正力新能乘用车动力电池领域后起之秀量、利开启快速上升通道

目录一、锂电制造后起之秀，24年迈入盈亏拐点后延续高速增长 1公司是锂电池制造领域后起之秀，管理团队具备福耀基因 1公司营业收入稳步提升，2024年业绩扭亏为盈 5二、产线智能化、柔性化领先，布局航空电池打造第二增长曲线 7航空级产线赋能车规级应用，兼备高节拍、高柔性、高自动化优势 7公司积极布局固态电池技术，半固态电池已开发完成并生产样8前瞻性布局航空电池已实现固定翼载人电动飞机交付，有望成为利润的第二增长8三、单位盈利拐点已至，稼动率、规模化带动盈利端上行动力充足 10定点项目释放装机持续增长动能，动力电池份额持续提升 10新客户定点持续推进，配套客户需求同步加快产能扩张步出货量持续领先行业，规模化、稼动率提升将持续带动公司单位盈利中枢继续上12盈利预测 14风险分析 15报表预测 16请参阅最后一页的重要声明一、锂电制造后起之秀，24年迈入盈亏拐点后延续高速增长公司成立于年，是国内锂电池制造后起之秀。2019年公司对江苏塔菲尔新能源科技股份有限公司投亿元，2020年继续追加10.8pack进一步深入布局电芯制造的转型。目前公司共3个电芯生产基地，即常熟正力新能基地、常熟银河基地、南京25.5GWh。图表1：公司发展历程公司主要专注于动力电池产品、储能电池产品及航空电池产品的研发、生产及销售，全面布局BEV三元电池、磷酸铁锂电池，于2023年、2024年分别推出乾坤系列、骐龙系列电池包。图表2：公司主营动力电池产品、储能电池产品及航空电池产品的研发、制造和销售产品产品分类图示参数指标LFP（磷酸铁锂电池）NCM（镍钴锰酸锂电池）车用动力电池产品BEV电池产品电芯形态方形方形/圆柱化学体系LFP/GrNCM/Gr(SiO)容量（Ah）103-21849-230重量能量密度（Wh/kg）175-196220-30610%至80%电量所需快充时间（min）19-3518-35模组产品特征单双排模块化；成组率：94%不热扩散成组率：94%不热扩散电池包电能（kWh）60.473-170重量能量密度（Wh/kg）145160-245产品特征成组率：76%不起火不爆炸成组率：80%PHEV及EREV电池产品电芯形态方形方形化学体系LFP/GrNCM/Gr容量（Ah）54-8872重量能量密度（Wh/kg）167-18022510%至80%电量所需快充时间（min）18-3535模组电能（kWh）-6.4重量能量密度（Wh/kg）210产品特征成组率：93%不热扩散电池包电能（kWh）24.425.6重量能量密度（Wh/kg）130147产品特征不起火不爆炸不起火不爆炸HEV电池产品电芯形态方形方形化学体系NCM/GrNCM/Gr容量（Ah）5.55.0重量能量密度（Wh/kg）10292最大脉冲放电倍率（C）6080储能电池电芯形态方形-化学体系LFP/Gr容量（Ah）104-314重量能量密度（Wh/kg）165-180模组产品特征成组率：94%不热扩散液冷电池包电能（kWh）6.7-50.3重量能量密度（Wh/kg）126-136产品特征不起火不爆炸液冷户外柜容量（Ah）302标称电压（V）1331.2电能（kWh）402冷却方式液冷尺寸（长/宽/高）（mm）1380×1400×23305MWh集装箱容量（Ah）3768标称电压（V）1331.2电能（kWh）5016冷却方式液冷尺寸（英尺/米）20/6.05电动船舶用储能动力系统电池容量（Ah）560标称电压（V）691.2电能（kWh）387冷却方式液冷尺寸（长/宽/高）（mm）1752×1900×1380航空航天电池电芯形态-方形/软包/圆柱化学体系NCM/Gr（SiO）容量（Ah）8.1-68重量能量密度（Wh/kg）275-30610%至80%电量所需快充时间（min）15-21电池包产品特征CTP结构代表在研产品管理团队出身福耀玻璃，传承汽车部件管理经验。公司董事长曹芳女士系福耀玻璃董事长的妹妹，曹女士曾参与福耀创业，1994年担任董事兼副总经理，2014年离开福耀玻璃，于2016年与曾经在福耀担任过副总经理、执行董事等职位的陈继程联合创立正力新能，在汽车零部件供应及管理方面经验丰富。图表3：公司管理层背景姓名 职务 年龄姓名 职务 年龄学历 简介曹芳陈继程于哲勋

