亚化咨询，中国化工贸易，工业催化，中国化工报，ChemicalBook，公司公告，环评报告近年国内草酸产能持续增加，据百川盈孚统计当前国内产能达到119万吨，主要新增供给来源于华鲁恒升。公司凭借合成气平台的系统优势，将柔性联产的理念从传统的碳一大化工品延伸至下游细分领域，依托过去单一服务于煤制乙二醇的中间产品草酸二甲酯，开发出草酸、碳酸二甲酯、乙二醇的细分柔性平台，并以此切入新能源领域。华鲁在草酸这一小众化工品如此激进的扩张曾经确实引发过我们的不解与担忧，担心供给难以被消化，行业景气度恐将长期承压。但现在看来，公司的产能布局实属前瞻。根据百川盈孚的统计，虽然草酸产能持续增加，行业整体开工率却保持着相对高水平。尤其是今年华鲁陆续新投产20万吨之后，近月行业开工率还呈现震荡上行的趋势，下游草酸亚铁法磷酸铁锂产量的快速增长起了很大的支撑作用。图8：近年草酸行业供给增量主要来自于华鲁恒升（万吨） 图9：草酸行业开工率维持相对高水平0

华鲁恒升龙翔实业丰元股份通辽金煤天业汇合阿斯德通辽金煤天业汇合阿斯德2022 2023 2024 2025

2022/12022/42022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/72023/102024/12024/42024/72024/102025/12025/42025/72025/10百川盈孚，公司公告 百川盈孚展望后续，草酸主要的新增供给基本集中在2026（新疆天业参股子公司）3万吨和通辽金煤（金煤科技控股子公司）10万吨在上半年投产能够形成供给贡55万吨产能，若明年只考虑第一期投产及提前备0.65草酸新增需求有望达到18万吨以上。虽然这其中存在投产和爬坡的时间差，但整体看草酸供需进一步收紧的概率较大，有望带来景气的抬升。表4：草酸供给主要增量集中在26年底企业规划产能（万吨）预计投产时间天业汇合32025年12月通辽金煤102026年1月万凯新材102026年9月广西华谊能源化工百川盈孚，公司公告，政府网站222026年11月注：预计投产时间基于百川盈孚、公司公告等公开信息进行预估，具有不确定性。图10：草酸价格有望持续回暖（元/吨）700065006000550050004500400035003000250020002022/12/18 2023/6/18 2023/12/18 2024/6/18 2024/12/18 2025/6/18百川盈孚当然，草酸作为依托于草酸二甲酯柔性联产的下游产品，对于煤头及气头的合成气企业，尤其是已具备乙二醇产能的企业，扩产门槛并不算大。根据反应方程式，由于反应流程的摩尔数相同，107氢环节的氢气需求，对合成气乃至上游煤炭的消耗量更低，综合成本可能比生产乙二醇更低。且我们梳理的近年无论是已投产还是未投产的项目，吨草酸投资强度基本在2000-4000元的水平，建设周期从几个月到一年多不等，我们判断差异可能主要来自于中游草酸二甲酯环节是否需要进一步配套扩能，如果是单纯的用乙二醇转产，往往投资强度和建设周期的门槛会更低。所以，考虑到煤制乙二醇转产草酸相对较低的门槛，我们认为草酸难以长期维持暴利状态。但由于其需求在有产业变革的支撑下有望加速增长，我们认为行业有望在较好的景气下实现规模扩张。同时，我们在前期报告《寻找景气复苏的周期行业之十三：乙二醇》提到乙二醇在长期亏损下，供给增速已呈现断崖式下滑，未来几年新增产能非常有限。草酸的景气上行若加速煤制乙二醇或者碳酸二甲酯的转产，对它们的供给收缩和景气修复也能起到一定助力作用。表5：主要草酸项目的投资强度不大但建设周期有所分化企业地址产能投资投资强度建设周期状态（万吨）（亿元）（万元/吨）万凯新材四川达州103.50.359个月未投产通辽金煤内蒙古通辽102.180.2220个月未投产华谊能源化工广西