南京证券深度研究报告：业务矩阵齐发力区域国资强赋能

目 录一、南京证券：区深型券商，锚定多元务动高质量发展 6（一）总情概述 6（二）历沿革 9二、杠杆优化与盈改打开ROE长期提升空间 10（一）ROE现与保持同，2025Q1-3盈能力善 10（二）ROE解杠平与业距断小 三、重资本业务：本动增长，构筑核心入源 13（一）收表拆：营收趋行，本介业贡突出 13（二）负结分：发行券卖回业为核心 14（三）利差变动趋势：负债成本长期占优支撑前期高利差，后期回落低于行业水平...............................................................................................................................15（四）杆平析于行均但于体券商 16四、轻资本业务：化整与结构优化并行 16（一）经业：客为中，化富理型 17（二）投行业务：监管趋严常态化，2025Q1-3投行业务随行业整体收入有所下滑...............................................................................................................................181、权资务 182、权资务 19（三）资业：管务规结优化 19五、投资复盘 20（一）司PB值近年15%分水平 20（二）司PB值高于业均PB估值 20（三）盈预及资议 21六、风险提示 22图表目录图表1 京券织构图至2024/12/31） 6图表2 京券分公司览 6图表3 2013年来证券五股持比一览至2025/9/30） 7图表4 京券管履历 7图表5 京券务入结一览 9图表6 券业务入结一览 9图表7 司业ROE（年）比览 10图表8 司行营总收对一览 图表9 司行归净利情对一览 图表10 南证净规模市率览 图表司ROE指标览 12图表12 公与业杠杆数比览 12图表13 公与业ROA（年）比览 12图表14 公与业润率比览 12图表15 南证业入市率览 13图表16 25Q1-3重资业务收市率所滑 13图表17 融融规占率为定 13图表18 年自收与行对一览 14图表19 年重本净收率行对一览 14图表20 南证历项负业务净产比览 14图表21 证行历项负业务净产比览 15图表22 南证券2025Q3负业务净产占行业平比览 15图表23 公年负本率行对一览 16图表24 公年利行业差比览 16图表25 2025Q3自益类券/资本22% 16图表26 2025Q3自收类券/资本275% 16图表27 南证轻业务入/资（化占比览 17图表28 南证经务收及占一览 17图表29 2025Q3客金规逐扩容 18图表30 两业规模2025Q3比增 18图表31 两业利续下（%） 18图表32 南证投务收及占一览 19图表33 IPO、融企业+公债承占历年览 19图表34 南证资务收及占一览 20图表35 资业规构一览 20图表36 南证历司PB20图表37 南证历司PB-行业PB21图表38 券板块PB值一（至2025/12/23） 21图表39 南证可司估情况 22一、南京证券：区域深耕型券商，锚定多元业务驱动高质量发展（一）总体情况概述公司属于南京市国资券商，深耕江苏区域资本市场。目前江苏区域内券商主要包括（江苏国资），国联民生（无锡国资），东吴证券（苏州国资），南京证券（南京国资），东海证券（常州国资）。截至2025H1，公司总资产与净资产规模在区域同行中均位列第四。图表1 南京证券组织构图（截至2024/12/31）网子公司布局聚焦金融领域不同赛道。图表2 南京证券部分公司一览公司简称设立时间从事业务注册地址持股比例巨石创投2012/5/25私募股权江苏南京100%蓝天投资2019/6/17另类投资江苏南京100%宁证期货1995/5/18期货江苏南京53.07%宁夏股权交易中心2015/6/23股权托管、挂牌宁夏银川66%2021业控制权间接归属于江苏省人民政府外，其余均直接或间接归属于南京市国资委。图表3 2013年以来南证券前五大股东持比一览（截至2025/9/30）2025/9/302021/12/31股东名持股比例股东名持股比例紫金投资25.0%紫金投资25.0%新工集团7.0%新工集团6.5%南京交通集团6.5%南京交通集团5.7%凤凰置业4.7%凤凰置业4.7%紫金资管3.2%紫金资管3.2%2017/12/312013/12/31股东名持股比例股东名持股比例紫金投资30.2%紫金投资35.7%新工集团8.4%凤凰置业10.5%凤凰置业8.1%南京交通集团7.7%南京交通集团7.1%南京机电集团5.5%紫金资管4.0%南京投资4.7%15（5事51420202图表4 南京证券高管履历姓名年龄职务任职起始日期个人履历李剑锋61董事长2020年2月曾任江苏教育学院人事处副主任科员、团委干（主持工作（主持工作委副书记等职务。