执行董事，董事长执行董事，总经理执行董事，首席产品官

66 硕士53 博士42 博士

19878920144626月担任为执行董事。2003101042011242自其成立起担任本公司董事兼总经理，于2024年调任为执行董事。2010820159202233监，并自2022年12月起担任首席产品官，于2024年7月担任本公司执行董事。2014932021137张力 非执行董事 50 硕士

86任本公司董事并于2024年6月调任非执行董事。公司实控人为曹芳女士和陈继程博士，股权结构集中。截至2025年3月26日，曹芳女士和陈继程博士根据一致行动协议及投票权委托协议共同持有约64.60%的股份，华福投资持有6.94%的股份，东南控股直接持股、或通过东南产投间接持股共计约8.31%的股份。公司下设全资子公司苏州正力新能源、苏州正立新能电池科技有限公司，负责动力电池及储能产品的研发、生产及销售；公司下设全资子公司南京正力新能电池技术有限公司、东莞正立新能电池技术有限公司，负责动力电池及储能产品的生产及销售。公司下设全资子公司常熟新中源科技有限公司，负责新开发能源技术研发及电池销售。图表4：公司股权架构2024亿元，同比增长23%，归母净利润12231024年订单大幅增加1.89Wh，同比规模化逐步体现，毛利率从提升至14.6%；3）应占合营企业利润及其他收入增长，2023年公司应占合营企业亏损为0.25亿元，2024年公司应占合营企业利润为3.03亿元。2025年上半年出货量同比接近翻倍增长，经营性净利润首次转正。公司2025H1实现营收、归母净利润31.72、2.20亿元，同比分别+71.90%、+269.54%。同时，经营性归母净利润0.87亿元，首次实现转正，主要系出货量7.8GWh，同比增长99.2%，稼动率从2024年50%提升至63%，规模化效应进一步显现。动力电池产品是公司主要收入来源，年、年、2024年，公司动力电池营收占比均在90以上，其他收入主要来自储能电池销售、产品开发和测试等。图表5：2025H1公司总营收31.72亿元，归母净利润2.2亿图表6：2025H1动力/储能电池营收29.85/0.74亿元动力电池营收（亿元）动力电池同比增速（%营业总收入yoy动力电池营收（亿元）动力电池同比增速（%营业总收入yoy（%） 归母净利润yoy（%）储能电池同比增速（%）其他营收同比增速（%60400%250%300%30200%100%20100%50%100%0-50%(10)-100%0-100%(20)-200%2021A 2022A 2023A2024A

其他营收（亿元） 储能电池营收（亿元）0%公司动力电池毛利率稳步提升，从2022年8.8%逐步提升至2025H1的18.6%，其中，核心产品动力电池的毛利率从22年的9.2%提升至2025H1的18.3%，带动净利率实现触底反弹。图表7：2025H1公司毛利率17.9%，归母净利率6.9%图表8：2025H1动力/储能电池毛利5.46/0.09亿元2021A 2022A 2023A 2024A 2021A 2022A 2023A 2024A

毛利率（%） 归母净利率（%）

动力电池毛利（亿元） 储能电池毛利（亿元）动力电池毛利率（%） 率（%）9 20%87 15%6510%432 10 2021A 2022A 2023A 2024A 2025H1公司期间费用5.1亿元，期间费用率16.1%，实现历史最低，研发费用稳步提升。公司期16.1，公司期间费用率从29.3%下降至16.1%，主要系出货量逐年提升，规模效应显现。其中，2021-2024年，公司研发费用金额保持30%以上的同比增长，研发费用占比持续维持在10%以上，主要用于乾坤系列电池包、骐龙电池、钠离子电池、航空电池等，为后续产品的市场竞争力延续动能。公司与优质客户深度绑定，客户结构集中，在手定点项目充沛，支持后续产能扩产。公司已与国内各大主机厂建立长期合作关系，出货的主机厂包括广汽丰田、上汽通用、上汽通用五菱、零跑汽车、一汽红旗、广汽传祺及神龙汽车等，截至2025年4月，公司与11家主机厂合作了48个定点项目。2021年、2022年、2023年8.289.6311.79亿元及人民币亿元，分别占各年度总收入的55.2%29.3%、28.3%及28.5%，前五大客户的销售收入分别占各年、90.4%、77.888.2%，与优质客户深度绑定，供应关系稳定。图表9：2025H1期间费用5.1亿元，期间费用率为16.1%图表10：2025H1动力/储能电池毛利5.46/0.09亿元销售费用（亿元）研发费用（亿元管理费用（亿元）财务费用（亿元销售费用率（%）研发费用率（%）管理费用率（%）财务费用率（%）65432102021A 2022A 2023A 2024A

20% 15% 10% 50

前五客户提供营业收入（亿元）前五客户占比（%）

95%90%85%80%75%70%二、产线智能化、柔性化领先，布局航空电池打造第二增长曲线航空级产线赋能车规级应用，兼备高节拍、高柔性、高自动化优势公司产线设计构建了一个以航空级品控为基石、以高节拍和高柔性为引擎的智能制造体系，既能保障产品的高可靠性和一致性，又能以极高的效率和灵活性满足市场爆发性增长和多元化需求。优势一：以航空级品质标准，赋能车规级可靠应用，实现PPB级别的高安全性。公司获得了AS9100D航空航天质量管理体系认证，超越了常规的车规级标准，以航空级的品控要求确保产品的极致可靠：1）通过软件定义的智能工厂和MOM（制造运营管理）系统，从研发到制造的全流程参数被精确控制，确保不合格品不产生。2）在制造环节，MOM系统直接控制设备，结合8000多个工艺控制点，实现不合格品不流转。3）最终，通过AI深度学习视觉检测等边缘计算技术，对电芯进行100%自动质量检查，确保问题产品不流出。常规车规级电池或零部件一般采用PPM（百万分之一）级别的失效率标准，公司以航空级品质标准，赋能车规级可靠应用，实现PPB级别高安全性，意味着公司的电池产品安全性相较车规级产品的行业平均水平提升了1000倍，从系统层面根本性降低整车安全风险。优势二：传承福耀对自动化和高效率的极致追求，产线自动化率超90%。在产线建设与制造理念上，公司打造了超越传统制造业的数智化超级工厂，继承了福耀对自动化和高效率的极致追求，其产线自动化率超90%，并在此基础上并通过集成MES（制造执行系统）、SCADA（数据采集与监控系统）和AI视觉检测，实现了对数千个质量控制点的实时监控与数据追溯。优势三：公司产线具备一定柔性生产能力，能够快速切换生产不同规格的电芯产品，灵活响应动力、储能市场需求，三元、铁锂电池需求。同一产线满负荷生产相同尺寸不同电化学体系的电芯产品的切换时间短至3天，不同尺寸電芯产品的切换时间短至50天。柔性化能力使其能灵活应对动力、储能以及HEV、PHEV、BEV等不同技术路线的订单需求，大幅降低了因产品切换带来的停产损失。产线平均节拍已超过1（件/分钟而新规划产线的节拍高达/0PPM25.5GWh50.5GWh的激进产能扩张计划的技术底气。图表11：公司产线具备柔性化、高效率的特点 图表12：公司产线以航空级标准赋能车规级应用 公司在全固态、半固态电池的研发、生产方面已实现较大突破。目前公司开发了半固态电解质技术，包括超高镍三元正极材料的固态电解质表面修饰技术、固态电解质复合隔膜技术，以及正负电极的固态电解质修饰技术，使电芯失效起始温度提高10℃，失效后最高温度降低150℃。同时，公司仍在积极推进高离子电导率的全固态电解质材料的创新探索，启动了超快充技术以应对超长续航乘用车和电动飞行器等新兴使用场景的需求目前，公司已完成骐龙电池（BEV电池包）的开发并已生产样品，其总电量高达170kWh，截至2024年12306Wh/kg，9分钟内可从10%电量快充至电量。高压中镍三元材料搭配石墨负极已经在方形电芯中实现了260Wh/kg的能量密度，内部在研的高镍加硅负极体系的方形电芯能量密度已达到约320Wh/kg。随着超高镍正极、锂金属负极和全固态电解350Wh/kg以上。图表13：公司电化学体系升级路线增长点产品方面，公司针对电动飞行器动力电池高能量密度、高安全、高倍率、快充性能的综合性要求，开发了具备三高一快特性的高镍半固态锂离子航空电池。在系统层级，公司采用了热电分离设计，防止电池包发生热扩散，满足载人航空级别的安全标准。材料体系方面，电池负极采用新型硅基复合材料，与传统硅负极材料相比，其具有更低膨胀，更长循环性能，能量密度≥320Wh/kg，在保证航空航天电池高能量密度要求下，循环寿命≥1500次，可实现15分钟快充80%电量及20%电量12C的放电倍率，可以匹配飞机起飞、降落、应急等各种独特工况。公司是中国动力电池行业中首家同时获得（CAAC）2024日，公司的航空电池拥有超过近期实现了国内首家固定翼载人电动飞机动力电池的量产交付。图表14：公司产品布局一览三、单位盈利拐点已至，稼动率、规模化带动盈利端上行动力充足3.1公司客户结构以零跑、广汽、上汽通用五菱为主，并逐步导入上汽大众。公司是零跑汽车的核心电池供应，零跑C系列（EV）快速起量，销量同比实现96.5%推动公动力电池装机份额从241.8%25H12.0%。图表2024年中国动力电池市场份额 图表2025年1-6月中国动力电池市场份额2.2% 1.8%1.4% 4.1% 2.9% 比亚迪