陈玲55副董事长2024年4月（集团（集团（集团（主持工作等职务。夏宏建53总裁2020年2月（主持工作员等职务。江念南61总工程师2014年5月总经理，公司技术总监、首席信息官等职务。刘宁59财务总监2010年7月曾任南京市审计局金融审计处科员、副主任科理，公司财务负责人等职务。校坚52合规总监2008年12月先后在江苏泰和律师事务所、深圳证券交易所工作，历任股份有限员，本公司法律顾问、资产管理部副总经理，风险管理部副总经理、总经理，合规管理部总经理等职务。刘建玲54首席风险官2024年4月总经理等职务。张之浩41首席信息官2025年1月曾任东吴证券股份有限公司信息技术总部软件开发工程师、核心系统开发团队长、苏州研发中心总监，信息技术总部总经理助理、副总经理等职务。业务布局呈现重资本主导特征，收入结构集中性较高。2022~20249.1（4920.pc20.（28.821519（1.3图表5 南京证券业务入结构一览注：剔除其他业务收入；重资本业务净收入＝投资净收益+公允价值变动+利息净收入+其他综合收益+汇兑净收益－联营合营企业投资净收益图表6 证券行业业务入结构一览注：剔除其他业务收入；重资本业务净收入＝投资净收益+公允价值变动+利息净收入+其他综合收益+汇兑净收益－联营合营企业投资净收益；行业数据取上市券商合计（下同）（二）历史沿革1990218年6月3（619905年三季度，公司总资产规模达835.42亿元。创立与初步发展阶段（1990-2006年）：南京证券1998年更名为南京证券有限责任公司。2002年，完成对本地信托系证券营业部的重组。2005年，公司成为全国首批规范类证券公司，并成功托管西北证券，营业网点从长三角扩展至全国，初步形成跨区域业务布局。（02017年20720072012015上市赋能与协同发展阶段（2018年至今）：公司以规模适度，平台高效，业绩显著，特色鲜明为战略方向，推进上市、增资与子业务协同。2018年6月在A股主板上市，上市后持续强化资本实力，2020年完成43.75亿元非公开发行，2023年4月披露50亿元定增预案，2025年12月获证监会审批。当前公司正强化母子公司协同，以证券主业为核心，通过各子业务延伸服务边界，逐步迈向全业务链覆盖的高质量发展阶段。二、杠杆优化与盈利改善打开ROE长期提升空间（一）ROE表现：与行业保持趋同，2025Q1-3盈利能力改善ROEROE年2025ROE20241.4pct图表7 公司与行业ROE（年化）对比一览2018年~2025Q3年创31.527.1%。2025Q1-322.66.89.131.2%，图表8 公司与行业营总收入对比一览 图表9 公司与行业归净利润情况对比一览公司净资产规模有所提升，但净资产市占率持续走低。2018105.932025Q3179.2120220.65%。图表10 南京证券净资规模及市占率一览净资产市占率降低主要与行业扩表节奏差异有关。公司于2020年完成43.75亿元募资，相关资金已于2022年使用完毕，而2023年披露的50亿元定增预案，历经方案调整与审202512ROE2025（二）ROE拆解：杠杆水平与行业差距不断缩小结合RERE202Q1-30.053.76图表公司ROE拆分指标一览财务指标20212022202320242024Q1-32025Q1-3净利润率（%）35.6%32.4%31.6%36.7%34.7%41.1%总资产周转率（次）0.070.050.050.050.060.05权益乘数2.512.512.863.142.493.76注：净利润率剔除其他业务成本；总资产周转率为年化后数据，口径剔除客户资金2025Q3ROAROA0.1pct20222025Q30.46X。图表12 公司与行业财杠杆倍数对比一览 图表13 公司与行业ROA（年化）对比一览图表14 公司与行业净润率对比一览从业务结构上看，重资本业务收入市占率相对较高。经纪、投行业务市占率与公司重资本业务市占率相近，资管业务收入贡献度较低，有一定短板。公司业务层面对重资本业务依赖度相对较高。近十年公司各项业务展业较为稳定，均无明显的市占率提升情况。图表15 南京证券业务入市占率一览注：剔除其他业务收入；重资本业务净收入＝投资净收益+公允价值变动+利息净收入+其他综合收益+汇兑净收益－联营合营企业投资净收益三、重资本业务：资本驱动增长，构筑核心收入来源（一）收益表现拆解：自营收益趋同行业，资本中介业务贡献突出20241320248.121.6%。20247.8%5.8pct2025Q30.66%。图表16 25Q1-3重资本业务净收入市占率所滑 图表17 融资融券规模占率较为稳定注：剔除其他业务收入；重资本业务净收入＝投资净收益+公允价值变动+利息净收入+其他综合收益+汇兑净收益－联营合营企业投资净收益图表18 年化自营收益与行业对比一览 图表19 年化重资本业净收益率与行业对一览注：剔除其他业务收入；重资本业务净收入＝投资净收益+公允价值变动+利息净收入+其他综合收益+汇兑净收益－联营合营企业投资净收益（二）负债结构分析：以发行债券和卖出回购业务为核心南京证券的主要加杠杆方式集中于应付债券与卖出回购。/41.2pct；//图表20 南京证券历年项负债业务净资产占比览图表21 证券行业历年项负债业务净资产占比览6.1%1.2%18pct26.4pct图表22 南京证券2025Q3负债业务净资产占比与行业水平对比一览（三）利差变动趋势：负债成本长期占优支撑前期高利差，后期回落低于行业水平2023年2.4%利差前期高于行业，2025Q1-3较2024Q1-3显著回落低于行业水平。2018~202420195.02.202Q1-2024Q1-32025图表23 公司年化负债本率与行业对比一览 图表24 公司年化利差行业利差对比一览（四）杠杆水平分析：低于行业均值但高于同体量券商公司杠杆水平低于行业均值但高于同体量券商。截至2025Q3，公司自营权益类及固收类证券占净资本的比例均持续低于行业中枢，可以反映公司或在控制市场风险敞口，这自然降低了对杠杆融资的整体需求。然而，与、第一创业等净资产规模相近的券商相比，其杠杆水平反而更高。公司在现有配置框架下，对于传统负债工具的运用更为积极和集中。图表25 2025Q3自营益类证券净资本22% 图表26 2025Q3自营收类证券净资本275%四、轻资本业务：分化调整与结构优化并行净资3.8%1.6pct图表27 南京证券轻资业务收入净资产（年化占比一览（一）经纪业务：以客户为中心，深化财富管理转型2018~20233.74.10.60%0.41%20245.10.252‰20255.2亿元，同比增加2.3亿元。图表28 南京证券经纪务收入及市占率一览2023160.80.8%；202451%，202385.2202498.22025Q3131.30.6520245.01，图表29 2025Q3客户金规模逐步扩容 图表30 两融业务规模2025Q3同比高增图表31 两融业务利率续下降（%）（二）投行业务：监管趋严常态化，2025Q1-3投行业务随行业整体收入有所下滑自201401~021PO、20251.130.281、股权融资业务IPO0.56%0.17%。2024118尝试拓展股权业务的项目来源。图表32 南京证券投行务收入及市占率一览2、债权融资业务债权融资业务是公司投行业务的核心支撑。+2014~20240.07%319.24图表33 IPO、再融资及企业债公司债主承市占历年一览（三）资管业务：资管业务规模结构优化2021~20240.730.3151.53%202482.3920222024年61.31亿元。图表34 南京证券资管务收入及市占率一览 图表35 资管业务规模构一览024公司持有富安达基金492024五、投资复盘（一）公司PB估值位于近三年15%分位水平从公司自身PB年PB0.09X2021-20222024年92025年以来，PB图表36 南京证券历年司PB一览（二）公司PB估值持续高于行业平均PB估值PBPB2018PBPB体仍于业均从本面度看目司PB估相合。图表37 南京证券历年司PB-行业PB一览（三）盈利预测及投资建议关键核心假设：1.932025~20277.788.218.6020252025~20271.67/1.58/1.43亿元。20250.52/0.50/0.4920222025-20277.388.9010.022025Q1-310.912025~202715.1416.3517.56图表38 券商板块PB估值一览（截至2025/12/23）投资建议：2025/2026/2027EPS0.34/0.37/0.405.07/5.25/5.45元人民币，当前股价对应PB1.57/1.51/1.46ROE6.80%/7.20%/7.41%。基于ROEPB低亿元的定增方案已于2025年12月获证监会审核通过，进入实施阶段。图表3