2.2% 2.0%1.4%2.8%

6.4% 宁德时代比亚迪3.2%3.4%4.6%6.7%

24.7%

45.1%

欣旺达LG化学其他

3.0%4.1%5.2%6.5%

23.5%

42.9%

欣旺达极电新能源其他图表17：零跑C系列（EV）产品2025H1实现同比96.5%销量增长单位（辆） 2021H12021H22022H12022H22023H12023H22024H12024H22025H1零跑C系列0402118915302712233745810416369058881821同比 -----51.3%86.4%97.7%96.5%上汽通用五菱 262626233993378147110319332574193393434639362596同比 --23.4%44.0%-52.9%-12.1%75.3%30.7%87.5%广汽传祺 0000433825915237154545315715同比 ------446.7%75.4%-33.7%一汽红旗 16583866928374330914870910003710315656645同比 --34.0%71.1%281.7%71.7%202.3%111.8%-43.4%告，中汽图表18：公司与零跑汽车、一汽红旗、广汽传祺及神龙汽车等全球电动汽车行业领先主机厂建立了销售关系客户采购产品收入（亿元）占总收入百分比前五客户占比威马汽车三元及磷酸铁锂电池8.2855.2%中国一汽三元电池2.0413.6%2021东风柳州汽车三元电池1.6911.2%89.1%神龙汽车三元电池0.845.6%客户A三元电池0.533.5%威马汽车三元及磷酸铁锂电池9.6229.3%中国一汽三元电池9.4328.7%2022零跑汽车磷酸铁锂电池4.8814.8%90.4%神龙汽车三元电池3.219.8%明美新能源三元电池2.577.8%零跑汽车磷酸铁锂电池11.7928.3%广汽集团（广汽传祺）三元电池9.5923.0%2023上汽通用五菱磷酸铁锂电池6.4815.6%77.8%中国一汽三元电池2.616.3%客户B其他产品（电芯、模组）1.924.6%零跑汽车磷酸铁锂电池14.6228.5%广汽集团（广汽传祺）三元电池10.7721.0%2024上汽通用五菱磷酸铁锂电池11.6122.6%88.2%客户C三元及磷酸铁锂电池5.6711.0%中国一汽三元电池2.645.1%315条生产25.5GWh港股310.0GWh，20253月动工，一期计划的产品包括磷酸铁锂（86Ah70Ah54Ah、104Ah88Ah）及三元电池(78Ah)202510月前完工；2）二期415.0GWh202512月动工，二期规划产品包括磷酸铁锂电池（86Ah、89Ah、88Ah202612将生产磷酸铁锂电池，将生产三元电池。图表：公司生产基地一览2021年2022年2023年2024年2021年2022年2023年2024年2021年2022年2023年2024年2021年2022年2023年2024年2021年2022年2023年2024年2021年2022年2023年2024年产量产量产能设计产能（GWh）置面（方米 常熟正力新能 常熟 30500常熟银河 常熟 68600

用于BEV、及HEV的磷酸铁锂及三元电芯用于BEV及

17.7 1.3 2.2 8.4 12.7 0.9 1.8 3 7.2 72.9 82.9 36.1 56.66.4 - 2.9 6.1 6.9 - 1.3 4 5.1 - 42.6 66.1 73.5南京正力新能 南京 34000 用于BEV及PHEV的三元电芯常熟平谦 常熟 8300 包

1.4 1 1 已停运已停运 1 0.9 已停运已停运 97.7 85.3 已停运已停运6.2 4.1 2.3 2.9 4.3 3.3 1.5 1.9 2.9 81.3 64.5 65.9 68东莞正力新能 东莞 未披

电池的生产与销售用于BEV、

未披露

未披露

已停运

未披露

已停运

未披露

已停运常熟新生产基地常熟

及EREV的磷酸铁锂及三元电芯

25 - - - - - - - - - - - -续上行复盘公司电池单位盈利转正的过程，我们认为规模化带来研发、管理费用摊销下降是核心因素，其次是稼20240.008元/wh-0.018元/wh，同比元/wh0.029元/wh，2025H10.028元/wh、011元/wh，较2024年全年数据增长0.021元/wh、0.029元/wh，首次实现经营性利润转正。20262026年全年有望实现、30.04GWh出货，同比提升59%、59%，远高于我们对明年全球动力电池需求（1565GWh）同比AI储能需求超预期的乐观口径下，公司2026年预计出货增速也远高于我们对全球锂电需求（2860GWh）同比+37%的预期。我们预计规模化将带动研发、管理费用均摊继续下降；考虑2026年新增10GWh产能即将投产，我们预计2025、2026年稼动率将从25H1的62.9%提升至76.2%、86.3%，折旧摊销有望进一步下降，单位盈利有望进一步扩大。下游领域2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024A2025E2026E2030E乘用车3879103142319544732941119313892453图1:26年全球动下游领域2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024A2025E2026E2030E乘用车3879103142319544732941119313892453商用车3233302633567197136176303小动力（两轮车、AGV小车、叉车）消费锂电14761975257833824288428746905394631007812878128储能（通信）0067101113121077储能悲观03623661592243705918311746储能中性03623661592243705919432402储能乐观036236615922437059110822777合计悲观16020924831355889911781566209226094715同比增速30.4%18.8%26.5%78.1%61.0%31.0%33.0%33.6%24.7%15.9%合计中性16020924831355889911781566209227215371同比增速30.4%18.8%26.5%78.1%61.0%31.0%33.0%33.6%30.1%18.5%合计乐观16020924831355889911781566209228605746同比增速30.4%18.8%26.5%78.1%61.0%31.0%33.0%33.6%36.7%19.1%汽协、乘联会、GGII、鑫椤、中电联、CNESA、SolarPowerEurope、EIA、WoodMackenzie盈利预测我们预计公司2025、2026、2027年营收80.28、128.05、182.15亿元，归母净利润5.44、12.37、17.30亿元，对应PE38、17、12倍，2026、2027年估值低于行业平均水平，考虑公司利润成长性较强，出货及利润增速远超行业，首次覆盖给予买入评级。图表22：公司2026、2027年估值水平低于行业平均水平代码简称总市值亿元归母